不流动资产的定价与股权分置改革研究 - 金融工程

不 流 动 资 产 的 定 价 与 股 权 分 置 改 革 研 究
本 章 的 研 究 思 路 为 , 首 先 通 过 含 权 系 数 计 算 出 股 改 公 司 实 际 支 付 的 对 价 率 所
对 应 的 非 流 通 股 的 折 价 率 , 与 第 五 章 的 理 论 折 价 率 进 行 比 较 以 发 现 差 异 。 然 后 ,
通 过 多 元 回 归 分 析 探 求 影 响 实 际 对 价 水 平 的 内 在 因 素 , 分 析 实 际 对 价 水 平 呈 现 趋
同 性 的 深 层 次 影 响 因 素 。
5.1 理 论 折 价 率 与 实 际 折 价 率 的 比 较 分 析
( 一 ) 数 据 样 本
本 章 研 究 的 样 本 为 自 2005 年 4 月 29 日 股 改 开 始 日 至 2007 年 2 月 5 日 上 海 证 券 交
易 所 前 65 批 次 公 告 的 已 完 成 股 改 的 735 家 上 市 公 司 , 其 中 剔 除 37 家 ST 公 司 , 样 本
公 司 为 698 家 。 本 文 数 据 来 源 为 wind 数 据 库 , 当 股 改 公 司 的 对 价 支 付 方 式 为 非 纯
送 股 时 , 本 文 采 用 Wind 系 统 公 布 的 调 整 结 果 , 统 一 换 算 成 送 股 方 式 下 的 对 价 水 平
( 但 A 股 含 权 系 数 来 自 天 相 系 统 )。
( 二 ) 股 改 公 司 实 际 对 价 率 换 算 为 实 际 折 价 率
A 股 含 权 系 数
1
代 表 的 含 义 就 是 每 1 股 流 通 股 所 等 价 的 非 流 通 股 股 数 。 在 我
们 第 四 章 理 论 分 析 中 , 式 (4-32) 的 R 因 子 是 用 来 使 投 资 者 的 财 富 增 加 R 倍 以 补
偿 不 流 动 性 的 影 响 , 我 们 推 导 出 不 流 动 性 资 产 的 百 分 比 价 格 折 扣 是 1−
1
R
。 在 这
次 股 改 过 程 常 用 的 变 量 中 ,A 股 含 权 系 数 表 达 了 相 似 的 涵 义 。 因 此 , 在 本 文 中 ,
我 们 将 A 股 含 权 系 数 相 当 于 R。 这 样 实 际 对 价 率 可 以 通 过 下 式 转 换 为 实 际 折 价 率 :
1
实 际 折 价 率 F=1− (5-1)
A 股 含 权 系 数
我 们 将 698 家 样 本 公 司 支 付 的 对 价 折 算 成 纯 送 股 的 实 际 对 价 , 然 后 利 用 A 股
含 权 系 数 进 行 换 算 , 换 算 后 的 实 际 折 价 率 ( 见 附 录 三 ) 分 布 情 况 用 图 1 表 示 。
( 三 ) 理 论 折 价 率 与 实 际 折 价 率 比 较
从 图 1 中 可 以 看 出 实 际 折 价 率 存 在 着 显 著 的 趋 同 效 应 ,56% 样 本 公 司 的 实 际
折 价 率 集 中 在 0.3-0.4 之 间 ,92.84% 样 本 公 司 的 实 际 折 价 率 集 中 在 0.2-0.5
1
1+ 折 算 后 的 对 价 率
A 股 含 权 系 数 =
股 改 之 后 的 非 流 通 股 股 数 / 股 改 之 前 的 非 流 通 股 股 数
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