不流动资产的定价与股权分置改革研究 - 金融工程

不 流 动 资 产 的 定 价 与 股 权 分 置 改 革 研 究
看 出 , 折 价 率 随 V 0 变 化 的 幅 度 小 于 折 价 率 随 其 他 因 素 的 变 化 而 变 化 的 幅 度 。 但 时
间 T 和 σ
2
的 影 响 最 为 显 著 。 其 它 参 数 不 变 ,T 改 变 , 则 流 动 约 束 时 间 越 长 , 折 价
率 越 大 ; σ 2
越 低 , 折 价 率 越 高 。
4.4 最 优 投 资 策 略
因 为 波 动 率 V 不 是 常 数 , 最 优 组 合 权 重 φ 和 φ 是 时 变 的 。 不 存 在 流 动 限 制
时 , 当 μ
1
和 λ 为 正 数 时 , 投 资 者 持 有 风 险 资 产 的 数 量 为 正 。 当 μ
1是 正 的 , 而 λ 为
负 时 , 投 资 者 就 可 能 持 有 风 险 资 产 的 杠 杆 头 寸 、 无 杠 杆 的 多 头 头 寸 、 甚 至 是 风 险
资 产 的 空 头 头 寸 , 这 取 决 于 波 动 率 水 平 。 这 种 组 合 行 为 显 著 不 同 于 当 风 险 资 产 的
波 动 率 是 常 数 时 的 组 合 权 重 策 略 的 情 形 。
当 不 存 在 流 动 限 制 时 , 投 资 者 将 根 据 最 优 组 合 权 重 将 财 富 投 资 于 股 票 市 场 ,
而 将 剩 余 部 分 投 资 于 无 风 险 证 券 。 因 此 , 不 受 限 制 的 投 资 者 将 不 直 接 投 资 单 个 股
票 。 从 直 观 意 义 上 说 , 这 符 合 CAPM 模 型 , 在 这 个 模 型 里 , 投 资 者 发 现 若 只 投 资
于 个 别 公 司 的 股 票 将 有 特 定 风 险 , 而 投 资 于 证 券 市 场 基 金 则 可 以 避 免 这 些 , 这 也
是 传 统 最 优 投 资 组 合 理 论 的 结 论 。
当 存 在 流 动 性 约 束 时 , 投 资 者 的 最 优 投 资 行 为 将 很 不 同 。 根 据 均 衡 的 第 一 个
条 件 , 最 优 投 资 组 合 权 重 φ 取 决 于 许 多 因 素 , 从 等 式 (4-14) 可 以 看 出 , 当 市
*
t
场 中 同 时 存 在 流 动 性 和 不 流 动 性 资 产 时 , 投 资 者 所 持 有 的 流 动 性 资 产 的 最 优 组 合
权 重 取 决 于 以 下 因 素 : 外 生 给 定 的 不 流 动 资 产 的 持 有 比 例 ω , 波 动 率 V, 相 关 系
数 ρ , 不 流 动 资 产 收 益 的 波 动 率 系 数 σ
2
, 以 及 其 他 的 参 数 。 比 较 无 约 束 和 有 约
束 存 在 时 两 种 情 形 下 的 最 优 组 合 权 重 , 我 们 可 以 看 到 , 投 资 者 不 会 简 单 地 把 无 流
动 约 束 时 的 最 优 投 资 策 略 用 于 流 动 受 约 束 时 他 持 有 的 组 合 中 证 券 的 流 通 部 分 。 为
了 显 示 流 通 限 制 如 何 影 响 投 资 者 的 投 资 组 合 策 略 , 表 二 通 过 Matlab 运 算 列 出 了
在 一 个 参 数 组 条 件 下 投 资 者 在 无 流 动 约 束 市 场 和 有 流 动 约 束 股 票 市 场 中 的 最 优
投 资 组 合 权 重 比 例 , 其 中 有 流 动 约 束 的 最 优 投 资 组 合 权 重 比 例 是 指 组 合 中 流 动 性
风 险 资 产 与 流 动 资 产 ( 流 动 性 风 险 资 产 与 无 风 险 资 产 之 和 ) 的 百 分 比 。 因 此 表 二
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中 记 录 的 组 合 权 重 比 例 为 φ /(1 − ω)
t
。
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t
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