Nummer 1 2013 - Ålandsbanken

asset liability management
Perfekt diversifiering –
A och O i förvaltning
12013

Innehåll
2 |
Redaktion
ALM: utges av:
Ålandsbankens filial i sverige
stureplan 19
107 81 stockholm
Telefon 08-791 48 00
E-post tore.davegardh@alandsbanken.se
Ansvarig utgivare gunnar Dahlfors
Chefredaktör tore Davegårdh
Redigering Jan törnqvist
Layout Jörgen melin
Foto Håkan Flank, Christian Pohl, istockphoto
Tryck Hallvigs
innehållet i denna trycksak utgör allmän information
och inte finansiell rådgivning till enskild person.
Även om Ålandsbanken har strävat efter att verifiera
informationen kan det inte garanteras att denna i alla
avseenden är korrekt, fullständig eller rättvisande.
informationen tar inte hänsyn till enskild persons
specifika ekonomiska eller skattemässiga situation.
Finansiell rådgivning bör sökas från kvalificerad
rådgivare innan någon konkret transaktion genomförs
eller handling vidtas. alla prognoser är förenade med
osäkerhet och det faktiska utfallet kan bli ett annat
än prognosen. Värdet på finansiella instrument kan
variera och reduceras och såvitt avser vissa finansiella
instrument även bli negativt. Ålandsbanken friskriver
sig från ansvar för samtliga skador och förluster, såväl
direkta som indirekta, som kan uppstå i anledning
av informationen. informationen är skyddad av
upphovsrätt och får inte utan Ålandsbankens tillstånd
kopieras, distribueras eller publiceras. tvister i
anledning av informationen skall prövas enligt svensk
rätt av svensk domstol exklusivt.
Innehåll nr 1 2013
Konsten att sikta rätt 4
som gammal mästare i frisbee ser Peter ekegårdh på Ålandsbanken asset
management till att siktet är rätt inställt, också när det gäller
att hitta rätt risk.
Tre råd när det gäller råvaror 6
Den enkla sanningen: råvaror är en real tillgång och utgör en naturlig del
av inflationskorgen och har en naturlig avkastningspremie. läs mer!
Inte för sent för High Yield 8
Ålandsbankens förvaltare Robin Hamro Droyz tror att High yield
också 2013 kommer att tillhöra de hetaste investeringarna.
Macro is back! 10
ekonomi och politik. Reformländer som Polen och tjeckien,
slutna länder som Ryssland och Vitryssland. Vad händer?
Vad kan man förvänta sig som investerare?
Lära av historien. Är det sant? 12
arge anders vet att man ska lära av historien. men det gäller att
dra rätt slutsatser. som vanligt menar han att du som investerare
ska vara vaksam.
Varning för turbulens i Europa 14
sysselsättningen går ner, produktionen minskar, arbetslösheten stiger,
tillväxtutsikter försvagas. Är det konstigt att man är skeptisk
till europeiska aktier?
Test inför upphandling 16
gunnar Dahlfors på Ålandsbanken gör några reflektioner över upphandling
av kapitalförvaltning och ger dig sex viktiga P och
åtta frågor att besvara.
Söker du ett perfekt liv? 18
Det har många gjort före dig. sällan har det gått bra, söker du perfektionism,
titta i naturen! Det är där du hittar de gyllene snitten.
Ny aktiefond: Catamaran 20
Ålandsbankens tomas ek berättar om Ålandsbankens fondnyhet. målet
är inritat på rutten: att överträffa börsindex inklusive utdelningar.
Summarn Kummar 22
Ålandsbankens Krister nilsson är trött på börsens oberäknelighet.
Han går och väntar på våren och en blommande sommar. Också
när det gäller vår ekonomi.

Lägg inte alla påskägg
i samma korg
Rubriken kanske kan te sig lite naiv och självklar för den som ägnar sig
åt kapitalförvaltning. Icke desto mindre vill vi lyfta upp den grund som
diversifiering utgör. Utan diversifiering omöjliggörs en effektiv portföljkonstruktion
och implikationerna för risken i portföljen blir enorma.
Rent konkret handlar diversifiering om att få in fler tillgångsslag i en
portfölj. Om vi inte gör det får vi svårt att med någon trovärdighet
kunna leverera kapitalförvaltningens enda uppgift – att betala det
framtida åtagandet vare sig det handlar om pensioner, donationer, försäkringsskador
eller investeringar.
BETydELsEn Av dIvERsIFIERIng
utgör en röd tråd genom detta nummer
av ALM och vi diskuterar den extremt
viktiga frågan om vad som egentligen
krävs för att utgöra ett ”tillgångsslag”.
Diversifieringsaspekten är även central
i vår diskussion kring upphandling av
kapitalförvaltning.
ALM-TIdnIngEn BLICkAR ävEn
ösTERuT. Med hjälp av Torbjörn Becker,
som är chef för SITE vid Handelshögskolan
i Stockholm, får vi veta mer om
utvecklingen i Ryssland med omnejd.
Hans budskap ”Macro is back” innebär
att man måste förstå den makroekonomiska
och politiska utvecklingen för att
framgångsrikt investera i aktier.
sEnARE I våR LAnsERAR Ålands-
banken en ny förvaltningsprodukt som
vi kallar Catamaran. Det är en svensk
aktiefond som ska dra nytta av den högkvalitativa
svenska börsen, samtidigt
som den, med en unik mekanism, ska
undvika de värsta börsrasen.
InoM koRT LAnsERAs oCkså den
framgångsrika Euro High Yield-fonden
i svenska kronor. Förra året levererade
den 28 procents avkastning. Det blir
sannolikt lägre i år, men den är ändå en
intressant ingrediens i en portfölj.
JAg hoppAs ATT nI FInnER dETTA
ALM-nuMMER intressant och passar
på att önska alla en Glad Påsk!
väLkoMMEn TILL ALM och Ålandsbanken
Asset Management!
gunnar dahlfors,
Chef för Asset Management
Catamaran
undviker
de värsta
börsrasen
ALM | ledaren
| 3

Profilen | Peter Ekegårdh
4 |
Peter Ekegårdh:
Finansiell Frisbee
Peter Ekegårdh är frisbeemästaren som
numer ser till att Ålandsbanken Asset
Management siktar och träffar rätt.
Målet är rätt risk för varje kund.
TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: HÅKan FlanK
du kallas för sales & product
Coordinator, men vad gör du?
Jag är en länk mellan kundorganisationen och
förvaltningen. Jag ser till att vi har en röd tråd
i det vi erbjuder våra kunder och att våra produkter
och lösningar håller hög kvalitet. Min
erfarenhet av andra banker är att det är för
stort avstånd mellan dessa två delar av Asset
Management-organisationen. Då blir erbjudandet
inte perfekt anpassat till vad kunderna behöver
och kundorganisationen, å andra sidan,
har bristande förståelse för hur produkterna ska
användas och kommuniceras mot kunderna.
hur går ni tillväga?
Utgångspunkten är alltid kundens behov.
Vilka krav ställs denne inför och vad ska förvaltningen
uppnå för att uppfylla det? När det
är klarlagt tar vi fram en förvaltningslösning
som kan uppnå målet – till lägsta möjliga risk.
det säger väl alla nuförtiden?
Det är sant, men i praktiken erbjuder de flesta
samma gamla lösningar som tidigare, ofta
med ett gigantiskt utbud av fonder som de
flesta kunder egentligen inte behöver. Beroende
på kundens uttalade riskvillighet tas det
fram statiska portföljer med mer eller mindre
inslag av aktier. Eftersom aktiemarknadens
risk varierar kraftigt, kommer även risken
i kundens portfölj att variera bort från den
nivå som var önskvärd. Konsekvenserna av
det är onödigt stor utsatthet för värdefall och
minskad förmåga att uppnå avkastningskravet.
Riskmomentet är centralt hos oss. Sedan
flera år är en av hörnstenarna i vårt koncept
konstant risk. Vi har fokuset och den tekniska
kompetensen för att klara det!

– konsten att träffa rätt risk
du har jobbat många år i storbanker.
vad skiljer mest i ålandsbanken?
Framför allt att man inte blir motarbetad. I en
stor bank delas verksamheten upp i en rad
avdelningar som mer eller mindre överlappar
varandra. Därmed uppstår det alltid konkurrens
mellan avdelningarna, vilket medför att
man stundtals blir stoppad: ”Nej, det där kan
inte du göra! Det sköts ju av avdelning X.”
En annan stor skillnad är de korta beslutsvägarna
inom Ålandsbanken och att ansvaret
blir mycket tydligare.
på vilket sätt då?
Vi tar ett totalansvar. Det märker kunderna. De
slipper bli uppringda av diverse olika representanter
för banken som vill att de ska placera kapitalet
på det ena eller andra sättet, vilket annars
är vanligt. Vi erbjuder en totalsyn och jag
är övertygad om att det är bättre för kunden.
Säljarna förstår upplägget och vet exakt vad vi
har att erbjuda. Vi gör en genomgripande analys
och vågar ta ansvar för helheten.
hur går det till?
Vår filosofi utgår från Behov – Analys – Lösning.
Det låter självklart enkelt, men i praktiken
är det få som arbetar efter konceptet.
Många presenterar bara ett urval av produkter
utan tydlig koppling till vad kunden egentligen
behöver. Vår utgångspunkt är alltid behovet.
Har kunden behov av en real avkastning på 2
procent finns det ingen anledning att ta större
risk än vad som kan ge den avkastningen. Tyvärr
ser vi ofta kunder som har ett alltför stort
risktagande i förhållande till vad de egentligen
behöver. Om man inte behöver så hög avkastning
för att uppfylla verksamhetens åtaganden
så har man också lyxen att ta låg risk, och därmed
sova gott om nätterna.
kastar du frisbee fortfarande?
Nej, det sker väldigt sällan nuförtiden. Men
i jobbet gäller det också att träffa rätt – att
finna rätt målrisk för kunden är det centrala
prickskyttet.
om peter Ekegårdh
EFTER gyMnAsIET arbetade Peter
Ekegårdh ett par år på en revisionsbyrå.
Därefter studerade han till civilekonom på
Handelshögskolan i Stockholm och doktorerade
1994 i finansiell ekonomi. Periodvis
studerade han parallellt, bl.a. internationell
politik och filosofi, och han har nästan en fil
kand vid sidan av sin ekonomiutbildning.
pETER EkEgåRdhs yRkEskARRIäR innefattar
framför allt Finansdepartementet,
SHB Capital Markets samt SEB Merchant
Banking samt forskartjänsten på Handelshögskolan.
Hösten 2011 kom Peter till
Ålandsbanken.
pETER EkEgåRdh äR gIFT och har två
döttrar i åldrarna 14 och 17 år. Fritiden
ägnas mycket åt familjen, men han tränar
också på gym, spelar tennis, golf och är
hygglig på längdskidor. En specialitet från
tidigare år är frisbee. Han blev Europamästare
ett flertal gånger och var
en period rankad trea i världen!
| 5

Råvaror
6 |
Historiskt har det varit en bra strategi att hålla en ex-
ponering mot råvaror och det bör finnas utrymme för
råvaruinvesteringar i ett placeringsreglemente. vilken
normalvikt och vilken variation runt denna som bör
tillåtas beror på risktoleransen.
RåvaRoR
– en förbisedd tillgångsklass
pLACERIngsREgLEMEnTET hos en institution
ska medföra att den önskade strategiska
allokeringen får genomslag i portföljen.
Det ska också utgöra den första försvarslinjen
för att begränsa riskerna i portföljen.
Självklart är reglementet ett grovt redskap
då variationen i egenskaper hos de finansiella
instrumenten är enorm och de finansiella
marknaderna är i ständig förändring.
Dessutom varierar riskerna i olika tillgångar
över tiden, vilket gör att begränsningar på
viktallokeringar har olika inverkan på totalportföljen
vid olika tillfällen. Begränsningarna
till trots – reglementet är ett viktigt och
kraftfullt verktyg. Alternativkostnaden i form
av lägre avkastning från ett reglemente med
en suboptimal allokering eller alltför restriktiva
gränser kan förstås vara omfattande likväl
som ett bra reglemente gör att portföljen
undviker värdefall på grund av en ensidig
exponering.
dE sJäLvkLARA TILLgångkLAssERnA
i placeringsreglementen är likvida medel,
obligationer och aktier. Inom respektive tillgångsklass
tillkommer ofta begränsningar
vad gäller regional allokering, emittent med
mera. Andra tillgångsklasser som ofta förekommer
är fastigheter, råvaror, valutor, hedgefonder
och private equity. För att avgöra
vilka som borde finnas med kan det vara värt
att försöka definiera ”tillgångsklass”.
rimliga
krav på en
finansiell
tillgångsklass
är att:
1. Den har en naturlig
avkastningspremie
2. Den är djup, likvid
och bred
3. Den är rimligt
homogen och skiljer sig
tillräckligt från övriga
tillgångsklasser

MEd AvkAsTnIngspREMIE avses någon
form av ränta eller utdelning. Över lång tid
är det denna, och dess tillväxt, som dominerar
avkastningen – även på något så volatilt
som aktier. Att marknaden för de instrument
som representerar tillgångsklassen är djup,
likvid och bred är nödvändiga villkor för att
de ska kvala in i en finansiell portfölj. Givetvis
kan andra tillgångar vara av intresse, men
de platsar bättre i en del av balansräkningens
tillgångssida som inte är marknadsvärderad.
Att vara homogen inom klassen men tillräckligt
olik andra tillgångsklasser leder förstås
till en gränsdragningsproblematik. Dock är
antalet kandidater för tillgångsklasser mycket
begränsat vilket gör problemet hanterbart.
Notera att denna homogenitetsindelning inte
enkom är en korrelationsbaserad klustring
utan även beaktar kvalitativa egenskaper,
som varifrån avkastningspremien kommer.
RåvARuTERMInER BETALAR ingen kupong
eller utdelning på det sätt som en obligation
eller aktie gör. Trots det finns det en
naturlig avkastningspremie. Terminer är derivatinstrument
och tar därmed inte själva
kapitalet i anspråk. En portfölj av fullt säkerställda
terminer får därmed ränta på de penningmarknadsinstrument
som säkerhetsmassan
investeras i. För själva råvaruterminerna
kan vi bryta isär avkastningsförväntan enligt:
Total nominell avkastning = Inflation + Prisriskpremie + Portföljeffekt
RåvARoR äR En REAL TILLgång och utgör
en naturlig del av inflationskorgen. Variationen
mellan råvaror är dock stor. Historiskt har
vissa råvaror fallit i pris realt sett genom ökad
produktivitet, t.ex. spannmål. Andra råvaror
har stigit i pris drivet av en tilltagande brist. Det
gäller oljeprodukter. I genomsnitt är det rimligt
att anta att spotpriserna på råvaror följer inflationen.
Variationen över tid är dock väsentlig;
bland de tydligaste exemplen på detta är guld.
pRIsRIskpREMIEn äR dEn pREMIE som
naturliga hedgare i råvarumarknaderna är beredda
att betala terminsinvesterare för att de
bär deras prisrisk på lager och framtida produktion.
I A Treatise on Money kallade Keynes
detta för ”normal backwardation” då han framför
argument för att backwardation är normalläget
för råvaruterminer. Senare studier ger en
mer skiftande bild av det så kallade hedgningstrycket
och det visar sig skilja sig åt mellan
olika råvaror och över tiden. Dock finns goda
skäl att tro att denna premie är positiv för en
vettigt konstruerad korg av terminer.
poRTFöLJEFFEkT äR dEn AvkAsTnIng
som uppstår från rebalanseringen av en portfölj.
Vid rebalanseringen köps terminer av den
råvara som fallit i pris och säljs av den som
stigit. Tidsmedelvärdet av denna konkava
strategi är högre än det viktade medelvärdet
av de ingående komponenterna. Skillnaden
mellan dessa kan vi kalla portföljeffekt. För
portföljer av råvaror är denna extra betydelsefull
av tre skäl, råvaror är sinsemellan lågt
korrelerade, volatiliteten är hög och viktningen
är inte marknadsvärdesviktad.
Sammanfattningsvis
finns goda skäl
att tro att en korg
av råvaruterminer
har en naturlig avkastningspremie.
vAd gäLLER dJup, LIkvIdITET och bredd
uppfyller idag terminsmarknaderna på råvaror
alla kriterier. Terminsmarknaderna har
utvecklats från att för hundra år sedan ha dominerats
av jordbruksprodukter till att även
innehålla energi och metaller.
RåvARoR skILJER sIg påTAgLIgT från
andra tillgångar som aktier och obligationer.
Priset på en enskild råvara styrs av balansen
mellan utbud och efterfrågan i stunden. Därmed
beror priset på en mängd faktorer, som
väder, konsumenters ekonomi, status hos distributionsnätet
och så vidare. I stort är detta
faktorer som har liten påverkan på obligations-
och aktiepriser, vilket borde göra korrelationen
mellan råvaror och andra tillgångar låg. Sedan
finanskrisen har de breda råvaruindexen haft
en historiskt hög korrelation till aktier, vilket
fått en del analytiker att ifrågasätta råvaror
som tillgångsslag. Det är dock tveksamt att dra
sådana slutsatser, snarare finns det tecken på
att korrelationen mot aktier håller på att normaliseras.
En vIkTIg dEL Av En råvaruportfölj är energikomplexet.
Dessa råvaror har de senaste trettio
åren uppvisat en stor variation i sin korrelation
till aktiemarknaderna. Vid de tillfällen då
oljepriserna nått relativt sett höga nivåer – vid
oro i Mellanöstern eller någon bristsituation –
har energipriserna uppvisat en negativ korrelation
till aktiemarknaderna. Vid dessa tillfällen
har därmed energidelen av en råvaruinvestering
fungerat som en hedge till en aktieportfölj.
sAMMAnTAgET uppFyLLER råvaror de
krav vi ställt på benchmarktillgångar. Med
relativt låg korrelation och en inneboende
politisk hedge är det föga förvånande att det
historiskt sett varit en bra strategi att hålla en
exponering mot råvaror. Argumenten för att
detta inte skulle komma att gälla framöver
är inte övertygande och det finns goda skäl
att ge utrymme för råvaruinvesteringar i ett
placeringsreglemente. Vilken normalvikt och
vilken variation runt denna som bör tillåtas
beror förstås på risktoleransen.
Råvaror
| 7

ALM | Förvaltning
8 |
Kreditobligationer, och i synnerhet High Yield, tillhörde de hetaste investeringarna under 2012.
Det är inte för sent att haka på, men man ska inte förvänta sig lika god avkastning som förra
året. Det säger Robin Hamro Drotz, Ålandsbankens förvaltare av High Yield-fonden.
TExT: tORe DaVegÅRDH
Inte för sent för
High Yield
du förvaltar high yield-fonden sedan
starten 2005. hur har det gått?
Det har gått mycket bra, speciellt förra årets
uppgång på 28 procent och 64 procent 2009
sticker ut. Mätt vid senaste årsskiftet var
fonden, i en jämförelse med 130 europeiska
High Yield-fonder, bland topp 10 när det gäller
avkastning både för 2012 och räknat fem år
tillbaka. Samtidigt har fondens risknivå, mätt
som volatilitet, varit lägre än index.
om du jämför med aktier?
Jämfört med aktier har fonden och även High
Yield-marknaden generellt klarat sig ytterst
bra. Under kraschen efter Lehman-konkursen
föll fonden inte alls lika mycket som aktier.
Däremot steg fonden i takt med aktiemarknaden,
och med lägre risk, i den efterföljande
uppgången.
hur kunde du få 28 procent förra året?
Det berodde huvudsakligen på två faktorer:
att riskpremien för High Yield, räntan över
statsobligationer, sjönk kraftigt under året
och att räntan på statsobligationer också föll.
Båda bidrar till att obligationer avkastar positivt.
Dessutom skedde det få konkurser under
året, fonden hade ingen.
hur ser det ut för 2013 – för sent att
hoppa på?
Högavkastande företagsobligationer erbjuder
fortfarande en ränta som är cirka 5,5
procent högre än statsobligationer. Det är
inte för sent att hoppa på men man ska inte
förvänta sig lika hög avkastning som 2012.
Statsobligationsräntorna har redan sjunkit
till ytterst låga nivåer och kan inte sjunka
mycket mer. Riskpremien kan inte sjunka lika
mycket som den gjorde 2012 men det finns
ännu utrymme, vilket skulle skapa positiv avkastning.
Dessutom förväntas konkurserna
ligga kvar på en låg nivå. Om både statsobligationers
ränta och riskpremien hålls på
samma nivå som idag så kommer fonden
att avkasta cirka 7 procent på tolv månader.
Marknaden behöver således inte förbättras
för att avkastningen ska bli bra. När vi lägger
till ’bond-picking’ (som ’stock-picking’ men
för företagsobligationer) bör vi kunna skapa
extra avkastning utöver det.
Berätta om investeringsprocessen!
Vi placerar inte enligt något index men ser till
att vi har en väldiversifierad portfölj och avkastningen
jämförs med ”Merrill Lynch Euro
High Yield constrained 3-% indexet”.
Vi arbetar med ”bond picking” och placerar
långsiktigt enligt ”buy and hold”- principen
– ingen kortsiktig spekulation. Alla bolag som
ger ut obligationer i euro kan komma ifråga,
även om det inte är europeiska bolag.
Vi analyserar främst bolagens belåningsgrad,
möjligheter att sänka belåningen, kassaflöden,
”omfinansieringskalendern”, tillgångar
obligationen har som säkerhet samt tillgångarna
företaget överlag har. Andra viktiga faktorer
är obligationens senioritet, bolagets finansiella
flexibilitet, ägarnas vilja att sätta in mer
kapital vid behov. ”Landsrisk”, både var de har
sin verksamhet och var de har huvudkontoret
samt under vilken lag obligationen lyder.
Vi har en koncentrerad portfölj så att
lyckade bond-picks slår igenom i fondens avkastning,
men 40-50 obligationer ger ändå
tillräcklig diversifiering.
Rörelserna på marknaden kan vara mycket
kraftiga och snabba - aktiv uppföljning och

kreditobligationer
ger effektivare
portföljer
På Ålandsbanken ser vi kreditobligationer
som ett tillgångsslag som
alltid har en plats i portföljen – ett
så kallat Benchmarktillgångsslag. Anledningen
är att dess karakteristika
förbättrar portföljens effektivitet.
Kreditobligationer är tillräckligt annorlunda
jämfört med både aktier
och statsobligationer för att förbättra
diversifieringen. Risken, mätt som
volatilitet, ligger tydligt lägre än aktier
men högre än statsobligationer.
Dessutom drivs avkastning och risk
av delvis andra faktorer än vad som
gäller för aktier och statsobligationer.
Det handlar alltså om att som investerare
bestämma hur stor del av
benchmarkportföljen som ska vikas
åt kreditobligationer, tillsammans
med aktier, statsobligationer och råvaror.
Därefter kan man över- eller
undervikta beroende på hur man ser
på den taktiska potentialen.
Inom kort lanseras Euro High
Yield-fonden även i svenska kronor.
Robin hamro drotz,
Ålandsbankens förvaltare av High Yield-fonden
performance (i förhållande till index) på årsvis basis
80,0%
60,0%
40,0%
20,0%
0,0%
-20,0%
-40,0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 per
28.8.2013
Ålandsbanken Euro High Yield
Merrill Lynch Euro High yield 3% constrained
beredskap att agera är ett måste. Självklart
följs alla innehav dagligen.
sticker ni ut jämfört med konkurrenterna?
Vi skiljer oss med att inte alls följa index och
att vi har en koncentrerad portfölj. Dessa två
faktorer har varit mycket viktiga för att kunna
skapa överavkastning. På grund av finanskrisen
har andel av bank och PIIGS-länder vuxit
kraftigt i High Yield-indexet. I dagsläget består
marknaden till cirka 25 procent av bankobligationer
och cirka 30 procent av obligationer från
PIIGS-länderna. Jag tror inte det är en bra strategi
att allokera så mycket till dessa grupper.
Grekland är i konkurs, Cypern och Portugal är
nära samma öde och oron växer över Spanien
och Italien. Vår fond har ingen exponering mot
PIIGS-finans och vi har ingen bankexponering,
endast mot försäkringsbolag.
vem bör ha high yield i portföljen?
En viss del High Yield passar i alla portföljer,
både defensiva och mer aggressiva. Det är
ett ränteinstrument, som därmed har lägre
risk än aktier och stabilare avkastning, men
samtidigt erbjuder bra avkastningspotential.
Man bör ändå komma ihåg att High Yield är
mer riskfylllt än vanliga kreditobligationer.
Försiktiga placerare kan lägga till High Yield
för att i denna lågräntemarknad uppnå en
förväntad avkastning som åtminstone överstiger
inflationen. Mer offensiva placerare
kan ha en del High Yield istället för aktier
för att få en stabilare avkastning i portföljen
utan att behöva tumma så mycket på den
förväntade avkastningen. Efter finanskrisen
har vi sett många aktieplacerare som intresserat
sig för tillgångsslaget på grund av
detta.
Risk jämfört med statsobligationer?
High Yield är naturligtvis mer riskfyllt än
statsobligationer, så länge vi talar om nordeuropeiska
statsobligationer. Företagen som
har emitterat obligationerna kan gå i konkurs.
Men i dagens läge med ytterst låga statsobligationsräntor
måste man också komma ihåg
ränterisken! Om räntan stiger skulle statsobligationer,
som i snitt har längre maturitet
än High Yield, avkasta kraftigt negativt. Företagsobligationer
skulle inte nödvändigtvis
drabbas hårt eftersom en minskning i riskpremien
kan kompensera för en stigande
statsobligationsränta. Stiger räntorna väldigt
mycket skulle det förstås slå negativt.
och aktier?
Jämfört med aktier har High Yield klart lägre
risk. Även i det värsta läget, då ett företag
går i konkurs, får man vanligtvis en del av sin
placering tillbaka medan aktieägarna normalt
blir lottlösa. Därtill har High Yield-obligationer
en hög kupongränta, som företaget måste
betala varje år. Aktieutdelningar är däremot
beroende av bolagets resultat. Obligationer
har också ett förfallodatum då företaget ska
betala tillbaka lånet. Man vet med andra ord
vad obligationen är värd vid förfallodagen (så
länge företaget inte är i konkurs). Aktier kan
vara undervärderade i långa perioder.
Fonden ska lanseras i sEk. varför?
Den svenska företagsobligationsmarknaden
har vuxit kraftigt de senaste åren och vi har
haft stort intresse från svenska placerare.
Många vill dock inte ta valutarisk, vilket man
slipper med den SEK-hedgade fonden. Placerarna
kommer att få samma avkastning men i
svenska kronor.
Vinjett
| 9

intervju | Torbjörn Becker
10 |
Macro is
”Vi har sett stora skillnader i ekonomisk och politisk utveckling mellan reformländer som Tjeckien
och Polen å ena sidan och mer slutna länder som Ryssland och Vitryssland å andra sidan.” Det säger
Torbjörn Becker till Alm. Han menar att makro spelar en stor roll när det gäller var man ska investera.
TExT: tORe DaVegÅRDH ILLusTRATIon: JöRgen melin
hur ser du på utvecklingen i öst?
– Den varierar stort mellan de olika länderna.
De länder som gått in i EU, eller som strävar
efter att göra det, visar en väsentligt bättre
utveckling än de som står utanför sett över en
längre tidsperiod. Många raljerar över att EU
fick fredspriset men organisationen har onekligen
varit till stor nytta för många länder i det
gamla östblocket. Strävan efter att komma
in i EU har medfört viktiga reformer.
Men det går dåligt för vissa?
– Vitryssland är den stora
besvikelsen politiskt och
de senaste åren också
ekonomiskt. Landet var
under Sovjettiden ett av de
mest utvecklade. En stor del
avancerad produktion låg i Vitryssland.
Landet hade större BNP
än Ukraina, som har fyra gånger så
stor befolkning. Vitryssland hade
en position som kan jämföras med
Tjeckiens när Sovjet upplöstes.
Vitrysslands president,
Aleksandr Lukasjenko, var
tidigare nästan en nationalhjälte,
men han svängde in
på en diktatorisk väg – bort
från Västeuropa och reformer
– och har blivit alltmer
beroende av Ryssland. Det har
missgynnat landets utveckling.
och Ryssland?
– Landet har de senaste åren
tagit flera steg tillbaka politiskt
och tycks isolera sig
alltmer. Det är oroväckande.
Demokratiseringen har av-
stannat, vilket sannolikt även hämmar
den ekonomiska utvecklingen.
Intresset för att investera i landet
är mindre än det borde vara givet
det utvecklingsbehov som finns.
Självklart kan vissa investeringar
i Ryssland vara lönsamma,
men det gäller att göra en
realistisk bedömning av riskerna som är förknippade
med olika typer av investeringar.
hur bedömer du riskerna?
– Det beror på hur investeringarna görs.
Det är generellt sett större risk att bygga
en fabrik i Ryssland än att köpa aktier i
ryska börsnoterade bolag. Så länge man

ack
inte utmanar systemet eller landets elit kan
det gå bra, men om man gör det kan det gå
mycket illa. Ett stort problem är osäkerheten
kring domstolsväsende och lagar. Regelverken
är relativt klara men efterlevnad och
tolkningar kan ändras beroende på situation.
Stundtals ifrågasätts äganderätten – många
har gått på minor.
Jag tror generellt att ”Macro is back” när
det gäller investeringar i olika marknader.
Man måste förstå den makroekonomiska och
politiska utvecklingen för att framgångsrikt
investera i aktier – att koppla riskerna i olika
länder till deras tillväxtmöjligheter.
Aktier i de nya Eu-länderna alltså?
– Jag analyserar inte de olika aktiemark-naderna
i detalj, men även här skulle jag säga
att det inte räcker med att titta på p/e-tal
och företagscase. Man måste också fundera
på om ländernas makroekonomiska situation
är hållbar och vilka riskerna är i termer av till
exempel växelkurssvängningar och politiker
som kan ändra spelregler som en del av en
större politisk agenda. Ett exempel är Ungern
där den nationalistiska politiska agendan spiller
över på hur utländska företag behandlas
på marknaden.
ni forskar kring övergångar från plan- till
marknadsekonomi. är den överspelad nu?
– Nej, vi har fått en liknande situation efter
den arabiska våren. Här finns paralleller med
det forna Östeuropa och Sovjetunionen. En
förutsättning för att genomföra reformer är
dock en rimligt stabil politisk situation. Den
finns tyvärr ännu inte i flertalet arabländer.
vad går din egen forskning ut på?
– Jag tittar på ekonomiska och politiska
chocker och hur de är kopplade till realekonomiska
kriser och inkomstutveckling – att finna
metoder att förebygga dem och hur man kan
skydda sig om de ändå inträffar.
Att förutsäga kriser – det har väl varit
dåligt med den saken hittills?
– Bakgrunden är ofta mycket komplex och
kriser kan uppstå ur en rad olika situationer.
Det kan handla om stora vågor av finansiella
flöden som plötsligt upphör eller extrema
prisvariationer på råvaror, som till exempel
kakao eller koppar, som något land ensidigt
är beroende av.
Det finns alltid indikationer på kommande
kriser och forskningen har successivt tagit
fram bättre förklaringsmodeller på mekanismerna.
Det är långtifrån hopplöst.
var får vi nästa stora kris?
– Det är naturligtvis mycket svårt att säga
men det är tydligt att södra Europa har många
problem att hantera, även efter alla räddningsfonder
och paket som olika EU-institutioner
plockar ihop. Förhoppningsvis blir det
inte en större kris i dessa länder än det redan
är. I slutänden handlar det om politisk vilja,
både på hemmaplan och på EU-nivå, för att få
ordning på deras makroekonomiska situation
och driva en trovärdig reformagenda.
På lite längre sikt, med ny skiffergas och
olja och om Mellanöstern stabiliseras, kan
oljepriset börja falla. Det skulle skapa makroekonomiska
problem i flera av de länder
som är beroende av energiexport för sina
statsbudgetar och finansiering av import.
Detta är en mer långsiktig risk för dessa
länder men kan leda till stora problem, speciellt
i länder med svaga demokratiska institutioner.
Det är generellt
sett större risk
att bygga en
fabrik i Ryssland
än att köpa
aktier i ryska
börsnoterade
bolag
FoTo: sITE
om Torbjörn Becker
ToRBJöRn BECkER dokToRERAdE vid
Handelshögskolan i Stockholm 1995. Han
har forskat och arbetat med ekonomiska
frågor i Sverige och USA, bland annat nio
år vid IMF i Washington. Sedan 2006 är
Torbjörn Becker chef för SITE, Stockholm
Institute of Transition Economics vid Handelshögskolan
i Stockholm. Institutet, som
består av tolv forskare och tre administratörer,
är speciellt inriktat mot de forna Sovjetstaterna.
Det handlar om transformering av
plan- till marknadsekonomier, kopplingen
mellan makro och finansiella marknader,
hantering av kriser, chocker med mera.
SITE är ett oberoende forskningsinstitut,
som sponsras av både staten och det
privata näringslivet.
| 11

Arga Anders
12 |
Arga Anders:
Häda inte historien
Det är naturligt att försöka lära av historien, för som Mark Twain formulerade det: ”historien upprepar sig inte,
men den rimmar”. Därför gör de flesta investerare – mer eller mindre medvetet – statistiska utvärderingar för att
utveckla sina strategier. Det finns dock skäl att vara vaksam på hur de presenterar resultatet.
TExT: anDeRs blOmqVist FoTo: HÅKan FlanK
då historisk data intar en central
del i kapitalförvaltning är det naturligt
att de också används vid
marknadsföring av kapitalförvaltning.
Dock innebär det en risk att historisk data
presenteras på ett förledande sätt. Även om
detta knappast kommer som någon överraskning,
kräver exempelvis Fondbolagens förenings
riktlinjer att texten ”historisk avkastning
är ingen garanti för framtida avkastning” eller
liknande alltid ska finnas med vid presentation
av historisk utveckling (fig 1). En friskrivning
räcker dock föga: som investerare får vi själva
vara vaksamma mot vilseledande statistik. Här
är min topp tre-lista på varningsflaggor:
1. simulerad data och backtester
2. kuponger, utdelningar och avgifter
3. Linjär skala för multiplikativ storhet
dET FInns IBLAnd godA skäL att visa
upp simulerad data eller backtester. Dessa
kan användas för att illustrera en viktig mekanism
eller isolera precis det fenomen som
avhandlas. Men att visa upp ett backtest som
ska illustrera en hel strategi är fel. Ett backtest
är alltid besudlat med selection bias, survivalship
bias, data snooping och så vidare. Dessa
felkällor gör att det finns goda skäl att tro att
resultatet av ett backtest inte är en meningsfull
prognos på den framtida verkliga utvecklingen.
Och erfarenheterna stämmer med
detta: Varför ser man aldrig ett dåligt backtest?
Varför brukar verklig utveckling alltid bli
sämre än backtestdata? Notera att även för
den mest systematiska hedgefondsstrategin
är ett backtest ointressant! Det beror på att
modellerna utvecklas, nya läggs till, marknaderna
förändras och så vidare.
ATT JäMFöRA ToTALAvkAsTnIngEn för
en produkt med ett prisindex utan kuponger
eller utdelningar är förstås väldigt missvisande.
Att exempelvis en strukturerad produkt är
skriven med ett prisindex som underliggande
är ingen anledning att jämföra med ett prisindex.
Alternativet till en strukturerad produkt
är en aktieportfölj som erhåller utdelningarna
vilket gör att ett totalavkastningsindex är den
relevanta jämförelsen. Men även för vanliga
aktieportföljer och aktiefonder finns det exempel
på jämförelser med prisindex. Det är
mycket bedrägligt!
Fig.1 Fig.2
RänTA-på-RänTA äR MuLTIpLIkATIv.
Därmed borde avkastningsserier alltid ritas med
en logaritmisk skala på y-axel. En avkastning på
10 procent under ett visst år ska ge lika stort
utslag i diagrammet oavsett vilken nivå själva
indexet eller portföljen ligger på. I figur 1 visas
totalavkastningsindexet OMRX T-bond och en
modifierad variant av samma index med en linjär
skala. Vid en snabb okulär besiktning kan man
förledas att tro att den modifierade varianten hållit
jämna steg med indexet de senaste tio åren. I
figur 2 återfinns samma serier men med en logaritmisk
skala på y-axeln. Nu framgår det tydligt
att den modifierade serien utvecklats bättre de
första tio åren för att sedan underprestera (fig 2) .
gEnoM ATT vARA vAksAM mot dessa varningsflaggor
blir vi mindre utsatta för bedräglig
historisk data. Man kan ifrågasätta motiven
hos den kapitalförvaltare som nyttjar knepen
ovan när de presenterar historisk data. Även
om vi som investerare genomskådar dem,
kan man undra om de används medvetet eller
omedvetet. Om det är medvetet uppstår
ett förtroendeproblem. Om det är omedvetet
ser förvaltaren knappast på världen med så
kritiska ögon som vi önskar.
se ”Riktlinjer för fondbolagens marknadsföring och information”
Den modifierade serien är konstruerad med överavkastning om 3 procent årligen fram till årsskiftet 2002/03 för att sedan ha en underavkastning på 1,5 procent årligen.

dET häR äR MIn
Topp TRE-LIsTA på
vARnIngsFLAggoR:
1. Simulerad data
och backtester
2. Kuponger, utdelningar
och avgifter
3. Linjär skala för
multiplikativ storhet
| 13

ALM | Förvaltning
14 |
Räkna med ny tur
I USA stiger sysselsättningen och produktionen är nästan tillbaka på nivåerna från 2008. I
Europa går vi åt det motsatta hållet. Politikerna tar inte tag i problemen. Arbetslösheten stiger,
sysselsättningen minskar, valutan stärks och tillväxtutsikterna försvagas löpande. Det ser inte bra
ut. Vi är skeptiska till europeiska aktier.
TExT: mats OHlsOn FoTo: HÅKan FlanK
JAg hAR TIdIgARE skRIvIT på TEMAT ”So, you can talk the talk,
but do you walk the walk?” Nu ser vi hur ECB i stort sett lyckats ingjuta
mod i de finansiella marknaderna utan att egentligen ha gjort någonting
alls. ECB säger sig försvara euron till varje pris, inrättar finansiella
institutioner för att rädda banker och öppnar upp för att stater ska få
tillgång till finansiering om ränteläget är för högt. Inga valutainterventioner
har skett, inga banker har bailats ut och ingen stat har vare sig
begärt eller behövt utnyttja de faciliteter som ställts till förfogande.
vI soM vAR MEd näR dET BEgAv sIg i början på 1990-talet minns
Riksgäldens ”implicita garanti” för bostadsinstituten. Det var i en tid då
ingen trodde att den 5-åriga bospreaden skulle kunna komma under
200 punkter. Det kriget vanns utan att ett enda skott lossades, bospreaden
sjönk som en sten då garantin aviserades.
gåR EuRopA dEnnA väg också, kan man undra? Hittills verkar det
fungera och lär fortsätta fungera – tills det inte längre gör det. Ser vi
på de rörelser som skett sedan en tid tillbaka så är de perifera länderna
på väg att konvergera mot de så kallade kärnländerna i Europa när
det gäller räntenivåer. Hittills förefaller således detta fungera utmärkt.
Det är dock långsökt att vi inom kort får en återgång till nära nog fullt
konvergerade räntenivåer som före eurokrisen.
skILLnAdEn MoT dEn svEnskA bostadsobligationsmarknaden på
1990-talet är att Europa inte är en lika homogen grupp emittenter som
de svenska bostadsinstituten. Europa har än så länge levt högt på ”The
talk” från ECB, men utgångspunkterna har väl egentligen aldrig varit
mer åtskilda än nu, sedan den gemensamma valutan skapades. Inte
nog med att så gott som samtliga euroländer är försvagade både ur
tillväxtsynpunkt och statsfinansiellt. Turbulensen i sig har öppnat upp
för krav på radikala förändringar och opportunistiska politiska rörelser.
Inom eurozonen har skillnaderna mellan länderna dessutom accentuerats
ytterligare. Frågan är när och hur det tar stopp i den rådande konvergensprocessen,
vilka ränteskillnader ska man förvänta sig reflektera
underliggande fundamenta inom zonen?
EuRozonEn BLIR I dAgsLägET frånåkt av de anglosaxiska länderna.
USA och UK har med många mått visat vägen ur den finansiella
rävsax kraschen 2008 försatte västvärlden i. Monetära lättnader, ultralåga
räntor och en lagom expansiv finanspolitik har skapat hyggliga
frihetsgrader för att ekonomierna ska kunna självläka och sakta växa
sig starkare. I ett medelfristigt perspektiv har de anglosaxiska länderna
hittat en formel som fungerar, främst i USA. I grunden handlar det
om att staten löser ut det privata banksystemet och skickar räkningen
framåt i tiden samtidigt som mer traditionella finanspolitiska stimulanser
försöker hålla efterfrågan uppe.
Med facit så här långt ser det onekligen ut att fungera. Sysselsättningen
stiger och produktionen är nästan tillbaka på nivåerna från
Government Benchmarks, Bid 10 Year, Yield, Close
konvergens
Industriproduktion globalt
Världstillväxten hålls tillbaka av väst. 2012 stagnation globalt.
Världen 10% över toppen
Europa och Sverige mer än 15% kvar till toppen
USA ca 3% kvar till toppen
tidigare topp
+10%
-3%
-15%

ulens i Europa
2008. Centralbanken, Fed, fortsätter att pumpa
in pengar i systemet med ca 85 miljarder
dollar i månaden i nettoköp av stats- och bostadspapper.
EuRopA BoRdE TA LäRdoM men verkar
inte stå närmare detta nu än någon gång tidigare.
Den stora skillnaden mellan USA och
Europa är att USA gör det man säger medan
Europa än så länge säger att man kommer att
agera om det behövs. I dagsläget är det uppenbart
att det behövs, men inget görs. Det
som sker i Europa för tillfället är faktiskt det
motsatta. Valutan stärks, ECB:s balansräkning
krymper och inga tecken på att absorbera det
privata banksystemets problem är på agendan.
Arbetslösheten stiger, sysselsättningen faller
och tillväxtutsikterna försvagas löpande. Ser
vi till en enda indikator, industriproduktionen,
är det uppenbart att Europa ligger rejält efter
– mer än 15 procent från toppen 2008 och i
fortsatt fall.
dEn poLICyMIx vI sER adresserar inte
detta faktum och följden blir oundvikligen att
Europa fortsätter att släpa efter med förnyad
oro kring hur man ska ta sig ur den onda cirkeln.
Dessvärre är det nog så att politikerna
i Europa inte förmås agera utan yttre tryck.
Att vi hittills endast sett så svaga verkliga
åtgärder under det tryck som periodvis varit
extremt kraftigt gör att man borde vara lite
orolig för vad som ska krävas från de finansiella
marknaderna för att ånyo samla de europeiska
ledarna till verkliga åtgärder?
hITTILLs hAR MARknAdERnA lättat på
trycket i det att vi sett hur räntenivåerna i
de perifera länderna sjunkit samtidigt som
flykten till kvalitet vänts åt andra hållet i
kärnländerna där räntan stigit. Både Spa-
nien och Portugal ger numer ut statspapper
i den öppna marknaden och intresset från
placerare är stort. Stabiliseringsmekanismen
ESM har redan finansierat 32 miljarder euro
som ska gå till stöd av de spanska bankerna,
men ingen har gjort anspråk på medlen. ECB
LTRO-lån har dessutom börjat tas tillbaka av
bankerna. När dessa var som störst uppgick
volymen till 900 miljarder euro. Under den
senaste månaden har ca 300 miljarder euro
lösts i förtid.
koRTRänToRnA I EuRopA ligger fortfarande
högre än i USA, trots att det konjunkturellt
borde vara tvärt om. Euron apprecierar
och detta uppfattas på en del håll som ett
styrketecken. Europa får genom detta ytterligare
omvandlingstryck ovanpå en redan tung
börda. De europeiska bankernas bantning av
balansräkningarna med dryga 1 000 miljarder
euro före kommande årsskifte adderar till de
i övrigt tyngande obalanserna. Det är väldigt
svårt att inte föreställa sig förnyad turbulens i
Europa, inte minst som följd av den försämrade
arbetsmarknaden som bäddar för politisk
populism. Faktum är att inga av de djupgående
problemen vi känner till har adresserats
på något meningsfullt sätt.
dE FInAnsIELLA MARknAdERnA verkar
ha glömt bort detta – för stunden i vart fall.
Det italienska valet har adderat ytterligare
dimensioner av vad populism kan medföra,
vilket inte bådar gott för den framtida europeiska
konsolideringen. Vi har tidigare satt som
villkor för att öka aktieandelen i portföljerna
att ECB skulle följa den anglosaxiska vägen. I
dagsläget kan vi dessvärre konstatera att så
inte blivit fallet, snarare tvärt om. Vi förhåller
oss därför avvaktande till europeiska aktier
även fortsättningsvis.
USa gör det
man säger
medan Europa
än så länge
säger att man
kommer att
agera om det
behövs
Mats Ohlson
| 15

alm | Förvaltning
16 |
Upphandling av
kapitalförvaltning
– några reflektioner
Många
arbetar med
förlegade
placeringspolicies
Det finns många faktorer att ta hänsyn till när det gäller upphandling av
förvaltningstjänster. Den viktigaste är självklart att vända sig till någon
verkligt seriös partner som har kompetens och alla verktyg som behövs.
Det är också viktigt att nogsamt fastställa det egna målet och se till att
placeringsreglementet ligger i samklang med det.
TExT: gUnnaR DaHlFORs FoTo: CHRistian POHl
I sAMBAnd MEd upphAndLIng av kapitalförvaltning
ges ett utmärkt tillfälle att se
över hur väl policy och principer för förvaltningen
har fungerat. Många arbetar med policies,
vars huvudinnehåll inte förändrats materiellt
sedan 1990-talet. Ta tillfället i akt och gå
igenom vad tillgångsportföljen egentligen behöver
leverera för att verksamhetens åtaganden
ska uppfyllas. Många förvaltningspolicies
innehåller inkonsistenser mellan åtagandenas
karaktär och kraven på tillgångsportföljen.
Det är till exempel vanligt att avkastningskravet
egentligen är relativt modest, samtidigt
som normalportföljen och limitstrukturen
styr förvaltningen mot tämligen, och onödigt,
hög risk. En annan viktig del av policyn är
principerna för externa uppdrag. Då förvaltningen
bedrivs utanför huset är det särskilt
viktigt att styrningen och utvärderingen är väl
genomtänkt.
vad är viktigt att tänka på när
kapitalförvaltning ska upphandlas?
Vi tror att många institutioner är duktiga på
att klara av HUR en upphandling ska göras.
Givet att upphandlingen är specificerad i termer
av vilka tillgångsslag som ska upphandlas
så tror vi att det finns tillräcklig kunskap bland
svenska institutioner om hur förvaltare ska
väljas. Kriterier som används för att hitta högkvalitativa
förvaltare tar ofta utgångspunkten
i de ”sex P:na”:
de sex P:na
1 Philosophy - finns en trovärdig
förvaltningsfilosofi som gör det
troligt att förvaltaren kan skapa
ett mervärde?
2 Process – finns en trovärdig
process som beskriver hur
investeringarna genomförs?
3 People – finns det kompetens,
erfarenhet, stabilitet och
resurser i förvaltningsorganisationen?
4 Performance – har förvaltaren
lyckats i det den påstår?
5 Peer’s – hur står sig förvaltaren
gentemot sina konkurrenter?
6 Price – erbjuder förvaltaren en
konkurrensmässig prisbild?
dEssA kRITERIER äR vIkTIgA i valet av
en lämplig förvaltare. Dessvärre kan resultatet
av denna process bli mindre lyckat om det
inte först är utrett exakt VAD det är som ska
upphandlas!

Följande frågor måste
vara besvarade INNaN
en upphandling inleds:
1 • Är placeringspolicyn rätt
formulerad med avseende på
mål för risk och avkastning?
• Är målen avstämda mot
kraven från åtagandesidan?
• Kräver vi onödigt hög
avkastning?
2 • Utnyttjar vi maximala
diversifieringsmöjligheter?
• Använder vi för få tillgångsslag?
• Om vi exempelvis enbart
använder aktier och obligationer
kommer vi att missa
en stor avkastningspotential.
3 • Hur formuleras den
strategiska portföljen?
vI AnsER ATT MångA InsTITuTIonER
arbetar med för få tillgångsslag. I början av
1990-talet var det bara inhemska aktier och
räntor som användes. I slutet av 1990-talet
började det ”exotiska”, utländska aktier inklu-
deras. Sedan tycks utvecklingen ha stannat
av med undantag från att Alternativa investeringar,
vilket i sig är en otydlig formulering
av ett tillgångsslag, fått några procent av en
totalportfölj.
vARFöR äR pLACERIngspoLICIEs inte
tydligare med att inkludera fler avkastningskällor,
som kreditspreadar, råvaror med mera?
Argumentet att man inte vill investera i ”komplicerade
tillgångar” håller inte. Det är svårt
att hitta ett ”svårare” tillgångsslag än aktier!
TvEkA InTE ATT konTAkTA oss på
Ålandsbanken Asset Management om ni har
frågor rörande kapitalförvaltning.
gunnar dahlfors,
Chef för Asset Management
| 17

kulturhistoria
18 |
Det är perfekt.
Människor har i tusentals år strävat efter ett perfekt liv.
Jakten på fullkomlighet var intensivare förr i världen. För
nu vet vi att det bara är en utopi. Eller?
TExT: Jan töRnqVist
sToRhETsvAnsInnE ELLER BARA duMhET? För strävar vi inte
alla efter perfektionism? Det må gälla bankaffärer som livet i stort.
Att vara en perfekt människa, att leva ett perfekt liv i ett perfekt
samhälle är samtalsämnen som diskuterats i århundraden. Men är
det nån som tror på fullkomlighet?
oRdET pARAdIs FöREkoM i Persien för nästan 3000 år sedan, ett
tillstånd av högsta och slutgiltiga lycka. Eller är det som i Thomas
Mores bok Utopia från 1516, ett tänkt idealsamhälle och inget annat:
en utopi, helt enkelt.
Bara det inte blir som i Karin Boyes roman Kallocain eller i George
Orwells 1984. Det Shangri-La, som beskriv i James Hiltons roman
Bortom horisonten (1933), finns inte. Platsen anges ligga i en djup dalgång
nånstans bland bergen i Tibet. Ännu har ingen hittat Shangri-La.
Jodå, dET FInns doM soM har försökt att hitta det perfekta livet.
Den grekiske filosofen Platon, som föddes för 2440 år sedan, beskriver
i sitt verk Staten honnörsord som rättrådighet och måttfullhet. Det
kanske vi alla kan hålla med om.
Men redan Platon mötte motsägelser i sina egna åsikter; de som
är mest lämpade att leda samhället är de som inte önskar det, medan
de som önskar det, och just därför, är mycket olämpliga.
dET MEsTA äR sIg LIkT i dagens samhälle, moderater mot sossar,
republikaner mot demokrater, ja, redan på Platons tid stod de konservativa
idéerna mot de demokratiska, högern mot vänstern. Platon ville

Säger du det?
föra ett filosofiskt samtal med de två grupperna för att hitta gemensamma
värderingar. Men det slutade olyckligt, han tvingades tömma
en giftbägare. Så gick det med Platons försök att nå perfektionism.
Och lika illa gick det för svenskarna på 1700-talet som trodde att
de hade hittat paradiset i Afrika. 1779 hade Carl Wilhelm Wadström
bildat ett förbund för att bygga ett nytt och fritt samhälle i Afrika.
40 svenska familjer skulle, med kungens goda minne, utses att få
emigrera. Platsen som Wadström valt ut var Kap Mesurado, en kulle i
Liberia. ”En av de härligaste platserna på jorden”.
1787 REsTE AndERs spARRMAn från Tensta med sina två kamrater
C.A. Arrenius och Wadström söderut för att utforska Afrika och bekämpa
slaveriet. De hamnade bland annat på ön Gorée utanför Senegal
och här levde de ett glatt liv med ”de förnämsta invånarna af ön”
och blev ”betagna av de infödda skönheterna”.
Wadström bosatte sig i London och väckte liv i Sällskapet de svartas
vänner och kallades ”den vördade stiftaren av fristaten Sierra
Leone”. Men Wadström fick aldrig leva i sin koloni, han dog bara nåt
år senare.
Daniel Wilhelm Padenheim från Söderköping, hade
tagit intryck av Wadström och hans idéer och stack
1792 till Freetown, huvudstad i Sierra Leone. 400
före detta slavar hade återvänt från England till Sierra
Leone och befolkat det nyinköpta område som var
följden av Wadströms arbete. Slavarna hade på resan
fått sällskap av 60 vita kvinnor, ihoprafsade
från Londons nattliga gator. Och av två invandrare
från Sverige, förutom Padenheim August
Nordenskjöld.
August skrev i ett brev hem: ”Jag anser att detta
landet i alla afseenden är ett paradis”.
Hur tror ni att det gick? Det gick bara några
månader, sen härjade krig mellan kolonialmakterna,
hus plundrades, invånarna flydde och
kolonin uppslukades av Afrika. De två svenskarna
dog 1793, utfattiga, utmärglade och febersjuka.
Lite bättre gick det för de drängar och pigor
i Småland som 1810 kände sig orättvist behandlade
och flydde till skogs i trakterna norr om Växjö.
De gömde sig i jordkulor och under stora stenbumlingar
och bildade Konungariket Svänan. Allt
fler anslöt sig, till slut var det ett par hundra smålänningar
som levde som Robin Hood i detta skogens
kungarike, betalade ingen skatt, hade egna
lagar och regler. Så småningom byggde de egna
små hus och även om det var mycket fattigt så
fungerade samhället utanför det svenska, mitt
inne i Sverige. De sista som flyttade från Svänan
gjorde det så sent som på 1940-talet.
ATT skApA sITT EgET drömrike
sker ständigt. Av religiösa Även om perfektionism är
skäl. Eller politiska. Folkförföljel- en bristvara i människans
ser i början av 1900-talet ledde värld finns det exempel på
till att judar flyttade till Palestina.
De första kibbutzerna bildades.
Livet på kibbutz präglades av devisen
”var och en efter förmåga,
till var och en efter behov”. Alla
fick samma lön, alla var ansvariga
för matlagning och barnens uppfostran.
Det perfekta socialistiska
samhället, det trodde många
vänsterradikala från Europa på
1960-talet. Men kibbutzerna utvecklades
snabbare än omvärlden
och plötsligt var kibbutznick-
fullkomliga mått i naturen:
tallbarr, kottar och snäckor.
arna rikare än människorna
utanför. Hur gick det då med den
socialistiska världsrevolutionen?
Nej, det finns nog inget exempel
på ett perfekt samhälle.
Det finns dessvärre
många exempel på motsatsen, det som ledde till
blodbad och massavrättningar: som Hitler och
hans tro på rasrenhet, blont hår och blå ögon
och som de röda khmererna i Kambodja.
ELLER äR dET så ATT vI LEvER i en perfekt värld, det
är bara det att människorna som befolkar världen inte är så
perfekta. Även om helheten inte är fullkomlig så kanske delarna
är perfekta.
Det gyllene snittet, känt redan på Platons tid, är normen
för harmoni hos mått och proportioner inom måleri,
fotokonst, arkitektur och bildhuggeri. Ett exempel: Leonardo
da Vincis illustration till den mänskliga kroppens
idealiska proportioner, den vitruvianske mannen. Och
det kvinnliga Gyllene snittet hittar man hos Venus av
Milo: midjans förhållande till kroppslängden, Mona Lisas
leende kan delas i Gyllene rektanglar.
Ja, världen runt omkring oss innehåller massor av
exempel på det Gyllene snittet; Cheopspyramiden, katedralen
i Florens, Notre Dame i Paris. Också i naturen
finns många exempel. Nya blad växer ut i förhållande
till föregående blad enligt den Gyllene vinkel,
det gäller solrosor, kål, tallbarr på unga
skott, fjäll på kottar.
Perfektion kanske finns. Albert Einstein
uttryckte det så här: Gud kastar
inte tärning.
| 19

Catamaran
20 |
Nu riggas en
Catamaran
Catamaran är namnet på en ny aktiefond från
Ålandsbanken. Den kommer normalt att vara
fullinvesterad, men i oroliga tider inträder en
styrande mekanism för att undvika stora
värdefall. Den kan minska aktieandelen
till som lägst 30 procent. Fondens mål
är att överträffa börsindex inklusive
utdelningar.
Balans mellan två skrov – aktier och riskfritt
TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: CHRistian POHl / istOCKPHOtO

En vAnLIg oRsAk till svag avkastning inom
kapitalförvaltning är att portföljen råkar ut
för extrema värdefall. Det har blivit uppenbart
under de senaste 15 årens turbulenta
utveckling på aktiemarknaderna. Catamaran
är en svensk aktiefond med speciell teknik för
hantering av extrema värdefallsrisker. Fonden
kommer att vara 100 procent exponerad mot
svenska aktier – under normala marknadsförutsättningar.
Under onormala perioder,
med ihållande fall i aktiemarknaden och hög
volatilitet, kommer fondens aktieandel att
minska gradvis. Istället ökas andelen riskfria
ränteplaceringar för att begränsa portföljens
värdefall. Minsta exponering mot aktier är 30
procents portföljvikt.
varför denna konstruktion? frågar vi
Tomas Ek, förvaltare av Catamaran
Det är de extrema värdefallen som är den
största risken för en aktiefond. Kan man kapa
dessa får man en jämnare och förmodligen
också bättre avkastning. Filosofin har hämtat
inspiration från extremvärdesteorin och verkliga
observationer av den varierande volatiliteten
på aktiemarknaden.
hur ser mekanismen ut för justerandet –
automatisk eller ett tyckande från er sida?
Nej, det är inte ett tyckande. Vi har skapat en
regel som sköter detta på ett kliniskt
sätt. Vid normala marknadsfluktuationer
kommer Catamaran
till 100 procent att bestå av aktier,
men om nedgångarna i marknaden
blir tillräckligt stora slår regeln till
och minskar andelen aktier.
kommer det att fungera?
Det tror vi. Visserligen ska man
inte lägga för stor vikt vid ”backtester”,
men de vi gjort indikerar
att metoden fungerar.
varför namnet Catamaran?
En Catamaran är snabb. När aktiemarknaden
går upp ska fonden
gå ännu snabbare. När vindarna
om Tomas Ek
Tomas Ek är 36 år. Han är sambo och har fyra barn.
Yrkesmässigt har Tomas Ek varit verksam inom en
rad branscher och han har en bred erfarenhet
både som valutahandlare, aktietrader och förvaltare.
Tomas Ek var tidigare förvaltare av Ålandsbankens
småbolagsfond, som nu fusioneras in i
Catamaran.
går oss emot kan den snabbt navigera mot
lugnare vatten – det vill säga minska andelen
aktier. Farkosten vilar på två skrov – aktier
och riskfritt – och balanserar däremellan beroende
på stormbyar och våghöjd.
hur ser placeringsfilosofin ut?
Catamaran är en aktivt förvaltad svensk aktiefond.
Fonden kan innehålla aktier från hela
Stockholmsbörsen, statsobligationer med en
duration kortare än 12 månader och derivat.
Vi kommer att fokusera på tillväxtbolag, som
går starkare än börsen generellt under bra
börsperioder. Fonden kommer att vara ganska
koncentrerad och bestå av 25- 30 aktier.
Främst väljer vi stora bolag, men vi kan investera
i små och medelstora bolag förutsatt att
likviditeten i aktierna är rimligt bra. Derivat
kan vi använda för att snabbt kunna minska/
öka aktieandelen i turbulenta tider.
vilken är den största risken för att
filosofin kommer på skam?
En lång sidledes rörelse på börsen, men med
stora slag upp och ned. Kommer man fel i en
sådan gunga kan resultatet bli magert.
du måste ha minst 30 procent aktier.
varifrån kommer den siffran?
För att undvika att fonden tappar mycket i
Stockholmsbörsen SIxPRx
En turbulent börs kan skapa extrema värdefall.
Catamaranen undviker de värsta stormarna.
vändningslägen från svag till stark börs är det
klokt att inte starta från noll – då kan det bli
svårt att hinna med. Målet är att Catamaran
ska gå bättre än SIX- Returnindex. Vi måste
vara snabba när marknaden vänder efter stora
kursfall och då har vi funnit att 30 procent
är en rimlig siffra. Om börsen däremot fortsätter
ned går fonden med automatik bättre
än index med så låg andel aktier.
varför inte en indexportfölj med
motsvarande strategi?
Vi ska gå bättre än börsen genom att ligga
i bolag med en förväntad vinsttillväxt som
överskrider marknadens i normala perioder.
Även kunskapen om småbolag ska utnyttjas.
Det kräver en aktiv förvaltning – liksom möjligheten
att laborera med andelen
aktier.
varför görs ränteplaceringarna
i korta papper?
Ränteplaceringarna görs då vi vill
minska aktieandelen. Vi vill inte
ta någon extra risk där. Långa
räntepapper kan visserligen ge
högre ränta, men deras värde kan
svänga snabbt vid ränteförändringar.
när kan man investera i
Catamaran?
Om hanteringen av formalia går
som vi tänkt kommer vi igång i
maj.
| 21

ALM | Svenska aktier
22 |
Irriterad Krister Nilsson:
”kapitalet hoppar över storbolagen”
Swedish Growth placerar i bolag med högre vinsttillväxt än marknadens.
TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: CHRistian POOl
volvo borde
snart kunna
lossna
Börsen är upp cirka 10 procent i år.
vad tror du framåt?
– Det har ju varit en flygande start på året så
tempot i uppgången kommer säkerligen att gå
ner, men som helhet borde det kunna bli ytterligare
ett år med bra avkastning för aktier.
vilka faktorer blir mest avgörande
för börsklimatet?
– Många företag menade i sina Q4-rapporter att
det allmänt var en låg aktivitet i slutet på året
och med det som utgångspunkt kan man också
förstå den försiktiga hållningen till inledningen
på 2013 från företagens sida. Här måste vi få lite
bättre signaler – att det börjar ta fart igen.
är det något som förvånat dig i år?
– Flödena till aktiemarknaden har ju vänt och
vi ser inflöden i systemet. Det brukar normalt
leda till att merparten av dessa pengar går in
i stora likvida bolag, men i år har kapitalet till
stor del ”hoppat över” storbolagen och kanaliserats
mer mot det vi normalt klassar som
midcap/smallcap.
din filosofi – att investera i bolag med
större vinsttillväxt än marknadens snitt.
har den fungerat hittills i år?
– Med facit i hand måste jag ju erkänna att
det, så här långt, inte har fungerat. Vi följer
upp portföljen kontinuerligt och har klart
bättre vinsttillväxt i portföljbolagen jämfört
med börsen som helhet, men som sagt – så
här långt har vi inte fått betalt för det och det
känns minst sagt irriterande.
hur ligger du till?
– I absoluta siffror är det en god utveckling
med en uppgång på 7,5 procent men fonden
ligger 300 punkter efter benchmark, så det
finns en hel del att jobba på under resterande
tio månader av året. En klen tröst är att flera
andra har halkat efter index men det förbättrar
ju inte det egna resultatet
vad har gått snett?
– Fonden fokuserar på stora bolag och övervikten
i portföljen har legat i cykliska aktier
som Sandvik, Atlas Copco och SKF. Den typen
av bolag har dock haft en tung start på året
medan bankerna gått klart mycket bättre än
marknaden samtidigt som fonden varit lite
underviktad i banksektorn.
hur ligger du viktad nu och varför?
– Fonden har fortsatt övervikt i konjunkturkänsliga
bolag och undervikt i både finanssektorn
och telekomoperatörer. Bakgrunden
till det är att det kommer in bättre siffror från
USA och att stimulanserna i Kina verkar börja
ge resultat. Det borde ge fonden möjlighet att
plocka tillbaka det vi förlorat mot index under
början på året.
någon speciell favorit i dagsläget?
– Alla aktier som går upp! Skämt åsido, jag
tycker att Volvo med en stor exponering mot
USA borde kunna lossna från intervallet 90 –
100 kronor. Aktierna från Renaults utförsäljning
i mitten av december förra året bör nu
ha hittat mer långsiktiga ägare så där har jag
stora förhoppningar. Problemet är väl att aktien
är ”välägd” av svenska placerare – vi behöver
få in ett ökat utländskt kapital i aktien.
Flödet in/ut ur fonden?
– Flödena har varit balanserade och volymerna
ligger runt 800 miljoner kronor så det
finns utrymme för mer kapital.
Investerar du själv i swedish growth?
– Ja, jag har eget kapital i fonden och har även
andra familjemedlemmars förtroende. Det
innebär att pressen inte slutar klockan fem
utan kan ibland ha sin fortsättning även vid
middagsbordet.
något du vill framhäva ”å det
bestämdaste”?
– Ja, det skulle kanske kunna vara att jag är
fruktansvärt trött på vintern och den mörka
årstiden. Jag vill å det bestämdaste ha lite sol
och värme!
Det bästa är, till skillnad mot börsens oberäkneliga
beteende, att vi med säkerhet vet
att sommaren kommer..

ålandsbanken Asset Management
huvudkonToR:
nygatan 2, mariehamn
Finland
telefon +358 204 29 011
(växel)
www.alandsbanken.fi
svERIgE
www.alandsbanken.se
sToCkhoLM
stureplan 19
telefon 08 791 48 00
göTEBoRg
södra Hamngatan 37-41
telefon 031 333 45 00
MALMö
stortorget 11
telefon 040 600 21 00
kontakta oss gärna om du har frågor
kring kapitalförvaltning,
telefon 08 – 791 48 00 eller mail till
gunnar.dahlfors@alandsbanken.se,
peter.ekegårdh@alandsbanken.se,
mats.ohlson@alandsbanken.se
Behov
Kundorganisation
Gunnar Dahlfors, Chef Asset Management
Peter Ekegårdh, Sales & Product coordinator
Robin Ghosal
Sofia Melander
Johan Rydheim
Jacob Sandelius
Camilla Lindquist
analys
Lösning
Förvaltning
Tillgångsallokering
Mats Ohlson, Chef Taktisk tillgångsallokering
Julia Axelsson, manager selection
Anders Blomqvist, råvaror
Mats Ohlson, svenska räntor
Andreas Olsson, kvantanalys
aktieförvaltning
Krister Nilsson, svenska och nordiska aktier
Tomas Ek, svenska aktier
Shirley Yeung, kinesiska aktier
Strukturerade Produkter
Jonny Sundström
SPecialinlåning
Camilla Lindquist
kontakt
| 23

www.alandsbanken.se
Ålandsbanken Asset Management är övertygade
om att investerarens behov bäst översätts i en
passande risknivå.
– Vi tror på valet av en stabil risknivå i motsats till
valet av specifika tillgångsslag vars risk varierar
över tiden.
Ålandsbanken Asset Management erbjuder finansiella lösningar
av högsta kvalitet till institutioner och privatpersoner
genom sin unika kombination av:
• makroekonomisk analys
• portföljkonstruktion
• riskhantering
För mer information ring 0771-415 415 eller gå in på alandsbanken.se.
Handel med värdepapper innebär alltid en risk. En investering i värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får
tillbaka hela det investerade kapitalet.
B-porto betalt