Hansa Medical (HMED.st) Uppvärdering dröjer - Cision
Hansa Medical (HMED.st) Uppvärdering dröjer - Cision
Hansa Medical (HMED.st) Uppvärdering dröjer - Cision
Create successful ePaper yourself
Turn your PDF publications into a flip-book with our unique Google optimized e-Paper software.
Sammanfattning<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> (<<strong>st</strong>rong>HMED</<strong>st</strong>rong>.<strong>st</strong>)<br />
<strong>Uppvärdering</strong> <strong>dröjer</strong><br />
• Ko<strong>st</strong>naderna under H2 blev lägre än vi räknat och<br />
därmed blev resultatet något bättre än vår prognos.<br />
Finansiellt har bolaget en kassa tillräcklig för att<br />
driva verksamheten till fjärde kvartalet i år.<br />
• En fas I!<strong>st</strong>udie ska till att börja för IdeS och resultat<br />
väntas senare i år. Tillsammans med före<strong>st</strong>ående<br />
publicering av <strong>st</strong>udieresultat för HMD!301 utgör<br />
detta två betydelsefulla händelser för aktien under<br />
innevarande år.<br />
• Vårt motiverade värde uppgår till 8,2 kronor per<br />
aktie. I väntan på mer besked kring HMD!301 och<br />
<strong>st</strong>udiedata för IdeS bedömer vi att aktien kommer<br />
fortsätta handlas till en hög rabatt mot vårt<br />
motiverade värde.<br />
Redeye Rating (0 10 poäng)<br />
Ledning<br />
5,0 poäng<br />
Nyckeltal<br />
Tillväxtpotential<br />
9,0 poäng<br />
Lönsamhet<br />
0,0 poäng<br />
2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Omsättning, MSEK 4 3 5 1 5<br />
Tillväxt 49% 33% 77% 82% 410%<br />
EBITDA *20 *24 *17 *23 *30<br />
EBITDA marginal 440% 812% 315% n.m. 594%<br />
EBIT *20 *24 *17 *23 *30<br />
EBIT marginal 449% 815% 317% n.m. 598%<br />
Resultat före skatt *20 *25 *17 *23 *30<br />
Nettoresultat *20 *25 *17 *23 *30<br />
Nettomarginal 452% 819% 310% n.m. 598%<br />
Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0<br />
VPA *2,60 *3,18 *2,14 *2,99 *3,85<br />
VPA ju<strong>st</strong> *2,60 *3,18 *2,14 *2,99 *3,85<br />
P/E ju<strong>st</strong> n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
P/S 23,0 34,1 19,2 104,9 20,6<br />
EV/S 22,9 33,7 15,7 85,4 16,7<br />
EV/EBITDA ju<strong>st</strong> n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
BOLAGSANALYS 19 februari 2013<br />
Li<strong>st</strong>a: Fir<strong>st</strong> North<br />
Börsvärde: 102 MSEK<br />
Bransch: Bioteknik<br />
VD: Emanuel Björne<br />
Styrelseordf: Bo Håkansson<br />
Trygg Placering<br />
2,0 poäng<br />
Fakta<br />
Avka<strong>st</strong>ningspotential<br />
Aktiekurs (SEK) 4,6<br />
Antal aktier (milj) 22,2<br />
Börsvärde (MSEK) 102<br />
Nettoskuld (MSEK) *19<br />
Free float (%) 24,2<br />
Dagl oms. (’000) 8<br />
Analytiker:<br />
Klas Palin<br />
klas.palin@redeye.se<br />
Peter Ö<strong>st</strong>ling<br />
6,5 poäng<br />
peter.o<strong>st</strong>ling@redeye.se<br />
Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.<br />
Redeye, Mä<strong>st</strong>er Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8*545 013 30. E*po<strong>st</strong>: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition<br />
Bolagsanalys<br />
2<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i<br />
aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel be<strong>st</strong>år av en<br />
sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng:<br />
Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfreds<strong>st</strong>ällande, 0 poäng: Dålig/Bri<strong>st</strong>fällig).<br />
I Redeyes interna handbok specificeras på ett <strong>st</strong>andardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt<br />
faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig.<br />
Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng<br />
(tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes<br />
Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen.<br />
Ledning<br />
De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) hi<strong>st</strong>orik, 2) branscherfarenhet, 3)<br />
marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn hi<strong>st</strong>orik viktas dubbelt då denna faktor anses<br />
extra viktig.<br />
Tillväxtpotential<br />
De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknads<strong>st</strong>orlek, 2) marknad<strong>st</strong>illväxt,<br />
3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i<br />
den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential.<br />
Lönsamhet<br />
De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) <strong>st</strong>abil vin<strong>st</strong>utveckling, 2) bruttomarginal,<br />
3) EBIT*marginal och 4) avka<strong>st</strong>ning på eget kapital. Faktorn <strong>st</strong>abil vin<strong>st</strong>utveckling viktas dubbelt då<br />
denna faktor anses extra viktig.<br />
Trygg placering<br />
De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av en<strong>st</strong>aka händelser, 2)<br />
finansiell situation, 3) ägar<strong>st</strong>ruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn<br />
oberoende av en<strong>st</strong>aka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna<br />
konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x.<br />
Avka<strong>st</strong>ningspotential<br />
De faktorerna som utgör bedömning av avka<strong>st</strong>ningspotential är 1) fundamental värdering, 2)<br />
relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6)<br />
insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig.<br />
Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas<br />
med 0,5x.
Omsättningen blev något<br />
högre än förväntat<br />
Finansierat till fjärde<br />
kvartalet i år<br />
Bolagsanalys<br />
3<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
Något lägre ko<strong>st</strong>nader än befarat<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>s rörelseko<strong>st</strong>nader för andra halvåret drog inte i väg i samma<br />
ut<strong>st</strong>räckning som vi hade räknat med och uppgick till 8,9 miljoner kronor<br />
mot förväntade 13,9 miljoner kronor. De lägre än förväntade ko<strong>st</strong>naderna<br />
är en funktion av att kliniska <strong>st</strong>udier med IdeS (transplantation) fördröjts in<br />
i för<strong>st</strong>a kvartalet 2013. Därtill hade vi tagit höjd för att ko<strong>st</strong>naderna för de<br />
kompletterande toxikologi<strong>st</strong>udierna för IdeS, som efterfrågats av Läke!<br />
medelsverket, skulle bli mer ko<strong>st</strong>samma att genomföra.<br />
Förväntat mot utfall<br />
(SEKm) 2011 2012P Utfall Diff<br />
Nettoomsättning 1,3 1,8 2,6 44%<br />
Rörelseko<strong>st</strong>nader *27,5 *27,1 *22,1 18%<br />
EBIT *24,5 *25,3 *16,8 34%<br />
Periodens resultat *24,6 *25,3 *16,5 35%<br />
Källa: Redeye Research<br />
Under 2012 hade <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> intäkter på sammanlagt 2,6 miljoner<br />
kronor, som utgörs av licensintäkter från Genovis och mil<strong>st</strong>olpsbetalning<br />
från Axis!Shield (del av Alere). Intäkterna från Genovis har varit <strong>st</strong>igande<br />
sena<strong>st</strong>e åren i takt med att deras försäljning av IdeS (säljs under namnet<br />
Fabricator) förbättrats. Enligt det avtal som finns mellan <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
och Genovis var fjolåret det si<strong>st</strong>a året som Genovis betalar royalty från för!<br />
säljning av FabRICATOR (IdeS) till <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>. Utöver dessa intäkter<br />
har <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> aktiverat arbete för egen räkning till ett belopp på 2,7<br />
miljoner kronor och som påverkat resultatet positivt. Aktiveringen är<br />
relaterat till utveckling av tillverknings! och produktionsprocesser för IdeS.<br />
Po<strong>st</strong>en är inte kassaflödespåverkande. Kassaflödet för verksamhetsåret<br />
2012 blev !20,6 miljoner kronor och för andra halvåret till !8,2 miljoner<br />
kronor. Per den si<strong>st</strong>a december hade <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> likvida medel på 19,0<br />
miljoner kronor. Vi bedömer att detta ska vara tillräckligt för att finansiera<br />
verksamheten till det fjärde kvartalet i år.<br />
Axis Shield lanserar HMD 301<br />
Ett av de viktiga<strong>st</strong>e beskeden under <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>s liv kom i slutet på förra<br />
året, då Axis!Shield meddelade att de lanserar ett diagno<strong>st</strong>iskt te<strong>st</strong> för svår<br />
sepsis, baserat på bolagets analysmetod HMD!301. Detta är en möjlighet till<br />
nya intäkter i form av royalty från försäljningen och som kan bidra till att ta<br />
ned den finansiella risken i verksamhet. Diagnos av sepsis är en marknad<br />
med <strong>st</strong>ora medicinska behov. Vi uppskattar att marknaden i Europa, Japan<br />
och USA årligen uppgår till omkring 3.000.000 te<strong>st</strong>er och att marknads!<br />
potentialen för denna typ av te<strong>st</strong>er uppgår till cirka 150 miljoner dollar. Att<br />
nya lovande diagno<strong>st</strong>iska te<strong>st</strong>er av sepsis har en <strong>st</strong>or marknadspotential har
Lovande resultat mot<br />
andra biomarkörer<br />
Stort behov av bättre<br />
diagnos vid sepsis<br />
Bolagsanalys<br />
4<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
inte min<strong>st</strong> visats av framgångarna som B.R.A.M.S. haft med sitt sepsi<strong>st</strong>e<strong>st</strong><br />
procalcitonin (PCT), som var en av anledningarna till att Thermo Fisher<br />
köpte bolaget 2009 för 470 miljoner dollar. Att te<strong>st</strong>et är lanserat är bra<br />
nyheter, men vi vet inget konkret ännu om resultaten som uppnåtts i den<br />
genomförda multicenter<strong>st</strong>udien. Mot bakgrund av detta är det en fortsatt<br />
<strong>st</strong>or osäkerhet i våra försäljningsprognoser, där vi räknar med en toppför!<br />
säljning på 60 miljoner dollar. Dessa e<strong>st</strong>imat utgår ifrån tidigare uppnådda<br />
och publicerade <strong>st</strong>udieresultat, vilka visat att HMD!301 var bättre än ett par<br />
av de vanliga<strong>st</strong>e metoderna som idag används inom akutvården; C!reaktivt<br />
Protein (CRP), laktat, Interleukin!6 och PCT.<br />
Resultat från <strong>st</strong>udien ska presenteras under året i en vetenskaplig tidsskrift.<br />
Tills detta har skett räknar vi med att aktiviteten kring en lansering blir be!<br />
gränsad. Det som så här långt finns tillgängligt i informationsväg om te<strong>st</strong>et<br />
är en internetsite (heparinbindingprotein.com) som har lagts upp, men den<br />
innehåller inget nytt utan mer grundläggande information om sepsis och<br />
tidigare <strong>st</strong>udiedata. HMD!301 är en ny analysmetod som via ett blodprov<br />
möjliggör identifiering av infektionspatienter med risk för att utveckla svår<br />
sepsis. Metoden mäter nivåer av proteinet Heparin Binding Protein (HBP),<br />
där förhöjda nivåer indikerar på ökad risk för utveckla svår sepsis.<br />
Sepsis, även kallat blodförgiftning, är inte en egen sjukdom utan upp<strong>st</strong>år<br />
främ<strong>st</strong> när bakterier från en infektion <strong>st</strong>römmar ut i blodet, vanligt vid<br />
lunginflammation eller urinvägsinfektion. När så sker reagerar kroppen<br />
med ett <strong>st</strong>arkt sy<strong>st</strong>emiskt inflammationssvar. Det kan orsaka kraftigt<br />
blodtrycksfall och koagulationsrubbningar, vilket i sin tur leder till organ!<br />
svikt. Sepsis, vid tidig och rätt diagnos, kan framgångsrikt behandlas med<br />
vätskebehandling och antibiotika. En fördröjning i insättande av anti!<br />
biotikabehandling leder dock till snabbt försämrade chanser för patienten<br />
att överleva. Sepsis utgör ett allvarligt problem på intensivvårdsavdel!<br />
ningarna och är där den tredje vanliga<strong>st</strong>e dödsorsaken. En anledning till<br />
den höga dödligheten vid sepsis är svårigheten till korrekt diagnos och<br />
framför allt att identifiera de patienter som riskerar utveckla svår sepsis.<br />
Dödligheten vid sepsis bedöms till 20 procent av fallen och vid svår sepsis<br />
avlider omkring 40 procent av patienterna. Utvecklas till<strong>st</strong>åndet till septisk<br />
chock försämras överlevnaden till en dödlighet på omkring 60 procent.<br />
Till slut grönt ljus från Läkemedelsverket<br />
Nyligen fick <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> klartecken från Läkemedelsverket att genom!<br />
föra en fas I!<strong>st</strong>udie för projektet IdeS och för<strong>st</strong>a patient förväntas vilken dag<br />
som hel<strong>st</strong> gå in i <strong>st</strong>udien. Totalt ska ett drygt trettiotal friska frivilliga<br />
personer inkluderas. Bolaget gör bedömningen att fas I!<strong>st</strong>udien ska kunna<br />
genomföras under innevarande år. Är <strong>st</strong>udie framgångsrik ska en fas II!<br />
<strong>st</strong>udie på patienter kunna <strong>st</strong>artas i början av nä<strong>st</strong>a år.<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> är i mångt och mycket grundat kring IdeS!projektet, där<br />
professor Lars Björck 2001 upptäckte ett enzym med unik förmåga att på<br />
ett specifikt sätt klyva och därmed inaktivera antikroppar av typ IgG. IdeS
Utveckling av immuno<br />
genicitet och allergiska<br />
reaktioner behöver<br />
<strong>st</strong>uderas i före<strong>st</strong>ående<br />
<strong>st</strong>udie<br />
Vi tar upp prognosen<br />
något<br />
Bolagsanalys<br />
5<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
är ett bakteriellt enzym och här<strong>st</strong>ammar från Streptococcus pyogenes<br />
bakterien som är en vanligt förekommande bakterie hos människor och<br />
leder till bland annat halsfluss och vissa hudinfektioner. Enzymet utsöndras<br />
av bakterien, vars uppgift är att motverka immunförsvarets angrepp i att<br />
försöka oskadliggöra bakterien. Det unika med IdeS är dess specifitet kom!<br />
binerat med snabbhet att inaktivera immunförsvaret, vilket är användbart<br />
när immunförsvaret felaktigt vänder sig emot kroppens egen eller trans!<br />
planterad vävnad. Något som sker vid exempelvis autoimmuna sjukdomar<br />
eller organtransplantation.<br />
Risker i före<strong>st</strong>ående <strong>st</strong>udie<br />
Ett bakteriellt enzym som IdeS riskerar identifieras som ett främmande<br />
ämne av kroppens immunförsvar, vilket kan leda till att immunogenicitet<br />
utvecklas. Det finns en risk för att behandling med IdeS leder till att patien!<br />
tens immunförsvar <strong>st</strong>imuleras att producera neutraliserande antikroppar,<br />
vilket gör att behandlingseffekten minskar och kan leda till att patienten<br />
blir immun mot behandlingen. Då Streptococcus pyogenes bakterien är<br />
vanligt förekommande hos människor är det sannolikt att de fle<strong>st</strong>a patien!<br />
terna redan har utvecklat antikroppar. Även om det är hög<strong>st</strong> sannolikt att<br />
IdeS leder till immunogenicitet hos de som behandlas är inte risken lika<br />
påtaglig vid engångsanvändning som är avsikten primärt i utvecklingen.<br />
Skulle dock det gå att visa att IdeS i enbart begränsad omfattning utvecklar<br />
immunogenicitet, finns betydligt <strong>st</strong>örre potential för läkemedlet än vad vi<br />
idag räknar med. Utöver detta är enzymet i sig bildat för att försvara sig mot<br />
angripande antikroppar, vilket försvagar utveckling av immunogenicitet.<br />
En annan potentiell risk i kommande kliniska <strong>st</strong>udier är allergiska reak!<br />
tioner. Att utreda detta plus eventuella oförutsedda biverkningar är ytter<strong>st</strong><br />
väsentligt i före<strong>st</strong>ående fas I!<strong>st</strong>udie. IdeS höga specifitet till målproteinet<br />
bör dock minska risken för oönskade biverkningar uppkommer.<br />
Finansiella prognoser<br />
Efter rapporten har vi gjort några mindre ju<strong>st</strong>eringar och räknar med att<br />
bolaget visar ett rörelseresultat på !23,1 miljoner kronor för 2013 mot<br />
tidigare !25,4 miljoner kronor.<br />
Finansiella prognoser <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
2010 2011 2012 2013P 2014P<br />
Nettoomsättning 4,4 1,3 2,6 1,0 4,2<br />
Aktiverade utv. ko<strong>st</strong>. 0,0 1,7 2,7 0,0 0,0<br />
Övr. externa ko<strong>st</strong> *19,3 *21,5 *14,4 *16,0 *26,0<br />
Personal *4,7 *5,9 *7,7 *8,0 *8,5<br />
Avskrivningar *0,4 *0,1 *0,1 *0,1 *0,2<br />
Rörelseresultat *20,0 *24,5 *16,8 *23,1 *30,5<br />
Res. Finansiella po<strong>st</strong>er *0,2 *0,1 0,3 0,0 0,0<br />
Skatt 1,3 0,0 0,0 0,0 0,0<br />
Periodens res. *18,8 *24,6 *16,5 *23,1 *30,5<br />
Källa: Redeye Research
Vårt motiverade värde<br />
uppgår till 8,2 kronor<br />
Bolagsanalys<br />
6<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> har under fjärde kvartalet fortsatt köpa aktier i börsnoterade<br />
Genovis och ökat sitt ägande med 97.050 aktier. Efter köpen uppgår ägan!<br />
det till 8,7 procent av kapitalet. Därmed är <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> Genovis tredje<br />
<strong>st</strong>ör<strong>st</strong>a aktieägare. Vi har ännu inte fått någon riktig klarhet i varför ägande<br />
i Genovis är av vikt för <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>, mer än kommentarer att det är en<br />
<strong>st</strong>rategisk inve<strong>st</strong>ering. Vi har svårt att se hur detta ska gynna aktieägarna.<br />
Nyligen tillkännagav Genovis att en nyemission ska genomföras under<br />
våren. Om nuvarande ägande ska försvaras krävs att <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> <strong>st</strong>oppar<br />
in ytterligare 1,2 miljoner kronor av kassan i Genovis.<br />
Värdering och rating<br />
I vår projektuppdelade värderingsmodell för <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> uppgår vårt<br />
motiverade värde till 8,2 kronor per aktie när vi använder ett avka<strong>st</strong>nings!<br />
krav på 23,2 procent. Detta har påverkats positivt av sena<strong>st</strong>e månadernas<br />
positiva nyheter från bolaget. I nuläget gör vi inga ändringar av våra rating!<br />
betyg.<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> Kassaflödesvärdering<br />
Projekt Indikation Chans för Royaltysats Toppförsäljn. Lansering Nuvärde<br />
lansering (MUSD) (MSEK)*<br />
IdeS<br />
Transplantation 20% 15% 120 2018 119<br />
HMD*301 Sepsisdiagno<strong>st</strong>ik 100% 10% 60 Marknad 63<br />
Motiverat teknologivärde (MSEK)<br />
Nettokassa (MSEK)<br />
Admini<strong>st</strong>rativa ko<strong>st</strong>nader<br />
Motiverat börsvärde (MSEK)<br />
Antal aktier, full utspädning (milj.)<br />
Motiverad aktiekurs (SEK)<br />
Aktiekurs (SEK)<br />
Kurspotential<br />
Avanza Pension har ökat i<br />
ägande<br />
* Nuvärdesberäkningen baseras på ett avka<strong>st</strong>ningskrav på 23,2% och en USD/SEK*kurs på 6,5<br />
Källa: Redeye Research<br />
Aktiens utveckling och ägarförändringar<br />
Sedan årsskiftet har <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>s aktie <strong>st</strong>igit med knappt 16 procent och<br />
därmed gått klart bättre än marknaden som under samma period är upp<br />
med drygt 8 procent. Det är framför allt positiva besked från Läkemedels!<br />
verket som gett luft under vingarna för aktien i år. är dock låga och den<br />
dagliga genomsnittliga affärsvolymen uppgår till knappt 13.000 aktier. Ett<br />
vis<strong>st</strong> fall framåt sena<strong>st</strong>e månaderna som en reaktion på de nyheter som<br />
bolaget släppt.<br />
Främ<strong>st</strong>a ägarförändringen sena<strong>st</strong>e halvåret är att Ratos!ägda Biolin AB sålt<br />
sitt innehav på 100.000 aktier. Detta är inget uppseendeväckande utan det<br />
182<br />
19<br />
*19<br />
182<br />
22,2<br />
8,2<br />
4,6<br />
78%
Bolagsanalys<br />
7<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
har snarare varit en överraskning att denna transaktion inte skett tidigare.<br />
På köpsidan är det framför allt Avanza Pension Försäkrings AB som varit<br />
aktiva och ökat med 0,4 procent av kapitalet till 10,3 procent.<br />
Inve<strong>st</strong>eringsidé<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> är ett utvecklingsbolag med tyngdpunkt på läkemedels!<br />
projekt i en tidig utvecklingsfas, något som i regel inte tilltalar inve<strong>st</strong>erare. I<br />
år kommer kliniska <strong>st</strong>udier med huvudprojektet IdeS inledas, vilket bör öka<br />
attraktionskraften hos inve<strong>st</strong>erare. Än viktigare är lanseringen av bolagets<br />
diagno<strong>st</strong>iska metod HMD!301. Bri<strong>st</strong>fällig information om <strong>st</strong>udie och<br />
lansering fortsätter dock hämma aktien. Finanserna är tillräckliga för att<br />
finansiera verksamheten till fjärde kvartalet i år.<br />
Det är värt att poängtera att en inve<strong>st</strong>ering i <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> är förenat med<br />
en hög risk och lämpar sig enbart för riskvilliga inve<strong>st</strong>erare.
Ledning 5,0p<br />
Tillväxtpotential 9,0p<br />
Lönsamhet 0,0p<br />
Trygg placering 2,0p<br />
Avka<strong>st</strong>ningspotential 6,5p<br />
Bolagsanalys<br />
8<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
Sammanfattning Redeye Rating<br />
Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel<br />
be<strong>st</strong>år av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en<br />
betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng.<br />
Ratingförändringar i denna rapport:<br />
Inga ändringar<br />
Kommentar: Ledningen för <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> har relevant<br />
branscherfarenhet. Kommunikationen med marknaden innehåller dock<br />
<strong>st</strong>ora bri<strong>st</strong>er som gör det svårt att värdera bolaget.<br />
Kommentar: <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>s forskningsprojekt har unika<br />
behandlingskoncept och adresserar <strong>st</strong>ora marknader, vilket vid framgång<br />
innebär en <strong>st</strong>or försäljningspotential.<br />
Kommentar: Bolaget är i tidig utveckling av nya läkemedel. Närma<strong>st</strong>e<br />
åren kommer bolagets lönsamhet enda<strong>st</strong> kunna tillgodoses genom<br />
engångsintäkter vid tecknande av avtal och mil<strong>st</strong>olpsbetalningar.<br />
Kommentar: Boaget har finansiering som bör vara tillräcklig för att<br />
genomföra en fas I!<strong>st</strong>udie med IdeS. Låg likviditet gör det svårt att agera i<br />
aktien.<br />
Kommentar: Vårt fundamentala värde visar på en uppsida, men ett<br />
förväntat tunt nyhetsflöde tillsammans med otydlig information kring<br />
projekten förväntas bidra till att aktien handlas med hög rabatt mot vår<br />
värdering.
Resultaträkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Omsättning 4 3 5 1 5<br />
Summa rörelseko<strong>st</strong>nader *24 *27 *22 *24 *35<br />
EBITDA 20 24 17 23 30<br />
Avskrivningar 0 0 0 0 0<br />
EBIT 20 24 17 23 30<br />
Resultatandelar 0 0 0 0 0<br />
Finansiella intäkter 0 0 0 0 0<br />
Finansiella ko<strong>st</strong>nader 0 0 0 0 0<br />
Resultat före skatt 20 25 17 23 30<br />
Skatt 0 0 0 0 0<br />
Nettoresultat 20 25 17 23 30<br />
Resultaträkning ju<strong>st</strong>, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Jämförelse<strong>st</strong>örande po<strong>st</strong>er 0 0 0 0 0<br />
EBITDA ju<strong>st</strong> *20 *24 *17 *23 *30<br />
EBIT ju<strong>st</strong> *20 *24 *17 *23 *30<br />
PTP ju<strong>st</strong> *20 *25 *17 *23 *30<br />
Nettoresultat ju<strong>st</strong> *20 *25 *17 *23 *30<br />
Balansräkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Tillgångar<br />
Omsättning<strong>st</strong>illgångar<br />
Kassa och bank 0 1 19 0 0<br />
Kundfordringar 0 0 0 0 0<br />
Lager 0 0 0 0 0<br />
Andra fordringar 1 2 2 2 2<br />
Summa omsättning<strong>st</strong>illg. 1 3 21 2 2<br />
Anläggning<strong>st</strong>illgångar<br />
Materiella anl.tillg. 0 0 0 0 0<br />
Finansiella anl.tillg. 0 0 4 4 4<br />
Goodwill 0 0 0 0 0<br />
Balans. utv. ko<strong>st</strong>n. 36 38 40 40 40<br />
Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0<br />
Summa anläggning<strong>st</strong>illg. 36 38 44 45 44<br />
Summa tillgångar 38 41 66 47 46<br />
Skulder<br />
Kortfri<strong>st</strong>iga skulder<br />
Leverantörsskulder 0 0 0 0 0<br />
Övriga icke ränteb skulder 6 6 3 4 4<br />
Summa kortfri<strong>st</strong>iga skulder 6 6 3 4 4<br />
Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0<br />
Räntebärande skulder 0 0 0 4 32<br />
Summa skulder 6 6 3 8 36<br />
Avsättningar 0 0 0 0 0<br />
Eget kapital 32 35 63 39 10<br />
Minoritet 0 0 0 0 0<br />
Minoritet & Eget Kapital 32 35 63 39 10<br />
Summa skulder och eget kapital 38 41 66 47 46<br />
Fritt kassaflöde, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Omsättning 4 3 5 1 5<br />
Summa rörelseko<strong>st</strong>nader *24 *27 *22 *24 *35<br />
Avskrivningar 0 0 0 0 0<br />
EBIT *20 *24 *17 *23 *30<br />
Skatt på EBIT (Ju<strong>st</strong>erad skatt) 0 0 0 0 0<br />
NOPLAT 20 24 17 23 30<br />
Avskrivningar 0 0 0 0 0<br />
Bruttokassaflöde 20 24 17 23 30<br />
Förändring i rörelsekapital 0 0 *4 2 0<br />
Inve<strong>st</strong>eringar *1 *2 *4 0 0<br />
Fritt kassaflöde 20 26 25 21 30<br />
Kapital<strong>st</strong>ruktur 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Soliditet 85% 85% 96% 83% 22%<br />
Skuldsättningsgrad 0% 0% 0% 10% 320%<br />
Nettoskuld 0 *1 *19 4 32<br />
Sysselsatt kapital 32 35 63 43 42<br />
Kapitalets oms. ha<strong>st</strong>ighet 0,1 0,1 0,1 0,0 0,1<br />
Tillväxt 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Försäljning<strong>st</strong>illväxt 49% *33% 77% *82% 410%<br />
VPA*tillväxt (ju<strong>st</strong>) n.m.% n.m.% n.m.% n.m.% n.m.%<br />
Tillväxt eget kapital 29% 8% 82% *38% *74%<br />
Bolagsanalys<br />
9<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
DCF värdering Kassaflöden, MSEK<br />
Riskpremie (%) 10,9 NV FCF (2013*14) *36,8<br />
Betavärde 2,2 NV FCF (2015*16) 31,1<br />
Riskfri ränta (%) 1,6 NV FCF (2017*) 166,1<br />
Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 22,8<br />
WACC (%) 25,7 Räntebärande skulder 0,0<br />
Motiverat värde 183,2<br />
Antaganden 2015*16 (%)<br />
Genomsn. förs. tillv. 642,5 Motiverat värde per aktie 8,2<br />
EBIT*marginal 45,7 Börskurs 4,6<br />
Lönsamhet 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Avk. på eget kapital (ROE) *70% *73% *34% *45% *121%<br />
ROCE *61% *73% *34% *44% *70%<br />
ROIC *61% *73% *34% *44% *70%<br />
EBITDA*marginal (ju<strong>st</strong>) *440% *812% *315% n.m. *594%<br />
EBIT ju<strong>st</strong>*marginal *449% *815% *317% n.m. *598%<br />
Netto ju<strong>st</strong>*marginal *452% *819% *310% n.m. *598%<br />
Data per aktie, SEK 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
VPA *2,60 *3,18 *2,14 *2,99 *3,85<br />
VPA ju<strong>st</strong> *2,60 *3,18 *2,14 *2,99 *3,85<br />
Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0<br />
Nettoskuld 0,0 *0,1 *2,5 0,5 4,1<br />
Antal aktier 7,7 7,7 7,7 7,7 7,7<br />
Värdering 2010 2011 2012 2013e 2014e<br />
Enterprise value 102 101 83 83 83<br />
P/E n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
P/E ju<strong>st</strong> n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
P/S 23,0 34,1 19,2 104,9 20,6<br />
EV/S 22,9 33,7 15,7 85,4 16,7<br />
EV/EBITDA ju<strong>st</strong> n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
EV/EBIT ju<strong>st</strong> n.m. n.m. n.m. n.m. n.m.<br />
P/BV 3,2 2,9 1,6 2,6 10,2<br />
Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e<br />
1 mån 0,0% Omsättning 9,3%<br />
3 mån 0,0% Rörelseresultat, ju<strong>st</strong> *8,1%<br />
12 mån 0,0% V/A, ju<strong>st</strong> *9,4%<br />
Årets Början 0,0% EK 40,2%<br />
Aktie<strong>st</strong>ruktur % Rö<strong>st</strong>er Kapital<br />
Far<strong>st</strong>orp Inve<strong>st</strong> AB 42,8 42,8<br />
NXT2B 29,1 29,1<br />
Avanza Pension Försäkring AB 10,1 10,1<br />
Sven Sandberg 0,9 0,9<br />
Anja Ellesson Ljungren 0,8 0,8<br />
Nordnet Pensionsförsäkring AB 0,8 0,8<br />
Protiga AB 0,8 0,8<br />
Strategic Wisdom Nordic AB 0,6 0,6<br />
Ingemar O<strong>st</strong>rander 0,4 0,4<br />
Svenro AB 0,4 0,4<br />
Aktien<br />
Reuterskod <<strong>st</strong>rong>HMED</<strong>st</strong>rong>.<strong>st</strong><br />
Li<strong>st</strong>a Fir<strong>st</strong> North<br />
Kurs, SEK 4,6<br />
Antal aktier, milj 22,2<br />
Börsvärde, MSEK 102<br />
Börspo<strong>st</strong> 1<br />
Bolagsledning & <strong>st</strong>yrelse<br />
VD Emanuel Björne<br />
CFO 0<br />
IR 0<br />
Ordf Bo Håkansson<br />
Nä<strong>st</strong>kommande rapportdatum<br />
H2 2012 2013*02*09<br />
Analytiker Redeye AB<br />
Klas Palin Mä<strong>st</strong>er Samuelsgatan 42, 10tr<br />
klas.palin@redeye.se 114 35 Stockholm<br />
Peter Ö<strong>st</strong>ling<br />
peter.o<strong>st</strong>ling@redeye.se
Omsättning & Tillväxt (%)<br />
6<br />
5<br />
4<br />
3<br />
2<br />
1<br />
0<br />
Vin<strong>st</strong> Per Aktie<br />
0<br />
0,5<br />
1<br />
1,5<br />
2<br />
2,5<br />
3<br />
3,5<br />
4<br />
4,5<br />
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e<br />
Omsättning Försäljning<strong>st</strong>illväxt<br />
3000%<br />
2500%<br />
2000%<br />
1500%<br />
1000%<br />
500%<br />
0%<br />
500%<br />
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e<br />
VPA VPA ju<strong>st</strong><br />
Intressekonflikter<br />
Klas Palin äger aktier i bolaget <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>: Nej<br />
Peter Ö<strong>st</strong>ling äger aktier i bolaget <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong>: Nej<br />
Redeye utför/har utfört tjän<strong>st</strong>er åt bolaget och erhåller/har erhållit<br />
ersättning från bolaget i samband med detta.<br />
Bolagsanalys<br />
10<br />
EBIT (ju<strong>st</strong>erad) & Marginal (%)<br />
0<br />
5<br />
10<br />
15<br />
20<br />
25<br />
30<br />
35<br />
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e<br />
EBIT ju<strong>st</strong> EBIT ju<strong>st</strong> marginal<br />
Soliditet & Skuldsättningsgrad (%)<br />
350%<br />
300%<br />
250%<br />
200%<br />
150%<br />
100%<br />
50%<br />
0%<br />
50%<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e<br />
Skuldsättningsgrad Soliditet<br />
0%<br />
500%<br />
1000%<br />
1500%<br />
2000%<br />
2500%<br />
120%<br />
100%<br />
Verksamhetsbeskrivning<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> förädlar biomedicinska upptäckter till<br />
läkemedelskandidater och till diagno<strong>st</strong>iska analysmetoder. Verksamheten<br />
drivs genom projektledning av prekliniska och tidiga kliniska<br />
utvecklingsinsatser. <<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong> driver i dagsläget två<br />
utvecklingsprojekt: IdeS och EndoS. Därtill har licenspartnern Alere<br />
lanserat bolagets diagno<strong>st</strong>iska metod, HMD*301, mot svår sepsis i<br />
Europa.<br />
80%<br />
60%<br />
40%<br />
20%<br />
0%
DISCLAIMER<br />
Bolagsanalys<br />
11<br />
<<strong>st</strong>rong>Hansa</<strong>st</strong>rong> <<strong>st</strong>rong>Medical</<strong>st</strong>rong><br />
Viktig information<br />
Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad inve<strong>st</strong>mentbank inriktad mot små och medel<strong>st</strong>ora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på<br />
sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjän<strong>st</strong>er inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys,<br />
inve<strong>st</strong>erarrelationer och medietjän<strong>st</strong>er. Våra <strong>st</strong>yrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt inve<strong>st</strong>erarnätverk samt vår<br />
kraftfulla di<strong>st</strong>ributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och <strong>st</strong>år under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007.<br />
Redeye har följande till<strong>st</strong>ånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella in<strong>st</strong>rument, inve<strong>st</strong>eringsrådgivning till kund avseende<br />
finansiella in<strong>st</strong>rument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella in<strong>st</strong>rument, utförande av order avseende<br />
finansiella in<strong>st</strong>rument på kunders uppdrag, placering av finansiella in<strong>st</strong>rument utan fa<strong>st</strong> åtagande, förvara finansiella in<strong>st</strong>rument och ta emot medel<br />
med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjän<strong>st</strong>er vid fusion och företagsuppköp, utföra tjän<strong>st</strong>er i samband med garantigivning avseende<br />
finansiella in<strong>st</strong>rument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotill<strong>st</strong>ånd).<br />
Ansvarsbegränsning<br />
Detta dokument är fram<strong>st</strong>ällt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på<br />
källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen<br />
baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande e<strong>st</strong>imat<br />
kommer att bli uppfyllda. Varje inve<strong>st</strong>eringsbeslut fattas själv<strong>st</strong>ändigt av inve<strong>st</strong>eraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett<br />
inve<strong>st</strong>eringsbeslut. Varje inve<strong>st</strong>erare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett<br />
inve<strong>st</strong>eringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlu<strong>st</strong> eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet<br />
av analysen.<br />
Potentiella intressekonflikter<br />
Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och admini<strong>st</strong>rativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säker<strong>st</strong>älla<br />
analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande:<br />
• För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har upp<strong>st</strong>ällt avseende<br />
inve<strong>st</strong>eringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets an<strong>st</strong>ällda handels<strong>st</strong>opp i finansiella<br />
in<strong>st</strong>rument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen<br />
publicerats.<br />
• En analytiker får inte utan särskilt till<strong>st</strong>ånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är<br />
direkt kopplad till sådan verksamhet.<br />
• Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett<br />
emissionsin<strong>st</strong>itut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer<br />
att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivning<strong>st</strong>jän<strong>st</strong>er från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand<br />
överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen.<br />
Angående Redeyes analysbevakning<br />
Redeyes analys präglas av case*baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen<br />
anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar<br />
eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt in<strong>st</strong>rument.<br />
Rating/Rekommendations<strong>st</strong>ruktur<br />
Redeye utfärdar ej några inve<strong>st</strong>eringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och<br />
ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess<br />
möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och inve<strong>st</strong>erare. Redeyes rekommendationer för<br />
teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, ofta<strong>st</strong> mindre än 1 månad.<br />
Redeye Rating (2013 02 07)<br />
Rating Ledning<br />
Tillväxt*<br />
potential<br />
Lönsamhet<br />
Trygg<br />
Placering<br />
Avka<strong>st</strong>nings*<br />
potential<br />
7,5p * 10,0p 28 17 18 17 21<br />
3,5p * 7,0p 51 64 34 52 55<br />
0,0p * 3,0p 2 0 29 12 5<br />
Antal bolag 81 81 81 81 81<br />
*För inve<strong>st</strong>mentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavka<strong>st</strong>ning.<br />
Mångfaldigande och spridning<br />
Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare<br />
eller har hemvi<strong>st</strong> i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan be<strong>st</strong>ämmelse.<br />
Copyright Redeye AB.