건 설 / 엔 지 니 어 링

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27.05.2013 Views

건설 Analyst 김열매 02-6114-2935 fruitism@hdsrc.com RA 박판근 02-6114-2939 pankeun.park@hdsrc.com 리서치센터 트위터 @QnA_Research 업종 구성기업 및 지표 비전통자원 개발: 주목할 만한 변화들 비전통자원 개발, 불확실성의 시대: 공급자 증가 수십년간 가스와 원유의 최대 공급지역은 러시아와 중동이었으며 이는 불변의 진리처럼 여겨져 왔 다. 또한 세계경제가 성장하고 오일, 가스의 소비가 증가함에 따라 에너지 가격은 상승하였고 피크오 일 이론(Peak-Oil Theory)이 주목 받았다. 공급자와 공급량이 제한되었던 에너지 가격은 수요 증가 와 함께 지속 상승할 것이라는 전망이 보편적이었다. 그런데 2000년대 고유가가 지속되면서 새로운 에너지 개발에 자본이 집중되었고 이는 결국 기술 혁명을 불러왔다. 기술의 발달은 비전통자원의 개 발 비용을 낮추어 주었을 뿐 아니라 경제적으로 접근 가능한 자원의 부존량을 확대해주었다. 최근에 는 세계 각지에서 새로운 공급자가 등장하고 있으며 공급 가능한 에너지의 양이 증가하고 있다. Americal Shale Revolution: Shale Oil & Gas 현재 세계가 주목하고 있는 새로운 에너지 수출 국가는 미국이다. 세계 최대 에너지 소비국이자 수 입국인 미국이 수년 이내 순수출국으로 전환될 수 있다는 전망은 세계 에너지 시장을 크게 흔들고 있다. 미국의 셰일가스, 세일오일 등 비전통자원의 생산량 증가는 미국뿐만 아니라 다양한 국가와 산업, 타 에너지원 등 곳곳에 영향을 미칠 것이다. 첫째, 미국의 에너지 수입이 감소할 것이다. 둘째, 미국 내 각종 산업에서 값싼 천연가스와 원유를 활용하는 기업들이 증가할 것이다. 미국 제조업 투자가 확대될 것이다. 셋째, 미국의 에너지 수출이 증가할 것이다. 그리고 이것은 다른 에너지 공급자들의 신규투자를 망설이게 할 것이다. 본고에서는 'Special Report on Energy - 비전통자원 개발의 기회와 위험(12/11/30)' 이후 변화를 중심으로 앞으로 주목해야할 변수들에 대해 논의해 보았으며 한국 건설업에 대한 투자의견 'Neutral' 을 유지한다. 투자의견 현주가 적정주가 시가총액 PER (배) PBR (배) ROE (%) (원) 일자 (원) (십억원) FY13F FY14F FY13F FY13F 현대건설(000720) BUY 61,500 (5/16) 84,000 6,851.1 12.0 11.0 1.4 11.9 삼성물산(000830) BUY 60,900 (5/16) 78,000 9,617.3 24.6 20.2 0.8 3.2 삼성엔지니어링(028050) Marketperform 96,300 (5/16) 90,000 3,852.0 27.0 8.7 2.0 7.5 대림산업(000210) Marketperform 87,400 (5/16) 80,000 3,134.4 9.3 7.9 0.7 7.3 대우건설(047040) Marketperform 7,940 (5/16) 8,700 3,300.0 17.0 11.0 0.9 5.6 GS건설(006360) Marketperform 33,650 (5/16) 33,000 1,716.2 NA 59.6 0.6 (24.0) 자료: 현대증권 2013년 5월 20일 산업분석 건설/엔지니어링 Neutral (유지)

건설 Analyst 김열매

02-6114-2935 fruitism@hdsrc.com

RA 박판근

02-6114-2939 pankeun.park@hdsrc.com

리서치센터 트위터 @QnA_Research

업종 구성기업 및 지표

비전통자원 개발: 주목할 만한 변화들

비전통자원 개발, 불확실성의 시대: 공급자 증가

수십년간 가스와 원유의 최대 공급지역은 러시아와 중동이었으며 이는 불변의 진리처럼 여겨져 왔

다. 또한 세계경제가 성장하고 오일, 가스의 소비가 증가함에 따라 에너지 가격은 상승하였고 피크오

일 이론(Peak-Oil Theory)이 주목 받았다. 공급자와 공급량이 제한되었던 에너지 가격은 수요 증가

와 함께 지속 상승할 것이라는 전망이 보편적이었다. 그런데 2000년대 고유가가 지속되면서 새로운

에너지 개발에 자본이 집중되었고 이는 결국 기술 혁명을 불러왔다. 기술의 발달은 비전통자원의 개

발 비용을 낮추어 주었을 뿐 아니라 경제적으로 접근 가능한 자원의 부존량을 확대해주었다. 최근에

는 세계 각지에서 새로운 공급자가 등장하고 있으며 공급 가능한 에너지의 양이 증가하고 있다.

Americal Shale Revolution: Shale Oil & Gas

현재 세계가 주목하고 있는 새로운 에너지 수출 국가는 미국이다. 세계 최대 에너지 소비국이자 수

입국인 미국이 수년 이내 순수출국으로 전환될 수 있다는 전망은 세계 에너지 시장을 크게 흔들고

있다. 미국의 셰일가스, 세일오일 등 비전통자원의 생산량 증가는 미국뿐만 아니라 다양한 국가와

산업, 타 에너지원 등 곳곳에 영향을 미칠 것이다.

첫째, 미국의 에너지 수입이 감소할 것이다. 둘째, 미국 내 각종 산업에서 값싼 천연가스와 원유를

활용하는 기업들이 증가할 것이다. 미국 제조업 투자가 확대될 것이다. 셋째, 미국의 에너지 수출이

증가할 것이다. 그리고 이것은 다른 에너지 공급자들의 신규투자를 망설이게 할 것이다.

본고에서는 'Special Report on Energy - 비전통자원 개발의 기회와 위험(12/11/30)' 이후 변화를

중심으로 앞으로 주목해야할 변수들에 대해 논의해 보았으며 한국 건설업에 대한 투자의견 'Neutral'

을 유지한다.

투자의견 현주가 적정주가 시가총액 PER (배) PBR (배) ROE (%)

(원) 일자 (원) (십억원) FY13F FY14F FY13F FY13F

현대건설(000720) BUY 61,500 (5/16) 84,000 6,851.1 12.0 11.0 1.4 11.9

삼성물산(000830) BUY 60,900 (5/16) 78,000 9,617.3 24.6 20.2 0.8 3.2

삼성엔지니어링(028050) Marketperform 96,300 (5/16) 90,000 3,852.0 27.0 8.7 2.0 7.5

대림산업(000210) Marketperform 87,400 (5/16) 80,000 3,134.4 9.3 7.9 0.7 7.3

대우건설(047040) Marketperform 7,940 (5/16) 8,700 3,300.0 17.0 11.0 0.9 5.6

GS건설(006360) Marketperform 33,650 (5/16) 33,000 1,716.2 NA 59.6 0.6 (24.0)

자료: 현대증권

2013년 5월 20일 산업분석

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Neutral (유지)

요약: ‘Energy Paradime Shift’, 주목할 만한 변화들 │ 3

비전통자원 개발, 불확실성의 시대 │ 4

공급자 증가: Global Competition is rising. │ 6

American Shale Revolution: Shale Oil & Gas │ 8

앞으로 지켜보아야 할 에너지 수출국들의 주요 변수 │ 22

정책적 결정이 수반되어야 하는 수요의 불확실성 │ 26

‘Energy Paradigm Shift’와 글로벌 건설 시장의 변화 │ 27

Appendix: Conventional Oil & Gas 매장량, 생산량 현황 │ 28

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Energy Paradigm Shift: 주목할 만한

변화들

•공급자 증가: Global Competition is rising.

전세계적으로 셰일가스, CBM(Coalbed Methane), 셰일오일, 타이트 오

일 등 비전통자원 개발이 활발하다. 과거에는 전통 천연가스와 석유가 러

시아와 중동 등 특정 지역에 집중되어 있었던 반면, 최근 수년간 일어나

고 있는 에너지 개발은 다양한 지역에서 동시 다발적으로 일어나고 있다.

이는 지금까지 에너지 수출국들이 쥐고 있던 해게모니에 변화가 찾아오면

서 공급자간의 경쟁이 시작되고 있음을 의미한다.

•American Shale Revolution: Shale Oil & Gas

현재 세계가 주목하고 있는 새로운 에너지 수출 국가는 미국이다. 세계

최대 에너지 소비국이자 수입국인 미국이 수년 이내 순수출국으로 전환될

수 있다는 전망은 세계 에너지 시장을 크게 흔들고 있다. 미국의 셰일가

스, 세일오일 등 비전통자원의 생산량 증가는 미국뿐만 아니라 다양한 국

가와 산업, 타 에너지원 등 곳곳에 영향을 미칠 것이다.

첫째, 미국의 에너지 수입이 감소할 것이다.

둘째, 미국 내 각종 산업에서 값싼 천연가스와 원유를 활용하는 기업들이

증가할 것이다. 미국 제조업 투자가 확대될 것이다.

셋째, 미국의 에너지 수출이 증가할 것이다. 그리고 이것은 다른 에너지

공급자들의 신규투자를 망설이게 할것이다.

• 앞으로 지켜보아야 할 에너지 수출국들의 주요 변수

미국의 에너지 생산량 증가로 인해 직접적인 영향을 받고 있는 캐나다는

앞으로 미국 이외 국가들로의 에너지 수출을 확대함으로써 판매국가를 다

변화 하고자 할 것이다. 미국의 셰일가스 LNG와 경쟁해야 하는 호주의

신규 사업들은 투자 결정 지연이 불가피할 것으로 판단된다. 모잠비크, 탄

자니아 등 수년전부터 탐사가 활발히 일어나고 있는 아프리카 지역의

LNG 프로젝트들에도 변수가 많을 것으로 예상된다.

•정책 결정이 수반되어야 하는 수요의 불확실성

2000년대 중국과 인도 등 이머징 마켓의 고성장은 에너지 수요가 지속

증가함을 의미하였으며 유가가 상승하는 기간 동안 에너지 개발에 대한

대부분의 투자는 유가 상승을 기본 전제로 결정되어져 왔다. 그러나 공급

자가 증가하고 있는 현 시점에서는 미래 가격의 예측이 과거보다 더욱 어

려워졌으며 이러한 상황에서는 수요처가 확보되거나 가격 면에서 경쟁력

이 월등히 높지 않으면 투자를 결정하기 어려울 것이다.

과거: 에너지 강국 러시아와

중동, 그리고 피크오일 이론

현재: 기술개발로 인한

에너지 공급자 증가

IT 혁명과 유사한 에너지

혁명

‘Special Report on Energy

- 비전통자원 개발의 기회와

위험(12/11/30)’ 이후에

대해 정리해보고자 함

증가하는 공급자와 불확실한

수요 투자 의사 결정

지연

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비전통자원 개발, 불확실성의 시대: 증가하는 공급자와

불확실한 수요 전망, 그리고 지연되는 의사결정

수십년간 가스와 원유의 최대 공급지역은 러시아와 중동이었으며 이는 불변의 진리처럼

여겨져 왔다. 또한 세계경제가 성장하고 오일, 가스의 소비가 증가함에 따라 에너지 가격

은 상승하였고 피크오일 이론(Peak-Oil Theory)이 주목 받았다. 공급자와 공급량이 제

한되었던 에너지 가격은 수요 증가와 함께 지속 상승할 것이라는 전망이 보편적이었다.

그런데 고유가 시대가 지속되면서 새로운 에너지 개발에 자본이 집중되었고 이는 결국 기

술 혁명을 불러왔다. 그리고 기술의 발달은 비전통자원의 개발 비용을 낮추어 주었을 뿐

아니라 경제적으로 접근 가능한 자원의 부존량을 확대해주었다. 최근에는 세계 각지에서

새로운 공급자가 등장하고 있으며 공급 가능한 에너지의 양이 증가하고 있다.

에너지 개발에 대한 기술 혁신은 아직 끝난 것이 아니며 현재 진행 중이다. 이대로라면 경

제성 높은 자원의 양이 크게 증가할 것이다. 이는 과거 IT 혁명을 연상하게 한다. 현재 에

너지 시장은 고가의 슈퍼컴퓨터가 저가의 PC(Personal Computer)로 발전하던 과정과

흡사하다.

당 리서치는 지난 해 발간한 ‘Special Report on Energy - 비전통자원 개발의 기회와 위

험(12/11/30)’에서 세계적으로 일어나고 있는 비전통자원 개발에 대해 논의한 바 있다.

전통가스 매장량에 비견할 만한 양의 비전통가스가 이미 발견되었으며 현 시점에서의 매

장량을 논하기 어려울 만큼 새로운 지역에서 추가 매장량이 발견되고 있다. 비전통가스는

전통가스 매장량의 2배 이상인 것으로 알려져 있으며 기술 개발에 따라 활용 가능한 매장

량이 점차 늘어나고 있다.

본고에서는 지난 리포트 발간 이후 일어난 변화와 앞으로 지켜보아야 할 주요 사항들에

대해 점검해보고자 한다. 지난 리포트 발간 후, 주요한 변화는 다음과 같다.

공급자가 빠르게 증가하고 있다. 미국, 캐나다, 호주, 아프리카, 중남미 등 세계 각지에

서 셰일오일, 셰일가스 등 다양한 종류의 에너지가 발견되고 있으며 잠재적 공급자가 증가

하고 있다.

수요 전망이 불확실하다. 각국의 경제성장률 변동에 따른 에너지 수요의 불확실성, 기

술 개발에 따른 에너지 효율성 증대, 그리고 정치적 의사결정과, 환경 오염 문제 등 복합

적 이슈로 인해 수요 전망의 변수가 많아졌다.

의사 결정이 지연되고 있다. 공급자가 증가하는 가운데 수요 증가폭은 불확실한 상황이

지속되면서 대규모의 투자 의사 결정이 과거보다 어려워졌다. 에너지 가격에 대한 장기 전

망의 불확실성이 커졌기 때문에 대규모 투자에 따른 리스크 역시 과거 어느 때보다 커졌

다. 일부 대형 프로젝트가 지연되거나 캔슬되었으며 Onshore/Offshore 또는 Upstream /

Midstream / Downstream 할 것 없이 투자비 회수에 수년 이상 소요되는 대형 프로젝트

의 투자 결정은 지연될 가능성이 높다.

상기 언급한 변화는 여전히 진행 중이기 때문에 에너지 시장의 미래에 대해 섵부른 결론

을 내릴 수는 없다. 본고에서는 현재까지 발생한 현황을 정리해보고 앞으로 주목해야할 주

요 사안들에 대해 논의해보고자 한다.

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그림 1> Oil Price: 2000년대 시작된 유가 상승은 기술 혁신을 불러왔으며 미국 WTI와 타 유종간 가격 괴리 발생

자료: Datastream, 현대증권

그림 2> 2011년말 기준 전통가스와 비전통가스 매장량: 기술 혁신은 사용 가능한 매장량을 더욱 증가시킬 것

자료: IEA, 현대증권

그림 3> Energy Paradigm Shift

자료: 현대증권

공급자 증가: Global Competition is rising.

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공급자 증가 전세계적으로 셰일가스, CBM(Coalbed Methane), 셰일오일, 타이트 오일 등 비전통자원

개발이 활발하다. 과거에는 전통 천연가스와 석유가 러시아와 중동 등 특정 지역에 집중되

어 있었던 반면에 최근 수년간 일어나고 있는 에너지 개발은 다양한 지역에서 동시 다발

적으로 일어나고 있다.

미국, 캐나다, 호주,

아프리카, 중남미

가장 중요한 국가는 미국이다. 최대 소비국가인 미국에서 셰일가스와 셰일오일 상업화에

성공함으로써 에너지 수입 의존도를 낮춰가고 있으며 이제는 수출에 대한 논의가 활발하

다. 미국과 국경을 접하고 있는 자원수출국 캐나다 역시 앞으로 주목해야할 국가이다. 이

미 비전통가스를 원료로 하는 LNG 개발이 본격화된 호주의 향방도 중요하다. 또한 탐사

가 활발히 진행 중인 모잠비크, 탄자니아 등 아프리카 국가들과 초중질유 생산을 하고 있

는 베네수엘라, 그리고 추정 매장량이 증가하고 있는 아르헨티나 등 중남미 국가들도 글로

벌 에너지 시장에 큰 영향을 미칠 수 있다.

중국의 셰일가스 장기적으로는 중국과 일본이 에너지 시장의 ‘Big Wild Card’가 될 수 있다고 판단된다. 이

제 개발 초기 단계인 중국의 셰일가스는 미국보다 매장량이 더 많은 것으로 추정되고 있

으며 개발 성공 시점과 생산 규모에 따라 세계 에너지 시장의 수요, 공급 전망을 뒤흔들

수 있는 잠재력을 가지고 있다. 올해 3월 중국 정부는 중국 국영석유회사인 CNPC와 글

로벌 오일메이저인 Shell의 셰일가스 개발 공동 사업 계획을 허가했다. 양사는 쓰촨성 푸

순-융촨 지역에 매장된 셰일가스를 공동으로 개발할 계획이다. 전문가들은 중국의 셰일가

스가 경제적으로 의미있는 수준까지 개발되려면 수년 이상이 필요할 것으로 예상하고 있

으나 에너지 소비 대국 중국에서 이에 성공할 경우 에너지 시장에 미치는 파급력은 상당

할 것이다.

일본의 메탄하이드레이트 전세계 LNG의 30% 이상을 도입하고 있는 최대 수입국 일본 역시 에너지 자립을 위해

기술개발을 지속하고 있다. 일본은 올해 3월 아이치현 앞바다의 해저 1000미터 지층에서

메탄가스를 추출하는 데 성공했다. 아직 추출 비용이 높아 상업 생산은 2025년 이후로 예

상되나 최대 수입국이 에너지 자립도를 높일 수 있는 가능성을 발견했다는 점 만으로도

주목해야할 사안이다. 기술 혁명으로 셰일가스가 상업성을 갖춘 것처럼 에너지 수입국의

기술개발이 멈추지 않는 한 메탄하이드레이트를 포함한 새로운 에너지 공급원의 등장은

지속될 것이다.

그림 4> 다양한 에너지원 분포와 개발

자료: 현대증권

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그림 5> ‘Golden Rules Case’의 공급 전망, 2010-2035 그림 6> 비전통가스 종류별 생산량 추이 및 전망

자료: IEA, 현대증권 자료: IEA, 현대증권

그림 7> 전통가스 매장량 Top10 국가 그림 8> 셰일가스 매장량 Top10 국가

자료: BP, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 9> 아시아로 향하는 공급자 증가

자료: BG Group, 현대증권

수입국에서 가장 강력한

공급자로 변화하고 있는

미국

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American Shale Revolution: Shale Oil & Gas

현재 세계가 주목하고 있는 새로운 에너지 수출 국가는 미국이다. 세계 최대 에너지 소비

국가이자 수입국인 미국이 수년 이내 순수출 국가로 전환될 수 있다는 전망은 세계 에너

지 시장을 크게 흔들고 있다. BP가 매년 발간하는 세계 에너지 통계 자료에 따르면 2011

년 미국은 전세계 원유 소비량의 20.5%, 가스 소비량의 21.5%를 소비했다.

셰일가스 생산량 증가 미국에서 셰일가스를 개발하기 시작한 것은 수십년 전의 일이나 의미있는 규모의 상업생

산을 시작한 것은 2000년대 중반이었다. Barnett Shale을 중심으로 시작된 셰일가스 상

업생산은 루이지애나주와 텍사스주를 중심으로 확산되기 시작했다. 에서와 같

이 현재는 Haynesville Bossier, Eagle Ford, Marcellus 등에서 상업 생산이 활발하며

미국 셰일가스 생산량은 미국 천연가스 소비량의 30% 이상을 차지하고 있다.

2020년 가스 순수출국 전환

가능

그림 10> 미국 셰일가스, 셰일오일 분포 지역

자료: EIA (Uadated: May 9, 20 1)

EIA의 ‘Annual Energy Outlook 2013’에 따르면 미국의 가스 생산 증가 속도가 소비 증

가 속도를 앞지르고 있으며 2020년경에는 가스 순수출국으로의 전환이 가능할 전망이다.

( 참고) 또한 동 보고서에서 EIA는 2040년경 미국 셰일가스 생산량이 미

국 전체 천연가스 생산량의 약 절반을 차지할 것으로 전망하고 있다.

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그림 11> Domestic production of shale gas has grown dramatically over the past few

years

자료: EIA, 현대증권

그림12> Total U.S. natural gas production, consumption,

and net imports

Net imports, 2011(8%)

2011

Net exports, 2040(12%)

그림 13> Total U.S. natural gas production in three oil

price cases

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 14> Natural gas production by source, 1990-2040 그림 15> U.S. net imports of natural gas by source

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

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셰일오일 생산량 증가 2010년 이후에는 셰일가스보다 에너지 시장에 파급 효과가 더 큰 셰일오일 생산량이 빠

른 속도로 증가하고 있다. 셰일오일은 노스다코다주에 위치한 Bakken Shale과 텍사스주

의 Eagle Ford를 중심으로 활발하게 생산되고 있으며, 셰일오일 생산량은 현재 미국 전체

원유 소비량의 10% 이상을 차지할 만큼 의미있는 수준으로 증가했다. 게다가 이들 지역

의 셰일오일은 ‘Light Tight Oil’로 불리는 경질유로 품질 또한 뛰어나다.

셰일오일 매장량 증가 추세 셰일오일 추정매장량은 최근 지속 증가하고 있으며 얼마까지 증가할 수 있을 것인지 주목

해야할 것이다. 지난 4월말 미국의 USGS(U.S. Geological Survey)는 현재 일일 약 70

만 배럴을 생산하고 있는 Bakken & Three Forks Formation의 추정 매장량이 2008년

추정치의 2배 이상임을 발표했다. USGS는 이 지역 매장량 중에 현재 기술적으로 활용가

능한 양을 오일 7,375 MMBO(million barrels of oil), 가스 6,723 BCFG(billion cubic

feet of gas), 그리고 NGL 527 MMBNGL(million barrels of natural gas liguids)로 추

정하고 있다. 이것은 미국 기존 전통 오일 매장량(Proved Reserve)의 약 24%에 달하며

미국 전체 원유 소비량의 약 4.5년치에 해당한다. Bakken Formation 이외 지역에서도 매

장량 추정치가 증가할 수 있기 때문에 미국 셰일오일에 대한 관심은 지속될 전망이다.

그림 16> Tight oil production for select plays

자료: EIA, 현대증권

그림 17> U.S. liquid fuel supply 그림 18> U.S. liquid fuel supply forecast (Reference

Case)

Consumption

2012 2014

32% STEO

forecast for 2014

40%

Net imports

37%

Domestic Supply

Petroleum Exports

-8%

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

미국 비전통자원 생산량

증가로 인한 변화

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미국의 셰일가스, 세일오일 등 비전통자원의 생산량 증가는 미국뿐만 아니라 다양한 국가

와 산업, 타 에너지원 등 곳곳에 영향을 미칠 것이다. 현재까지 일어난 변화와 앞으로 지

켜보아야할 변화들에 대해 요약해보자면 다음과 같다.

미국의 에너지 수입이 감소할 것이다. 그리고 이것은 미국의 무역적자 축소를 의미하며

미국으로 에너지를 수출하는 국가 재정에도 상당부분 영향을 줄 수 있을 것이다. 장기적으

로는 미국의 에너지 독립을 전망해볼 수도 있으며 이는 향후 경제적인 면뿐만 아니라 정

치적인 측면에서도 전세계 다양한 국가들에 영향을 줄 것으로 전망된다.

미국 내 각종 산업에서 값싼 천연가스와 원유를 활용하는 기업들이 증가할 것이다. 주

요 산업으로는 화학, 정유, 유틸리티 등이 있다. 미국의 대표적인 화학기업인 Dow

Chemical과 정유기업인 Valero는 이미 실적이 개선되었으며 자국 내 값싼 에너지를 더욱

적극적으로 활용하기 위한 투자 계획을 발표하였다. 필자가 미국 현지 탐방을 통해 만난

현지 엔지니어에 의하면 다수의 미국 정유기업들이 Feedstock을 수입 조달하던 Heavy

Crude Oil에서 미국 내 조달 가능한 LTO(Light Tight Oil)로 바꾸기 위해 공장 개보수를

수행했거나 계획 중인 것으로 파악되었다.

미국이 에너지를 수출할 수 있다. 가스의 경우, 지난 해 FTA 국가를 대상으로 하는

LNG 수출 1호 프로젝트인 Sabine Pass 건설을 최종승인하였으며, 5월 17일에는

DOE(Department of Energy)가 Freeport LNG 프로젝트의 non-FTA 국가 수출을 미

국 최초로 허가하였다. 원유의 경우, 아직 수출을 고려할 단계는 아니며 오일을 정제한 정

제품이나 가스를 처리한 석유화학 제품의 수출은 이미 상당 부분 진행되고 있다. 2011년

미국은 원유제품(Petroleum Product) 순수출국으로 전환, 수출물량이 수입물량을 앞질렀

다.

이러한 변화들은 현재 진행 중이며 미국의 에너지 생산량 증가 속도와 자국내 소비 증가

속도, 글로벌 수요 증가 속도와 수출 결정 등에 따라 지속 변화해가며 에너지 시장에 영향

을 줄 것이다. 변화의 폭과 시기를 예측하기 매우 어려운 상황임을 밝혀두고 상기 세가지

변화에 대해 현재 시점에서 예측 가능한 범위 내에서 좀더 살펴보도록 하겠다.

미국의 에너지 수입 감소,

에너지 독립 가능 시점에

대한 논의 활발

대 미국 에너지 수출 국가에

영향

대 미국 에너지 수출 국가

캐나다

미국의 에너지 수입 감소 전망

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셰일가스와 셰일오일 생산량 증가에 힘입어 미국의 에너지 수입이 지속 감소하고 있다. 아

직 불확실한 전망이 엇갈리고 있으나 많은 연구기관들이 미국의 에너지 독립(Energy

Independence)을 논하고 있다. EIA는 미국의 천연가스 순수출 전환 시점을 2020년으로

추정하고 있으며, API(American Petroleum Institute)는 원유제품(Liquid fuel) 자급률

100% 달성 시기를 2024년으로 예상하고 있다.

미국의 에너지 생산량 증가는 일차적으로 미국의 무역적자를 축소해 줄 수 있을 것이며

이는 곧 미국으로 에너지를 수출해온 국가들의 수출량이 감소할 가능성이 높아짐을 의미

한다. 이들 국가들은 미국향 수출 감소분을 공급할 대체 수입국가를 찾아야 할 것이다. 더

나아가 미국의 생산량 증가 정도에 따라 세계 에너지 공급량은 수요 증가보다 빠르게 상

승할 가능성도 존재하며 이는 세계 에너지 시장에 상당 부분 영향을 줄 수 있을 것이다.

IEA는 지난 주 발간한 ‘Oil Market Report’에서 북미 오일 생산량 증가로 인한 ‘Supply

Shock’ 가능성을 언급하였으며 OPEC의 잉여 Capacity가 증가할 것이라고 전망했다. 전

세계가 미국의 셰일 혁명에 주목할 수 밖에 없는 상황이다.

미국의 셰일 혁명으로 인해 가장 직접적인 영향을 받는 국가는 캐나다이다. 캐나다는 미국

과 국경을 접하고 있다는 지리적 이점과 막대한 자원 보유량 덕에 대 미국 에너지 수출량

이 가장 많은 국가이다. 미국은 캐나다로부터 전체 오일 수입량의 20% 이상을 수입하고

있으며 천연가스는 거의 대부분을 캐나다에서 파이프라인을 통해 수입하고있다. 또한 미

국의 비전통자원 생산이 증가하기 전까지 캐나다의 오일샌드는 중장기적으로 증가하는 미

국 오일 수요를 채워줄 가장 경쟁력 있는 에너지 중 하나로 주목받아왔다.

오일샌드 경제성 중요 그런데 미국의 셰일오일 원가가 광구별로 40불에서 50불 수준까지 하락한데다 생산량과

추정매장량이 증가하고 있어 캐나다 오일샌드의 지위는 다소 불확실해진 상태다. 미국의

에너지 자급률에 대한 전망이 좀더 분명해지기 전까지 캐나다 오일샌드 개발에 대한 신규

투자는 지연될 가능성이 높다. 투자 의사 결정에 있어 경제성이 과거 어느때보다 중요한

상황이기 때문이다.

캐나다 에너지 수출에 대해

단정하기는 어려운 상황

중남미, 중동, 아프리카 등

신규 투자에 미치는 영향

그렇다고 해서 캐나다 에너지 수출에 대해 경제성만을 두고 결론을 내리기도 어렵다. 미국

이 캐나다 오일 수입으로 지출하는 달러의 약 90%는 캐나다가 미국 공산품과 서비스를

수입함으로써 다시 미국으로 유입되고 있기 때문이다. 따라서 미국은 캐나다로부터의 에

너지 수입을 무조건적으로 감축하지는 않을 것으로 판단된다. 미국의 에너지 정책은 캐나

다와 함께 할 가능성이 높으며 중장기적으로는 북미 에너지 수출이 확대될 전망이다.

미국의 에너지 생산량 증가는 미국으로 원유를 수출하고 있는 중남미, 중동, 아프리카 국

가들에게 영향을 줄 수 있을 것이다. 물론 미국이 현재의 기술력으로 생산 가능한 경제성

있는 원유가 얼마나 되느냐에 따라 전망은 바뀔 수 있다. 문제는 미국 내 기술 개발과 탐

사가 종료된 것이 아니기 때문에 미국 수입량에 대한 전망이 불확실해졌다는 점이며 이러

한 상황에서는 미국으로 수출을 계획하던 국가들의 수출량이 감소하거나 신규 투자가 지

연될 가능성이 높다.

건설/엔지니어링

그림 19> 미국의 국가별 원유 수입량 (2011년) 그림 20> 미국의 국가별 천연가스 수입량 (2011년)

(mtpa)

(bcm)

자료: BP, 현대증권 자료: BP, 현대증권

그림 21> 미국 셰일오일 Breakeven Prices 분포 그림 22> OPEC surplus crude oil production capacity

(mbp)

6

자료: Hart Energy, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 23> Origin of North American Crude Imports in

2012

5

4

3

2

1

0

Forecast

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

그림 24> Origin of North American Crude Imports in

2018

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

에너지 가격 하락으로 화학,

정유, 발전 기업 실적 개선

>> 건설/엔지니어링

미국 산업 지형의 변화: ‘Made in America’의 부활

미국 내 에너지 공급이 풍부해지고 가격이 하락하면서 다양한 산업들에 걸쳐 미국 기업들

의 경쟁력이 높아지고 있다. 당장 값싼 에탄 가스를 Feedstock으로 사용할 수 있는 화학

기업들의 실적이 개선되었으며 낮아진 유틸리티 가격과 셰일오일에 힘입어 정유기업들 역

시 수혜를 보고 있다. 미국의 천연가스 발전단가는 석탄 발전보다 낮아졌으며 이산화탄소

배출 역시 저감되고 있다.

미국 투자 계획 증가 대표적인 화학 기업인 Dow Chemical은 미국의 낮은 천연가스 가격으로 인해 각종 산업

에 걸쳐 약 90건 이상의 공장 투자 계획이 미국으로 모여들고 있다고 밝혔으며 이것은 미

국에 약 3백만개의 일자리와 700억 달러 규모의 투자를 동반하는 것이라고 언급했다.

‘Made in America’의 부활 화학, 철강, 비료, 섬유, 기계 등 다양한 산업에 걸쳐 많은 기업들이 미국 내 공장 투자 계

획을 발표하고 있다. 원재료와 전력단가가 낮은 아시아와 중남미, 아프리카로 이전했던 공

장들이 미국의 셰일 혁명으로 인해 다시 미국으로의 회귀를 계획하고 있는 것이다. 셰일

혁명을 긍정적으로 보는 시각에서는 이를 ‘Manufacturing Renaissance’라고 표현하고 있

으며 미국은 셰일 혁명을 통한 경제 재건을 꿈꾸고 있다. 미국이 제조업의 강국으로 거듭

날 수 있을 것인가에 대해서는 좀더 지켜보아야 할 것이지만, 현재로서 분명한 것은 미국

의 값싼 에너지 가격이 타 지역으로 향하던 많은 투자 계획을 지연시키거나 미국으로 다

시 유인하고 있다는 것이다.

그림 25> 석탄화력발전 vs. 가스복합발전 전기 발전 비용 비교 (2020년)

자료: EIA (Golden Rule Case), 현대증권

건설/엔지니어링

그림 26> U.S. Gas Plant Production of Ethane-Ethylene 그림 27> U.S. production of natural gas liquids by type

(mbd)

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 28> U.S. imports and exports of propane/

propylene

그림 29> Annual U.S. net exports of total petroleum

products

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 30> U.S. electricity generation 계획 그림 31> Electricity generation capacity additions by fuel

type

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 32> Publicly-Announced New/Restarted Nitrogen Fertilizer (Ammonia) Plants

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자료: ICF, 현대증권 / ※ Status: Proposed(Q), F ED(F), Permitted(P), Under Construction(U), Completed('C)

그림 33> Publicly-Announced New Methanol Plants

자료: ICF, 현대증권 / ※ Status: Proposed(Q), F ED(F), Permitted(P), Under Construction(U), Completed('C)

그림 34> Publicly-Announced New GTL Plants

자료: ICF, 현대증권

그림 35> Publicly-Announced New Direct-Reduced Iron (DRI) Plants

자료: ICF, 현대증권 / ※ Status: Proposed(Q), F ED(F), Permitted(P), Under Construction(U), Completed('C)

그림 36> Publicly-Announced Proposed New Ethylene Plants

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자료: ICF, 현대증권

그림 37> Publicly-Announced Proposed Ethylene Feedstock Conversions

자료: ICF, 현대증권

그림 38> Publicly-Announced Proposed Ethylene Expansions

자료: ICF, 현대증권

그림 39> Publicly-Announced Proposed Propane Dehydration (PDH) Plants

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자료: ICF, 현대증권

그림 40> Publicly-Announced Proposed Liquefied Petroleum Gas(LPG)Export Terminals

자료: ICF, 현대증권

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미국의 에너지 수출, 얼마나 할 것인가?

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미국 천연가스 수출 셰일가스의 힘으로 미국은 이제 새로운 에너지 공급자가 되었으며, 미국의 에너지 수출은

이미 시작되었다. 미국은 지난 해 FTA 국가를 대상으로 하는 LNG 수출 1호 프로젝트,

Sabine Pass 건설을 최종승인하였으며, 5월 17일에는 DOE(Department of Energy)가

Freeport LNG 프로젝트의 non-FTA 국가 수출을 허가하였다. Freeport LNG는 올해 3

분기 경 FERC의 최종승인을 계획하고 있다.

미국 LNG 수출 논란은

지속될 것

미국의 LNG 수출에 대하여 미국 내 기업들과 각종 단체들간의 찬성과 반대가 팽팽하게

맞서고 있다. 미국의 대표적인 화학기업 Dow Chemical은 LNG 수출을 반대하는 입장이

다. 이미 상당히 많은 기업들이 미국 천연가스 사용 증가를 투자 계획에 반영하고 있는 상

황에서 이를 고려하지 않고 LNG 수출을 확대하게 되면 미국 내 가스 가격이 상승할 수

있다고 경고하고 있다. 환경단체 역시 미국의 LNG 수출이 가스 가격 상승을 촉발하게 되

면 가스 개발이 가속화되면서 환경오염 문제가 심화될 수 있다며 반대의 목소리를 높이고

있다. 반면 미국의 에너지 기업인 엑슨모빌은 LNG 수출이 고용 창출과 관련 산업 투자

등을 통해 미국 경제에 긍정적 효과가 더 클 것이라고 주장한다.

미국 LNG 수출 신청 대기 따라서 미국 LNG 수출에 대한 논란은 단 기간 내에 결론지어지기 어려울 것으로 판단된

다. DOE는 이번 Freeport LNG 허가를 발표하면서 현재 승인 대기 중인 안건들에 대하

여 case-by-case로 건마다 그 타당성과 경제성을 신중하게 검토할 것이라고 밝혔다.

DOE가 이번 Freeport LNG의 수출을 승인하면서 발표한 검토서는 무려 132페이지에 달

하며 미국 공공의 이익(Public Interest)에 대한 분석을 심도깊게 다루고 있다. 앞으로

DOE의 수출 승인은 한꺼번에 단시간내 결정되기 보다 안건별로 시차를 두고 결론지어질

가능성이 높다.

가장 경쟁력 있는 미국의

불확실성 지속

에너지 시장 참여자들 입장에서는 가장 경쟁력이 있는 미국의 LNG 수출이 얼마나 진행될

것인지를 지켜보아야 할 것이다. 미국의 LNG 수출 규모와 시기가 어느 정도 윤곽이 잡히

기 전까지 다른 국가들은 미국보다 경제성이 낮은 프로젝트의 신규 투자에 먼저 뛰어들기

어려울 것이다.

정제품, 석유화학 제품 수출 원유의 경우, 아직 수출을 고려할 단계는 아니며 오일을 정제한 정제품이나 가스를 처리한

석유화학 제품의 수출은 이미 상당 부분 진행되고 있다. 2011년에 미국은 1949년 이후

역사상 최초로 원유제품(Petroleum Product)의 수출량이 수입량을 앞질렀으며 이로써

순수출국으로 전환되었다. 미국은 천연가스와 원유를 수출하는 것에 대해서는 법적, 정치

적으로 이슈가 많으나 정제품과 석유화학 제품 수출에 대해서는 규제하지 않고 있다. 따라

서 미국의 정유, 화학 제품들의 수출은 천연가스와 오일이 안정적으로 공급되는 한 경제성

에 따라 수출량이 결정될 것이다. 따라서 현재 시점에서 가장 중요한 것은 미국의 천연가

스 생산량과 수출량이다.

미국 원유 생산량 증가도

변수

미국의 셰일오일 생산량이 증가하고 있는 것도 에너지 개발 투자자들과 원유 수출국가들

입장에서는 앞으로 지켜보아야할 중요한 변수다. 미국에서 값싸고 질좋은 LTO(Light

Tight Oil)가 얼마나 생산되느냐는 유가에 영향을 줄 수 있으며 이는 타 지역에서 계획 중

인 신규 프로젝트의 수익성에도 영향을 주기 때문이다.

그림 41> 북미 LNG 수입/수출 터미널 위치

자료: FERC, 현대증권

그림 42> Proposed and Potential LNG Export Projects in North American

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Country Progress Site Location Capacity Target Owners

bcf/d bcma mtpa Start-Up

U.S. APPROVED Sabine Pass Louisiana 2.1 21.6 16.0 2015 Cheniere Energy, Sabine Pass LNG

PROPOSED Freeport Texas 1.7 17.8 13.2 2017 ConocoPhillips and multiple partners

TO FERC Corpus Christi Texas 1.8 18.2 13.5 2018 Cheniere Energy, Sabine Pass LNG

Coos Bay Oregon 0.8 8.1 6.0 2018 Jordan Cove Energy Project

Lake Charles Louisiana 2.4 24.3 18.0 2018 Southern Union, Trunkline LNG (BGF)

Cameron Parish Louisiana 1.6 16.2 12.0 2017 Sempra, Cameron LNG

Cove Point Maryland 0.8 8.1 6.0 2017 Dominion

Astoria Oregon 1.3 13.5 10.0 2017 Oregon LNG

APPROVED & Proposed 12.4 127.9 94.7

Potential Brownsvile Texas 2.8 29.0 21.4 NA Gulf Coast LNG Export

Pascaguola Mississippi 1.5 15.5 11.5 NA Gulf LNG Liquefaction

Lavaca Bay Texas 1.0 10.8 8.0 2017 Execelerate Liquefaction

Elba Island Georgia 0.5 5.4 4.0 NA Southern LNG Company

Golden Pass Texas 2.0 21.1 15.6 NA Exxon, Qatar Petroleum

Potential 7.9 81.8 60.5

Total 20.3 209.7 155.2

Canada PROPOSED Kitimat B.C 1.3 13.5 10.0 2017 Apache, EOG, Encana

LNG Canada B.C 1.6 16.2 12.0 2019 Shell Canada, KOGAS, Mitsubishi, PetroChina

Lelu Island B.C 1.0 10.0 7.4 2018 Petronas, Progress Energy

Douglas Island B.C 0.1 1.2 0.9 2014 BC LNG

PROPOSED 4.0 40.9 30.3

Total 4.0 40.9 30.3

Total North America

자료: FERC, 현대증권

24.2 250.7 185.5

건설/엔지니어링

앞으로 지켜보아야 할 에너지 수출국들의 주요 변수

공급자의 증가 현재까지의 전망으로는 미국이 가장 강력한 공급자로 부상할 가능성이 높으나 이와 경쟁

하려는 다른 공급자들의 시도 역시 꾸준히 지속될 가능성이 높다. 이는 공급자간의 경쟁이

과거와는 다른 양상을 보일 수 있음을 의미한다. 다양한 지역에서 새로운 에너지 수출국이

부상할 수 있다는 것은 지금까지 ‘Seller’s Market’이었던 에너지 시장이 ‘Buyer’s

Market’으로 바뀔 가능성을 열어주고 있다. 이제는 공급자의 가격 경쟁력과 수요처 확보

가 중요해질 수 있는 상황이다.

캐나다와 미국, 북미 수출량

증가 전망

호주의 신규프로젝트 투자

결정 지연 예상

아프리카의 Dry Gas 개발의

변수

그밖에 관심을 가져야 할

국가들

미국의 에너지 생산량 증가로 인해 직접적인 영향을 받고 있는 캐나다는 앞으로 미국 이

외 국가들로의 에너지 수출을 확대함으로써 판매국가를 다변화 하고자 할 것이다. 캐나다

의 British Colombia주에 계획된 LNG 수출 프로젝트들은 아시아로 수출하고자 할 때 미

국 멕시코만 대비 운송 거리가 1/3 수준으로 짧다는 장점을 갖추고 있다. 비록 수입 터미

널을 갖추고 있으면서 수출로 전환하려는 미국의 Brownfield 프로젝트들보다 파이프라인

등 투자비가 많이 든다는 단점이 있기는 하지만 장기계약 구조의 LNG 프로젝트 특성을

감안하면 운송비의 차이가 중요할 수 있다. 미국이 캐나다로부터 천연가스 수입을 줄여갈

것으로 예상됨에 따라 앞으로 캐나다의 수출 규모와 경제성에 대한 논의는 더욱 활발해질

전망이다.

이미 전세계에서 가장 대규모의 LNG 프로젝트를 진행하고 있는 호주도 주목해야할 국가

이다. 호주의 LNG 개발은 Coalbed Methane, 셰일가스 등 비전통가스를 액화하여 수출

하는 사업으로 현재 건설 중인 사업들이 모두 완공되는 2020년 경에는 호주가 카타르를

재치고 LNG 수출 1위 국가로 부상할 전망이다. 그런데 호주는 현재 대규모의 프로젝트를

동시에 수행함에 따라 자재비, 인건비가 상승하고 있으며 기술적 문제와 인력 수급의 어려

움 등으로 인해 준공이 대부분 1~2년 지연될 전망이다. 호주 LNG 사업들의 투자비가 상

승함으로써 미국의 셰일가스 LNG와 경쟁해야 하는 호주의 신규 사업들은 투자 결정 지연

이 불가피할 것으로 판단된다.

모잠비크, 탄자니아 등 수년전부터 탐사가 활발히 일어나고 있는 아프리카 지역의 LNG

프로젝트들에도 변수가 많을 것으로 예상된다. 당초 LNG 시장이 본격적으로 활성화되면

LNG 수요가 대폭 증가하면서 아프리카의 대규모 가스 개발이 빠르게 상업화될 수 있을

것이라는 전망이 있었으나 현재 LNG 시장은 과거보다 수요의 불확실성이 커진 상황이다.

수요가 증가하지 않으면 대규모의 개발을 추진하기 어려우며 이러한 상황에서 미국과 캐

나다라는 강력한 경쟁자가 등장했다. 또한 아프리카의 가스는 오일 성분이 거의 없는 Dry

Gas로 NGL을 많이 함유한 미국의 셰일가스 대비 경제성이 떨어진다. 그리고 이들 국가

들이 자원 개발을 통해 자국의 경제성장을 도모하고자 자원개발 관련법을 개정하고 있다

는 점도 본격적인 투자 결정을 지연시킬 수 있는 변수가 될 것이다.

그밖에도 많은 국가들에서 일어나고 있는 다양한 에너지 개발은 서로 다른 프로젝트들의

진행 추이를 살펴가며 진행될 가능성이 높다. 캐나다의 오일샌드와 비견할 만한 매장량을

가진 베네수엘라의 초중질유 개발, 카타르에 버금가는 매장량을 보유한 것으로 추정되는

아르헨티나의 가스개발, 가스 부족에 시달리고 있는 중동의 비전통가스 개발 등이 앞으로

어떻게 흘러가는지 에너지 시장의 투자자들은 서로 관심을 가져야 할 것이다.

건설/엔지니어링

그림 43> 미국의 캐나다 천연가스 수입 전망 그림 44> 미국의 캐나다 원유 수입 현황

자료: EIA, 현대증권 자료: EIA, 현대증권

그림 45> 에너지 수출: 공급자의 증가와 각국의 주요 변수

자료: 현대증권

LNG 수출. 수입 Capacity

전망 변화

LNG 수입, 수출국: 변화는 계속된다.

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영국의 BG Group은 매년 LNG 수출, 수입에 대한 통계를 발표하는데 최근 급격한 변화

를 반영하고 있다. 비전통자원 개발이 활발해지면서 이 시장이 과거와 달리 불과 1년만에

얼마나 변화했는가를 보여주고 있다.

계획을 포함한 수출 Capacity가 증가한 국가: 미국, 캐나다, 모잠비크, 말레이시아

수출 플랜트 건설 계획이 지연된 국가: 러시아, 이란, 베네수엘라, 인도네시아, 페루

LNG 수입 Capacity 계획이 지연되거나 전망이 감소한 국가: 미국, 한국, 이탈리아, 스

페인

그림 46> World export plants by capacity (as at April 2012)

자료: BG Group, 현대증권

그림 47> World export plants by capacity (as at March 2013)

자료: BG Group, 현대증권

수요, 공급 전망이 동시에

변화

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그림 48> World import terminals by capacity (as at April 2012)

자료: BG Group, 현대증권

그림 49> World import terminals by capacity (as at March 2013)

자료: BG Group, 현대증권

세계 곳곳에서 에너지 개발이 활발히 이루어짐에 따라 전례가 없을 만큼의 큰 변화가 일

어나고 있다. 수입, 수출 Capacity의 변화에 그치는 것이 아니라 수입국에서 수출국으로

바뀌기도 하고 수출국이 수입국으로 바뀌는 정반대의 상황이 발생하고 있다. 현재 개발 추

이로 볼 때 내년에는 이것이 다시 어떻게 변화할 지 예측하기 어렵다.

건설/엔지니어링

정책적 결정이 수반되어야 하는 수요의 불확실성

유가 상승 기간의 투자 결정 2000년대 중국과 인도 등 이머징 마켓의 고성장은 에너지 수요가 지속 증가함을 의미하

였으며 유가가 상승하는 기간 동안 에너지 개발에 대한 대부분의 투자는 유가 상승을 기

본 전제로 결정되어져 왔다. 공급자가 제한된 시장에서 수요가 지속 상승한다면 가격 역시

상승할 수 밖에 없었기 때문이다.

공급자 증가는 가격 예측을

어렵게 함

그러나 공급자가 증가하고 있는 현재로서는 미래 가격의 예측이 과거보다 더욱 어려워졌

으며 이러한 상황에서는 수요처가 확보되거나 가격 면에서 경쟁력이 아주 높지 않으면 투

자를 결정하기 어려울 것이다.

수요의 불확실성 글로벌 저성장과 예측하기 어려운 기후 변화, 그리고 자동차 엔진과 발전소의 에너지 효율

증가 등 다양한 변수로 인해 에너지 수요의 불확실성이 커져가고 있다. 가스 가격이 안정

화되고 공급자가 많아지면서 LNG 수요가 지속 증가할 것이라는 기대와는 달리 지난 해

LNG 수요는 30년만에 처음으로 전년 대비 감소(YoY -2.6%, -2.5mtpa)를 기록하였다.

일본의 수요가 증가하였음에도 불구하고 UK, 프랑스, 스페인, 미국 등의 수요가 감소하였

기 때문이다.

아시아 수요의 변수 앞으로 에너지 시장에서 수요의 불확실성이 가장 큰 지역은 아시아이다. 중국의 셰일가스

개발 성공 여부에 따라 LNG 수요 전망이 바뀔 것이며, LNG 수입 증가로 인해 무역수지

적자폭이 커진 일본의 원전 재가동 결정 여부 역시 수요의 큰 변수이다. LNG 수출국인

인도네시아는 2014년부터 수입을 계획하고 있으며 현재 수출터미널을 수입터미널로 개조

하는 프로젝트가 진행 중에 있다. 미국과는 정 반대로 기존 에너지 자원의 고갈에 따라 수

출국이 수입국으로 변화하는 국가들도 나타날 수 있는 상황이다.

유럽과 중동의 변수 유럽에서는 석탄 가격 하락에 따라 석탄 발전과 가스 발전 간의 논쟁이 심화되고 있으며

원유 생산 부국인 사우디아라비아 등 중동 국가들의 가스 수요 증가 역시 전세계 수요 전

망에 영향을 줄 주요 변수 중 하나로 지켜보아야 할 것이다.

그림 50> 에너지 수입의 국가별 변수

자료: 현대증권

건설/엔지니어링

‘Energy Paradigm Shift’와 글로벌 건설 시장의 변화

투자 의사 결정 지연 가능성 ‘Energy Paradigm Shift’는 글로벌 건설 시장에도 변화를 불러오고 있다. 공급자가 증가

하고 에너지 수요의 불확실성이 커져가고 있기 때문에 상당히 많은 국가의 프로젝트들이

지연되거나 추진에 난항을 겪을 가능성이 있다. 플랜트를 계획하고 건설하기까지 최소 3

년에서 길게는 10년까지도 소요되는데 완공 후 가동 시 수익성을 예상하기 어려울뿐 아니

라 건설 중에 가격이 더 낮은 새로운 공급자가 나타날 경우 수요처를 찾기 어려워질 수

있기 때문이다.

북미 화학, 정유 플랜트

발주 증가

중동 플랜트 발주 축소,

아프리카와 중남미 역시

발주 지연 가능성 존재

신흥 자원 수출국의 인프라

개발

그림 51> ‘Energy Paradigm Shift’와 글로벌 건설 시장의 변화

자료: 현대증권

현재 가장 프로젝트 발주 전망이 밝은 지역은 북미 지역이다. 특히 미국의 화학, 정유 플

랜트 발주 계획은 값싼 천연가스와 질좋은 Light Oil 생산량 증가에 힘입어 지속 증가하고

있다. 북미 지역에서는 석탄 발전 대비 가스 발전의 경쟁력이 높아 석탄 발전소가 노후화

되면 가스 발전소로 대체하려는 시도가 계속되고 있다. 이렇게 에너지 관련 투자가 증가하

면서 도로, 파이프, 터미널 등 관련 인프라 투자 계획도 함께 증가할 전망이다.

새로운 에너지 수출 국가의 등장으로 인해 중동 산유국들은 과거처럼 공격적인 투자를 지

속하기 어려울 전망이다. 중동의 석유화학 기업들은 점점 더 투자비에 민감해질 것이며 경

제성을 높이고 제품의 질을 향상시키기 위해 노력할 것이다. 아프리카와 중남미의 자원수

출국들 역시 대규모 투자 의사 결정에 있어 과거보다 신중을 기할 것으로 예상된다. 미국

의 수출 규모와 에너지 가격 전망에 대한 불확실성이 어느정도 해소하기 까지 각국 투자

자들의 의사결정은 대체로 지연될 가능성이 높다고 판단된다.

새로운 에너지 수출 국가는 수출을 위한 도로, 항만 등 기본적인 인프라 투자가 필요할 것

이다. 또한 에너지 수출이 본격화 되면 국가의 GDP가 상승하고 이는 다시 새로운 인프라

투자를 요구하게 된다. 글로벌 건설사들의 신규 시장 진출 전략과 사례에 대해서는 다음

리포트에서 제시하고자 한다. 그리고 중동 의존도가 높은 한국 건설사들이 수년 내에는 시

장 다변화에 성공함으로써 재도약 할 수 있을 것으로 기대해 본다.

건설/엔지니어링

Appendix 1 Conventional oil 매장량, 생산량과 정제 Capacity (2011년)

그림 52> Oil: Proved reserves (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

그림 53> Oil: Production (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

그림 54> Oil: Refinery capacities (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

건설/엔지니어링

Appendix 2 Conventional gas 매장량, 생산량과 LNG 수출량 (2011년)

그림 55> Natural Gas: Proved reserves (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

그림 56> Natural Gas: Production (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

그림 57> LNG Exports (as of 2011)

자료: BP, 현대증권

그림 58> 주요건설사 Valuation Table

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※ 참고: 삼성엔지니어링, 현대건설, 삼성물산, GS건설, 대우건설, 대림산업은 당사 추정치 기준, 현대산업개발은 consensus 기준

건설/엔지니어링

현대건설 (000720) BUY (유지)

주가(5/16) 61,500원 유동주식비율 65.0% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 84,000원 60일 평균 거래량 541,756주 52주 최고/최저가 (보통주) 73,800원

산업내 투자선호도 ★★☆ 60일 평균 거래대금 334억원 56,300원

시가총액 6.9조원 외국인보유비중 23.8% 베타 (12M, 일간수익률) 0.4

발행주식수 (보통주)

결산기말

111,355,765주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

9.9%

12/15F

주요주주

주가상승률 1개월

현대자동차 등 34.9%

3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 6.4% -9.4% 1.0%

매출액 (십억원) 11,920.2 13,324.8 13,774.1 15,122.0 16,612.1 상대 2.9% -9.7% -5.4%

영업이익 (십억원) 754.0 760.4 814.2 898.6 978.7

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

수정EPS (원)

685.1

635.4

5,701

567.0

509.9

4,575

636.8

570.6

5,119

693.4

621.2

5,574

755.0

676.5

6,070

PER* (배) 16.3 - 8.7 19.1 - 12.2 12.0 11.0 10.1

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

1.9

9.2

1.7

8.9

1.4

7.3

1.2

6.3

1.1

5.7

배당수익률 (%) 0.7 0.7 1.1 1.1 1.1

ROE (%) 15.1 11.7 11.9 11.6 11.5

ROIC (%) 22.9 18.7 23.2 18.4 18.8

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: 현대건설, 현대증권

삼성물산 (000830) BUY (유지)

주가(5/16) 60,900원 유동주식비율 71.9% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 78,000원 60일 평균 거래량 630,370주 52주 최고/최저가 (보통주) 70,000원

산업내 투자선호도 ★★☆ 60일 평균 거래대금 396억원 55,100원

시가총액 9.6조원 외국인보유비중 25.2% 베타 (12M, 일간수익률) 0.6

발행주식수 (보통주)

결산기말

156,217,764주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

3.8%

12/15F

주요주주

주가상승률 1개월

삼성SDI 등 14.3%

3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 -2.4% -6.3% 10.5%

매출액 (십억원) 21,545.5 25,325.9 28,489.5 32,129.9 36,233.5 상대 -5.6% -6.6% 3.5%

영업이익 (십억원) 596.9 490.3 501.3 543.8 606.5

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

수정EPS (원)

PER* (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

409.1

402.0

2,659

34.8 - 21.5

1.1

23.0

465.4

450.6

2,975

27.8 - 18.5

0.8

20.2

382.3

375.8

2,480

24.6

0.8

19.6

461.7

457.1

3,016

20.2

0.8

17.9

508.9

503.8

3,325

18.3

0.7

16.7

배당수익률 (%) 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8

ROE (%) 4.3 4.3 3.2 3.8 4.0

ROIC (%) 35.5 42.5 7.1 9.2 7.1

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: 삼성물산, 현대증권

건설/엔지니어링

삼성엔지니어링 (028050) Marketperform (유지)

주가(5/16) 96,300원 유동주식비율 65.4% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 90,000원 60일 평균 거래량 385,407주 52주 최고/최저가 (보통주) 210,500원

산업내 투자선호도 NA 60일 평균 거래대금 418억원 86,800원

시가총액 3.9조원 외국인보유비중 32.6% 베타 (12M, 일간수익률) 0.6

발행주식수 (보통주)

결산기말

40,000,000주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

-6.5%

12/15F

주요주주

주가상승률 1개월

제일모직 등 19.4%

3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 4.7% -39.2% -33.6%

매출액 (십억원) 9,298.2 11,440.2 11,153.2 11,844.7 12,705.7 상대 1.3% -39.4% -37.8%

영업이익 (십억원) 717.3 732.3 158.9 510.8 533.3

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

514.5

513.3

13,894

521.1

523.8

14,173

131.6

3,561

409.7

11,086

428.6

11,595

수정EPS (원) 13,894 14,173 3,561 11,086 11,595

PER* (배) 20.2 - 11.9 18.0 - 9.9 27.0 8.7 8.3

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

5.5

11.1

3.5

8.2

2.0

17.4

1.8

6.6

1.6

6.2

배당수익률 (%) 1.5 1.8 4.2 4.7 5.2

ROE (%) 38.0 33.9 7.5 21.7 19.9

ROIC (%) 96.1 55.8 5.3 20.8 22.0

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: 삼성엔지니어링, 현대증권

대림산업 (000210) Marketperform (유지)

주가(5/16) 87,400원 유동주식비율 68.5% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 80,000원 60일 평균 거래량 352,590주 52주 최고/최저가 (보통주) 102,000원

산업내 투자선호도 NA 60일 평균 거래대금 285억원 67,600원

시가총액 3.1조원 외국인보유비중 37.1% 베타 (12M, 일간수익률) 0.6

발행주식수 (보통주)

결산기말

34,800,000주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

5.2%

12/15F

주요주주

주가상승률

대림코퍼레이션 등 24.0%

1개월 3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 17.8% -5.0% 29.3%

매출액 (십억원) 7,988.1 10,253.3 11,219.6 11,259.9 12,685.5 상대 14.0% -5.3% 21.1%

영업이익 (십억원) 515.8 486.1 506.2 592.9 633.6

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

수정EPS (원)

379.8

365.7

9,473

400.8

391.1

10,133

378.5

362.8

9,399

445.4

425.1

11,013

476.8

455.0

11,789

PER* (배) 15.0 - 7.3 13.0 - 6.6 9.3 7.9 7.4

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

0.8

7.5

0.7

5.2

0.7

4.7

0.6

3.7

0.6

3.0

배당수익률 (%) 0.1 0.6 0.2 0.2 0.2

ROE (%) 8.3 8.5 7.3 8.0 7.9

ROIC (%) 8.2 11.1 12.1 14.9 15.4

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: 대림산업, 현대증권

건설/엔지니어링

대우건설 (047040) Marketperform (유지)

주가(5/16) 7,940원 유동주식비율 45.5% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 8,700원 60일 평균 거래량 654,942주 52주 최고/최저가 (보통주) 10,750원

산업내 투자선호도 NA 60일 평균 거래대금 54억원 7,420원

시가총액 3.3조원 외국인보유비중 6.4% 베타 (12M, 일간수익률) 0.3

발행주식수 (보통주)

결산기말

415,622,638주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

24.0%

12/15F

주요주주

주가상승률

케이디비밸류제육호유한회사 등 51.5%

1개월 3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 0.4% -11.1% -10.4%

매출액 (십억원) 7,019.6 8,223.4 8,831.6 10,329.8 11,450.7 상대 -2.9% -11.3% -16.1%

영업이익 (십억원) 331.9 345.7 380.1 433.0 479.0

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

수정EPS (원)

173.6

177.1

431

173.0

176.9

431

191.4

466

297.3

724

337.5

821

PER* (배) 36.4 - 18.4 28.0 - 18.4 17.0 11.0 9.7

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

1.3

14.6

1.2

16.5

0.9

12.9

0.9

11.7

0.8

10.9

배당수익률 (%) 0.0 0.0 1.3 1.3 1.3

ROE (%) 5.3 5.3 5.6 8.1 8.5

ROIC (%) (0.8) 8.3 7.3 8.1 8.2

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: 대우건설, 현대증권

GS건설 (006360) Marketperform (유지)

주가(5/16) 33,650원 유동주식비율 63.9% 시장 수정EPS 성장률 (3yr CAGR) 13.6%

적정주가 33,000원 60일 평균 거래량 980,811주 52주 최고/최저가 (보통주) 82,500원

산업내 투자선호도 NA 60일 평균 거래대금 355억원 28,900원

시가총액 1.7조원 외국인보유비중 22.8% 베타 (12M, 일간수익률) 0.5

발행주식수 (보통주)

결산기말

51,000,000주 수정EPS 성장률(13~15 CAGR)

12/11A 12/12A 12/13F 12/14F

1.3%

12/15F

주요주주

주가상승률 1개월

허창수 등 30.4%

3개월 6개월

(적용기준) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) (IFRS-C) 절대 2.7% -36.3% -29.2%

매출액 (십억원) 9,052.2 9,289.6 9,506.1 9,890.3 10,444.2 상대 -0.6% -36.4% -33.6%

영업이익 (십억원) 598.1 160.4 (952.0) 59.2 169.3

순이익 (십억원)

지배기업순이익 (십억원)

EPS (원)

수정EPS (원)

PER* (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

427.4

423.7

8,563

15.9 - 8.4

1.2

10.7

108.4

102.1

2,062

53.8 - 22.9

0.8

17.4

(793.0)

(792.2)

(15,984)

NA

0.6

NA

29.4

28.0

564

59.6

0.6

32.1

112.0

106.4

2,146

15.7

0.6

19.5

배당수익률 (%) 1.1 0.4 3.0 3.0 3.0

ROE (%) 11.3 2.7 (24.0) 1.0 3.7

ROIC (%) 13.9 2.0 (16.9) 1.0 2.7

적용기준: IFRS-C =연결재무제표, IFRS-P =개별재무제표

자료: GS건설, 현대증권

건설/엔지니어링

현대건설: ELW발행 및 유동성 공급자(LP). 삼성물산: ELW발행 및 유동성 공급자(LP). 대림산업: ELW발행 및 유동성 공급자(LP). 당사는 동 조사분석자료를 기관투자가 또는 제3자에게 제공한 사실이 없습니다. 본 자료 작성자는 게재된 내용들이 본인의 의

견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게 작성되었음을 확인함.

투자의견 분류: 산업: Overweight(10%이상), Neutral(-10~10%), Underweight(-10%이상) / 기업: Strong BUY(30%이상), BUY(10~30%), Marketperform(-10~10%), Underperform(-10%이상)

등급: Strong BUY = 4, BUY = 3, Marketperform = 2, Underperform = 1, Blackout/Universe탈락 = 0 ( 주가 -, 적정주가 , 등급 -)

이 보고서는 고객들에게 투자에 관한 정보를 제공할 목적으로 작성된 것이며 계약의 청약 또는 청약의 유인을 구성하지 않습니다. 이 보고서는 당사가 신뢰할 만하다고 판단하는 자료와 정보에 근거하여 해당일 시점의 전문적인 판단을 반영한 의견이나 당사가

그 정확성이나 완전성을 보장하는 것은 아니며 통지 없이 의견이 변경될 수 있습니다. 개별 투자는 고객의 판단에 의거하여 이루어져야 하며, 이 보고서는 여하한 형태로도 고객의 투자판단 및 그 결과에 대한 법적 책임의 근거가 되지 않습니다. 이 보고서의 저

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