Avaliação de Ações - IAG - A Escola de Negócios da PUC-Rio

Mercado de AçõesAvaliação de AçõesIAG PUC-RioLuiz Brandãowww.iag.puc-rio.br/~brandaoPUC-Rio2006Ações são papeis emitidos pelas empresas parafinanciar os seus investimentos• IPO: Emissão inicial de ações de uma empresa ao entrarna bolsa de valores.• Mercado Primário: Emissões de ações por parte deempresa que já estão estabelecidas na bolsa.Os recursosda venda vão para a empresa• Mercado Secundário: Ações que são negociadas na bolsade valores.Brandão 2Ações de EmpresasOs acionistas são os donos da empresaOs acionistas tem o direito de:• Votar nas assembléias da empresa• Receber dividendos• Vender as suas açõesOs acionistas se beneficiam das suas ações de duasmaneiras:• Recebendo dividendos• Ganhos de capitalBrandão 3Transações Envolvendo AçõesCompraMotivo de InvestimentoExpectativa de que aação pague dividendose/ou aumente em valorVendaLongo prazoNecessidades deLiquidezExpectativa da açãoreduzir o seu valorVenda a descoberto (Short Sell)Brandão 4Implica em vender a ação sempossuí-laToma emprestado a ação compromessa de repor a ação emuma data futuraVende a açãoNa data combinada, recompra aação no mercado para repor-la.Responsável por todos osdividendos e/ou outros benefíciosauferidos no ínterimRentável quando a ações caemde preço.

Avaliação de AçõesO preço que um investidor está disposto a pagar por umaação depende de:• Magnitude dos dividendos futuros esperados• Expectativa de crescimento da ação• Risco da ação.O valor da ação é o valor presente dos seus dividendosfuturos.A taxa de desconto da ação é a taxa que os investidorespodem esperar receber em qualquer ativo de riscosemelhanteBrandão 5Modelo de Crescimento deDividendosO valor da ação é o valor presente dos seus dividendosfuturos.D1D2D3D∞P0= + + + ... +123∞(1+k ) (1+k ) (1+k ) (1+k )Se os dividendos tem crescimento constante, então:D 1 = D 0 (1+g) 1D 2 = D 0 (1+g) 2D t = D 0 (1+g) tssSe o crescimento g for constante, então a formula reduzpara:D (1 + g) D01P0 = =ks- g ks- gBrandão 6ssDerivação da fórmula de crescimentoconstanteE se g > k s ?Se o dividendo tem crescimento constante (g), temos:Multiplicamos ambos os lados por(1)para obter(2)Subtraindo Equação (2) da Equação (1) ficamos com:Finalmente:D (1 + g) D (1 + g) D (1 + g)1 2n0 0 00= + + ..... +1 2n(1 + KS) (1 + KS) (1 + KS)(1 + K S)P1S0 00= D0 + + ..... +1S(1 + g)(1 K ) D (1 g) D (1 g)P+ + +n(1 + g) (1 + K ) (1 + K )⎡ +P ⎢⎣ (1 + g)⎤⎥⎦(1 K S)0− 1 = D0D1P0=K − gSSnD0 D0(1 + g)P0= =(1 + KS)−1( KS− g)(1 + g)Se g > k s , a formula do crescimento constante leva a umvalor negativo para a ação, o que não faz sentido.A fórmula do crescimento constante apenas pode ser usadase:• k s> g• g será constante no futuroExemplo:• D 0= $2,00, g =6% a.a., k s= 13% a.a.• Quais os dividendos esperados para os próximos três anos?• Qual o valor desta ação?Brandão 7Brandão 8

ExemploD 0 = 2.001.87611.75991.6509P0 g = 6% 1D=k - g10=s==$2.120.07$30.292.12k s = 13%$2.120.13- 0.0622.24732.382Qual o valor esperado da açãodaqui a um ano?Daqui a um ano D 1 já terá sido pago. Então P 1 será o valor presente (no ano 1) de D 2 , D 3 ,D 4 , etc.D $2.2472P = =1k - g 0.13 - 0.06s= $32.10Podemos também achar P 1 através de:^P0= P (1.06) = $32.101Brandão 9Brandão 10Retorno da AçãoCrescimento g = 0Qual o retorno dos dividendos?= D 1/ P 0= $2.12 / $30.29 = 7.0%O fluxo de dividendos seria uma perpetuidade semcrescimentoQual o retorno de Ganho de Capital?= (P 1–P 0) / P 0= ($32.10 - $30.29) / $30.29 = 6.0%0 1 2 3k s = 13%2.00 2.00 2.00... Qual o retorno Total(k s )?= Dividendo + Ganho de Capital= 7.0% + 6.0% = 13.0%P^0PMT=k=$2.000.13=$15.38Brandão 11Brandão 12

Crescimento IrregularDivgCrescimentoirregularCrescimento constanteg ≠ 0Crescimento IrregularMas se o crescimento da empresa for irregular?Suponha que g = 30% nos três primeiros anos e 6% apartir daí.Nesse caso não podemos utilizar a formula do crescimentoconstante. Mas o crescimento fica constante a partir do ano 3.tx 1Crescimento nulo: g = 0Brandão 13AnosBrandão 14Crescimento IrregularExemplo 10 k s= 13% 1 2 3 4...g = 30% g = 30% g = 30% g = 6%D 0= 2.00 2.600 3.380 4.394 4.6582.3012.6473.045 4.65846.114P =30.13 − 0.0654.107 = P 0= $66.54Considere uma empresacujos lucros devem crescerà taxa de 14% nospróximos três anos, e à 5%a partir de entãoTendo em vista que oúltimo dividendo distribuídofoi de $ 1, e que a taxa dejuros relevante é de 12%,determine o valor de suasações.5%1,14 3 1,14 3 x 1,051,14 21,140 1 2 3 4 5…Taxas de CrescimentoBrandão 15Brandão 16

Exemplo 11,14=1,12P0 = $18,871,14+1,1221,14+1,121,14 x1,05 1+x0,12 − 0,05 1,12P 023333Exemplo 2 Suponha que as vendas e os lucros da BaratonEnterprises estão crescendo a uma taxa de 30% ao ano. Ao final de 4 anos a taxa de crescimento irá cair para4% a.a. e ficará constante a partir daí. Ao final do 5 o . ano, Baraton irá pagar seus primeirosdividendos no valor de $ 2,00 por ação. Se o retorno requerido para as ações da Baraton é de16%, qual é o preço atual da ação? Assuma que os dividendos irão crescer à mesma taxa decrescimento dos lucros após o ano 4.Brandão 17Brandão 18Exemplo 2 Note que o primeiro dividendo somente é pago no ano 5.2,00 1x0,16 − 0,04 (1 + 0,16)P0=4P 0= $ 9,204%2,00 x 1,04 2’’2,00 x 1,042,00Crescimento negativo Suponha uma empresa cujo último dividendo foi de $2,00,e cujo custo de capital seja de 13% a.a.Se essa empresa tem uma expectativa de crescimentonegativo (g = -6%), alguém teria interesse em comprar assuas ações? Qual o valor das ações?A empresa ainda gera lucro e paga dividendos, apesar dosdois estarem caindo ano a ano.D1 D0(1 − g)P0= =k −g k −gSS01 2 3 45 67…2,00(0,94) 1,88P0= = = 9,890,13 −( −0,06)0,19Brandão 19Brandão 20

Equilíbrio de MercadoComo se estabelece o equilíbrio demercado?Em equilíbrio, os preços das ações estão estáveis e não hánenhuma tendência geral de compra ou de venda.Em equilíbrio, os retornos esperados devem ser iguais aosretornos exigidos pelos acionistas.• Retorno Esperado: Estimativa do mercado do ganho a serauferido com uma ação, considerando o seu risco e estimandoseos dividendos e ganhos de capital futuros. Geralmentecalculado através da fórmula de Gordon.• Retorno Exigido pelos Acionistas: Taxa de retorno necessáriapara compensar o investidor a comprar uma ação da empresa,levando em conta o seu risco. Geralmente calculado atravésdo modelo CAPM.Se a taxa de retorno esperada for maior do que oretorno exigido:• Isso significa que a ação está barata e que o preçoatual (P 0 ) é muito baixo.• Haverá uma tendência geral de compra desta ação• Com mais compradores que vendedores, o preço daação tenderá a subir• Isso fará com que os retornos esperados caiam, umavez que os investidores estarão pagando cada vezmais caro pela ação.• Quando o retorno esperado igualar o retorno exigido,a ação encontrará o equilíbrio.Brandão 21Brandão 22Como se estabelece o equilíbrio demercado?Fatores que afetam o preço da açãoSe a taxa de retorno esperada for menor do que oretorno exigido:• Isso significa que a ação está cara e que o preçoatual (P 0 ) é muito alto.A taxa de retorno exigida (k s ) pode mudar:• Mudança no nível da inflação afeta a taxa livre de risco• O risco da empresa pode se alterar com o tempo.• Haverá uma tendência geral de venda desta ação• O prêmio de risco do mercado pode se alterar• Com mais vendedores que compradores, o preço daação tenderá a cair• Isso fará com que os retornos esperados subam,uma vez que os investidores estarão pagando cadavez mais barato pela ação.A taxa de retorno esperado pode mudar• A taxa esperada de crescimento (g) pode mudar devido a:Modificação nas condições econômicas do mercadoAlterações na empresa• Quando o retorno esperado igualar o retorno exigido,a ação encontrará o equilíbrio.Efeitos da concorrênciaBrandão 23Brandão 24

Hipótese do Mercado EficienteForma Fraca de EficiênciaAções estão em equilíbrio de preço e refletem o valorjusto da ação hoje.Investidores não podem obter ganhos acima do retornodo mercado, exceto por sorte ou informaçãoprivilegiada.Níveis de Eficiência de mercado• Forma Fraca• Forma Semi Forte• Forma ForteNão é possível obter ganhos observando tendênciashistóricasUma tendência de crescimento não implica em que aação ira aumentar ou diminuir em valor, já que essatendência e totalmente aleatória• Ex. cara ou coroa.As evidencias do mercado dão suporte a forma fraca,mas a análise “técnica” ainda é utilizadaBrandão 25Brandão 26Forma Semi Forte de EficiênciaForma Forte de EficiênciaToda informação publica existente já esta refletida nopreço atual da ação.Toda informação, até informação privilegiada, estáembutida no preço corrente da ação.Dessa forma, a análise de informações publicas comorelatórios anuais não acrescenta nenhuma informaçãonova que permita identificar ações sub ou sobrevalorizadas.Verdadeiro em grande parte, mas alguns analistasconseguem obter ganhos através da análise einterpretação de dados de mercadoNão é verdadeiro, na medida que investidores cominformação privilegiada conseguem obter ganhosilícitos.• Ex. Martha Stewart / ImClone Inc.Brandão 27Brandão 28

O Mercado de Ações é Eficiente?Estudo empíricos foram adotados para testar as trêsformas de eficiências. Os seus resultados indicam que osmercados são:• Altamente eficientes na forma fraca• Razoavelmente eficientes na forma semi forte.• Não eficiente não forma forte. “Insiders” com informaçãoprivilegiada podem obter retornos anormais (e muitasvezes ilegais).Finanças Comportamentais: Incorpora elementos depsicologia para melhor entender como os indivíduos emercados reagem a diferentes situações.Avaliação de AçõesIAG PUC-RioLuiz Brandãowww.iag.puc-rio.br/~brandaoPUC-Rio2006Brandão 29