전자상거래: B2C보다는 B2B

Analyst 정우철
3774-6708
good@miraeasset.com
In-depth Report
알리바바를 보면 이상이 보인다!
■ 세계 전자상거래 시장의 고성장세 유지 전망
세계 전자상거래 시장은 폭발적으로 성장하고 있음. 지난 2003년 세계 전자상거
래 시장규모는 1.6조 달러였으나, 지난 2007년에는 5.5배 확대된 8.8조 달러에
달한 것으로 추정됨. 이러한 성장세는 당분간 유지될 것으로 보이며, 2008년 세계
전자상거래 시장 규모는 전년대비 32.5% 증가한 11.7조 달러에 달할 전망.
■ B2C업체보다는 B2B업체에 대한 투자매력도 높아
전자상거래 시장의 폭발적인 성장에도 불구하고 B2C업체에 대한 투자매력도는 낮
으며, 반면에 B2B업체에 대한 투자매력도는 매우 높음. 이는 B2B업체들의 사업
안정성이 높으며, 후발업체들의 시장 진입도 어렵기 때문임. 반면에 B2C시장은
대기업들의 시장 진입으로 업체들이 난립하고 있으며, 치열한 경쟁은 가격경쟁으
로 이어지면서 수익성 개선은 이루어지지 못하고 있음.
■ 이상네트웍스 BUY, 알리바바는 중립
국내와 중국 대표 B2B업체인 이상네트웍스(080010, BUY, TP 40,000원)와 알리
바바(1688.HK, HOLD, TP 19.00HKD)의 향후 성장 가능성은 매우 높음. 이는 국
내와 중국 B2B시장은 폭발적으로 성장하고 있으며, 이들 업체들이 시장을 선점했
기 때문임. 그러나 이상네트웍스에 대한 투자매력도는 매우 높으나, 알리바바는
낮다고 판단함. 이는 알리바바의 2008년 예상 PER 97.9배에 이르고 있기 때문임.
INDUSTRY ANALYSIS
Analyst 김태영
3774-2132
tykim@miraeasset.com
전자상거래: B2C보다는 B2B
Korea / 인터넷·소프트웨어
Feb 11 2008
Stocks for action
Company Rating Price(8 Feb) Fair Value
이상네트웍스 BUY W27,800 W40,000
Alibaba.com HOLD HKD19.58 HKD19.00
MIRAE ASSET RESEARCH

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
2008년 세계 전자상거래 시장규모는
전년대비 32.5% 증가한 11.7조 달러에
달할 전망
2008년 국내 B2B 전자상거래 시장은
전년대비 13.8% 성장한 537조원으로
전망
세계 인터넷 인프라 개선은
전자상거래 시장 확대에 기여
B2C시장은 경쟁사 난립으로 경쟁
치열하며, 수익성 개선 지연되고 있어
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY,
알리바바는 중립
I. Summary
2008년 세계 전자상거래 시장 전년대비 32.5% 성장 전망
세계 전자상거래 시장은 폭발적으로 성장하고 있다. 지난 2003년 세계 전자상거래
시장규모는 1.6조 달러였으나, 지난 2007년에는 5.5배 확대된 8.8조 달러에 달한
것으로 추정되고 있다. 이러한 성장세는 당분간 유지될 것으로 보이며, 2008년 세
계 전자상거래 시장 규모는 전년대비 32.5% 증가한 11.7조 달러에 달할 것으로 전
망된다. 특히 중국의 전자상거래 시장은 지난 2003년부터 2007년까지 연평균
87.3%의 성장을 보였으며, 2008년에는 전년대비 70.5% 성장한 2.9조 RMB에 달할
것으로 전망된다. 이는 중국 경제가 급속도로 확대되고 있으며, 이와 함께 인터넷
인프라도 빠르게 개선되고 있기 때문이다.
국내 전자상거래 시장도 고성장 추세 유지되고 있어
국내 전자상거래 시장은 지난 2002년부터 2006년까지 연평균 32.5%의 성장을 보
였으며, 이러한 성장에 힘입어 지난 2006년 시장 규모는 414조원에 달했다. 특히
2008년에도 전년대비 13.8% 성장한 537조원에 달할 것으로 전망된다. 이처럼 국내
전자상거래 시장 규모가 빠르게 성장하고 있는 것은 기업들이 원가 절감을 위해
B2B 도입이 빠르게 이루어지고 있으며, 인터넷 이용자들의 쇼핑몰(B2C, C2C)이용
도 증가하고 있기 때문이다.
전자상거래를 위한 인터넷 인프라는 빠르게 향상되고 있어
세계 인터넷 인프라는 빠르게 개선되고 있으며, 이는 전자상거래 시장 확대에 기여
하고 있다. 2006년 기준 OECD 평균 초고속인터넷 보급률은 16.9% 였으나, 2007년
6월에는 1.9%p 증가한 18.8%였다. 미국의 초고속인터넷 가입자 수는 2006년 말
5,800만명에서 2007년 6월에는 6,600만명으로 13.9% 증가했으며, 동기간 중국은
37.4%, 일본 5.4%, 독일과 한국도 각각 24.0%, 2.8% 증가했다. 또한 보급률에서도
중국은 2.7%에서 3.7%로 증가했으며, 한국도 27.4%에서 29.9%로 증가했다.
B2C보다는 B2B업체에 대한 투자매력도가 높아
전자상거래 시장의 폭발적인 성장에도 불구하고 B2C업체에 대한 투자매력도는 낮
으며, 반면에 B2B업체에 대한 투자매력도는 매우 높다. 이는 B2B업체들의 사업안
정성이 높으며, 후발업체들의 시장 진입이 어렵기 때문이다. 반면에 B2C의 경우 대
기업들의 시장 진입으로 업체들이 난립하고 있으며, 치열한 경쟁은 가격경쟁으로
이어지면서 수익성 개선은 이루어지지 못하고 있는 상황이다.
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY 유지, 알리바바는 중립 제시
국내와 중국 대표 B2B업체인 이상네트웍스(088010, BUY, TP 40,000원)와 알리바
바(1688.HK, HOLD, TP 19.00 HKD)의 향후 성장 가능성은 매우 높다. 이는 국내
와 중국의 B2B시장은 폭발적으로 성장하고 있으며, 이들 업체들이 시장을 선점했기
때문이다. 그러나 이상네트웍스에 대한 투자매력도는 매우 높다고 판단되나, 알리바
바의 경우 투자매력도는 낮다고 판단한다. 이는 알리바바의 고성장세가 유지되고
있으나, 이미 2008년 예상 PER 97.9배에 이르고 있기 때문이다.
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 2

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2008년 세계 전자상거래 시장은 전년
대비 32.5% 증가한 11.7조 달러에 달
할 것으로 전망
국내 B2B 시장은 2002~2006년까지
연평균 23.8% 성장
II. 전자상거래 시장 전망
2008년 세계 전자상거래 시장 전년대비 32.5% 성장 전망
세계 전자상거래 시장은 폭발적으로 성장하고 있다. 지난 2003년 세계 전자상거래
시장규모는 1.6조 달러였으나, 지난 2007년에는 5.5배 확대된 8.8조 달러에 달한
것으로 추정되고 있다. 이러한 성장세는 당분간 유지될 것으로 보이며, 2008년 세
계 전자상거래 시장 규모는 전년대비 32.5% 증가한 11.7조 달러에 달할 것으로 전
망된다.
이처럼 세계 전자상거래 시장이 빠르게 증가하고 있는 것은 주요 국가들이 정부차
원에서 경쟁력강화를 위해 전자상거래 도입을 적극적으로 지원하고 있기 때문이다.
정부차원에서 전자상거래를 적극적으로 지원하고 있는 것은 유통단계를 축소시킴으
로써 거래 비용을 감소시킬 수 있으며, 모든 거래 내역이 투명하고 효율적으로 관리
될 수 있기 때문이다. 또한 이용자 측면에서는 전자상거래를 통해 쇼핑을 위한 시간
과 비용을 크게 감소시킬 수 있으며, 구매 상품에 대한 효율적인 비교가 가능하기
때문이다.
세계 전자상거래 시장 전망
($ tn)
14
12
10
8
6
4
2
0
2003 2004 2005 2006 2007E 2008E
자료: iResearch, 미래에셋증권 리서치센터
국내 전자상거래 시장의 성장에도 불구하고 업체 수는 줄고 있어
국내 전자상거래 시장은 지난 2002년부터 2006년까지 연평균 23.5%의 성장을 보
였으며, 이러한 성장에 힘입어 지난 2006년 시장 규모는 414조원에 달했다. 이처럼
국내 전자상거래 시장 규모가 빠르게 성장하고 있는 것은 기업들이 원가 절감을 위
해 B2B 도입이 빠르게 이루어지고 있으며, 인터넷 이용자들의 쇼핑몰(B2C)이용도
증가하고 있는 추세에 있기 때문이다.
그러나 이러한 시장 확대에도 불구하고 시장 후발업체들의 시장 도태로 인해 국내
전자상거래 업체수는 감소하고 있다. 지난 2006년 국내 B2B 전자상거래 업체수는
7.0% 감소한 173개였다. 또한 국내 B2C 업체들의 월 거래액을 보면 지난 2007년
11월에는 1조 4,488억원으로 지난 2006년 11월 대비 16.3% 증가했으나, 업체수는
4,531개사에서 4,481개사로 축소되었다. 이처럼 국내 전자상거래 시장 확대에도 불
구하고 업체수가 감소하고 있는 것은 시장 선두업체 위주로 시장이 재편되고 있는
추세에 있기 때문이다.
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 3

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중국의 전자상거래 시장은 지난
2003~2007년 연평균 87.3% 성장
2008년 중국 전자상거래 시장은 전년대비 70.5% 성장 전망
특히 중국의 전자상거래 시장은 지난 2003년부터 2007년까지 연평균 87.3%의 성
장을 보였으며, 2008년에는 전년대비 70.5% 성장한 2.9조RMB에 달할 것으로 전망
된다. 이처럼 중국의 전자상거래 시장이 빠르게 확대되고 있는 것은 중국의 경제가
급속도로 확대되고 있으며, 이와 함께 인터넷 인프라도 빠르게 개선되고 있기 때문
이다. 특히 중국의 수출 거래액은 지난 2002년부터 2006년까지 연평균 30.3% 증가
했으며, 내수 소비도 동기간 11.4%의 증가를 보였다.
국내 전자상거래 시장 전망
(W tn)
600
500
400
300
200
2003 2004 2005 2006 2007E 2008E
자료: 통계청, 미래에셋증권 리서치 전망
중국 전자상거래 시장 전망
(RMB bn)
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
2003 2004 2005 2006 2007E 2008E
자료: iResearch, 미래에셋증권 리서치센터
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 4

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초고속인터넷 인프라 개선은
전자상거래 시장 확대에 기여
전자상거래를 위한 인터넷 인프라는 빠르게 향상되고 있어
세계 초고속인터넷 가입자수는 빠르게 증가하고 있으며, 이러한 인프라 확대는 전
자상거래 시장 확대에 기여할 것으로 판단된다. 지난 2006년말 기준 OECD 평균
초고속인터넷 보급률은 16.9% 였으나, 2007년 6월에는 1.9%p 증가한 18.8%였다.
또한 주요 국가들의 인터넷 인프라는 대부분 큰 폭으로 향상되고 있는 추세에 있다.
미국의 초고속인터넷 가입자 수는 2006년 말 5,800만명에서 2007년 6월에는
6,600만명으로 13.9% 증가했으며, 동기간 중국은 37.4%, 일본 5.4%, 독일과 한국
도 각각 24.0%, 2.8% 증가했다. 또한 보급률에서도 미국은 19.3%에서 22.1%로 증
가했으며, 중국도 2.7%에서 3.7%로 증가했다. 상위 10개국 중 가장 높은 보급률을
보이고 있는 한국도 지난 2006년말 27.4%에서 2007년 6월에는 29.9%로 증가했다.
세계 인터넷 인구는 1995년 기준 1,600만명에 불과했으나, 불과 3년 후인 1998년에
는 1.5억 명으로 9배 이상 증가했다. 2000년 이후부터는 세계 초고속인터넷 인프라
구축 속도가 더욱 빨라지기 시작했으며, 2005년에는 세계 인터넷 이용 인구가 10.2
억명으로 크게 증가했다. 이러한 증가 추세는 당분간 유지될 것으로 보이고, 2008
년 세계 인터넷 이용자수는 13.8억명에 달할 것으로 보이며, 이에 따라 세계 인터넷
이용률은 21.1%까지 확대될 것으로 기대된다.
2007년 6월 기준 세계 초고속 인터넷 인프라 구축 상위 10개국 순위
(백만명) (%)
1,600
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07E 08E
자료: 각 이동통신 사업자, 미래에셋증권 리서치 전망
이용자 (좌) 이용률 (우)
2007년 6월 기준 세계 초고속 인터넷 인프라 구축 상위 10개국 순위
(백만명) 초고속인터넷 가입자 (좌) 초고속인터넷 보급율 (우)
(%)
70
30
60
50
40
30
20
10
0
자료: 각사
22.1
3.71
21.3 21.1
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 5
29.9
23.7
22.5
15.8
25.0
OECD 평균
미국 중국 일본 독일 한국 영국 프랑스 이태리 캐나다 스페인
17.0
25
20
15
10
5
0
25
20
15
10
5
0

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
지난 2006년 기준 B2B 전자상거래
시장 규모는 B2C의 40배 수준
III. B2C와 B2B 다 매력적인가?
B2C보다는 B2B의 시장 규모 및 성장성 높아
국내 전자상거래 시장은 인터넷산업 초기부터 폭발적인 성장을 보여왔으며, 인터넷
업체들에게는 가장 확실한 수익모델로 자리잡아왔다. 특히 인터넷 업체들은 B2B보
다는 B2C시장에 집중했으며, 인터넷산업 시장초기부터 삼성, LG, SK, KT, 롯데 등
대부분의 대기업들도 B2C중심의 전자상거래 시장에 적극적으로 진입했다. 이처럼
인터넷 업체들이 B2B보다는 B2C시장에 적극적인 모습을 보인 것은 사업모델이 단
순하며, 진입장벽이 매우 낮기 때문이다.
그러나 지난 2006년 기준으로 시장 규모를 보면 B2B시장이 B2C시장 대비 40배를
보였다. 지난 2006년 기준으로 국내 B2B시장이 전체 전자상거래 시장에서의 거래
비중은 88.5%였으나, B2C는 2.2%에 불과했다. 또한 지난 2002년부터 2006년까지
의 성장률에서도 B2B는 연평균 33.0%을 보인 반면에 B2C는 동기간 21.9% 성장했
다.
그러나 이러한 B2B시장의 높은 성장에도 불구하고 B2B사이트는 매우 폐쇄적인 특
성을 가지고 있다. 이는 국내 주요 대기업들이 대부분 자체 B2B사이트를 보유하고
있으나, 이는 내부 거래에 국한되어 있는 상황이기 때문이다. 국내 기업들은 거래
규모, 가격 등 거래 내역이 타 기업의 B2B사이트를 이용할 경우 노출될 우려가 있
기 때문이다.
국내 B2B시장 추이 및 전망
(W tn)
500
400
300
200
100
0
2003 2004 2005 2006 2007E 2008E
자료: 통계청, 미래에셋증권 리서치센터 전망
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 6

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
B2C시장의 경쟁은 매우 치열하며,
이는 수익성 하락으로 이어지고 있어
B2B시장 후발업체들의 시장 진입
매우 어려워
B2B 전자상거래 시장의 진입장벽은 매우 높아
전자상거래 시장에서 B2C 시장의 경쟁은 매우 치열하다. 이는 업체들의 서비스 차
별화가 어려우며, 후발업체들의 시장 진입장벽이 낮기 때문이다. 특히 업체들이 차
별화할 수 있는 것은 판매가격에 국한되어 있다. 따라서 업체들의 경쟁은 판매가격
인하로 이어지면서 수익성도 매우 낮은 수준이다. 특히 인터넷 업종 특성상 대부분
의 주요 비용이 고정비용으로 이루어져 있으나, B2C업체들은 고정비용 보다는 변동
비용 중심으로 되어 있다. 따라서 거래액 증가에도 불구하고 수익성 개선은 지연되
고 있는 상황이다.
B2C업체들의 판매 마진은 대부분 10% 정도에 불과하며, 치열한 경쟁으로 판매마진
은 향후에도 현수준에서 크게 향상되기는 어려울 것으로 보인다. 반면에 거래에 따
른 대부분의 결제는 신용카드로 이루어지고 있으며, 이에 따라 카드수수료가 3~4%
발생하고 있다. 또한 마케팅 비용과 인력 등도 거래액 증가와 함께 꾸준히 증가하고
있다.
그러나 B2B 시장에서는 후발업체들의 시장 진입이 매우 어렵다. 이는 B2B의 경우
회원사 중심으로 거래가 이루어지고 있으며, 참여 기업의 내부 ERP 등의 시스템과
E-마켓플레이스의 결합이 선행되어야 하기 때문이다. 또한 일단 거래가 시작되면,
장기간 반복 구매가 이루어지고 있다는 점에서 사업안정성도 높다.
특히 B2B의 경우 거래 자체가 대부분 시스템화 되어있다는 점에서 거래량 증가에도
불구하고 인력 등 추가적인 비용 발생이 제한적이다. 또한 대부분의 거래가 보증기
관을 통한 외상거래로 이루어지고 있다는 점에서 거래 비용이 크지 않다. 따라서
B2B업체들의 경우 수익성이 높으며, 영업이익 레버리지가 높다.
B2B와 B2C 비교
구분 B2B B2C
주체 기업과 기업 개인과 소매점
적용업무 원자재 생산, 제품의 기획, 설계 및 물류 제품의 광고, 중개, 판매, 배달
적용범위 특정 기업, 업종 불 특성 다수의 수요자 및 공급자
핵심기술 정보의 공유, 시스템간의 연계 인터넷 기반의 응용 기술
구현 형태 SCM, e-Marketplace, 전자입찰 등 전자상점, 일대일 마케팅 등
거래 방식 외상거래 중심 선금 거래
결제 방식 고액결제 위주 – 보증,담보 등의 온라인화 소액결제 위주 – 신용카드 및 휴대폰결제
거래빈도/기간 지속적이고 반복적인 거래 단발적인 거래
시스템 공급자와 수요자간의 시스템 연계 필수적 불필요
진입 장벽 높음 낮음
경쟁 요소 시스템의 안정성, 선점 효과 가격 경쟁, 마케팅, 브랜드 이미지
주요 비용 대부분 고정비용 대부분 변동비용(카드수수료, 마케팅 등)
특징 마케팅, 카드수수료 등 없음 매출 증가에도 불구 수익성 개선 미비
주요 업체 이상네트웍스, Alibaba(중국) 인터파크, 디앤샵, 아마존(미국)
자료: 이상네트웍스, 미래에셋증권 리서치센터
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 7

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
B2B업체들의 사업 안정성 높으며, 후발
업체들의 시장 진입도 어려워
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY
유지, 반면에 알리바바는 Hold 제시
IV. 투자유망종목
B2B업체에 대한 투자매력도 매우 높아
전자상거래 시장의 폭발적인 성장에도 불구하고 B2C업체에 대한 투자매력도는 낮
으며, 반면에 B2B업체에 대한 투자매력도는 매우 높다. 이는 B2B업체들의 사업 안
정성이 매우 높으며, 후발업체들의 시장 진입도 매우 어렵기 때문이다. 반면에 B2C
의 경우 대기업들의 시장 진입으로 업체들이 난립하고 있으며, 치열한 경쟁은 가격
경쟁으로 이어지면서 수익성 개선은 이루어지지 못하고 있는 상황이다.
특히 트래픽 기준으로 국내 대표 B2C업체인 인터파크의 시장 점유율은 불과 16.5%
에 불과하며, GS, CJ, 롯데, 신세계 등의 계열 B2C업체들이 2~5위를 점하고 있다.
따라서 향후에도 국내 B2C시장의 치열한 경쟁은 지속될 것으로 보인다.
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY 유지
국내와 중국 대표 B2B업체인 이상네트웍스(088010, BUY, TP 40,000원)와 알리바
바(1688.HK, Hold, TP 19.00HKD)의 향후 성장 가능성은 매우 높다. 이는 국내와
중국의 B2B시장은 폭발적으로 성장하고 있으며, 이들 업체들이 시장을 선점했기 때
문이다. 그러나 이상네트웍스에 대한 투자매력도는 매우 높다고 판단되나, 알리바바
는 낮다고 판단된다. 이는 알리바바의 고성장세가 유지되고 있으나, 이미 2008년
예상 PER 97.9배에 이르고 있기 때문이다. 이상네트웍스에 대한 목표주가 40,000
원, 투자의견 BUY를 유지하며, 알리바바는 목표주가 19.00HKD, 투자의견 중립을
제시한다.
이상네트웍스와 알리바바의 투자매력도 비교
(단위: %, 배)
성장성 (YoY)
매출액 영업이익 EPS
수익성
영업이익률 ROE
Valuation
PER PEG
이상네트웍스 52.9 100.6 77.7 12.4 23.6 22.0 0.5
알리바바 54.3 93.3 23.4 25.1 68.7 98.0 3.0
주: 모든 지표는 2008년 기준, PEG는 2007~2010 기준
자료: 각사, 미래에셋증권 리서치 추정
이상네트웍스와 알리바바 사업 내용
구분 이상네트웍스 알리바바
대상 고객 대기업, 중소기업 중소기업
산업 철강, 화학, 제지, 제약 등 30여개 산업
검색서비스 단순 텍스트 기반 검색 검색엔진에 의한 고급검색
가격정보 제품가격 게시 없음
산업뉴스 산업뉴스 제공 산업뉴스 제공
커뮤니티 없음 동호회, 블로그
기업인증 자체인증 삼자 인증
기업등급 없음 있음
가격결정모델 입찰 경매
메신져 없음 있음(실시간 협상)
결제서비스 외상, B2B전자결제 시스템 제공 없음
시스템 연계 공급사, 구매사 시스템 연계 없음
자료: 각사, 미래에셋증권 리서치
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 8

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
Earnings Preview
이상네트웍스 (080010)
Korea / 인터넷·소프트웨어
코스닥 최고의 사업안전성 보유
■ 투자의견 BUY, 목표주가 40,000원 유지
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 40,000원을 유지함. 이는 동사가 고성
장하고 있는 국내 B2B시장을 선점했으며, 이러한 선전효과는 향후에도 유지될 것으로 전
망되기 때문임. 특히 B2B시장은 B2C시장 대비 경쟁이 치열하지 않으며, 진입장벽이 매
우 높음. 또한 매출 증가에 따른 변동비가 거의 발생하지 않고 있다는 점에서 향후 수익
성 개선은 빠르게 이루어질 것으로 판단됨.
■ 국내 B2B 보증액 빠르게 증가하고 있는 추세
국내 B2B보증 금액이 빠르게 증가하고 있는 추세에 있음. 신용보증기금은 국내에서 처음
으로 지난 2002년부터 B2B보증 서비스를 해왔으며, 지난 2007년부터는 기업은행과 기
술보증에서도 B2B보증 서비스를 시작함. 따라서 국내 B2B보증 금액은 지난 2006년 1.5
조원이었으나, 2007년에는 2.1조원으로 확대되었음. 2008년에는 4조원까지 확대될 것으
로 기대됨. 이러한 B2B보증액 증가는 국내 B2B시장 확대에 기여할 것으로 판단됨.
■ 2008년 회원사 급격히 증가할 것으로 판단
동사의 사업초기인 2001년 회원 기업수는 297개사에 불과했으나, 2006년 6월에는 5,134
업체로 확대됨. 이는 동사가 철강, 화학 중심에서 자동차부품, 목재 등으로 사업영역을
확대해가고 있기 때문임. 이에 따라 동사의 2007년 9월에는 회원사가 9,163개사로 확대
되었으며, 최근에는 1만개를 넘어선 것으로 추정됨. 특히 동사는 경향하우징과의 합병이
이루어질 경우 4천개의 회원사가 추가로 증가할 것으로 판단함.
■ 2008년 매출액 및 영업이익 전년대비 각각 52.9%, 100.6% 증가 전망
이상네트웍스의 2008년 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각 52.9%, 100.6% 증가한
684억원, 85억원으로 전망됨. 이는 국내 B2B시장 확대에 따른 수혜와 함께 경향하우징
과의 합병에 다른 추가 매출이 발생할 것으로 기대되기 때문임. 또한 동사는 기존의 철
강, 비철 중심에서 목재, 건설자재 등으로 사업 영역을 확대해가고 있으며, 이에 따른
회원사 및 거래액 증가 효과도 발생할 것으로 보임.
Forecast Earnings & Valuation
결산월 12월 2005 2006 2007E 2008E 2009E
매출액 (십억원) 13.7 27.0 44.7 68.4 90.9
영업이익 (십억원) 1.6 3.2 4.2 8.5 11.7
EBITDA (십억원) 1.7 3.4 4.5 8.8 12.1
세전순이익 (십억원) 2.0 3.9 4.6 8.9 12.2
순이익 (십억원) 1.7 3.6 4.0 7.1 9.7
EPS (원) 310 646 715 1,271 1,738
증감률 (%) 108.2 10.6 77.7 36.8
PER (배) 76.8 46.1 39.2 22.0 16.1
PBR (배) 7.0 7.4 5.9 4.7 3.6
EV/EBITDA (배) 73.5 48.0 32.9 17.2 12.2
ROE (%) 12.9 17.4 16.3 23.6 25.2
BUY (Maintain)
Rating within Industry : Overweight
Earnings Quality Score : Medium
Price Volatility : Low
Target Price & Expected Return
목표주가 (6M) W 40,000
컨센서스 목표주가 W 41,250
현재가 W 28,000
예상 주당배당금 (07E) W
예상 주가 상승률 (6M) 42.9%
예상 배당 수익률 (12M) 0.0%
Fundamental Data
예상 EPS (07E/08E) W 715 / W 1,271
컨센서스 EPS (07E/08E) W 716 / W 1,240
예상 EPS 성장률 (3년, CAGR) 39.1%
과거 EPS 성장률 (5년, CAGR) 0.0%
순부채비율 (07E) -38.6%
Earnings Quality Score
10,000
KOSPI대비 상대지수(우)
0
07.2 07.4 07.6 07.8 07.10 07.12
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 9
High :
Low :
100
(원)
75
50
25
0
50,000
40,000
30,000
20,000
43
Earnings
Quality
Score
Trading Data
50
Historical
Earnings
Stability
1
Consensus
Forecast
Certainty
이상네트웍스(좌)
50
Consensus
Forecast
Accuracy
시가총액 (W bn / US$ mn) 157 / 166
발행주식수 6 Mil
유동주식비율 65.8%
수정베타(3년, 월간수익률) 2.9
주가 수익률 연변동성(3년, 월간수익률) 207.3%
52주 최고가 / 최저가 W 23,535 - 42,942
최근 3개월 일평균 거래량 25 Ths
최근 3개월 일평균 거래대금 W 695 Mil
외국인 지분율 27.1%
주요주주 지분율
황금에스티 외 6인 33.6
Performance
1M 6M 12M
주가상승률(%) (4.1) (18.9) 5.1
KOSPI대비 상대수익률(%) 4.9 (9.3) (14.5)
160
140
120
100
80
60

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
고성장하고 있는 국내 B2B시장 선점
최근 회원사는 1만개를 넘어선
것으로 추정됨
투자의견 BUY, 목표주가 40,000원 유지
이상네트웍스에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 40,000원을 유지한다. 동사는
폭발적인 성장을 보이고 있는 국내 B2B 시장을 선점했으며, 이러한 시장 선점 효
과는 향후에도 유지될 것으로 기대되기 때문이다. 특히 B2B시장은 B2C시장 대
비 경쟁이 치열하지 않으며, 고정비용 비중이 높다는 점에서 향후 영업이익 레버
리지 효과는 크게 발생할 것으로 판단한다. 다음은 동사에 대한 주요 투자포인트
이다.
1). 국내 B2B보증 한도가 빠르게 증가하고 있는 추세에 있으며, 이는 시장 확대
에 기여할 것으로 판단한다. 2006년 B2B보증액은 1.5조원이었으나, 2008년에는
4조원으로 확대될 것으로 보인다. 지난 2006년까지는 신용보증기금에서만 B2B
보증카드를 발행했으나, 2007년부터는 기업은행과 기술보증에서도 B2B보증 사
업을 시작했기 때문이다.
2). 동사의 회원사가 크게 증가하고 있는 추세에 있다. 동사의 회원사는 지난
2006년 6월 5천여개사 였으나, 최근에는 1만개 수준으로 증가했다. 특히 동사는
경향하우징과의 합병에 따라 향후 경향하우징의 회원사 4천개 정도를 흡수할 것
으로 보인다.
3). 동사는 국내 B2B시장을 선점했으며, 향후 경쟁사 출현은 어려울 것으로 보인
다. 이는 B2B 시장은 회원사 중심으로 거래가 이루어지고 있으며, 동사의 E-마
켓플레이스와 거래사의 내부 ERP등의 시스템과 연동되어 있기 때문이다.
국내 B2B 보증 기관 및 총 보증금액 추이
(조원)
5
4
3
2
1
0
자료: 이상네트웍스
신용보증 기업은행 기술보증
2006 2007 2008E 2009E 2010E
2008년 회원사 급격히 증가할 것으로 판단
이상네트웍스의 사업초기인 2001년 회원 기업수는 297개에 불과했으나, 2006년
6월에는 5,134업체으로 확대되었다. 이러한 회원사 증가 추세는 최근에도 유지되
고 있다. 이는 동사가 철강, 화학 중심에서 자동차부품, 목재 등으로 사업영역을
확대해가고 있기 때문이다. 이에 따라 동사의 2007년 9월에는 회원사가 9,163개
로 확대되었으며, 최근에는 1만개를 넘어선 것으로 기대된다.
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 10

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수익성 개선은 향후에도
지속될 전망
특히 동사는 경향하우징과의 합병에 따라 회원사는 급격히 증가할 것으로 보인다.
동사는 경향하우징과 지난 2007년 11월에 합병하기로 계약을 체결했으며, 2008년
2월에 합병이 이루어질 것으로 기대된다. 동사는 경향하우징과의 합병을 통해 경향
하우징의 4천여개의 회원사를 추가로 확보할 수 있을 것으로 판단된다.
이러한 회원사 증가에 힘입어 동사의 E-마켓플레이스를 통한 총 거래 금액도 빠르
게 증가하고 있는 추세에 있다. 동사의 총 거래금액은 지난 2002년 500억원에 불과
했다. 그러나 2005년에는 2.1조원으로 크게 확대되었으며, 2006년에는 전년대비
45.3% 증가한 3.0조원에 달했다. 지난 2007년에는 거래액이 3.7조원에 달한 것으
로 추정된다.
이상네트웍스의 분기별 누적 회원수 추이
(천개)
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
자료: 이상네트웍스
1Q03 3Q03 1Q04 3Q04 1Q05 3Q05 1Q06 3Q06 1Q07 3Q07
2008년 매출액 및 영업이익 전년대비 각각 52.9%, 100.6% 증가 전망
동사의 2008년 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각 52.9%, 100.6% 증가한 684억
원, 85억원으로 전망된다. 이는 국내 B2B시장 확대에 따른 수혜와 함께 경향하우징
과의 합병에 따른 추가 매출이 55억원이 발생할 것으로 전망되기 때문이다. 특히
동사는 기존의 철강, 비철, 제약, 제지 등에서 목재, 건설자재 등으로 확대해가고
있다. B2B사업 특성상 매출 증가에 따른 원가가 거의 발생하지 않고 있다는 점에서
향후 수익성 개선 속도는 더욱 빨라질 것으로 판단된다.
이상네트웍스의 영업실적 전망
(단위: 십억원, %)
2006
영업실적
2007P 2008E 2009E 2007P
증가율(%)
2008E 2009E
매출액 27.0 44.7 68.4 90.9 65.7 52.9 32.9
영업이익 3.2 4.2 8.5 11.7 33.1 100.6 37.9
세전순이익 3.9 4.6 8.9 12.2 20.4 91.4 36.8
영업이익률 11.8 9.5 12.4 12.9 (2.3)p 3.0p 0.5p
세전이익률 14.3 10.4 13.0 13.4 (3.9)p 2.6p 0.4p
자료: 이상네트웍스, 미래에셋증권 리서치센터 전망
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추정재무제표
대차대조표
(단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E
유동자산 19.6 22.4 40.9 50.7 61.5
현금 및 단기금융상품 13.1 5.4 11.2 6.3 10.9
매출채권 3.4 9.3 19.0 27.0 31.3
재고자산 2.7 7.5 10.5 17.1 18.8
고정자산 2.9 3.0 3.0 3.8 4.6
투자자산 0.8 0.9 0.9 1.4 1.9
유형자산 2.0 2.0 2.0 2.2 2.5
무형자산 0.0 0.1 0.1 0.2 0.3
자산총계 22.5 25.4 43.9 54.6 66.1
유동부채 3.5 2.8 17.2 20.7 22.6
매입채무 0.6 2.1 6.0 7.7 8.5
단기차입금 2.6 0.0 0.9 0.9 0.9
유동성장기부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
고정부채 0.0 0.0 0.1 0.1 0.2
사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
장기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
부채총계 3.5 2.8 17.4 20.8 22.7
자본금 1.8 2.7 2.8 2.8 2.8
자본잉여금 13.2 12.3 12.3 12.3 12.3
이익잉여금 3.9 7.5 11.5 18.6 28.3
자본조정 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
자본총계 19.0 22.6 26.6 33.7 43.4
총차입금 2.6 0.0 0.9 0.9 0.9
순차입금 (10.5) (5.4) (10.3) (5.3) (10.0)
현금흐름표
(단위 : 십억원) 2005 2006 2007E 2008E 2009E
영업활동 현금흐름 (1.4) (4.9) 5.1 (3.9) 5.8
당기순이익 1.7 3.6 4.0 7.1 9.7
감가상각비 0.1 0.2 0.2 0.2 0.2
무형자산상각비 0.0 0.0 0.0 0.1 0.1
외화환산손실(이익) 0.0 0.0 (0.0) 0.0 0.0
지분법평가손실(이익) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
운전자본의 감소(증가) (3.1) (9.3) (8.8) (12.9) (5.3)
매출채권의 감소(증가) (1.7) (6.0) (9.7) (8.0) (4.4)
재고자산의 감소 (1.6) (4.8) (2.9) (6.7) (1.7)
매입채무의 증가(감소) 0.1 1.5 3.9 1.7 0.7
기타 (0.1) 0.5 9.7 1.5 1.0
투자활동현금흐름 (10.3) 9.3 (1.2) (1.2) (1.5)
단기금융상품의 처분(취득) (8.0) 9.5 (0.9) (0.2) (0.3)
유가증권 처분(취득) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
유형자산의 취득 (2.0) (0.1) (0.2) (0.4) (0.5)
유형자산의 처분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
무형자산의 감소(증가) 0.0 (0.0) (0.1) (0.2) (0.3)
투자자산의 감소(증가) (0.4) (0.0) (0.0) (0.4) (0.4)
기타 (0.0) 0.0 (0.0) 0.0 0.0
재무활동현금흐름 10.8 (2.6) 0.9 0.0 0.0
차입금의 증가(감소) 1.5 (2.6) 0.9 0.0 0.0
자본의 증가(감소) 9.6 0.0 0.0 0.0 0.0
배당금의 지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
기타 (0.3) (0.0) 0.0 0.0 0.0
순현금흐름 (1.0) 1.8 4.9 (5.1) 4.3
기초현금 4.6 3.6 5.4 10.3 5.2
기말현금 3.6 5.4 10.3 5.2 9.5
잉여 현금흐름 (11.7) 4.4 3.9 (5.1) 4.3
자료: 이상네트웍스, 미래에셋증권 리서치센터 추정
손익계산서
(단위 : 십억원,%) 2005 2006 2007E 2008E 2009E
매출액 13.7 27.0 44.7 68.4 90.9
증가율 67.8 96.7 65.7 52.9 32.9
매출원가 10.8 21.4 37.0 53.2 70.2
매출총이익 2.9 5.5 7.7 15.2 20.7
증가율 17.3 90.0 39.7 96.6 35.6
매출총이익률 21.3 20.5 17.3 22.3 22.7
판매비및일반관리비 1.3 2.4 3.5 6.7 8.9
영업이익 1.6 3.2 4.2 8.5 11.7
증가율 11.5 99.3 33.1 100.6 37.9
영업외손익 0.4 0.7 0.4 0.4 0.4
순금융비용 (0.2) (0.4) (0.2) (0.4) (0.5)
외환관련손익 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0
지분법평가손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
기타영업외손익 0.1 0.2 0.2 0.0 (0.1)
세전순이익 2.0 3.9 4.6 8.9 12.2
법인세비용 0.2 0.2 0.6 1.8 2.4
당기순이익 1.7 3.6 4.0 7.1 9.7
EPS 310 646 715 1,271 1,738
증가율 108.2 10.6 77.7 36.8
EBITDA 1.7 3.4 4.5 8.8 12.1
증가율 12.1 101.7 32.3 97.3 37.4
투자지표
(단위 : 원, %)
주당 지표(원)
2005 2006 2007E 2008E 2009E
EPS 310 646 715 1,271 1,738
BPS 3,396 4,032 4,729 5,977 7,695
주당 EBITDA 299 603 796 1,570 2,157
주당 현금배당금 0 0 0 0 0
PER 76.8 46.1 39.2 22.0 16.1
PBR 7.0 7.4 5.9 4.7 3.6
EV/EBITDA 73.5 48.0 32.9 17.2 12.2
배당수익률
수익성
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
매출총이익률 21.3 20.5 17.3 22.3 22.7
영업이익률 11.6 11.8 9.5 12.4 12.9
EBITDA이익률 12.2 12.5 10.0 12.8 13.3
순이익률 12.6 13.4 9.0 10.4 10.7
ROE 12.9 17.4 16.3 23.6 25.2
ROIC
안정성
15.3 18.0 15.3 23.4 25.6
부채비율 18.5 12.3 65.4 61.9 52.4
순차입금비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금
유동비율 562.3 811.7 237.1 245.1 272.1
이자보상배율(배)
활동성 (회)
(7.7) (8.2) (25.8) (22.0) (22.0)
총자산회전율 0.9 1.1 1.3 1.4 1.5
매출채권회전율 5.3 4.2 3.2 3.0 3.1
재고자산회전율 7.1 5.3 5.0 5.0 5.1
매입채무회전율 25.4 19.8 11.0 10.0 11.2
순운전자본회전율 3.5 2.7 3.2 3.6 3.4
자료: 이상네트웍스, 미래에셋증권 리서치센터 추정
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 12

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
Earnings Preview
Alibaba.com (1688.HK)
AP/ Internet·Software
고성장성을 감안해도 現주가 부담스러워
■ 투자의견 중립, 목표주가 19.00HKD 제시
알리바바의 주가는 최근 글로벌 주식 시장의 약세에 따라 고점대비 50.4%나 하락했음.
그러나 이러한 주가 조정에도 불구하고 동사에 대한 투자의견 중립을 제시함. 이는 동사
의 고성장세가 향후에도 유지될 것으로 판단되나, 2008년 예상 PER이 무려 97.9배에 달
하고 있기 때문임. 또한 동사의 목표주가는 홍콩 거래소의 평균 PEG(2006~2009) 0.9배
를 적용할 경우 19.00HKD로 판단된다는 점에서 향후 상승여력은 제한적임.
■ 중국 B2B시장 점유율 51%을 확보한 중국 최대 EC 업체
알리바바는 1998년에 설립된 중국 최대의 전자상거래(B2B)업체로써 중국 B2B시장의
51% 정도를 점유하고 있음. 동사의 마켓플레이스에 가입하는 것은 기본적으로 무료이나,
부가서비스를 이용하기 위해서는 연회원에 가입해야함. 동사의 유료 회원들은 대부분 중
국에 위치한 중소기업들이며, 이들 업체들은 동사의 마켓플레이스를 통해 수출을 하고
있음.
■ 유료회원사 비중 아직도 0.2%에 불과, 향후 성장 여력 충분
알리바바의 회원사는 최근 3년 동안 연평균 70%이상의 증가세를 보임. 동사의 중국내
회원사는 지난 2004년말 484만개였으나, 2007년 6월에는 2,093만업체로 확대됨. 또한
해외 회원사도 동기간 117만개에서 362만개로 확대됨. 반면에 2007년 상반기 기준 동
사의 유료 회원사는 3.3만개였음. 따라서 동사의 유료회원사 비중은 0.2%에 불과하다
는 점에서 향후 성장 가능성은 매우 높음.
■ 2008년 매출액 및 영업이익 전년대비 각각 54.3%, 75.6% 성장 전망
알리바바의 2008년 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각 54.3%, 75.6% 증가한 33.6억
RMB, 7.6억RMB로 전망함. 이처럼 동사가 고성장 할 것으로 전망하는 것은 동사가 중
국 전자상거래 시장을 선점했기 때문임. 또한 중국의 전자상거래 시장은 빠른 경제발전
과 인터넷 인프라 개선에 힘입어 향후 폭발적인 성장을 보일 것으로 전망되기 때문임.
Forecast Earnings & Valuation
결산월 12월 2005 2006 2007E 2008E 2009E
매출액 (십억RMB) 738.3 1,363.9 2,176.5 3,357.7 4,864.7
영업이익 (십억RMB) 81.1 250.6 435.2 841.4 1,230.8
EBITDA (십억RMB) 109.9 304.6 581.1 1,037.5 1,508.1
세전순이익 (십억RMB) 103.4 291.4 818.3 1,009.8 1,428.7
순이익 (십억RMB) 70.5 219.9 617.7 762.2 1,078.4
EPS (RMB) 0.00 0.00 0.16 0.20 0.28
증감률 (%) 43.8 126.6 147.5 68.7 53.2
PER (배) 0.0 0.0 128.1 103.8 73.4
PBR (배) 0.0 0.0 109.2 53.2 30.8
ROE (%) 6.7 8.4 17.5 27.2 30.0
BUY (Maintain)
Rating within Industry : Overweight
Earnings Quality Score : Medium
Price Volatility : Low
Target Price & Expected Return
목표주가 (6M) 19.00 HKD
컨센서스 목표주가 20.49 HKD
현재가 19.58 HKD
예상 주가 상승률 (6M) -
Fundamental Data
예상 EPS (07E/08E) 0.16HKD / 0.20HKD
컨센서스 EPS (07E/08E) 0.18HKD / 0.26HKD
예상 EPS 성장률 (3년, CAGR) -
과거 EPS 성장률 (5년, CAGR) -
Trading Data
시가총액 (HKD bn/ US$ bn) 98.9 / 12.7
발행주식수 5,052 Mil
유동주식비율 17.1%
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 13

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
높은 성장 가능성을 감안해도 현 주가는
부담스러운 수준
중국 B2B 시장점유율 51% 점유한 중국
최대의 EC업체
투자의견 중립, 목표주가는 19.00HKD 제시
알리바바는 지난 11월 6일 홍콩 주식시장에 15억달러 규모의 IPO를 통해서 상장했
다. 동사의 IPO규모는 지난 2005년 구글 이후 최대 규모였으며, 상장 첫날 주가는
13.50HKD에서 39.50HKD로 약 3배 상승했다. 이러한 주가 상승으로 동사의 시가
총액은 상장 첫날 $257억 USD(약 23조원)에 달하면서 아시아에서 일본의 야후재팬
다음으로 가장 시가총액이 큰 인터넷주로 상승했었다. 그러나 최근 글로벌 증시 약
세와 동사의 4분기 실적 부진 전망에 따라 주가는 고점대비 50.4% 하락한 19.58
HKD에 거래되고 있다.
이러한 동사의 주가 조정에도 불구하고 투자의견 중립을 제시한다. 이는 동사의
2008년 예상 PER이 97.9배에 달하고 있기 때문이다. 나스닥에 상장되어 있는 중국
인터넷 업체들의 평균 PER은 23.9배에 불과하며, 홍콩 거래소 평균 PER도 17.2배
이다. 특히 동사의 목표주가는 19.00 HKD로 판단하고 있으며, 이에 따라 향후 주
가 상승여력이 낮다. 동사의 목표주가는 향후 성장성을 감안해 홍콩 거래소 평균
PEG 0.9배를 적용하여 산출하였다.
중국 B2B 시장을 선점한 중국 최대의 EC 업체
알리바바는 1998년에 설립된 중국 최대의 전자상거래(B2B)업체로써 중국 B2B시장
의 51%를 점유하고 있다. 동사가 속해있는 알리바바 그룹은 중국 최대의 C2C사이
트 Taobao와 중국 검색사이트 3위인 야후차이나 그리고 전자결재 시스템 Alipay를
보유하고 있다. 알리바바는 자체적으로 해외 바이어를 찾기 어려운 중국 중소기업들
에게 해외 수출을 위한 마켓플레이스를 제공하고 있다. 기업들이 동사 마켓플레이스
에 가입하는 것은 기본적으로 무료이나, 추가적인 부가서비스를 받기 위해서는 유료
회원으로 가입해야 한다. 동사의 주요 수익모델은 유료 회원사들로부터 받는 회원비
이며, 해외 수입업체들은 무료이다.
동사의 유료 회원은 크게 3가지이다. 중국 수출업체들을 대상으로한 Gold Supplier
의 연간 회원비는 40,000RMB에서 시작하며, China TrustPass회원은 2,800RMB
이다. 또한 중국외 지역의 수출 기업들에게 제공하는 International TrustPass 회
원비은 589달러이다. Gold Supplier회원 서비스는 2000년 10월, International
TrustPass와 China TrustPass회원 서비스는 각각 2001년 8월, 2002년 3월에 시작
했다.
알리바바의 주요 주주 알리바바 그룹
Yahoo
1%
Other
18%
Alibaba
Group
81%
자료: 알리바바 자료: 알리바바
Alibaba.com
(1688.HK)
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 14
Taobao
Alibaba
Group
Alipay
Yahoo!
China
Alisoft
Alimama

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회원사 2,400만개사 보유,
유료회원사도 3.3만개사 확보
알리바바의 유료 회원
구분 회원 대상 서비스 내용 회원비
Gold Supplier 중국의 중소 수출 기업
International TrustPass 중국외 지역의 수출 기업
수출 상품 등을 타 업체대비
상위 게재
Gold Supplier보다 다소 낮은
수준
RMB 40,000+
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 15
US$589
China TrustPass 중국의 중소 기업 China Marketplace 용 RMB 2,800
자료: 알리바바
중국 경제 발전에 힘입어 회원사 폭발적으로 증가하고 있는 추세
동사의 마켓플레이스 회원사는 최근 3년 동안 연평균 70% 이상의 빠른 증가세를 보
이고 있다. 동사의 중국 내 회원수는 지난 2004년 말 484만 업체에 달했으나, 2007
년 6월에는 2,093만 업체로 확대되었다. 해외 회원수도 동기간 117만에서 362만으
로 확대되었다. 또한 유료 회원수도 빠르게 증가하고 있는 추세에 있다. 동사의
Gold Supplier 회원은 2004년말 6,535개에서 2007년 6월에는 22,018개로 확대되
었으며, International TrustPass 회원사도 동기간 5,015업체에서 10,959업체로 증
가했다.
이러한 유료회원사들의 폭발적인 성장에 힘입어 동사의 영업실적도 큰 폭으로 증가
하고 있는 추세에 있다. 동사의 2006년 매출액 및 영업이익은 전년대비 각각
84.7%, 180.7% 증가한 13.6억RMB, 2.7억RMB였으며, 2007년 상반기에도 전년동
기 대비 각각 61.3%, 382.4% 증가한 9.6억RMB, 3.8억RMB를 기록했다.
특히 중국의 경제 성장과 함께 동사의 주요 고객사인 중소기업수도 빠르게 증가했
다. 중국의 중소 기업수는 지난 2006년 말 기준 이미 4,200만 업체에 달했으며, 이
들 중소기업들이 중국 GDP의 약 58%를 점하고 있다. 또한 중국의 수출은 최근 5년
동안 연평균 30%대의 높은 성장을 보이고 있으며, 이중 중소기업들의 수출이 전체
의 68%에 달하고 있다.
알리바바의 전체 회원수 추이 알리바바 회원 국가별 분포
(백만) (백만)
25
20
15
10
5
0
China(좌축)
International(우축)
05/12 06/06 06/12 07/06
자료: 알리바바 자료: 알리바바
4
3
2
1
0
기타,
46.9%
한국,
5.6%
홍콩,
16.0%
인도,
7.8%
미국,
13.2%
대만,
10.5%

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알리바바의 유료 가입자 추이 알리바바의 유료 가입자 추이
(천)
25
20
15
10
5
0
Gold Supplier
International TrustPass
05/12 06/06 06/12 07/06
자료: 알리바바 자료: 알리바바
중국 경제 발전에 힘입어 당분간
고성장세 유지 전망
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 16
(천)
250
200
150
100
50
0
China TrustPass
05/12 06/06 06/12 07/06
2008년 매출액 및 영업이익 전년대비 각각 54.3%, 75.6% 증가 전망
알리바바는 지난 2004년부터 2006년까지 연평균 94.8%의 성장을 보였으며, 영업
이익도 동기간 2천 5백만 RMB에서 2억 5천만 RMB로 크게 증가했다. 이러한 성장
세는 2008년에도 유지될 것으로 보이며, 2008년 매출액 및 영업이익도 전년대비 각
각 54.3%, 75.6% 성장한 33.6억 RMB, 7.6억 RMB에 달할 것으로 전망된다. 이처
럼 동사가 고성장할 것으로 보고 있는 것은 동사가 중국의 B2B 전자상거래 시장을
선점했기 때문이다. 중국의 높은 경제성장과 인터넷 인프라의 개선 속도 등을 감안
하면 향후에도 중국의 B2B시장의 고성장세는 유지될 것으로 기대된다.
특히 중국의 중소 기업들의 전자상거래 이용률은 빠르게 증가하고 있다. 중국의 지
난 2002년 전자상거래 이용률은 4.5%에 불과했으나, 2006년에는 28%로 증가했다.
또한 중국의 중소기업들의 전자상거래에서의 유료화율도 매우 낮은 수준이다. 동사
의 알리바바 영문 사이트의 유료화 비중은 0.9%에 불과하며, 알리바바 차이나도
1.1% 수준에 불과하다.
알리바바의 영업실적 전망
(단위: mn RMB, %)
영업실적 증가율(%)
2006 2007E 2008E 2009E 2007E 2008E 2009E
매출액 1,364 2,177 3,358 4,865 59.6 54.3 44.9
International Mkt Place 992 1,509 2,281 3,246 52.1 51.2 42.3
Gold Supplier 968 1,473 2,227 3,169 52.2 51.2 42.3
International 24 36 53 74 48.5 50.0 38.5
China Mkt Place 372 638 1,009 1,495 71.4 58.2 48.2
China TrustPass 370 601 996 1,496 62.5 65.8 50.2
Other revenue 23 37 59 87 58.5 58.2 48.2
Others 0 30 68 123 - 125.2 82.5
영업이익 251 435 764 1,163 73.7 75.6 52.2
순이익 220 818 933 1,361 272.1 14.0 45.9
자료: 알리바바, 미래에셋증권 리서치센터 전망

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추정재무제표
Income Statements
(RMB mn) 2005 2006 2007P 2008E 2009E
Net Sales 738.3 1,363.9 2,176.5 3,357.7 4,864.7
growth, % 105.4 84.7 59.6 54.3 44.9
Cost of sales 97.7 183.6 272.1 406.3 583.8
Depreciation & Amortization 28.9 54.0 145.9 196.2 277.3
Gross profit 611.8 1,126.2 1,758.5 2,755.3 4,003.7
Gross margin, % 82.9 82.6 80.8 82.1 82.3
SG&A 530.7 875.7 1,323.3 1,913.9 2,772.9
Other Operating Expenses 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Op income 81.1 250.6 435.2 841.4 1,230.8
EBITDA 109.9 304.6 581.1 1,037.5 1,508.1
Non-opr income 22.3 40.8 383.2 168.4 197.9
Net financial income 7.9 23.2 355.0 125.0 135.0
Associate gain 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Others 14.5 17.6 28.2 43.4 62.9
Pre-tax Income 103.4 291.4 818.3 1,009.8 1,428.7
Tax 33.0 71.5 200.7 247.6 350.3
Net income after tax 70.5 219.9 617.7 762.2 1,078.4
Abnormal items 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Discontinued Operations 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Minorities / Pref dividends 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Net Income 70.5 219.9 818.3 1,009.8 1,428.7
Key ratios
(%, x) 2005 2006 2007P 2008E 2009E
Per share data
EPS 0.00 0.00 0.16 0.20 0.28
BPS 0.00 0.00 0.19 0.39 0.67
EBITDA per share 0.0 0.0 0.1 0.2 0.3
DPS 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
PER 0.0 0.0 128.1 103.8 73.4
PBR 0.0 0.0 109.2 53.2 30.8
EV/EBITDA (9.4) (4.9) 176.5 97.9 66.5
Dividend Yield,%
Profitability %
0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Operating margin 11.0 18.4 20.0 25.1 25.3
EBITDA margin 14.9 22.3 26.7 30.9 31.0
Net income margin 9.5 16.1 37.6 30.1 29.4
ROE 43.8 126.6 147.5 68.7 53.2
ROIC
Stability %
(3.1) (10.4) (9.0) (28.9) (45.9)
Debt ratio 569.9 1,159.1 175.8 86.3 50.4
Net debt ratio (513.5) (1,023.3) (238.1) (164.5) (134.8)
Interest cover(x)
Activity ratio(Turnover)
(10.3) (10.8) (1.2) (6.7) (9.1)
Receivables (x) 48.5 48.3 55.4 58.6 57.1
Inventories (x) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Payables (x) 96.9 119.3 161.5 144.7 141.1
Source: Company data, Factset, Mirae Asset Research Estimates
Balance Sheet
(RMB mn) 2005 2006 2007P 2008E 2009E
Current assets 1,260.4 1,714.5 2,533.5 3,510.7 4,883.6
Cash and equivalents 1,036.1 1,489.6 2,295.1 3,245.8 4,585.6
Receivables 23.0 33.5 45.1 69.6 100.8
Inventories 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Non-Current assets 91.2 118.3 125.4 166.2 232.9
Investment assets 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Tangible assets 84.9 113.3 121.7 163.5 231.2
Intangible assets 6.4 5.0 3.8 2.7 1.7
Total assets 1,351.7 1,832.8 2,659.0 3,676.9 5,116.5
Current liabilities 1,242.0 1,862.0 1,871.5 1,881.4 1,894.1
Payables 14.2 8.7 18.3 28.2 40.8
ST debt 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Other Current liabilities 1,227.8 1,853.3 1,853.3 1,853.3 1,853.3
Non-Current liabilities (92.1) (174.7) (176.5) (178.2) (180.0)
LT debt 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Total liabilities 1,149.9 1,687.2 1,695.0 1,703.2 1,714.0
Shareholders' equity 201.8 145.6 963.9 1,973.7 3,402.5
Minorities 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Shareholders' equity 201.8 145.6 963.9 1,973.7 3,402.5
Total debt 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Net debt (1,036.1) (1,489.6) (2,295.1) (3,245.8) (4,585.6)
Cash Flow Statements
(RMB mn) 2005 2006 2007P 2008E 2009E
Oprerating cash flow
Net income 658.1 746.7 140.2 177.9 255.0
Non-cash flow expenditure 103.4 291.4 818.3 1,009.8 1,428.7
Depreciation & Amortization 2.1 78.8 (674.2) (815.4) (1,153.3)
Net working capital 28.9 54.0 145.9 196.2 277.3
Chg in receivables 552.6 376.5 (4.0) (16.5) (20.5)
Chg in inventories 0.0 0.0 (11.6) (24.5) (31.2)
Chg in payables (67.3) 32.1 0.0 0.0 0.0
Investing Cash flow 13.1 (5.5) 9.6 9.9 12.6
Capital expenditure (410.2) (810.4) (153.1) (237.0) (343.9)
Tangible asset disposal (73.7) (96.7) (154.3) (238.0) (344.9)
Intangible asset disposal 0.5 0.3 0.0 0.0 0.0
Sale of investment securities 0.0 0.0 1.2 1.1 1.0
Financial Cash flow 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
Debt raised (repaid) 9.1 (196.6) 818.3 1,009.8 1,428.7
Capital raised (repaid) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
* Cash Dividends Paid 0.0 (196.6) 818.3 1,009.8 1,428.7
Net cash flow 0.0 196.6 0.0 0.0 0.0
Beginning cash 256.6 (260.5) 805.5 950.8 1,339.8
Ending cash 442.1 1,036.1 1,489.6 2,295.1 3,245.8
Gross cash flow 1,036.1 1,489.6 2,295.1 3,245.8 4,585.6
Investment cash flow 105.5 370.2 144.2 194.4 275.5
Free cash flow (142.4) 433.9 157.1 253.5 364.4
Source: Company data, Factset, Mirae Asset Research Estimates
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 17

인터넷 S/W 산업분석 Analyst 정우철 3774-6708 good@miraeasset.com
투자의견
종목별 투자의견 (6개월 기준)
BUY : 현주가 대비 목표주가 +20% 초과
Hold : 현주가 대비 목표주가 ±10%이내
Reduce : 현주가 대비 목표주가 –20%초과
단, 업종 투자의견에 의한 ±10%내의 조정치 감안 가능
Earnings Quality Score
Compliance Notice
업종별 투자의견
Attractive : 현 업종지수대비 +10% 초과
Neutral : 현 업종지수대비 ±10% 이내
Cautious : 현 업종지수 대비 –10%초과
※ 업종별 투자의견의 용어를 재정리 함
Overweight→ Attractive / Underweight → Cautious로 2005년 8월 3일부터 변경함
Earnings Quality Score = 0.70*(Earnings Stability) + 0.15*(Earnings Certainty) + 0.15*(Earnings Forecast Accuracy)
1. Historical Earnings Stability
- 최근 5년간 분기 순이익 성장률(YoY)의 변동성을 100분위 지표로 환산.
- 변동성은 outlier에 의한 왜곡현상을 최소화하기 위해 표준편차(SD) 대신 MAD(Median Absolute Deviation)로 산정.
- 순이익 분기 성장률(YoY) 변동성이 낮을수록 동 지표값이 높음.
2. Consensus Forecast Certainty
- 12개월 예상 EPS(컨센서스 기준) 추정치에 대한 애널리스트간 견해차를 100분위 지표로 환산.
- 견해차는 12개월 예상 EPS의 '표준편차 / 평균'으로 산정.
- 견해차가 작을수록 동 지표값이 높음.
3. Consensus Forecast Accuracy
- 최근 3년간 EPS surprise 절대값의 평균(median)을 100분위 지표로 환산.
- EPS surprise는 '(연말 실제치 - 연초 추정치)/연초 추정치'로 산정.
- Surprise의 절대크기가 낮을수록 동 지표값이 높음.
* 참고사항
1) Consensus Forecast Certainty 및 Consensus Forecast Accuracy는 예상 EPS 컨센서스 추정치 수가 5개 이상인 기업만을 대상으로 하였음.
2) 각 지표를 산정할 수 없을 경우에는 평균인 50을 부여하였음.
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담당자 보유주식수 1%이상 유가증권 계열사 자사주
종목 담당자 종류 수량 취득가 취득일 보유여부 발행관련 관계여부 취득부
해당사항없음
주가 및 목표주가 변동추이 주가 목표가격 이상네트웍스(080010)
■Buy ■Hold ■Reduce ■Not Rated 이전기준 ■Strong Buy ■Buy® ■Mkt.Perm ■Und.Perm
날짜 투자의견 목표가격(6개월)
2008/01/07 BUY(Initiate) 40,000원
2008/01/30 BUY 40,000원
2008/02/11 BUY 40,000원
Feb 11, 2008 MIRAE ASSET RESEARCH 18