SKAGEN m2 - SKAGEN Fondene

SKAGEN m 2
Statusrapport – januar 2013

Hvorfor skal en investere i eiendom?
• ”kjøp land, de lager det ikke lenger.”
- Mark Twain, amerikansk forfatter
• ”Eiendom er langsiktige verdier. Det gir
normalt sett en forutsigbar kontantstrøm og
er en god sikring mot inflasjon. Børsnoterte
eiendommer er bra for investorer fordi det gir
likviditet og gjennomsiktig prising.”
- Kristoffer Stensrud, SKAGEN grunnlegger

Innhold
• Forvalterne 4
• Resultater og nyheter 6
• Porteføljens sammensetning 10
• Markedene 23
• Utsiktene for 2013 28
• Selskapene i SKAGEN m 2 30
• Mandatet og filosofien 34
3

Forvalterne

Forvalterne av SKAGEN m 2
• Peter Almström har over 25 års erfaring med eiendom, fond
ledelse og økonomi. Han har en mastergrad i oppmåling og
økonomi
• Michael Gobitschek har direkte erfaring med SKAGENs
investeringsfilosofi og prosessen gjennom sitt arbeid med
institusjonelle kunder. Han har sterke analytiske evner og en
bakgrunn fra corporate finance, fusjoner og oppkjøp. Han har
en mastergrad i finans.
• Harald Haukås har arbeidet både som analytiker og mer nylig
som forvalter av SKAGENs kombinasjonsfond, SKAGEN
Balanse 60/40. Harald har en doktorgrad i matematisk
statistikk og har tidligere jobbet med risikoanalyse ved
Universitetet i Stavanger.

Resultater og nyheter

Oppsummering januar 2013
• Ved utgangen av januar 2013 var forvaltningskapitalen i SKAGEN m2 økt til 295 mill. NOK. Fondets avkastning var
3,5% i januar, 1,3% mer enn referanseindeksen. Fondets avkastning siden start var 5%, 0,2% foran indeks.
• De fleste markeder hadde en positiv start på det nye året, med mer “risk on” stemning etter at problemet med
amerikansk “fiscal cliff” ble løst, i hvert fall midlertidig. Etter den første uken mistet den positive stemningen litt fart og
trenden ble svekket. Rallyet i Thailand fortsatte gjennom måneden, opp nær 15%, mens Kina falt noe tilbake på nye
forventninger om innstrammingstiltak etter signaler om at prisene steg for raskt i Tier 1 byene. Japan, hvor rallyet tok
en pause før nyttår, beveget seg sidelengs gjennom måneden, og med en raskt fallende yen (nær 7% mot NOK).
• SKAGEN m2 la til 3 nye investeringen til porteføljen i januar. Fondet er nå investert i 43 selskaper.
Kontantbeholdningen var 2% ved utgangen av måneden.
• De ti største postene utgjør 39% av den totale porteføljen, og består av eiendomsselskaper i Singapore, USA,
Frankrike, Brasil og Filippinene, men i enkelte tilfeller med virksomhet i flere land. Topp ti selskapene handles til et
vektet utbytteavkastning på 3,6%, EV/EBITDA på 5,3 prosent og P/NAV på 89 prosent.
• De tre beste bidragsyterne i januar var DLF, Bumi Serpong og Surya Semesta.
• De tre dårligste bidragsyterne var General Shopping i Brasil; Mercialys og Nexity i Frankrike.
• Siden lanseringen har de beste bidragsyterne vært i ulike geografiske regioner: med DLF (indisk utvikler) som beste,
fulgt av SM Prime (Filippinene), Ashford og Soho Kina.
• En interessant observasjon fra eiendomsinvesteringsmarkedet er hyppige rapporter av statlige fond som gjør
betydelige investeringer i eiendom. Dette er god støtte særlig for de beste eiendommene i de største byene i verden,
og bør ha en positiv innvirkning å prissettingen av mange av våre selskaper i løpet av 2013.
7

Resultater pr. 31 januar 2013 i NOK
SKAGEN m2 ble lansert 31 oktober 2012.
8
Januar YTD
SKAGEN m 2 3.5 % 3.5 %
MSCI ACWI Real Estate IMI 2.2 % 2.2 %
Excess return 1,3 % 1,3 %

Porteføljens sammensetning

Porteføljesammensetning - forklaring på pyramiden
• Opportunistiske investeringer representerer vanligvis
høy risiko og høy potensiell avkastning på grunn av en
eller annen spesiell situasjon. Investeringskriteriene
ligner på dem som brukes i andre SKAGEN fond. Vi
behandler de fleste investeringer i utbyggere som
opportunistiske investeringer. Det samme gjelder
selskaper med finansielle problemer, spekulative
prosjekter eller investeringer i svært sykliske markeder.
• Verdiskapende – Typisk selskaper som har fokus på
eiendommer som skaper inntekter, akkurat som dem
med høyt utbytte, men med en mer aktiv ledelse og
fokus på verdiskaping. En konsekvens er at alt årlig
overskudd blir reinvestert i selskaper i stedet for å bli
utbetalt til aksjonærene. Selskapenes investeringer kan
blant annet være oppkjøp, oppussing av eksisterende
eiendommer eller nye prosjekter.
• Selskaper med høyt utbytte har fokus på eiendommer
som skaper inntekter, begrenset investeringsaktivitet og
en lav til moderat risiko for kontantstrømmen. Ettersom
de ikke normalt trenger alle inntektene fra driften til
investeringer vil mesteparten av overskuddet bli utbetalt
som utbytte. Hvert av disse selskapene er forventet å
møte vårt mål for total avkastning, men de trenger ikke
nødvendigvis å være undervurderte.
10
Oppor-
tunistisk
Verdiskapende
Høyt utbytte*
• I strategien til SKAGEN m2 er investeringer som blir klassifisert som Høyt utbytte normalt
omtalt som Core+ når en sammenligner med standard definisjoner som blir brukt blant ikkebørsnoterte
eiendomsselskaper.

Porteføljen i SKAGEN m 2 , fordeling pr 31. januar 2013
34%
31%
34%
+ Cash 2%

SKAGEN m2 – Geografisk fordeling - pr 31. januar 2013
Kontanter
Sør Amerika
Perifer EU
Norge
Nord Amerika
Kjerne EU
Asia ex Japan
1,9 %
2,3 %
6,2 %
6,3 %
13,4 %
16,5 %
53,3 %

SKAGEN m² fordeling pr 31 januar 2013
33,6%
30,6%
33,9%
High dividend
Value creators
Opportunistic
Property
segments High dividend Value creators Opportunistic Total
Office 9,4% 5,2% 2,1% 17%
Retail 16,0% 13,7% 0,0% 30%
Residential 0,0% 5,0% 6,2% 11%
Industrial 5,0% 5,3% 5,2% 16%
Hotels 0,0% 0,0% 3,3% 3%
Health 1,4% 0,0% 0,0% 1%
Diversified 2,1% 1,3% 16,9% 20%
Total 34% 31% 34% 98%
Kapitalfordeling
Eiendomssegmenter (excl kontanter)
1%
3%
16%
18%
13%
17%
30%
Office
Retail
Residential
Industrial
Hotels
Health
Diversified

50,00%
45,00%
40,00%
35,00%
30,00%
25,00%
20,00%
15,00%
10,00%
Geografisk fordeling SKAGEN m² vs. mot referanseindeks
5,00%
0,00%
* MSCI ACWI IMI Real Estate Net total return index
MSCI ACWI IMI RE* SKAGEN m2
Per 31. januar 2013

SKAGEN m2 referanseindeks
MSCI ACWI IMI Real Estate Net total return index
• SKAGEN m2 sin avkastning måles mot den brede MSCI real estate index, MSCI ACWI IMI Real Estate, som inkluderer eiendomsaksjer fra
22 utviklede- og 23 vekstmarkeder. Referanseindeksen inneholder nær 600 selskaper, slik som eiendomsselskaper, REITs og utviklere.
• Ved bruk av Global Industry Classification Standard (GICS) er alle selskapene klassifisert som eiendomsselskaper, men deles videre opp i
Real Estate Investment Trusts og Real Estate Management & Development.
• Vi bruker totalsavkastningsversjonen av indeksen, som betyr at indeksens utvikling inkluderer reinvesterte utbytter. Utbyttene er
nettojustert for skatt, basert på skatten for et fond drevet fra Luxemburg. Det er denne indeksen som kommer nærmest hvordan SKAGEN
m2 investerer.
15

Bidragsytere i januar i tusen NOK
Største positive bidragsytere Største negative bidragsytere
Selskap TNOK
DLF Ltd (P-note) 1 623
Bumi Serpong Damai PT 1 085
Surya Semesta Internusa PT 925
Hemaraj Land and Development 663
Capitamalls Asia Ltd 643
Ticon Industrial Connection 578
Fastighets AB Balder 538
Soho China Ltd 514
SM Prime Holdings Inc 512
Ticon Property Fund 429
Total verdiskapning i januar: + 7,686 TNOK
16
Selskap TNOK
General Shopping Brasil SA -448
Nexity SA -403
Mercialys SA -381
Evergrande Real Estate Group Ltd -350
British Land Co Plc -312
Global Logistic Properties Ltd -238
IJM Land Bhd -205
Gecina SA -146
KWG Property Holding Ltd -132
Summarecon Agung Tbk PT -125

Største bidragsytere siden start i tusen NOK
Største positive bidragsytere
Selskap TNOK
DLF Ltd (P-note) 2 174
SM Prime Holdings Inc 1 462
Ashford Hospitality Trust 1 020
Soho China Ltd 1 008
Ticon Industrial Connection Pcl-Nvdr 852
Capitamalls Asia Ltd 847
Lexington Realty Trust 670
Ticon Property Fund 627
Fastighets AB Balder 622
Bumi Serpong Damai PT 588
Total verdiskapning siden start: + 11,4 MNOK
17
Største negative bidragsytere
Selskap TNOK
General Shopping Brasil SA -854
BR Properties SA -466
Gecina SA -254
Nexity SA -167
Global Logistic Properties Ltd -122
KWG Property Holding Ltd -71
First Real Estate Investment Trust -49
Yuexiu Property Co Ltd -18
Apartment Investment & Management
Co -13
IJM Land Bhd -9

SKAGEN m 2 – endringer i januar 2013
Økte poster (etter størrelse)* Reduserte poster
Q1
First Real Estate Investment Trust (Ny)
Global Logistic Properties Ltd
Yuexiu Property Co Ltd (Ny)
Ananda Development (Ny)
Ashford Hospitality Trust
Sagax AB
GSW Immobilien AG
Franshion Properties China Ltd
KWG Property Holding Ltd
DLF Ltd (P-note)
*Alle poster hvor det ikke har blitt gjort kjøp i januar er redusert på grunn av tegning i fondet
18
Q1
General Shopping Brasil SA (aktivt salg)
BR Properties SA (passiv reduksjon)
Apartment Investment & Man.
(passiv reduksjon på grunn av tegning)

Største poster pr 31. januar 2013
Selskap
Postens
størrelse Pris
19
Utbytteavkastning
EBITDA/EV P/NAV
Lippo Malls Indonesia Retail Trust 4,91 % 0,52 5,7% 8,2% 90%
Mercialys SA 4,38 % 16,38 5.6 % 6,0 % 90%
British Land Co Plc 4,21 % 5,63 4.7 % 6,2% 95%
Gecina SA 4,16 % 83,5 5.3 % 4.8 % 85%
SM Prime Holdings Inc 3,99 % 17,54 1,3% 5,7% 90%
Capitamalls Asia Ltd 3,76 % 2,16 1,5% 2,2% 95%
DLF Ltd (P-note) 3,76 % 277,6 0,7% 6,7% 70%
Apartment Investment & Man. Co 3,51 % 27,48 3.5 % 6.3 % 85%
Mapletree Logistics Trust 3,41 % 1,17 5,8% 5,5% 120%
BR Properties SA 3,34 % 25,33 0,8% NA 65%
Vektet topp 10 39,4% 3,3% 5,3% 89%

De største selskapene i SKAGEN m 2
Lippo Malls investerer i kjøpesentre og butikker i Indonesia. LMIRT er den eneste Indonesia-fokuserte
detaljhandels REIT, som er notert på SGX (nov-07). Selskapet eier og har investert i en diversifisert portefølje
eiendommer innen detaljhandel. Porteføljen består av 543 000 kvm NLA fordelt på 10 kjøpesentre og 7
detaljhandelsområder. Fokus er på midten til øvre middelklasse. Sponset av Lippo Karawaci, Indonesia største
børsnoterte eiendomsselskap. Ingen av dagens kjøpesentre kommer fra sponsor. Sammen med sponsor har
LMIRT en markedsandel på 25%.
SM Prime er den største eieren av kjøpesentre i Filippinene, med 46 eiendommer, samt ytterligere 6 i Kina. Selskapet
har en sterk konsentrasjon rundt drift av kjøpesentre i Manila, men ekspanderer i andre regioner og i Kina. Pr dags
dato er SM Prime en av de største operatørene av kjøpesentre i verden, med noen av de største kjøpesentrene i
verden. Virksomheten består i å utvikle og drive kjøpesentre, i tillegg til leieinntekter fra kjøpesentre og spisesteder.
Inntektene inkluderer blant annet kinobilletter og inntekter fra bowling og skøytebaner. Selskapets historie går tilbake
til 1950-tallet da det var en skobutikk i Manila og ble børsnotert i 1994.
British Land driver en portefølje næringseiendommer verd ca. GBP 16mrd, og hvor selskapet selv eier rundt GBP
10 mrd. Dette gjør selskapet til en av Europas største REIT. De investerer både direkte og gjennom joint venture i
inntektsgenererende og selveiereiendommer for å maksimere vekst og potensiale. Selskapet handler, finansierer
og utvikler eiendom. Porteføljen består av kontorer, detaljhandel, fritid, industri og distribusjonslokaler. Rundt 2/3
er innen detaljhandel, geografisk diversifisert i UK, og 1/3 er kontorer og da hovedsakelig i sentrale deler av
London.
Et amerikansk leilighetsselskap som har dramatisk redusert antallet leiligheter siden 2004. Fra over 160 000 (netto
eid) i 100 markeder til 66 000 (56„ Konvensjonelle og 10' Rimelige) i topp 20 markeder per Q3, 2012. De solgte en
rekke leiligheter i 06-08 og brukte USD 1 mrd på tilbakekjøp av aksjer. Fra 2006 til 2008 kjøpte de tilbake 24% av
utestående aksjer for så å utstede nye aksjer til lavere pris i 09. Nåværende strategi, med salg av to leiligheter for
hver kjøpt med bedre plassering og høyere kvalitet, ble innført i 2005. Leien er ca USD 1200 per enhet.
Gjennomsnittlig leie er 101% av markedet i samme område. Selger ut alle rimelige leiligheter fram til 2018.
Mercialys er en fransk kjøpesenterselskap med en portefølje på EUR på 2,7 mrd. De er 100% i Frankrike. Selskapet
har 120 eiendommer over hele Frankrike med totalt brutto utleibart område på 714k kvm. Dette gjør selskapet til en
av de største på kjøpesentre i Frankrike. Selskapet eier, renoverer og re-utvikle sentre i nært samarbeid med
Groupe Casino. Mercialys ble opprettet gjennom en overføring av 146 eiendommer fra Casino i 2005 da Casino
besluttet å børsnotere sine eiendommer. Casino eier 40% av Mercialys, som valgte å være en SIIC i 2005
20

De største selskapene i SKAGEN m 2
CMA er en av de største børsnoterte utviklerne, eierne og forvalterne av kjøpesentre i Asia, både målt på verdier
og på geografisk omfang. CMA har en integrert virksomhet som tar inn i seg både investeringer, drift av
kjøpesentre, forvaltning av aktiva og fond. De har totalt 101 kjøpesentre i 52 byer i 5 land (Singapore, China,
Malaysia, Japan og India), med totale eiendomsverdier på rundt S$30,7 mrd (NOK 141 mrd) og total grunnflate
på 92,4 million sq ft. 65% eid av Capita Land.
Fransk eiendomsselskap (siden 2003) som eier hovedsakelig kontorer (55 % 1.06 mm2, 114 aktiva) og bolig
(9383 leiligheter +1442 studentboliger – 28 %) hovedsakelig i Paris (86 %, både sentral og perifert). Vil senke
eksponeringen mot bolig og øke innen helse (11 %) og studentboliger. 94 % dekningsgrad. Totale
eiendomsinvesteringer EUR 11,6 mrd. Eier også noen hoteller (opportunistisk og vil selge ut), samt logistikk (vil
og skal selge ut/ neste ferdig).
DLF Limited (Delhi Land & Finance) er den største kommersielle boligutvikleren i India. Det ble grunnlagt i 1946
og har hovedkontor i New Delhi. Selskapet har 340 millioner sq.ft. med planlagte prosjekter, med 55 millioner sq.
ft. i prosjekter under bygging. DLFs hovedvirksomhet er boligbygging, kommersielle og detaljhandelseiendommer.
DLF er i 15 stater og 24 byer i India, men konsentrasjonen er i Delhi. DLF har en stor investeringsportefølje med
leieinntekter fra kontorer og detaljhandelseiendommer.
BR Properties er en av de største kommersielle eiendomsselskapene i Brasil. Selskapet er fokusert på å anskaffe,
leie, lede, utvikle og selge kommersielle eiendommer, herunder kontorplass, industrielle varehus og detaljhandel.
Selskapet eier i dag 122 næringseiendommer med mer enn 2 millioner m2 brutto utleibart området, hvorav 16
eiendommer er under utvikling. Omtrent en tredjedel er kontorer, 50% er industri og 10% er detaljhandel. To
tredjedeler av GLA er Sao Paulo og 20% i Rio.
Mapletree Logistics er en Asia-fokusert eier av logistikkeiendommer. Sponsoren er Mapletree Investments, som er
et heleid datterselskap av Temasek. MLT ble notert på SGX i 2005, hjulpet av eiendommer eid av regjeringen i
Singapore. Selskapet investerer i en geografisk diversifisert portefølje av i Singapore, Hong Kong, Kina, Malaysia,
Japan, Sør-Korea og Vietnam. Porteføljen er ca. S$4,2 mrd og består av 110 eiendommer. Major NPI bidrag fra
Singapore 43%, Japan 27% og HK 13%.
21

Markedene

Markeder i januar 2013 i NOK
Danmark 9
Italia 8
Sveits 7
Ungarn 6
Thailand 6
Sverige 6
Finland 5
Norge (OSEBX) 5
Spania 5
Nederland 5
Kina (Hong Kong) 4
Russland 4
Frankrike 4
Kina (lokal) 4
Mexico 4
India 4
USA (S&P 500) 4
SKAGEN GLOBAL 3
SKAGEN m2 3
SKAGEN VEKST 3
Hong Kong 3
Verdensindeksen 3
Tyskland 3
Storbritannia 2
MSCI ACWI Real Estate IMI 2
SKAGEN KON-TIKI 2
USA (Nasdaq) 1
Singapore 1
Tyrkia 1
Canada 0
Indonesia 0
Vekstmarkedsindeksen 0
Japan -1
Brasil -1
Taiwan -2
Sør-Afrika -4
Sør-Korea -6
Polen -6

Markeder i 2012 i NOK
Tyrkia 54
Thailand 36
Polen 35
Østerrike 24
Tyskland 23
Danmark 23
Singapore 22
Mexico 20
Hong Kong 19
Belgia 18
India 15
Norge (OSEBX) 15
Sverige 15
Frankrike 14
Sveits 13
Sør-Afrika 13
Kina (Hong Kong) 12
Ungarn 11
Sør-Korea 10
Vekstmarkedsindeksen 10
* SKAGEN M2 startet 31 oktober og er bare inkludert fra den dato
SKAGEN GLOBAL 10
USA (Nasdaq) 10
Taiwan 10
SKAGEN VEKST 10
Finland 9
Verdensindeksen 8
Nederland 8
USA (S&P 500) 8
Storbritannia 8
Italia 7
Russland 7
SKAGEN KON-TIKI 6
Japan 5
MSCI ACWI Real Estate IMI 3*
SKAGEN M2 2*
Indonesia 2
Canada 2
Kina (lokal) -1
Spania -7
Brasil -9

Markeder, eiendomsaksjer, januar 2013
(inkludert SKAGEN m2 og MSCI ACWI Real Estate IMI Net index, normalisert til fondets start 31. Oktober 2012)
* MSCI ACWI Real Estate IMI Net index

Kommentarer til grafen som viser eiendomsaksjemarkeder
• De fleste markeder hadde en positiv start på det nye året, med mer “risk on” stemning etter at problemet med amerikansk “fiscal cliff” ble
løst, hvert fall midlertidig. Etter den første uken mistet den positive stemningen litt fart og trenden ble svekket. Rallyet i Thailand fortsatte
gjennom måneden, opp nær 15%, mens Kina falt noe tilbake på nye forventninger om innstrammingstiltak etter signaler om at prisene steg
for raskt i Tier 1 byene. Japan, hvor rallyet tok en pause før nyttår, beveget seg sidelengs gjennom måneden, og med en raskt fallende yen
(nær 7% mot NOK).
• Frankrike og Tyskland bidro negativt i januar da kapital ble omdirigert fra defensive eiendommer til sykliske aksjer, noe penger gikk trolig
også til USA. I Tyskland kom noe penger tilbake mot slutten av måneden. Amerikanske REITs økte jevnt gjennom måneden – på linje med
den globale RE indeksen.
• I Singapore stoppet oppgangen og snudde ned da myndighetene introduserte omfattende avkjølingstiltak for å få kontroll på boligprisveksten.
Noen av de største utviklerne falt 5-10 prosent, uten innvirkning på fondets investeringer. Hongkong hadde en sterk måned, sannsynligvis
som følge av sterk kapitaltilvekst til globale eiendomsfond.
• Indonesia hadde en svært god januarmåned, + 11% etter dårlig avkastning i desember. Også Filippinene var sterk, og endte måneden opp
8%. Jakarta opplevde noen oversvømmelser, og to av Lippo Mall kjøpesentrene stengte midlertidig, men ingen store skader er rapportert.
• India var litt blandet. Sterk underliggende trend, men med et par aksjer som falt dramatisk. HDIL falt nesten 40% etter at majoritetseieren
solgte 1% i markedet. Dette fornyet redselen om at disse eierne er finansielt presset. Stemningen i India generelt er også blandet, med
positive rapporter fra eiendomsmarkedet og – analytikere, men makroutsiktene er mindre positive enn de var før jul. Økonomisk vekst i 2013
er ventet å bli den svakeste på et tiår. SKAGEN m 2 har hatt glede av god avkastning så langt fra indiske selskaper, men vi er i ferd med å bli
litt mer forsiktig fremover.
• Noe av de positive resultatene særlig i Thailand og Indonesia kan forklares av en sterk etterspørsel fra japanske investorer som flytter
penger fra japanske obligasjoner. Det økte inflasjonsmålet i Japan, og forventninger om sterke stimuleringstiltak har startet en massiv tilflyt til
kapitalmarkedene. Institusjoner flytter penger fra obligasjoner til aksjer, og hedgefond kjøper japanske aksjer og shorter yen. Siden vi ikke
fullt ut kan forutse sluttresultatet av disse pengeflyttingene, og fortsatt ikke tror på den langsiktige veksten i japansk eiendom, holder vi oss
unna japanske aksjer.
• En interessant observasjon fra eiendomsinvesteringsmarkedet er hyppige rapporter av statlige fond som gjør betydelige investeringer i
eiendom. Dette er god støtte særlig for de beste eiendommene i de største byene i verden, og bør ha en positiv innvirkning å prissettingen av
mange av våre selskaper i løpet av 2013.

Utsiktene i 2013

Utsiktene i 2013
• Utsiktene for eiendomspapirer er lyse i 2013 - så lenge du har moderate avkastningsforventninger. Eiendomsaksjer hadde et meget godt år i
2012. Hovedgrunnen til oppgangen var det faktum at yield ser veldig attraktiv ut sammenlignet med lave obligasjonsrenter. Hvis
risikoappetitten fortsetter å øke kan en forvente at noe kapital trekkes ut av eiendom.
• I Europa ser det ut til å være potensial for ytterligere nedgang i yield både for toppeiendommer og aksjer. Det vil si at det kan kommer noe
verdistigning så lenge markedsrentene holder seg lave. I USA og Japan mener vi at de fleste eiendomsaksjene er dyre og forventer at
avkastningen kommer til å skuffe. Sammenlignet med vår referanseindeks er vi svært undervektet USA, og vi er bare eksponert mot Japan
gjennom noen Singapore-baserte selskaper som også har eiendommer i Japan.
• I de utviklede markedene, ser vi at den langsiktige tilveksten av kontorlokaler og industrilokaler som enten treg eller negativ grunnet
demografi og kostnadsreduksjonstiltak blant leietakere. Det er ikke gitt at leieprisene vil vokse i takt med veksten i BNP hvis deler av det
voksende overskuddet i bedriftene kommer av mer effektiv bruk av lokaler og lavere leie (målt som kostnad pr. arbeidsstasjon.) Lokalt finner
vi noen områder med vekst hvor de fundamentale utsiktene er gode, blant annet når det gjelder befolknings- og økonomisk vekst.
• I fremvoksende markeder, på lokalt nivå, finner vi fortsatt vekststeder med gode fundamentale utsikter, slik som voksende befolkning og
sterk regional økonomisk vekst. For de fleste fremvoksende økonomier er de lokale, langsiktige utsiktene bra, men det vil komme perioder
med konsolidering eller midlertidig nedgang i aksjemarkedene. Vi er positive til alle BRIC-landene, inkludert Brasil, og også Asean-4 landene
Thailand, Malaysia, Indonesia og Filippinene. I Malaysia er det i tillegg litt ekstra politisk risiko i år grunnet et kommende valg med usikkert
utfall, men det har er delvis allerede priset inn i aksjekursene. Grunnen til gode langsiktige utsikter for eiendomspriser er demografi,
urbanisering og inntektsvekst. Dette driver etterspørselen etter boliger, næringseiendom og infrastruktur. Blant risikofaktorene er potensielle
lokale prisbobler som kommer av spekulative investeringer eller flaskehalser i lokal planleggingsprosessen og risikoen for endringer i
markedssentimentet og da oftest som følge av hendelser i andre deler av verdener.
• Økt inflasjonsmål i Japan, samt forventninger om sterk stimulanse, har gitt en sterk strøm av kapital inn i markedet. Institusjoner går ut av
japanske obligasjoner og inn i aksjer. Hedge fond kjøper japanske aksjer og selger short Yen. Vi ser ikke fullt ut rekkevidden av all denne
pengeflyten og tror ikke på de langsiktige vekstmulighetene for japansk eiendom. Vi holder oss derfor vekke fra japanske aksjer. En
interessant effekt kan bli at den kraftige pengestrømmen fra japanske obligasjoner kommer inn i eiendomsmarkedet utenfor Japan, på steder
slik som Singapore, Hong Kong, Thailand og Indonesia.
• Vi fortsetter å være forsiktige med investeringer i husbyggere i spekulative markeder, og opprettholder en signifikant allokering til selskaper
med høye utbytter og verdiøkende selskaper med sterk kontantstrøm. Vi holder et øye med den økende e-handelen, og hvordan denne
trenden påvirker kjøpesentre i ulike markeder. Vi forventer at kredittmarkedet til å fortsette å bedre seg steg for steg i 2013, men at bankene
fortsatt vil favorisere finansielt sterke låntakere.

Selskapene i SKAGEN M2
For full list of all portfolio companies please see www.skagenfunds.com

Mack-Cali (CLI US) $27
History and what they do
Mack-Cali Realty Corporation is a real estate investment trust (REIT) owns class A office and office/flex buildings
located in the Northeast in high barrier to entry markets, mainly New Jersey. (272 properties, 3.0m m2) Land bank
of 1.0m m2. Acquired a developer and property owner located in the same geographical areas as a first move to
expand into multi family apartments. Bought a luxury project near Boston as a second move. Now owns 6 multi
family properties containing over 1700 residential units. Average rent $22/SF.
Rationale for investment
Strong financials, LTV < 50 %
Dividend yield of 6.7 %.
Core+ investment.
Unpopular due to sub office and diversification into multi family.
Triggers:
•Refinancing of debt to lower rates.
•Announced $150m repurchase program. (oct .9)
•Vacancy rate of 12.4 %. (may decrease)
•Sale of buildings to confirm value.
Risks:
•Releasing of built to fit buildings. 25 % releasing through 2014.
•Expect 15 % declining rents through 2013.
•Get more unpopuar due to change in business model.
•Decreasing dividend (use money for buybacks)
•Reduce fear of equity issues.
Special situation 5%
Long Term value creator 75 %
Recovery 20 %
Key figures:
Market cap 2,7 bn
No. of shares
(including OP units
99 m
IPO date 24.08.1994
Total debt $2.2 bn
Cash $58mn
Net Debt $2.15 bn
Minority interest (OP) $255mn
Enterprise value $4,6bn
EBITDA 13 $364mn
EV/EBITDA 12.5
FFO2013 E $2.55
FFO2014 E $2.61
Div Yield 6,7%
Daily turnover 6M 20,4 Mill
No of analysts 12
% with sell/hold 67 %
Owners
High dividend
Vanguard 12%
Morgan Stanley 9%
Free float 90 %
YTD 4,8%
1YR 6,7%

SM PRIME HOLDINGS INC (SMPH PM) 18,30
GICS Code 404030 Real Estate Management & Development
History and what they do
SM Prime is the Philippine´s largest mall owner, with 46 malls and 5,5million m2 of mall GFA in the Philippines and 6
malls with approx 700‟ m2 in China, with China GFA to double by 2014. The company has a strong concentration of
malls in Metro Manila (16 malls) and the rest of Luzon (22 malls) but is expanding both in other growth regions in the
Philippines and in China. Today SM Prime is one of the largest mall operators in the world, with some of the worlds
largest supermalls. The business is to develop, operate and maintain the SM commercial shopping centres, In addition
to rental income from mall and food court, revenues include significant cinema ticket sales and amusement income
from bowling, ice skates etc.
The company was listed in 1994, but dates back to the 50s with a first shoestore in Manila, and within a few years
expanding with a department store, Shoemart or “SM”. The first supermall opened in 1985.
Rationale for investment
We believe the price is attractive given the strong growth both in same store sales and the rapid expansion of the
portfolio in new regions. (Same store sales growth estimated to 7% in 2012.)
Credible management, strong track record , low gearing, growth potential without significant inflation risk
Triggers:
•Revenue growth from regional cities and from China
•Yield-accretive investments
•Cap rate compression operational malls
•”Risk-on” sentiment with flows back into EM
Risks:
• E-commerce competition
•Higher interest rates
•Lower OFW remittance
LT value creator:
100%
Key figures:
Market cap 321,1 bn PHP
43,8 bn NOK
Value Added
No. of shares 17374 m
Total debt 40,9 bn PHP
Cash 10 bn PHP
Preferred equity 0 bn PHP
Minority interest 0,6 bn PHP
Enterprise value 352,6 bn PHP
Net debt to EV 9%
EBITDA/EV 5,7%
P/E 2013 26,9
P/BV trailing 4,8
NAV disc. 45%
ROE 2012-13 15,7%
Div Yield 1,3%
Price change 3m YTD 1 Yr
27% 12% 41%
Free float 59%
Daily turnover 6M 29 Mill NOK
Beta 6M 1,0
No of analysts 13 46% sell/hold
Owners
SM Land 41,0%
SM Investments 22,0%
Oppenheimer
Funds
5,0%

PT LIPPO KARAWACI Tbk (LPKR IJ) 1030
• Biggest developer in Indonesia, diversified portfolio.
• Key strengths are the company's diversified portfolio and its moves to greater recurring income.
LPKR , with its townships and superblocks in Greater Jakarta, stands to benefit from the
country's property boom.
• Community retail malls in townships are also a focus for Lippo, as it currently manages 25
shopping malls. Both hospitals and retail malls are asset-light businesses, as the company
recycles capital to Singapore-listed Reits after stabilizing them.
• LPKR is set to be the biggest private-sector provider of medical services in Indonesia. The
country's healthcare industry is in its infancy, with spending at 2.2% of GDP and just
US$49/capita, the lowest in the region.
• LPKR has an aggressive expansion strategy in hospitals and retail malls.
• Large portion of recurring income (43%) protects downside
• Rationale for investment
• Triggers
• Risks:
- Good diversified bet on Indonesia real estate markets
- Strategy to increase recurring income
- Huge upside on health care segment, 40% of pop.covered by H-insurance. Shortage of 150 k hospital beds.
- Higher income trend will increase demand for quality housing, shopping and health care.
- Strong exposure in Cikarang, benefiting from industrial RE sales
- Improving infrastructure in Jakarta
- Further growth in FDI investments increases demand of industrial land in Indonesia
- Falling interest rates in combination with extremely low mortgage penetration in Indonesia
- Bad acquisitions
- Execution risk and project delays. Funding shortfalls given its capital requirements
- Rising regulatory risks in property sector
- Political/macro risk
- Corporate governance – related party transactions. Valuation risk when transferring assets to REITs
LT value creator:
100%
Opportunistic
Key figures:
Market cap 23539,2 bn IDR
13,3 bn NOK
No. of shares 23078 m
Total debt 3753,1 bn IDR
Cash 2174,6 bn IDR
Preferred equity 0 bn IDR
Minority interest 575,3 bn IDR
Enterprise value 25693,1 bn IDR
Net debt to EV 6%
EBITDA/EV 5,9%
P/E 2013 20,3
P/BV trailing 2,3
NAV disc. 45%
ROE 2012-13 9,9%
Div Yield 0,8%
Price change 3m YTD 1 Yr
9% 2% 50%
Free float 82%
Daily turnover 6M 27 Mill NOK
Beta 6M 0,9
No of analysts
Owners
18 28% sell/hold
Pacific Asia Holding 17,9%
Dimensional Fund
Adv
1,8%
Eastspring Investm 0,9%

Mandatet og filosofien

Investeringsfilosofien i SKAGEN m 2 – aktiva og selskaper
Målet er å levere risiko og avkastning en plass mellom aksjer og obligasjoner og å bruke SKAGENs investeringsfilosofi til å
gjøre det bedre enn markedet.
Vi ønsker at SKAGEN m 2 reflekterer “aktivaklassen” eiendom mer enn det å være et sektorfond.
Porteføljen bygges fra bunnen over tid, med en sterk base av faste inntekter. Hovedmålsettinger vil være
risikodiversifisering og stabil inntektsvekst. Med en slik sterk base kan vi ta noe høyere risiko med mer oppsidepotensiale,
samtidig som vi holder den totale risikoen i porteføljen på et akseptabelt nivå. Finansiell opplåningsgrad blant selskapene
skal holdes på lavt til moderat nivå for porteføljen som helhet.
For oss er det viktigste den langsiktige risikojusterte avkastningen. Det vil alltid være perioder med mye svingninger i
aksjemarkedene, og når SKAGEN m 2 sin portefølje vil vise store kortsiktige svingninger og avkastning som er lavere enn
vårt mål. Tesen er at med vår strategi, og fokus på stabile underliggende inntekter fra eiendom, vil aksjemarkedet verdsette
våre selskaper på en slik måte at aksjekursen kommer tilbake på normalnivåer når markedene stabiliserer seg.
Vi tror også at langsiktig sikring av kapital er viktigere for SKAGEN m 2 sine kunder enn det å unngå kortsiktige svingninger i
markedet, hvor prisen kan bli svært lav avkastning. Med denne filosofien kan kortsiktige markedssvingninger bli utnyttet til å
oppnå langsiktig avkastning mer enn som en stor risikofaktor.

Selskapsutvelgelse: SKAGENs tre U’er
Den ideelle
investeringen er
Fokus i
selskapsutvelgelsen
• Undervurdert
• Upopulært
• Underanalysert
• Katalysatorer for omvurdering
• Verdiskaping til lav pris
• Gjeld og risiko
• Forståelig og velprøvd forretningsmodell
• Vilje til å skape aksjonærverdier

SKAGEN m² – passer med investeringsfilosofien
• Børsnoterte eiendomsselskaper er relativt
enkelt å analysere med forutsigbare
kontantstrømmer.
• Eiendomsaksjer er ofte utsatt for feilprising
på grunn kortsiktighet i aksjemarkedet.
• Eiendomsaksjer er en flott mulighet til å
bruke SKAGENs unike investeringsfilosofi,
nemlig upopulære, undervurderte og
underanalyserte investeringer.
• Langsiktig verdistigning for eiendom er
sannsynlig. Legg til vellykket aksjeplukking
og den forventede avkastningen kan bli bra.
36

Tre temaer som underbygger SKAGENs verdiinvesteringer
Tilbake til snitt
Hva er det? Omvurdering av forventet
avkastning (Graham-type
verdiinvestering)
Sensitivitet til
tid
Hoveddriver
for avkastning
Analyse-
innretning
Tidsaspekt vanskelig å si
noe om, men vanligvis
kortsiktig
Store sykler, markeds-
sentiment, økonomisk
vekst, råvarepriser
Spesielle
situsjoner
Selskapet gjennomgår en
endring om leder til
endring i lønnsomhet
Best utnyttet med en
tidshorisont på 1-3 år
Ledelsesspesifikk
(kostnadskutt, M&A,
kapitalstruktur)
Selskaper og regnskap Dyp og detaljert, selskap
og ledelsesfokusert (I
praksis en PE d.d.)
Langsiktige
verdiskapere
Selskaper forventet å
levere langsiktig vekst
høyere enn markedet
(Fisher-type investeringer)
Best utnyttet med veldig
lang tidshorisont
Industristruktur,
konkurransedynamikk,
etterspørselsvekst,
teknologi
Dyp men bred,
industrivekst og
konkurransedynamikk er
viktigere
Noen investeringer treffer på flere kategorier; ingen av
kategoriene er gjensidig ekskluderende
37

Fem gode grunner til å investere i SKAGEN m 2
1. Eiendom er lokale markeder, som kan gi geografisk spredning og
risikodiversifisering.
2. Land er en begrenset resurs. Urbanisering, befolkningsvekst og
økende velstand vil fortsette å være viktige drivere i
eiendomsmarkedene
3. Den langsiktige korrelasjonen mellom aksjer og obligasjoner er lav. Av
denne grunn kan SKAGEN M2 være et godt alternativ for å gi
risikodiversifisering i en portefølje
4. Fondet bruker SKAGENs investeringsfilsosofi og erfaring til å finne
undervurderte, underanalyserte og upopulære aksjer i hele verden.
5. Investering direkte i eiendom gjennom et aksjefond gir mange
fordeler
38

SKAGEN m²
• Bredt mandat: Verdipapirfond med daglige kurser og
handel. Fondet investerer i eiendomsselskaper globalt
inkludert REITs, REOCs (Real Estate Operating
Companies) og utviklere.
• Anbefalt investeringshorisont: Minimum 5 år.
• Utbytte: Ingen utbyttebetaling; fondet reinvesterer
utbyttebetalinger fra selskapene.
• Referanseindeks: MSCI ACWI Real Estate IMI Net
• Forvaltningshonorar: Fast avgift på 1.5 %*, ingen
avgift på kjøp eller salg av andeler.
• Minste tegningsbeløp: NOK 1000
• Lanseringsdato: 31. oktober 2012
* bedre/dårligere verdiutvikling I andelsverdien sammenlignet med
referanseindeksen deles 90/10 mellom andelseierne og forvaltningsselskapet.
Maksimum årlig avgift er 3% og minimum er 0,75%.

Ønsker du mer informasjon?
Se vår siste markedsrapport
Informasjon om SKAGEN m 2 på våre hjemmesider
Historisk avkastning er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil blant annet avhenge av
markedsutviklingen, forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning og forvaltning. Avkastningen
kan bli negativ som følge av kurstap.
SKAGEN søker etter beste evne å sikre at all informasjon gitt i denne rapporten er korrekt, men tar forbehold for
eventuelle feil og utelatelser. Uttalelsene i rapporten reflekterer porteføljeforvalternes syn på gitt tidspunkt, og
dette synet kan bli endret uten varsel. Rapporten skal ikke forstås som et tilbud eller en anbefaling om kjøp eller
salg av finansielle instrumenter. SKAGEN påtar seg intet ansvar for direkte eller indirekte tap eller utgifter som
skyldes bruk eller forståelse av rapporten. Ansatte i SKAGEN AS kan være eiere av verdipapirer utstedt av
selskaper som er omtalt enten i denne rapporten eller inngår i fondets portefølje.