Kijk op vermogen 48 [PDF] - Hof Hoorneman Bankiers

12
VaLuE InVEStInG
fundamentals vs. waan van de dag
Value Investing in de praktijk
Een Value Investing-beleggingsstijl. Leuk! Maar wat houdt het eigenlijk in? En belangrijker nog: waarin onderscheidt het zich
van andere beleggingsstijlen? Mark Kwakkenbos, Hoofd Aandelen bij Hof Hoorneman Bankiers, licht de aanpak toe aan de
hand van een praktijkvoorbeeld: City Telecom.
C
ity Telecom is een in 1992 opgerichte
aanbieder van telefonie- en breedbanddiensten
in Hongkong. Het aanbieden
van internationale telefonie
heeft zijn beste tijd gehad vanwege
de sterke opkomst van het gratis bellen via
het internet. Hoewel de telefonie activiteiten
nog steeds winstgevend zijn, richt City
Telecom zich daarom inmiddels vooral op het
aanbieden van breedbanddiensten: snel internet,
betaaltelevisie en goedkopere digitale
telefonie. City Telecom beschikt daartoe over
een eigen hoogwaardig end-to-end glasvezelnetwerk.
De aanleg van dit netwerk wordt
na jaren van investeren in 2012 grotendeels
BreAKing news
afgerond en is het meest hoogwaardige
netwerk in Hongkong. Het stelt City Telecom
in staat een superieur product aan te bieden
tegen een competitieve prijs. Deze grote
troef van City Telecom wint alleen maar aan
kracht, omdat er in Hongkong geen ruimte is
voor de aanleg van nog een nieuw glasvezelnetwerk.
City Telecom heeft dus ook in de
toekomst een zeer sterke marktpositie.
markt
De grootste concurrent van City Telecom is
PCCW, het ‘KPN van Hongkong’. PCCW biedt
net als City Telecom snel internet aan, maar
minder hoogwaardig en niet tegen een lagere
Na het schrijven van dit artikel heeft City Telecom besloten zijn telefonie- en breedbandactiviteiten
te verkopen aan CVC Capital partners. De prijs die betaald wordt,
bevestigt onze analyse van de onderwaardering van City Telecom. De overnemende
partij betaalt namelijk ruim HK$ 5 miljard; substantieel meer dan de HK$ 4 miljard die
City Telecom op de beurs waard geacht werd. Deze transactie heeft twee directe gevolgen:
er zal enerzijds een superdividend van HK$ 2,50 per aandeel uitgekeerd worden.
Anderzijds zal de rest van de opbrengst aangewend worden om te investeren in de
nieuwe business: het produceren en distribueren van content in Hongkong en China.
Het doel van deze nieuwe business is om een markt open te breken die door één sterke
speler gedomineerd wordt, net zoals ze dat de laatste tien jaar gedaan hebben bij het
aanbieden van breedband in Hongkong.
prijs. De andere spelers in de markt, iCable en
Hutchison, beschikken over een veel minder
goed onderhouden netwerk. Daarmee zijn
ze helemaal niet in staat om breedbandsnelheden
aan te bieden die ook maar enigszins
in de buurt komen van die van City Telecom.
Hetzelfde geldt voor eventuele nieuwe toetreders
tot de markt: benodigde initiële investeringen
zijn zo hoog dat het weinig zin heeft
om als nieuwe aanbieder van breedband te
beginnen in Hongkong. Deze marktomstandigheden,
in combinatie met het hoogwaardige
glasvezelnetwerk, zorgen ervoor dat City
Telecom in een uitstekende positie verkeert
om in de toekomst marktaandeel te winnen.
Onderwaardering
Een gouden bedrijf, nietwaar? Waarom handelt
dit bedrijf dan op een zo lage koers? Dat
komt door de omvang en de onbekendheid
van de onderneming. Bovendien heeft het te
maken met de voordelen van Value Investing
ten opzichte van andere beleggingsstijlen.
Het verschil zit hem in twee dingen: bedrijfssegmentatie
en (operationele) kasstromen.
Waar mainstream beleggers vaak kijken naar
resultaten op bedrijfsniveau – omzet van het
bedrijf en de ontwikkeling daarvan, bruto- en
nettomarges van het hele bedrijf, en dergelijke
– kijken wij als Value Investors, omdat
wij vaak veel dieper de bedrijven ‘induiken’,
naar ieder onderdeel van het bedrijf separaat.
KIJK OP VERMOGEN | HOf HOORNEMaN baNKIERs | VOORJaaR 2012