Het schemergebied voor faillissement - Höcker Advocaten

Hoofdstuk V
enkele concurrent hier niet aan meedoet. De onderneming zal dan ook niet langer de
oorspronkelijke omzet realiseren en het resultaat zal kelderen.
Concurrentie tussen leveranciers op de markt van vraag en aanbod zal ertoe
leiden dat de onderneming zich niet kan permitteren om het te verlenen handelskrediet
te zien als een investering. De ondernemer zal zich concentreren op te
realiseren bedrijfsresultaten. Handelskredieten worden daarbij vooral
beschouwd als een te beheersen risico dat door de resultaten moet worden
afgedekt.
Zeker bij de verhaalssolvente afnemer (situatie (a)) zal concurrentie in
de weg staan aan substantiële risicopremies. De situaties (a) en (b) zijn moeilijk
te onderscheiden omdat liquidatieverliezen moeilijk voorspelbaar zijn. Ook bij
de verhaalsinsolvente afnemer met een positieve rentabiliteit (situatie (b)), zal
concurrentie het niet mogelijk maken (substantiële) risicopremies te berekenen.
En in situatie (c) zagen we al dat de risicopremie in het algemeen niet meer
werkt. Dat neemt niet weg dat er wel enige indirecte relatie zal moeten bestaan
tussen het efficiënte gedrag van de leverancier als concurrent en als financier.
Ook concurrenten zullen willen overleven en uit hun resultaat het debiteurenrisico
moeten kunnen dekken. Maar marktefficiëntie als concurrent is iets anders
dan marktefficiëntie als investeerder. Leveranciers kunnen besluiten al dan niet
handelskrediet te verlenen of al dan niet een transactie aan te gaan, maar de
mogelijkheden om als investeerder een risicopremie te verlangen zijn beperkt.
Dit is dan ook de reden dat informatie-asymmetrie niet zonder meer leidt tot een
hogere vergoeding als investeerder. Hij kan alleen beslissen om wel of niet een
transactie aan te gaan, al dan niet tegen contante betaling en tegen een
concurrerende prijs. In V.4.3 zullen we zien dat er recent empirisch bewijs
beschikbaar is gekomen dat er aan crediteuren wel een zekere vergoeding voor
de financiering wordt betaald, maar dat die onvoldoende is voor de investeerder
als leverancier om marktefficiënt te kunnen zijn. Het blijkt onwaarschijnlijk dat
crediteuren een efficiënte vergoeding voor informatie-asymmetrie verlangen of
krijgen.
Deze bevindingen roepen de vraag op – die in de literatuur in zijn algemeenheid onbeantwoord
blijft 310 – waarom rationeel handelende ondernemingen überhaupt handelskrediet verlenen. Op
deze vraag zal later worden ingegaan. 311
V.3.6 Stelling 1 van MM en de debt-equity swap
Eerder 312 zagen we dat Haugen en Senbet in het voetspoor van MM betoogd
hebben dat de costs of financial distress niet van (voldoende) belang zouden
kunnen zijn. Zij betoogden dat vreemd vermogen, conform stelling 1 van MM,
altijd vervangen zou kunnen worden door eigen vermogen, door de debt-equity
swap. Zij konden niet verklaren dat er in de praktijk kennelijk toch eigen
vermogenseisen zijn. Volgens hen waren de liquidatieverliezen irrelevant. Dat
310 Zie V.4.2.
311 Zie V.4.4.
312 Zie V.3.3.
108