Guida Polonia - UniCredit Group

interviene pesantemente nelle regole di determinazione e adeguamento dei ricavi (tariffa o canone)
rispetto alla dinamica dei costi (si pensi, ad esempio, agli schemi tariffari regolati nei settori del trasporto
e della distribuzione di gas naturale) dettando una parte delle regole competitive: questo aspetto introduce
elementi di “rigidità” nella manutenzione della business idea, limitando di fatto le possibilità di riaggiustamento
della business idea stessa durante la vita del progetto e rendendo quindi più difficili manovre correttive di
eventuali squilibri economici non adeguatamente valutati e gestiti nella fase di impostazione progettuale.
Come detto, l’insieme di variabili che compongono la business idea è rappresentabile - in definitiva -
attraverso tre categorie di valori il cui sviluppo delinea la valenza economica del progetto: investimenti,
ricavi e costi.
L’opportuna combinazione di tali elementi in un sistema di algoritmi che riproduca il funzionamento
“fisico” del progetto (quasi sempre i “modelli” di project finance sono modelli “quantitativi” che cercano di
replicare il più fedelmente possibile il reale svolgimento del progetto per poi “abbinare” a ciascuna variabile
reale i prezzi e i costi sviluppando quindi le previsioni di cash flow) consente di giungere ad una proiezione
di cash flow sulla cui base determinare la struttura finanziaria ottimale.
Per poter apprezzare appieno il percorso che conduce alla determinazione di “bancabilità” è opportuno
fare riferimento alla Fig. 8.9; a partire da una business idea e dal suo flusso previsionale “normale” di cash
flow (laddove il termine base case definisce lo scenario a maggior probabilità di accadimento, ovvero quello
elaborato assumendo, per ciascuna variabile, i valori aventi discreta probabilità di accadimento; ad esempio,
nel settore petrolifero e del gas, il mercato riconosce come base case le ipotesi sviluppate su base P90
ovvero prendendo in considerazione i valori di consistenza dei giacimenti con probabilità superiore o
uguale al 90%) si definisce un’ipotesi di struttura finanziaria, quindi, in sintesi, il rapporto Debt / Equity che
a fronte di un piano d’investimenti predefinito, a sua volta definisce quante risorse monetarie possono
essere apportate dai finanziatori e quanto invece sia di spettanza dei soci come capitale.
Figura 8.9 La struttura finanziaria del Project Finance
Allocazione dei rischi
Susiness Idea
➠
➠
Sensitivity Analysis
Base Case
Flusso di cassa
➠
Debt Service Cover
Ratio
➠
Debito massimo
sostenibile
➠
Debt / Equity Ratio
IRR
ROE
➠
➠
Equity
Quale sia la metodologia per passare dallo scenario “normale” (base case) al debito sostenibile è riassunto
in due concetti chiave: allocazione dei rischi ed analisi di sensitività.
In sostanza, una business idea è tanto più “robusta” (nel senso di affidabilità delle sue assunzioni economiche)
quanto maggiormente ne risulta sviluppata la copertura ed allocazione dei rischi.
Ogni variabile, infatti, è soggetta ad oscillazioni nel medio - lungo periodo: riduzione dei ricavi, aumento dei
costi e/o degli investimenti e combinazione dei vari scenari; il tutto si ripercuote sul cash flow previsionale (e
quindi sulla capacità di far fronte al servizio del debito) e l’ampiezza della potenziale variabilità dipende
strettamente dall’allocazione dei rischi effettuata a monte, in fase di impostazione della strategia progettuale.
Si prenda un esempio semplice: nel progetto di gestione di una centrale elettrica i costi di operation &
maintenance di lungo termine possono variare significativamente ovvero esser stabilizzati in caso di un
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