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Al centro si trova lo Special Purpose Vehicle (SPV o Società di Progetto) che si rapporta alle principali
controparti di Progetto (sponsor, banche, clienti etc.) attraverso strutture contrattuali che allochino in
modo chiaro ed univoco ruoli, diritti, obblighi e responsabilità.
Delle numerose differenze tra corporate finance e project financing se ne ricordano alcune utili per lo
sviluppo teorico successivo:
■ Il servizio del debito nelle operazioni corporate è assicurato dai flussi di cassa complessivi di un’azienda,
tipicamente generati da una pluralità di business gestiti, mentre nel project financing sovente dipendono
esclusivamente dai flussi di cassa generati di uno specifico progetto,
■ in caso di insolvenza, i soggetti finanziatori su base corporate posso rivalersi su un attivo aziendale
comprendente beni di norma fungibili (quindi “escutibili”), viceversa caratteristica del project financing
è la scarsa (o assente) fungibilità dei beni (si pensi, ad esempio, all’escussione di un termovalorizzatore
o di un’opera infrastrutturale).
La “robustezza” di un progetto verrà quindi misurata – in primis – facendo riferimento agli indicatori di
capacità di generazione di cash flow e di sua adeguatezza rispetto al servizio del debito (DSCR 19 – Debt
Service Cover Ratio ed LLCR 20 – Loan Life Cover Ratio) piuttosto che prendendo in considerazione i
tipici indicatori delle operazioni corporate (patrimonializzazione, liquidità primaria, redditività delle vendite
e dell’attivo netto, ecc), la cui significatività è di scarsa rilevanza nelle operazioni in questione.
Riprendendo lo schema in Fig. 8.8. il progetto “nasce” con l’identificazione di una domanda di beni o
servizi: se si tratta di un’operazione con controparte un Ente Pubblico che esprime la domanda di servizi,
questa verrà “concretizzata” in uno schema dettagliato di convenzione che regola i rapporti tra pubblico e
privato e che costituisce la base di riferimento degli obblighi e diritti delle due parti.
Figura 8.8 Gli elementi del Project Finance
Domanda di
beni o servizi
Normativa
settoriale
strategia di
offerta
➠
S
t
r
a
t
e
g
i
a
formula imprenditoriale e formule tecnico gestionali
➠
➠
Ipotesi Quantitative Ipotesi economiche
➠
Investimento Ricavi Costi
➠
➠ ➠
➠ ➠
➠
flusso di cassa base
Struttura finanziaria
➠
➠
➠
Sensitivity Analysis
DSCR
A fronte della domanda, un soggetto privato (o misto) identifica una strategia di offerta (nell’esempio di cui
sopra, tipicamente la realizzazione di un’opera e la gestione pluridecennale dell’opera stessa e la prestazione
di correlati servizi) che si sostanzia in tre elementi: investimenti, ricavi e costi.
Un elemento importante che spesso contraddistingue le iniziative oggetto di finanziamento in project
finance è la presenza di un sistema normativo dettagliato e vincolante avente natura “invasiva” rispetto
alle regole di funzionamento del business: trattandosi spesso di progetti in settori strategici (reti, energia,
servizi pubblici, sanità, ecc.), a volte con situazioni di costituzione di “monopoli” naturali, il legislatore
19.
20.
CF
DSCR = t
K+I t
CF = flusso di cassa per il servizio del debito; K = quota capitale da rimborsare; I = quota interessi da pagare
s+m CF t
∑
(1+i) t +R
t=s
LLCR =
D t
s = periodo di valutazione; s + m = ultimo periodo di rimborso del debito; CF = flusso di cassa per il servizio del debito
D = debito residuo (outstanding); i = tasso di attualizzazione flussi di cassa; R = eventuale riserva a servizio del debito accumulata al periodo di valutazione
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