értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem

fedezetlen és fedezett vállalatok számára egyaránt generálhat értéket. Az ilyen jellegű
reálopció értéke annál nagyobb, 1. minél inkább eltér egy adott cég fedezeti stratégiája a
versenytársakétól 87 , mivel az ágazaton belül a kockázataikat kezelő cégek aránya dönti el,
hogy a kibocsátási ár a w sokkra mennyire érzékeny, illetve 2. minél volatilisebb a külső
kockázati tényező.
A többségtől eltérő kockázatkezelési döntéseket hozó vállalatok így egy „trade-off”-val
állnak szemben. Egyfelől az ilyen cégeknek volatilisebb eredménnyel kell számolniuk. A
kockázatkezelés eddigi szakirodalma szerint az efféle volatilitás költséges lehet azon
vállalatok számára, amelyeknek pénzügyi lehetőségei korlátozottak, növekedési
potenciáljuk nagy, adótáblázatuk konvex stb. Ugyanakkor versenytársaiktól való
különbözőségüknek köszönhetően e cégek nagyobb termelési rugalmasságot aknázhatnak
ki – igaz ez elsősorban az olyan vállalatokra illetve ágazatokra, amelyek képesek
rövidtávon változtatni kibocsátásukon. 88
Vizsgálatuk előrevetíti, hogy a kompetitívebb ágazatokban (ahol a szereplők száma
nagyobb), illetve ahol a kereslet rugalmatlanabb és a termelési költségfüggvény
mérsékeltebben konvex, ott a fedezeti döntésekben nagyobb mértékű heterogenitásra kell
számítanunk. Ugyanakkor a vállalatok nagyobb hányada fedezi kockázatait az olyan
ágazatokban, amelyekre szorosabb pénzügyi korlátok vonatkoznak (itt a fedezés
költségelőnye nagyobb), illetve a nagyobb piaccal rendelkező iparágakban. (A 10.
függelék rövid áttekintést ad a modellről, valamint ábrákkal szemlélteti az egyensúlyi
állapotban lévő vállalatok reakciófüggvényét.)
A Mello-Ruckes [2004] modell
Mello és Ruckes [2004], bár némiképp eltérő keretek között és más gondolatmenettel, de
ugyancsak arra a következtetésre jut, hogy a kockázatkezelés kihat az ágazati verseny
heterogénebbek, mint a viszonylag kevés vállalattal működő ágazatokban. Az említett empirikus eredmények
alátámasztják Adam et al. [2004] következtetéseit.
87 A fedezetlen politikát követő cégek arányának növekedésével például csökken a fedezetlenség vonzereje,
mert a céget veszélyeztető kétféle kitettség – egyrészt a bizonytalan marginális termelési költség, másrészt a
bizonytalan kibocsátási ár – ellensúlyozza egymást. Ugyanakkor a fedező vállalkozás nagyobb nyereségre
tesz szert, mivel hasznára válik a termelési rugalmasság azáltal, hogy képes állandó marginális költség
mellett termelni olyan környezetben, amelyben a kibocsátási ár bizonytalan. E mechanizmus révén
biztosíthatók a fedezeti stratégiák heterogén jellege.
74