értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem

továbbiakban, s ezért az eszközhozam folyamat bizonytalanságának kezelésekor csak a
szisztematikus kockázati összetevőre, tehát magára az iparági eszközhozam folyamatra
koncentrálok.
A vállalati értéket befolyásoló másik bizonytalansági tényező, a befektetett eszközök
növekedési lehetőségeiben rejlő kockázat mértékét adottnak tekintem, és feltételezem,
hogy arra az iparági eszközhozam relatív hedgelése nem hat ki. Ez azért reális feltételezés,
mert egyfelől az iparág egészére vonatkozó növekedési lehetőségek – megfelelően sok
szereplős és nem túlkoncentrált piac esetében – függetlenek az adott vállalat szintjén
végzett relatív kockázatkezelési intézkedésektől. (Az iparági szereplők többségének azonos
irányú kockázatkezelési magatartása elképzelhető, hogy kihatna az iparág növekedésére,
de az akkor már nem tekinthető relatív hedge-nek.) Ha viszont adottak az iparági
növekedés keretei, az adott vállalat befektetett eszközeinek növekedését csak akkor
befolyásolná az alkalmazott relatív hedge, ha az vagy a közgazdaságtani (menedzsment vs
részvényesek) ügynöki problémák valamelyik formájára, vagy a külső finanszírozás
költségeire hatna ki jelentős mértékben – ezzel szuboptimális beruházási döntésszituációt
generálva vagy megszüntetve. Az előbbi vonatkozásában amennyiben feltételezzük, hogy
az effajta ügynöki problémák nem jelentősek vagy más – a szakirodalomban javasolt –
eszközökkel kezelhetőek, akkor ez az összefüggés is kikapcsolható. Az utóbbi esetében
pedig, azáltal, hogy a vállalat előredefiniált hitelminősítési szintre optimalizál a
tőkeszerkezetében, és a külső finanszírozás marginális költségei (a vállalat hitelhez jutási
feltételei) azonos hitelminősítés mellett változatlanok, elfogadható, hogy a relatív hedge ily
módon nem befolyásolja annak értékét sem.
Az iparági eszközhozam feltételezhetően egy mean reversion folyamattal írható le, ahol a
hosszú távú középértéket az iparági technológia illetve a keresleti oldal egyensúlyi szintje
határozzák meg. 134 Ezért alacsony technológiai váltásokkal, érett (megfelelően telített)
piacokkal és folyamatosan megújuló termékciklusokkal rendelkező iparágakra igaz lesz,
hogy az iparági eszközhozam változatlan középérték körül bolyong. 135 A termelési
kapacitások illetve a globális piacok ciklikus változásai, valamint számos más külső
134 Az ennek ellentétét jelentő diffúz eszközhozam folyamat nem igazán jellemző a nem-pénzügyi
vállalkozásokra. Sőt, pénzügyi vállalkozások esetében is leginkább egy részvényekbe fektető zárt befektetési
alap lehetne arra példa, mivel az a részvénypiac geometriai Brown mozgását transzformálja át az alap
tulajdonosai számára.
109