értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem
értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem
értekezés - Budapesti Corvinus Egyetem
You also want an ePaper? Increase the reach of your titles
YUMPU automatically turns print PDFs into web optimized ePapers that Google loves.
amennyiben az nem jár együtt a pénzügyi holtteher-veszteségek számottevő<br />
növekedésével. 122<br />
Leland [1994], Leland és Toft [1996] valamint Ross [1996] meghatározó mérföldkövei<br />
annak a kutatás-sorozatnak, amely a tőkeáttétel dinamikus optimalizálásával elérhető<br />
részvényesi értékteremtést vizsgálja. Amint azt a negyedik fejezetben láttuk, Ross [1996] –<br />
Leland [1994] modelljére építve – endogén csődhatár feltételezése mellett arra a<br />
következtetésre jut, hogy a vállalati értékfolyamat szórásának 20-30%-os csökkentésével<br />
és azzal párhuzamosan a tőkeáttétel optimális szintre való kiigazításával (a tőkeáttétel és<br />
adópajzs-hatás kedvező, valamint a csődköltség és pénzügyi ügynöki költségek<br />
kedvezőtlen hatásainak eredőjét maximalizálva) a részvényesi érték 10-15%-kal<br />
növelhető. 123<br />
A fenti modellek azonban a gyakorlatba eléggé nehézkesen ültethetőek át, mivel a piaci<br />
tökéletlenségek együtthatóinak becslése és az összefüggések helyes függvényekkel való<br />
leírása egy adott piac vonatkozásában meglehetősen nagy kihívásokat, és ennek<br />
következtében torzításokat rejteget. Éppen ezért egy alternatív logikai megközelítést<br />
ajánlok, amellyel a vállalati értékfolyamat szóráscsökkentésének részvényesi értékre<br />
gyakorolt hatását mérni tudjuk. Ez megfelelően intuitív, a gyakorlat szempontjából<br />
könnyebben értelmezhető, mint a strukturális modellek fenti családja, ugyanakkor csak az<br />
elérhető részvényesi értékjavulás alsó korlátját fogja megadni.<br />
Érvelésem ugyanis az, hogy a pénzügyi ügynöki költségek valamint az információs<br />
aszimmetriából fakadó hitelezők által elvárt többlet prémiumok nagysága az egységnyi<br />
hitelre eső várható csődköltségek jelenértékével arányosak. Így, amennyiben a vállalati<br />
érték szórásának csökkentésével párhuzamosan olyan mértékben növeljük a tőkeáttételt,<br />
hogy az egységnyi hitelre eső csődköltség jelenértéke változatlan maradjon, úgy<br />
definíciószerűen a csődköltségek, valamint a fenti érveléssel a pénzügyi ügynöki és<br />
információs aszimmetriából eredő finanszírozási többletköltségek egységnyi hitelre eső<br />
nagysága, azaz együttesen az idegenfinanszírozás egységnyi holtteher-vesztesége<br />
változatlan marad.<br />
122<br />
Magasabb tőkeáttétel választása mellett, ugyanis ceteris paribus exponenciális ütemben megnőnek a<br />
pénzügyi ügynöki költségek, a csődköltségek várható értéke, amelyek – racionális várakozásokat feltételezve<br />
– egyből beépülnek a finanszírozási költségekbe.<br />
123 Átlagos vállalati és piaci (pl. marginális adókulcs, csődköltség, stb) mutatók feltételezése mellett.<br />
104
Change language