sous contrainte de financement - RATP

La performance économique de la RATP (en M€)327 314manœuvre laissées à l’entreprisepour optimiser WACC et ROCE ?Dans le premier cas, ses moyenssont limités. Ne pouvant intervenirsur les taux de rémunérationdu capital, l’entreprise chercheraà obtenir un « maximum raisonnable» de dettes au regarddes capitaux propres. Pour lamaximisation du ROCE, sapalette d’outils sera plus étoffée.Structurée par l’intensité capitalistiquede l’activité, la valeur dudénominateur (l’actif immobiliséet le BFR), sera en particuliersensible à la date d’apports defonds propres, au coût d’évaluationdes immobilisations, à l’âgedes équipements et au report decertains investissements ou besoinsde financement (stocks, créance)sur des sous-traitants. Côté numérateur,les moyens d’actions serontmultiples : augmentation des prixde vente, accélération du rythmede productivité, mutualisation desfonctions support, externalisationdes activités non rentables auprèsde sous-traitants sur lequel on faitpeser les contraintes de flexibilitéet de salaire en sont des traductionscourantes. Notons qu’enROCE et WACC à la RATPrapportant un résultat annuel àune structure patrimoniale delong terme et rigide par nature, leROCE tend à exacerber la flexibilitéattendue des moyens d’exploitation.De la théorie à lapratiqueOn le voit, ce mécanisme de suivide la performance de l’entrepriseest affaire « de point de vue 3 ». Leniveau de rentabilité doit permettred’assurer le développementde l’entreprise, la rémunérationde l’actionnaire et de leverdes fonds auprès des organismesde crédit ou directement sur lemarché financier. D’inspirationlibérale, sa mise en exergue intéresseparticulièrement l’entreprisecotée en bourse qui cherche àlever directement des fonds surle marché auprès d’investisseursepotentiels en présentant des promessesde gains futurs. Mais quepenser de la généralisation de cesindicateurs à l’entreprise publique ?Mesurer l’efficacité économiqueLa RATP affiche pour la première année en 2009 un WACC de 5,9% qui correspond aucoût moyen pondéré du capital entre les capitaux empruntés (4,1% à la RATP) et lescapitaux propres (OAT 10 ans majoré d’une prime de risque propre au secteur destransports et proche à ce jour de 5%). Le ROCE, de 4,3%, est inférieur au WACC.Notons que ce taux s’applique aujourd’hui à l’ensemble des activités de l’EPIC or lesmodifications apportées à l’ordonnance de 1959 par les lois ORTF et du Grand Paris,auront une incidence structurante sur l’organisation et la gestion de l’entreprise. Acompter du 1er janvier 2012, la RATP devra présenter une comptabilité séparée entre« son activité de gestionnaire de l’infrastructure du réseau de métro » et celle « d’exploitantde services de transport public de voyageurs ». Le STIF devra « assurer unerémunération appropriée des capitaux engagés » par le gestionnaire de l’infrastructure.Le terme « approprié », a depuis précisé le Conseil Constitutionnel, fera référenceau coût moyen pondéré du capital. Or si l’écart entre le ROCE et le WACC est de1,6 point aujourd’hui, qu’en sera-t-il demain de l’écart entre ROCE et WACC pour laseule activité de gestionnaire d’infrastructure ? Les péages reversés annuellementpar le STIF pourront-ils raisonnablement être rapportés à la valeur globale des infrastructuresdu réseau ferré ? Ces redevances seront-elles destinées au remboursementpartiel de la dette de la RATP ou couvriront-elles exclusivement l’entretien, lacharge d’investissements à venir et la rémunération de l’entreprise pour son activitéde gestion de l’infrastructure ? Quel sera le périmètre d’activité du gestionnaire d’infrastructure? Les choix qui seront faits ne seront pas sans conséquence sur lesniveaux de ROCE et de WACC qui détermineront à leur tour les contraintes auxquelless’expose le gestionnaire d’infrastructure. Le 1 er janvier 2012 est également la dated’entrée en vigueur du prochain contrat avec le STIF – qui devrait logiquement se scinderen deux contrats distincts investissement/exploitation. Gageons qu’ils feront l’objetde vives discussions entre les deux parties qui, espérons le, ne perdront pas de vuel’impact de ces arbitrages sur les usagers et les agents.2353,6%2684,1%Source : comptes sociaux RATP 2009Définition :Les capitaux engagés se composent des immobilisations, machines, terrains, brevets…et du besoin en fond de roulement d'exploitation. Ce besoin résulte del'écart entre, d'une part, la valeur des stocks et les créances d'exploitation et,d'autre part, les dettes d'exploitation, essentiellement les dettes fournisseurs.(ROCE) d’un service publicmarchand n’est en soi pas aberrant,l’objectif pour la collectivitéétant d’obtenir la meilleure allocationde moyens nécessaires à laréalisation du service qui lui estrendu. Reste toutefois à relativisercet indicateur au regard d’autreséléments de nature qualitative(qualité, distribution, accessibilitédu service public, etc.).L’idée de la rémunération ducapital investi (WACC) apparaîtelle en revanche contreproductive.L’actionnaire (dans ce cas, lacollectivité) étant par ailleurs lebénéficiaire du service, la primede risque n’a plus sa raison d’être.Sauf à préparer l’acteur qui assureaujourd’hui la mission du servicepublic à une privatisation progressive.Encadrée au niveaueuropéen, la libéralisation enmarche des services publics deréseau conduit ainsi l’Etat à légiférerle cas échéant, en faveurd’une rémunération du gestionnairetenant compte de l’argentinvesti dans l’infrastructure.Derrière l’intérêt grandissantpour les indicateurs ROCE etWACC dans ces entreprises, l’objectifsous jacent est de refléterune vérité tarifaire concernant lecoût d’utilisation des infrastructuresde réseau, par nature nonrentables, afin d’en répartir lacharge entre la collectivité et lesutilisateurs privés (augmentationprogressive des redevances) touten rémunérant l’activité du gestionnaire(qui tend à devenir lui,de droit privé). En revanche, leprincipe de subventionnementdes activités non rentables pardes activités lucratives (et donc6,3%4,7%6 5196 588 6 952 7 3752006 2007 2008 2009ROCE WACC Capitaux engagés EBIT5,9%4,3%concurrentielles) est abandonné.Pour l’illustrer, la libéralisationd’Aéroport de Paris (ADP) faitfigure de cas d’école 4 . Transforméen société anonyme en 2005 etintroduit en bourse en 2006,ADP envisage pour le contrat derégulation économique à venir(CRE 2) de sortir du périmètrerégulé son activité immobilière dediversification (loyers immobiliers,commerces), mettant ainsi fin auprincipe de « caisse unique ». Cetransfert d’activité entraîne unerégression du ROCE du périmètrerégulé de près de 3 points à2,9%, que le groupe compte rattraperen 5 ans afin d’être enligne avec son WACC. Par quelsmoyens ? En ralentissant nettementson rythme d’investissementsau cours de la période et enimposant aux agents, fournisseurset sous-traitants, un rythme deproductivité sans précédent. Est-celà, la fin d’un modèle socio-économiqueau profit d’un modèleéconomico-financier ? Du partagede la valeur ajoutée à celui durésultat d’exploitation, on le voit,le choix n’est pas neutre pourl’homme, le travail qu’il produit etla société pour laquelle il le réalise.[Sophie Raffort](1) Alexis Canuet, Alternatives Economiquesn° 268 - avril 2008.(2) Guillaume DUVAL, Alternatives Economiques,Article Web - 01 novembre 1995.(3) Marc Bartoli, Diagnostic d’entreprise, l’économiqueà l’épreuve du social, 1994(4) Pour aller plus loin, cf. Rapport du Sénatsur le projet de loi relatif aux aéroports(2004), Présentation des résultats annuels2009, ADP (2010) et Dossier public de consultationCRE 2011-2015 (2010).CONNEXIONS _ mai-juin 2010 15