Dynamiques chinoises - Etudes économiques du Crédit Agricole

D I R E C T I O N D E S É T U D E S É C O N O M I Q U E S
N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
REVUE ÉDITÉE PAR CRÉDIT AGRICOLE S.A.
DIRECTION DES ÉTUDES ÉCONOMIQUES
HORIZONS BANCAIRES – N U M É R O 3 2 3 - D É C E M B R E 2 0 0 4
C R É D I T A G R I C O L E S . A .
Dynamiques chinoises
La Chine aujourd’hui
Banques chinoises :
des ambitions de titans
La naissance d’un marché de l’assurance
La sous-évaluation du yuan
Les déséquilibres monétaires
Chine/États-Unis
Essilor :
l’exemple d’un succès en Chine
Le Groupe Crédit Agricole en Chine

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4

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HORIZONS
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Dynamiques
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Edito .................................................................................................................................................................................... 5
RENÉ CARRON, PRÉSIDENT DE CRÉDIT AGRICOLE S.A.
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S
La Chine aujourd’hui ........................................................................................................... 7
FRANCIS NICOLLAS, ÉCONOMISTE, CRÉDIT AGRICOLE S.A.
Vingt cinq ans après le début du processus de réformes,
la Chine est devenue l’un des pays les plus dynamiques au monde.
Mais elle n’est pas à l’abri de difficultés majeures...
FINANCES EN CHINE
Banques chinoises : des ambitions de titans ................ 13
SERGE OPPENCHAIM ET DANIELLE MONSIMIER,
ÉCONOMISTES, CRÉDIT AGRICOLE S.A.
En un quart de siècle, le secteur bancaire chinois a connu d’importantes
transformations. Pour autant, les quatre grandes banques d’Etat en
constituent toujours la clef de voûte. Elles sont aussi à l’origine du
gigantesque stock de créances douteuses que la Chine tente de résorber.
Pour moderniser les banques, le gouvernement chinois doit mobiliser de
colossales ressources financières et humaines. Il bénéficiera vraisemblablement
du soutien de la communauté internationale en cas de nouveaux chocs,
internes ou externes : en effet, tout risque de défaillance bancaire chinoise
peut dorénavant se transformer en menace systémique.
L’assurance renaît en Chine............................................................................. 31
SERGE OPPENCHAIM, ÉCONOMISTE, CRÉDIT AGRICOLE S.A.
Assiste-t-on à la naissance d’un marché de l’assurance en Chine ? La réponse
est « oui » au regard de la progression exceptionnelle et continue des primes
collectées, de l’évolution de la réglementation ou encore des promesses
d’ouverture du secteur souscrites lors de l’entrée de la Chine dans l’OMC.
La sous-évaluation du yuan .............................................................................. 39
AMINA LAHRÈCHE-RÉVIL, CENTRE D’ÉTUDES PROSPECTIVES ET
D’INFORMATIONS INTERNATIONALES (CEPII)
La question du yuan doit être analysée à la fois dans son aspect institutionnel
– quel est l’avenir de la fixité du yuan ? – et dans son aspect quantitatif
– le taux de change du yuan est-il sous-évalué ? Et de combien ?

BANCAIRES – NUMÉRO 323 – DÉCEMBRE 2004
chinoises
Les déséquilibres monétaires Chine / États-Unis .................................. 51
ISABELLE JOB ET RÉMY CONTAMIN, ÉCONOMISTES, CRÉDIT AGRICOLE S.A.
Paradoxalement, les déséquilibres monétaires entre les États-Unis et certains pays asiatiques
présentent une certaine cohérence. Le rattrapage de la Chine s’en trouve notamment accéléré.
La question est de savoir si cette situation sera longtemps soutenable.
AGIR EN CHINE
Essilor : l’exemple d’un succès en Chine ..................................................................... 67
INTERVIEW DE XAVIER FONTANET, PRÉSIDENT DIRECTEUR GÉNÉRAL, ESSILOR INTERNATIONAL
LE GROUPE CRÉDIT AGRICOLE EN CHINE
Calyon en Chine ................................................................................................................................................................ 71
INTERVIEW D’HERVÉ DE FRESCHEVILLE, RESPONSABLE DE LA BANQUE CALYON EN CHINE
Crédit Agricole Asset Management
se tourne vers la Chine ........................................................................................................................................ 79
INTERVIEW DE JEAN-YVES COLIN, DIRECTEUR GÉNÉRAL ADJOINT,
CRÉDIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT
Sofinco se prépare au marché chinois ............................................................................... 85
INTERVIEW DE PATRICK MAMOU MANI, DIRECTEUR ADJOINT,
DIRECTION DES AFFAIRES INTERNATIONALES, SOFINCO
Service aux lecteurs ...................................................................................................................................................... 89

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DIRECTEUR DE LA PUBLICATION
Gilles Guitton
DIRECTEUR DE LA RÉDACTION
Pascal Blanqué
RÉDACTEUR EN CHEF
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SECRÉTARIAT DE RÉDACTION
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SUIVI DU FICHIER
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Crédit Agricole S.A.
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Tél. : 01 43 23 69 02 - Fax : 01 43 23 58 60
Internet : http://www.credit-agricole.fr/ca/kiosque-eco/index.html
CONCEPTION - MISE EN PAGES
Bleu comme une Orange
RÉALISATION
CAG
IMPRESSION
Crédit Agricole S.A.
COMMISSION PARITAIRE
N° en cours
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E D I T O R I A L
RENÉ CARRON
PRÉSIDENT DE CRÉDIT AGRICOLE S.A (1) /...
Au cœur de l’actualité internationale, la Chine constitue une force d’attraction
considérable pour de nombreux acteurs économiques étrangers. Par sa taille – et
donc l’ampleur de ses besoins –, mais aussi par son rythme de croissance. Performances
économiques, exportations, infrastructures, dans ce pays-continent, tout
croît plus rapidement et dans des proportions plus gigantesques que n’importe
où ailleurs dans le monde.
Cette attraction, née il y a une vingtaine d’années avec l’ouverture progressive
du pays à l’économie de marché, s’est renforcée depuis 2001 avec l’adhésion à
l’OMC. Pour autant, la Chine n’en demeure pas moins un pays en transition,
confronté à des défis difficiles.
L’adaptation du système bancaire et financier aux besoins d’une économie
moderne reste ainsi l’un des chantiers majeurs. Réformes des structures, adaptation
aux normes comptables internationales, formation à l’analyse financière,
transparence des marchés financiers sont autant de projets à concrétiser pour
apporter les garanties nécessaires au développement des entreprises et honorer le
rendez-vous de la libéralisation promis pour fin 2006.
En l’absence de marchés financiers étoffés, le système bancaire est toujours le
seul outil de financement des activités et la clé de voûte de l’économie chinoise.
Indépendamment des dispositions visant à la réduction drastique des stocks de
crédits non performants, les autorités misent principalement sur les banques du
pays pour diffuser les meilleures pratiques d’allocation du capital à l’ensemble
des acteurs de l’économie. Elles sollicitent aussi, officiellement, de grands acteurs
bancaires mondiaux dûment sélectionnés pour devenir des « investisseurs stratégiques
» ; leurs prises de participations minoritaires dans les principales banques
chinoises devant contribuer à l’accélération de la convergence vers les standards
internationaux de gestion.
Le groupe Crédit Agricole est doublement concerné par la Chine : au titre de sa
stratégie internationale tout d’abord, par sa vocation naturelle à accompagner les
relations d’affaires de ses clients dans ce pays ensuite.
Notre groupe a déjà en Chine une présence ancienne et significative (2) . Aujourd’hui,
Calyon y compte cinq succursales et exerce, pour l’essentiel, ses activités
sur la Chine en « off shore », à partir de Hong Kong, dans les métiers des marchés
de capitaux, des financements structurés et de la banque commerciale.
5

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Sa filiale, CLSA, l’un des leaders en Asie du courtage actions, est également
implantée en Chine. Par ailleurs, une approche prospective en asset management
est en cours, CA-AM s’étant fixé comme objectif, d’aboutir à un partenariat en
Chine continentale.
L’enjeu stratégique chinois apparaît indéniable et le Crédit Agricole entend y
prendre sa part. Car au-delà des activités de banque de gros, la question est aussi
de voir comment une banque étrangère pourrait un jour capter une part plus
importante de la chaîne de valeur qui passe inévitablement par la banque de
proximité. D’autant plus qu’une classe moyenne de près de 250 millions d’individus
émerge en Chine.
Outre sa solidité et sa notoriété, notre groupe possède deux formidables atouts à
faire valoir en Chine : sa structure et son expérience. L’originalité de notre
modèle, notre capacité démontrée à construire un grand groupe bancaire diversifié,
décentralisé, proche de ses clients, notre respect des identités nationales et
d’entreprise, constituent de notre point de vue, des facteurs clefs dans un pays
où la gestion de la ruralité et les besoins des provinces intérieures sont des missions
prioritaires, où les banques peuvent jouer un rôle fédérateur.
Pour l’heure, les incertitudes auxquelles est confrontée la Chine rendent toute
nouvelle approche longue et complexe. En Chine, chaque démarche s’inscrit
nécessairement dans la durée et requiert, au-delà des strictes considérations d’opportunité,
la mise en place d’un dispositif spécifique de veille stratégique et une
anticipation dans la gestion globale des ressources humaines.
Il se trouve qu’au Crédit Agricole, nous avons pour pratique ancienne, d’agir
dans la durée. C’est une constante, caractéristique des grandes évolutions de notre
groupe. Aussi, je ne doute pas que, s’agissant de notre approche de la Chine, nous
saurons la conduire avec détermination, volonté et sans précipitation.
Cette démarche, pour être menée sérieusement, suppose également l’entretien
régulier d’échanges au plus haut niveau. Mon récent déplacement en Chine
vient d’ores et déjà, et à ma grande satisfaction, de nous permettre de les approfondir
et de les consolider.
(1) Ndlr : René Carron, président de Crédit Agricole S.A., a effectué un déplacement en Chine, fin
octobre 2004. Ce voyage, qui l’a conduit à Pékin et Shanghai, lui a permis de prendre toute la
mesure de la présence du groupe Crédit Agricole dans ce pays et de rencontrer quelques-uns des
principaux responsables politiques, économiques et bancaires chinois.
(2) Voir page 71 et suivantes : « Le groupe Crédit Agricole en Chine ».
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La Chine aujourd’hui
FRANCIS NICOLLAS
ÉCONOMISTE, CRÉDIT AGRICOLE S.A.
Vingt-cinq ans après le début du processus de réformes, la
Chine est devenu un des pays les plus dynamiques, sinon le
pays le plus dynamique du monde. Reste qu’elle n’est pas à
l’abri de difficultés majeures.
La croissance annuelle des dix dernières années dépasse 8 %
l’an. Toutefois, les signes de surchauffe, la spéculation
conduisent le gouvernement à ralentir quelque peu la
machine. L’objectif des autorités est de ramener désormais la
croissance annuelle à 7 %. Elles n’y arriveront pas cette
année, la croissance étant attendue à 9,3 %. Ni l’année prochaine,
la plupart des analystes attendant un chiffre voisin de
8 %, ce qui apparaît comme une victoire sur la surchauffe.
Reste des données trimestrielles particulièrement élogieuses
ces dernières années, avec un point bas atteint au cours du
deuxième trimestre 2003, lorsqu’à la suite du SRAS, la croissance
est redescendue en dessous de 8 % l’an. /...
12
10
8
6
4
2
en % par an
CROISSANCE EN RYTHME ANNUEL
0
T1 2000
T1 2001
T1 2002
T1 2003
T1 2004
Source : IIF, CA sa
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N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Les derniers chiffres disponibles indiquent toutefois une atténuation
des chiffres les plus problématiques : investissements
et crédit intérieur. Les investissements ont progressé de
29,5 % en rythme annuel de janvier à octobre 2004, alors
qu’ils se trouvaient en début d’année sur une pente supérieure
à 40 % l’an. Par ailleurs, le crédit intérieur, mesuré par la
masse monétaire M2, progresse en octobre sur une base
annuelle de 13,2 %, revenant ainsi d’une pente de 20 % l’an
en début d’année. Pour autant, les autorités n’ont pas baissé
la garde. Au contraire, elles ont relevé récemment les taux
d’intérêt de 27 points de base (sur les dépôts et les crédits), ce
qui n’était pas arrivé depuis neuf ans. Elles avaient par
ailleurs relevé à plusieurs reprises, depuis le 2 e semestre 2003,
le coefficient des réserves obligatoires, pensant que cette décision
suffirait à réduire la demande de crédit. D’autres hausses
de taux devraient suivre. Encore qu’il n’est pas évident que les
hausses de taux calment les mécanismes spéculatifs qui se sont
mis en place, en particulier dans l’immobilier. On peut imaginer
que le niveau des taux soit au moins à trois points au-delà
de l’inflation pour réellement calmer les mécanismes. On en
est encore loin.
La forte activité enregistrée ces derniers mois s’est accompagnée
d’une résurgence de l’inflation, qui mesurée par les prix
de détail, atteint aujourd’hui 5 % l’an, alors qu’elle était
négative ces dernières années.
Le commerce extérieur reste le point le plus positif de la trajectoire
chinoise. Les exportations atteignent 552 milliards de
dollars sur les douze derniers mois, en hausse de 37 % sur un
an. L’excédent commercial atteint 35 milliards de dollars sur
les douze derniers mois, malgré le renchérissement de la facture
pétrolière (la Chine est le 3 e importateur mondial de
brut). On observe malgré tout, en cette fin d’année, une trajectoire
descendante avec un point haut qui semble avoir été
touché durant l’été. Quant à la politique de change suivie,
elle reste marquée par la fixité du yuan contre dollar, malgré
les pressions à la hausse subies depuis plusieurs trimestres. Le
gouvernement a, jusqu’à présent, refusé d’envisager une rééva-
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La Chine aujourd’hui
F R A N C I S N I C O L L A S
luation du yuan. Mais il pourrait bientôt envisager d’en élargir
les bandes de fluctuation (disons de + ou – 2 %) et sans
doute de définir le yuan par rapport à un panier de monnaies
comprenant outre le dollar, l’euro et le yen.
55
50
45
40
35
30
25
20
Exportations
Importations
jan. 03
mars 03
mai 03
juil. 03
CROISSANCE DU COMMERCE EXTÉRIEUR
sep. 03
nov. 03
jan. 04
mars 04
mai 04
juil. 04
sep 04
Fort de cet excédent commercial et des flux toujours croissants
d’investissements étrangers (60 milliards de dollars
attendus cette année), le pays empile des réserves de change.
Celles-ci atteignaient, en septembre 2004, 519 milliards de
dollars, soit le montant le plus élevé au monde après le Japon.
Compte tenu de ces éléments, la situation financière extérieure
de la Chine peut être considérée comme florissante. La dette
extérieure atteint 206 milliards de dollars, dont 79 milliards à
court terme. D’ailleurs, le pays peut lever s’il en éprouve le
besoin, des capitaux à des marges inférieures à 50 centimes par
rapport à l’emprunt de référence le moins cher.
Il reste que la Chine n’est pas à l’abri de difficultés majeures
pour le cas où elle perdrait le contrôle de la politique économique
poursuivie, sur son système bancaire, sa politique de
change, sur le contrôle des mécanismes spéculatifs. Car une spéculation
existe, en outre attisée par la fixité du taux de change
contre le dollar américain. En particulier sur l’immobilier et sur
la bourse. C’est le défi majeur des années qui viennent.
Source : IIF, CA sa
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Finances
en Chine
De nombreux signes marquent la volonté
des dirigeants chinois de placer la réforme
du système bancaire en tête de leurs priorités.
Pour la Chine, cette réforme n’est pas le seul défi à relever.
Les autorités auront un jour à statuer
sur la question du niveau de change du renminbi.
Le débat autour de la politique monétaire chinoise se poursuit...
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Banques chinoises :
des ambitions de titans
SERGE OPPENCHAIM ET DANIELLE MONSIMIER
ÉCONOMISTES, CRÉDIT AGRICOLE SA
En un quart de siècle, le secteur financier chinois a connu une
croissance exceptionnelle. Il est passé d’un état monolithique
à un système comprenant plusieurs catégories d’acteurs,
dont des étrangers, où les rôles sont plus clairement identifiés.
Pour autant, les quatre grandes banques d’Etat en
constituent toujours la clef de voûte. Elles sont à l’origine du
gigantesque stock de créances douteuses que la Chine tente
de résorber. Elles écrasent la concurrence entre établissements,
elle-même encore régie par des taux administrés et
une réglementation contraignant l’innovation financière.
Pour relever les défis auxquels le système financier chinois
reste ainsi confronté, le gouvernement chinois doit mobiliser
de colossales ressources financières et humaines. Il bénéficiera
vraisemblablement du soutien de la communauté internationale
en cas de nouveaux chocs, internes ou externes :
tout risque de défaillance bancaire chinoise peut en effet se
transformer, dorénavant, en menace systémique.
L ’avenir de la banque chinoise constitue l’un des enjeux
majeurs de la planète financière. Pour trois raisons : la taille
du pays naturellement, à nulle autre pareille si ce n’est celle
de l’Inde, les flux internationaux de financement et de trésorerie
que son industrie génère, les conséquences enfin de sa
folle jeunesse économique. Parmi celles-ci figure le problème
des créances douteuses et litigieuses : le montant à résorber
s’élève officiellement à 374 mds USD et au double officieusement,
ce qui en fait le stock le plus élevé du monde après
celui du Japon (1) . /...
(1) Des éléments d’information repris dans différentes parties de cet article sont issus des
travaux réalisés par la Mission économique auprès de l’ambassade de France en République
Populaire de Chine. Nous la remercions de nous avoir autorisé leur utilisation.
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/...
Aucun doute ne peut cependant planer sur la volonté du gouvernement
chinois de nettoyer les scories du passé et de
construire un système bancaire moderne : il en va de sa survie.
Sa politique de développement régional homogène ne peut en
effet réussir que si les réseaux bancaires se déploient et fonctionnent
bien sur l’ensemble du pays. De même, sa crédibilité
internationale ne peut souffrir la moindre perturbation des
Jeux olympiques de 2008 et de l’Exposition universelle de
2010, événements dont il a tant revendiqué l’organisation. Il
fera donc tout pour éviter une crise. Bien plus, il essaiera de
doter le pays d’un ou plusieurs établissements à vocation
mondiale afin d’affirmer son statut de grande puissance.
La stratégie employée tient à la fois du registre libéral et du
registre administratif. Ainsi, en interne, les banques domestiques
sont mises en concurrence par le biais de leur cotation
ou par l’élargissement de leur périmètre d’activités. Pourtant,
les taux d’intérêt pratiqués demeurent encadrés et ne permettent
pas une réelle tarification du risque. De même, la liberté
d’établissement des banques étrangères, objet d’accords dans
le cadre de l’OMC, a été contre-balancée par l’imposition de
seuils de capital jugés dissuasifs.
Les acteurs étrangers sont ainsi confrontés à une situation
inédite. Il leur faut affronter un marché incomparablement
plus grand que le leur, voire que leur zone d’action naturelle
comme peut l’être l’Europe pour les banques françaises, et
imaginer des voies de pénétration dans un pays où tout est à
construire.
LA LONGUE MARCHE DE LA BANQUE CHINOISE
T rois étapes essentielles ont rythmé la marche du système
bancaire chinois : la mise en mouvement pendant la décennie
1980-1990, le début de clarification des structures mais aussi
l’apparition des prêts non performants pendant les années
1991-2000, l’insertion enfin dans le système financier international
à la faveur de l’adhésion à l’OMC en 2001, avec en
toile de fond le bon déroulement des Jeux olympiques de
Pékin en 2008 et de l’exposition universelle de Shanghai en
2010.
• 1980-1990 : la mise en mouvement
Avant les réformes des années 1980, le système bancaire chinois
se résumait à une seule entité, la Banque populaire de
Chine (People’s Bank of China - PBOC) qui assumait à la fois
le rôle de Banque centrale et d’intermédiaire financier pour
les entreprises. Son activité bancaire était pilotée par la Commission
d’Etat au Plan.
En 1984, la Chine a séparé les activités de Banque centrale,
14

Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
laissées à la PBOC, des activités de crédit confiées à quatre
nouvelles banques d’Etat, chacune étant spécialisée dans un
secteur économique particulier. Agricultural Bank of China
(ABC), People’s Construction Bank of China (PCBC ou CCB),
Industrial and Commercial Bank of China (ICBC) et Bank of
China (BOC) restèrent ainsi sur leur pré carré pendant
quelques années, avant d’être autorisées à se livrer une
concurrence restreinte.
Des sociétés de fiducie et d’investissement, dont la principale
fonction est de mobiliser des capitaux étrangers pour les autorités
locales sous forme d’investissements directs, de prêts ou
d’autres instruments financiers, ont également été créées. Leur
nombre a rapidement augmenté et l’une d’entre elles, la GITIC,
illustrera quelques années plus tard les dérives du système.
• 1991-2000 : clarification des structures, génération des
prêts non performants
Jusqu’en 1994, la Banque centrale satisfait les besoins des
banques et des entreprises publiques par de la création monétaire.
L’inflation devenant de moins en moins maîtrisable, les
autorités doivent réagir en durcissant la contrainte budgétaire
des entreprises d’Etat et le schéma d’allocation du crédit bancaire
: la politique de défense de l’emploi public est mise au
second plan, le refinancement des banques auprès de la PBOC
est recentralisé, l’application du plan d’allocation du crédit
perd son caractère indicatif pour redevenir obligatoire (2) .
Enfin, la responsabilité des dirigeants de banques est engagée
en matière de distribution du crédit.
Une page importante sera tournée en 1995 avec deux nouvelles
lois. La première fait de la PBOC une véritable Banque
centrale, officiellement responsable de la politique monétaire
et de la supervision du système financier. Son gouverneur,
choisi par le Congrès national du Peuple sur proposition du
Premier ministre, est nommé par le Président et a rang de
ministre. Le premier ayant occupé ce poste fut Zhu Rongji
qui devint ensuite Premier ministre.
La seconde loi concerne les banques commerciales. Elle crée
trois banques de développement (policy banks) chargées des
financements jugés prioritaires par l’Etat. Il s’agit de State
Development Bank, d’Export-Import Bank of China et d’Agricultural
Development Bank of China. Leur activité est censée
être stratégique et non pas liée à des impératifs de rentabilité.
On laisse donc aux quatre institutions préexistantes, renommées
« banques commerciales d’Etat », le soin de s’exercer aux
règles du marché et d’octroyer, officiellement du moins, les
/...
(2) Le plan central de crédit sera supprimé en 1998.
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É
S
U
M
É
/...
Le système bancaire
chinois comprend :
1 banque centrale,
People’s Bank of China
(PBOC) ;
4 grandes banques
d’État : ICBC, BOC, CCB
et ABC (part de marché :
60 %) ;
3 banques de
développement
spécialisées (part de
marché : 8 %) ;
123 banques
commerciales :
11 nationales et
112 banques urbaines
(part de marché : 14 %).
4 500 coopératives de
crédit rurales (part de
marché : 9 %) et
urbaines (part de
marché : 5 %) ;
62 banques étrangères,
dont celles issues de
Hong Kong, possédant
191 structures locales,
et 211 bureaux de
représentation (part de
marché : 1,3 %).
S’y ajoutent des
institutions financières
non bancaires : sociétés
de crédit-bail,
d’investissement...
crédits sur une base commerciale. Pour autant, leur statut
juridique reste flou. Au nombre de 11, des « banques commerciales
nationales » se développent également. Leur capital est
détenu par la PBOC, les gouvernements provinciaux et des
entreprises d’Etat.
Devant l’accumulation des créances douteuses, les autorités
interviennent directement en 1998 en recapitalisant les quatre
grandes banques commerciales d’Etat pour 33 mds USD. En
1999-2000, elles transfèrent à quatre structures de défaisance
spécifiques (Asset Management Corporations ou AMC) 170 mds
USD de créances douteuses nées avant 1995.
2000 voit également la libéralisation des taux sur les dépôts et
sur les emprunts en devises, tandis que les taux de crédit
deviennent négociables dans une fourchette de 10 %. Les
banques jugées les plus performantes sont autorisées à entrer
en Bourse.
• 2001-2010 : l’insertion dans le système bancaire international
?
La Chine entre à l’OMC en novembre 2001. Les banques
étrangères auront progressivement accès aux opérations en
monnaie locale. Cette ouverture se fera sur cinq ans et concernera
tout le territoire. Le marché des entreprises chinoises leur
sera accessible en 2004 et celui des particuliers en 2007 (3) .
Une Commission de régulation des banques, China Banking
Regulatory Commission (CBRC) est créée au printemps 2003.
Elle prend le relais de la PBOC en matière de supervision et
de réforme des banques chinoises. Officiellement, la PBOC
ne s’occupe donc plus que de politique monétaire : fixation
des taux d’intérêt, contrôle du marché interbancaire et des
changes.
La CBRC est dirigée par un fervent partisan de la transformation
des banques en entités commerciales, et sa création
illustre le souhait politique fort d’assainir le secteur, d’améliorer
la corporate governance et le contrôle des risques. Cette
volonté s’exprime en prévision de la libéralisation totale du
marché en 2007 et de l’ouverture à terme du compte de capital.
Dès l’automne 2003, la CBRC a lancé des contrôles sur
place. Ils ont pour objet de vérifier l’application des nouvelles
normes comptables et des nouveaux objectifs de réduction des
créances douteuses, qui sont désormais fixés en niveau et non
plus en pourcentage de l’ensemble des prêts.
Un second plan d’aide publique au système bancaire est mis
(3) Néanmoins, l’application en parallèle de nouveaux critères prudentiels spécifiques
(notamment des seuils de capitalisation exigés pour chaque filiale) amoindrit
considérablement la portée pratique de ces engagements.
16

Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
en œuvre en janvier 2004. S’appuyant sur les 415,7 mds USD
de réserves de change, les autorités recapitalisent la BOC et la
CCB à hauteur de 45 mds USD. Elles renforcent simultanément
le contrôle et les obligations des banques d’Etat : fin des
contrats d’emploi à vie, obligations de résultat, intéressement
au résultat, observation des ratios de solvabilité, fermeture des
branches non rentables.
UN MARCHÉ TYPÉ
P arvenue à un stade intermédiaire de son développement,
l’industrie bancaire chinoise présente quatre caractéristiques
essentielles.
Un marché géographiquement fragmenté
L’organisation de la banque chinoise réplique les fortes disparités
régionales du pays. Elle s’est essentiellement développée
dans les zones où la croissance économique a été la plus marquée,
à savoir les provinces côtières de l’Est et du Sud. Sept
de ces provinces, qui n’occupent que 14 % du territoire,
regroupent 41 % de la population, reçoivent quelque 85 % des
investissements directs étrangers, fournissent 89 % des exportations,
sont responsables de 92 % des importations et comptent
pour 58 % du PNB.
Tournées vers les marchés mondiaux, ces régions sont dopées
par les investissements étrangers et les capitaux locaux. Leur
prospérité contraste avec les blocages socio-économiques et
démographiques des régions intérieures et avec la marginalisation
de l’Ouest qui garde cependant un intérêt stratégique
majeur pour le pouvoir central. L’intérieur et l’Ouest, autrefois
privilégiés grâce à de puissants transferts financiers et
industriels, subissent de plein fouet la refonte des industries
d’Etat qui en constituent l’ossature. Les autorités ont affirmé
leur volonté d’amoindrir ces disparités. L’un des enjeux
majeurs de la banque sera d’accompagner cette politique économique
en rééquilibrant la localisation de ses propres
implantations.
Un taux d’intermédiation élevé
La Chine présente l’un des taux faciaux d’intermédiation les
plus élevés du monde, puisque 90 % du financement se fait par
les banques. En 2004, l’ensemble des crédits bancaires, hors
ceux distribués depuis Hong Kong s’élevait à 2 068 mds USD.
Cette activité place les banques chinoises loin derrière les
japonaises, mais devant les coréennes et les indiennes. Le
niveau des dépôts est parallèlement important et permet aux
banques chinoises d’être extrêmement liquides.
/...
17

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
ENCOURS DE CRÉDITS BANCAIRES (2004, MDS USD)
5 482
2 068
Chine
448 364
Corée
Inde
260 122 43,9
Japon
Hong Kong
Malaisie
441
163 103 108
Philippines
Taiwan
Thailande
Singapour
Indonésie
Source : Mission économique française à Pékin, IFS, autorités nationales, estimations.
Des banque commerciales tournées
vers les entreprises d’Etat
Conséquence de l’Histoire, les quatre grandes banques commerciales
d’Etat sont la clef de voûte du système bancaire chinois.
Elles détiennent quelque 55 % des actifs bancaires.
RÉPARTITION DES ACTIFS BANCAIRES PAR TYPE DE BANQUE (%)
Coopératives
de crédit rurales
Banques
commerciales
urbaines
Banques étrangères
Autres 1 %
Banques de développement
7 % 8 %
10 %
5 %
Banques
commerciales
par actions
14 %
55 %
Banques d’État
Source : CRBC 2003, cité par CDC-IXIS
Elles sont aussi la clef de voûte de l’attribution du crédit.
Elles agissent prioritairement en faveur des entreprises d’État
et les prêts bancaires remplacent les finances publiques
comme outils de soutien. Bien que moins nombreuses ces dernières
années, ces entreprises drainent en conséquence près
des trois quarts de l’ensemble des crédits. Elles bénéficient
également d’un accès privilégié aux marchés des fonds propres
et des obligations.
18

Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
Cette situation révèle la persistance d’une longue tradition de
crédit administré. Des années de comportements procéduraux,
d’autorisations politiques et d’absence de contraintes de
rentabilité ont durablement marqué les organisations, jusqu’à
créer ce que l’OCDE qualifie de « contre-culture du crédit ».
Elle tient également aux collusions d’intérêts entre les dirigeants
des banques et des entreprises publiques et les responsables
locaux. Ces renvois d’ascenseur sont renforcés par la
garantie, implicite ou perçue comme telle, d’une intervention
publique en cas de défaillance.
En l’absence d’amélioration de la gestion des engagements
envers les entreprises d’État, les crédits qui leur sont octroyés
sont susceptibles de former de nouvelles créances douteuses,
en finançant des projets surcapacitaires et peu viables. Déjà
vulnérable pour cause d’endettement élevé, la situation financière
des entreprises d’Etat est en effet fragilisée par la proche
maturité de la dette : 55 % des crédits distribués le sont à
court terme. Devant cette situation bien connue, la Banque
centrale a mis en place dès juin 2003 des mesures pour ralentir
la progression des prêts, en particulier ceux destinés aux
secteurs en surcapacité.
Les entreprises non étatiques ne reçoivent, de leur côté,
qu’une petite fraction des prêts des banques commerciales.
Cette situation est aggravée dans les zones non côtières : principalement
financés par la Banque agricole de Chine, les
emprunts des entreprises de bourgs et de villages représentent
moins de 3 % des engagements totaux des quatre banques
commerciales d’État.
Cette difficulté structurelle à accéder aux financements
directs ou intermédiés préoccupe les PME-PMI chinoises. En
effet, elles dépendent toujours très largement de l’autofinancement.
Leur capital de départ est fourni par les fondateurs,
les personnels d’origine et leur famille. Leurs investissements
postérieurs sont financés sur ressources internes ou par
recours à différents types d’institutions à la légalité plus ou
moins assurée, telles que prêteurs sur gage ou fonds d’investissement
boursiers et immobiliers (4) .
Ce manque d’allant des banques envers les petites entités économiques
tient à plusieurs facteurs. La concurrence limitée
entre établissements, l’accent mis sur la réduction des
/...
(4) Le poids respectif des différentes sources de financement dépend évidemment de
la taille de l’entreprise. À mesure qu’elle grandit, les sources internes tendent naturellement
à perdre de leur importance tandis que les prêts des banques commerciales
jouent un rôle grandissant. Celles-ci se placent aujourd’hui au second rang,
après les bénéfices non distribués, comme source de capitaux des plus grandes entités
relativement prospères.
19

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... créances improductives, la réglementation des taux d’intérêt (5)
et des commissions, l’adoption par la Banque centrale d’un
dispositif de « responsabilité individuelle » tenant les employés
délivrant les crédits comme personnellement engagés par leur
décision, sont autant de raisons dissuasives.
Il tient également aux procédures bancaires. Se plaignant souvent
de la mauvaise qualité des projets présentés, les banques chinoises
sélectionnent les dossiers selon les garanties apportées et les relations
personnelles au détriment de l’évaluation économique. Pour
des raisons historiques, leurs grilles d’analyse se réfèrent en outre
aux besoins supposés de l’entreprise d’Etat « moyenne ».
Dans ces conditions, la constitution d’un dossier de demande de
crédit est une opération complexe qui se transforme souvent en
obstacle.
Fréquemment, les entreprises privées sont en effet incapables
de fournir les garanties financières exigées. Bien qu’en théorie
un certain nombre d’actifs puissent être acceptés en garantie,
il semble que les biens immobiliers soient, dans la pratique,
les seuls à être pris en considération. Or, conséquence du
régime de propriété collective, beaucoup d’entreprises privées
ne disposent pas encore des droits fonciers ou des immeubles
susceptibles de constituer des sûretés.
Autre handicap d’une particulière acuité, le défaut de transparence
des entreprises privées chinoises. Parce qu’elles se sont développées
dans un climat politique et économique incertain avec des règles
qu’elles se donnaient elles-mêmes, les entreprises privées se sont
entourées d’un mur d’opacité. Certaines se sont ainsi présentées
comme entreprise collective ou entité étrangère pour être autorisées à
fonctionner ou être mieux traitées par les autorités. D’où le manque
d’information sur la propriété du capital et l’absence de structures de
gestion qui se manifestent lors des demandes d’emprunt.
Approche administrative des dossiers par les banques, opacité
des entreprises, le dialogue banques-entreprises apparaît difficile.
Des évolutions positives se dessinent néanmoins. Le gouvernement
assouplit en effet progressivement la rigidité des
taux d’intérêt pratiqués. En contrepartie, de récentes modifications
de la législation comptable imposent à chaque entreprise
industrielle ou commerciale la tenue d’un seul jeu de
(5) L’administration des taux d’intérêt permet aux banques de disposer d’un
revenu minimum (le différentiel entre les taux débiteurs et créditeurs des dépôts est
à son plus haut, soit à près de 2,5 %) dans un contexte de liquidités abondantes (les
crédits représentent environ 70 % des dépôts et ce ratio continue à baisser). Par
contre, elle ne leur donne pas les moyens de gérer efficacement leur portefeuille
d’actifs. En particulier, les banques ne sont pas autorisées à augmenter leurs taux
prêteurs dans une proportion suffisamment importante pour les inciter à prendre le
risque PME-PMI.
20

Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
livres de comptes. De même, la Banque centrale exige l’inscription
des entreprises emprunteuses sur un registre national.
Une banque de détail balbutiante
À défaut d’alternative, l’épargne domestique est captive du système
bancaire. A fin avril 2004, la PBOC estimait l’ensemble
des dépôts des institutions bancaires à 2 710 milliards USD.
Le gouvernement s’appuie sur l’existence de cette masse de
liquidités pour promouvoir sa politique de stimulation de la
demande intérieure. Il encourage également les banques chinoises,
en particulier les quatre grandes banques commerciales,
à développer le crédit aux particuliers, que ce soit sous forme
de crédit à l’habitat ou de crédit à la consommation. Les résultats
ne se sont pas faits attendre. Inexistants il y a cinq ans,
l’encours des prêts immobiliers, automobiles et électroménagers
dépassait 120 mds USD dès 2003, soit plus de 8 % du
total des encours bancaires. En croissance d’environ 15 %, il
est composé à 80 % de prêts à l’habitat.
Le crédit à la consommation progresse quant à lui de près de
50 % : dès 2001, il représentait 86 % des nouveaux prêts accordés
par l’ICBC et 35 % de ceux accordés par les quatre
« grandes ». Au total, le crédit bancaire aux particulier représente
11 % du PIB.
Cette croissance rapide est à double tranchant. Elle stimule la
consommation intérieure mais, en l’absence d’un système de
contrôle du risque de crédit au moins standardisé à l’échelle des
provinces, elle expose les banques chinoises à un niveau élevé de
défauts de paiement, notamment en matière de crédit automobile.
Devenues plus méfiantes, les autorités envoient des signaux
de prudence. Ainsi, le président de la CRBC exhorte depuis peu
les banquiers chinois à « contenir et prévenir les prêts non performants
en matière de crédit à la consommation ».
Au total, la poursuite du développement de la banque de
détail est conditionnée par une maîtrise réelle du risque et par
l’émergence de couches socioprofessionnelles, urbaines et
rurales, disposant de revenus d’un bon niveau et stables dans
le temps (6) . D’où l’importance de la création de systèmes d’assurance,
de protection sociale et de retraite.
/...
(6) Le Bureau des Statistiques de Pékin donnait les chiffres suivants pour 2003 : les revenus
disponibles individuels moyens auraient été de 1 812 USD à Canton, 1 796 USD à Shanghai,
1 677 USD à Pékin, 1 245,5 USD à Tianjin et 977,5 USD à Chongqing. Il s’agit ici du
« revenu disponible per capita » qui est, en principe, le revenu individuel moyen hors épargne
longue, impôts et contributions obligatoires. C’est donc une mesure de pouvoir d’achat des
citadins. Le concept n’est pas pertinent pour les ruraux qui ont un taux élevé d’autoconsommation.
Asian Banker et Merril Lynch indiquent par ailleurs que la Chine compterait
211 000 familles disposant en mars 2004 d’un patrimoine de plus d’un million USD.
21

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... Une préoccupation vitale : que faire des créances
douteuses ?
Le secteur bancaire chinois serait aujourd’hui techniquement
insolvable au regard des standards comptables internationaux.
La raison en est connue puisqu’il s’agit des prêts non performants
(PNP).
Officiellement, l’encours de crédit des quatre grandes banques
d’Etat comportait 21,6 % de prêts non performants à fin
2003, soit 233 mds USD ou 16,5 % du PIB. La situation des
Caisses rurales est encore plus dégradée : plus du tiers de leurs
crédits sont irrécouvrables. Moins lourdement chargées mais
plus petites, les banques commerciales urbaines comptent
néanmoins 10 à 20 % de créances douteuses. À ces montants
s’ajoutent les créances détenues par les autorités de défaisance.
Au total, les PNP formellement recensés représentent plus de
30 % du PIB. Officieusement, les estimations sont encore plus
alarmantes puisqu’elles doublent quasiment les chiffres.
CRÉANCES DOUTEUSES DES QUATRE GRANDES BANQUES
COMMERCIALES D’ÉTAT, FIN 2003
Montant
(milliards $)
% prêts % PIB
Bank of China 42,8 16,3 3,0
China Construction Bank 23,5 9,3 1,7
Industrial and Commercial Bank of China 87, 6 21,5 6,2
Agricultural Bank of China 79,5 24-27 5,6
Total prêts non performants des 4 banques d’État 233,4 20,4 16,5
Source : CRBC, bilan des banques, cité par CDC-IXIS
Le problème de ces créances douteuses est pris en charge par
les autorités publiques depuis 1999, mais avec un résultat
mitigé. Cette année-là, le système de qualification des prêts
non performants a été modifié. Auparavant répartis en quatre
catégories fondées sur des critères temporels, les prêts sont
désormais classés selon une échelle de risque de non-remboursement
par l’emprunteur.
Toujours en 1999, une partie des créances portées par les
quatre grandes banques commerciales, et compromises par les
mauvaises performances des entreprises d’Etat, ont été transférées
à autant de structures de défaisance rattachées à ces
banques.
Depuis 2000, le montant global des créances douteuses a tendance
à baisser, les banques affectant une part plus importante
de leurs résultats à l’effacement des mauvais prêts. La
règle du ministère des Finances limitant les provisions à 1 %
des encours a en effet été abolie et les banques peuvent désormais
provisionner à hauteur de la totalité de leurs profits.
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Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
Ainsi, les banques ICBC et ABC consacrent plus de la moitié
de leurs résultats à réduire leurs stocks de PNP.
Le FMI constate cependant que la fiscalité actuelle handicape
lourdement les banques, l’impôt qu’elles acquittent étant assis
sur les intérêts bruts perçus et non pas sur les bénéfices. De
même, elle n’incite pas au provisionnement des PNP, ce dernier
n’étant pas déductible.
Au total, ces deux facteurs freinent la mise en place des
mesures d’apurement et suscitent des interrogations sur l’amélioration
effective des bilans bancaires. Les premiers résultats
des contrôles sur place de la CBRC sont donc attendus avec
impatience, de même que les sanctions qu’elle serait amenée à
prendre. Ses conclusions seront d’autant plus importantes que
les autorités chinoises ont exprimé la volonté de faire baisser
significativement la part des prêts non-performants (7) . A stock
constant, ce rythme conduit cependant à un traitement d’au
moins dix années.
Les mesures à l’œuvre ne permettent donc pas une résorption
rapide des prêts non performants existants. Par ailleurs, l’aléa
moral qui pèse sur les banques et les pratiques actuelles de
distribution du crédit alimentent le stock déjà constitué. Le
pouvoir des banques pour apprécier leurs risques de crédit et
décider librement de leurs engagements est en effet limité,
compte tenu de la faiblesse des informations financières dont
elles disposent sur leurs emprunteurs et du financement
obligé des entreprises d’Etat. Leur capacité à se faire rembourser
est également obérée par les tergiversations des dirigeants
chinois à réviser une loi sur les faillites inadaptée aux mutations
du secteur d’Etat.
Cette réticence à traiter à fond les relations entre débiteurs et
prêteurs illustre la complexité des interactions entre réforme
financière et processus de transition. La fermeture des usines
fonctionnant à perte arrêterait le flux de PNP. Elle montrerait
également aux autres entreprises, publiques ou privées, qu’il n’y
a pas de dérogations possibles aux règles de droit. Mais, comme
on le sait, cette décision est conditionnée par la capacité du
Fonds de sécurité sociale à prendre à sa charge les obligations
sociales jusqu’alors assumées par les entreprises publiques.
Enfin, la mise en faillite rapide des entreprises d’État non rentables
impliquerait la recapitalisation immédiate des banques. /...
(7) Selon China Daily du 21 mai 2004, les AMC devraient à nouveau se voir transférer
140 mds RMB de créances douteuses provenant de la BOC et 56,9 mds RMB
provenant de la CCB. Il s’agirait d’un premier pas. L’accord de transfert comporterait
un taux minimum de recouvrement. Le ministère des Finances a de plus ajouté
à l’accord l’obligation pour les AMC de mettre en place des mécanismes de contrôle
des risques.
23

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... ASSAINIR LE MARCHÉ
La résorption des créances douteuses et le développement du
marché des entreprises privées supposent que les trois acteurs
concernés, les entreprises elles-mêmes, les banques et l’État,
clarifient les règles du jeu.
Du côté des entreprises privées, leur accès au financement
externe, intermédié ou non, exige la transparence de leurs
comptes et de leur structure de capital.
De leur côté, les pouvoirs publics auraient à promouvoir des
conditions d’accès efficaces et à donner aux banques des raisons
de prêter au secteur privé. La poursuite de la libéralisation
des taux d’intérêt commerciaux y contribuerait. Elle permettrait
en effet une meilleure discrimination des
emprunteurs en fonction des risques qu’ils présentent et une
meilleure allocation des ressources en fonction de leur projet.
La plus grande présence de banques privées, domestiques ou
étrangères, serait également bienvenue. La structure de propriété
du secteur réel, qui comprend de plus en plus d’acteurs
privés, ne correspond pas en effet à celle du secteur financier,
essentiellement public. Un rééquilibrage placerait les relations
banques-entreprises sur des bases plus objectives.
Comme le montre l’expérience, les nouveaux entrants bancaires
auraient alors tendance à focaliser leurs efforts sur les
segments de marché négligés, en particulier la petite entreprise
et l’entreprise nouvelle, et à le faire de manière novatrice.
Il va de soi que leur réussite passe par un « business
model » parfaitement maîtrisé. En ce qui concerne les revenus,
il leur faudra imposer la perception de commissions bancaires,
puisque les crédits aux sociétés privées, souvent jeunes et de
petite taille, entraînent des coûts de transaction unitaires élevés.
En ce qui concerne les risques, il leur faudra acquérir une
culture adaptée et ne pas prendre d’affaires insuffisamment
documentées.
L’essor du marché des entreprises passe enfin par la création
d’alternatives au crédit bancaire, telles que le crédit-bail et
l’affacturage. Ces deux dispositifs sont actuellement sousdéveloppés
: la réglementation ne place pas en effet le créditbail
sur un pied d’égalité avec les autres sources de financement,
les arriérés de loyers sont monnaie courante et les
normes comptables ne sont pas limpides. Leur développement
permettrait pourtant de moderniser les relations inter-entreprises
et d’améliorer l’information financière : l’intervention
de factors obligerait en effet les acheteurs comme les fournisseurs
à présenter des comptes vérifiables.
Dans cette perspective, il faut relever les améliorations juridiques
récemment intervenues dans le droit chinois des
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Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
contrats, qui traite pour la première fois des principes fondamentaux
des locations-acquisitions. Pour autant, une loi portant
spécifiquement sur le crédit-bail reste toujours nécessaire.
En ce qui concerne l’affacturage, le nouveau code
permet d’attribuer des droits contractuels indépendamment
de la prise en charge des obligations correspondantes et sans
le consentement du débiteur. Cette mesure pourrait stimuler
la mobilisation de créances.
Un pari à haut risque
Les autorités chinoises font ainsi le pari que des règles de
droit plus modernes associées à une croissance forte rendront
secondaire le problème des créances douteuses. À leurs yeux,
le développement économique permet d’alléger le stock de
prêts douteux hérité du passé, il n’y a donc aucune justification
à sacrifier la croissance au profit d’un assainissement
immédiat des banques. De même, le durcissement des
contrôles permet de limiter la constitution de nouvelles
créances irrécouvrables. Ce schéma peut être qualifié d’idéal
car il suppose un entraînement vertueux : la modernisation de
la banque se fait au service des objectifs économiques du pays.
En retour, la réalisation de ces objectifs donne à la banque les
moyens de se développer.
Pourtant, les sources de risques se multiplient : spéculation
immobilière, bancarisation de nouvelles couches de la population,
soutien financier à de « jeunes pousses », apprentissage de
nouvelles techniques, conquête de nouvelles régions, ouvertures
de nouveaux équipements... D’autres évolutions, plus explosives,
doivent donc être envisagées. Leur point commun : un
arrêt plus ou moins brutal de la croissance chinoise conduisant
à des difficultés déjà rencontrées sous d’autres cieux. La Chine
peut ainsi se trouver confrontée à un scénario à la japonaise, à
la coréenne, à l’indonésienne, ou encore à la brésilienne.
À la japonaise
Flamboyant jusqu’à l’exposition universelle de Shanghai de
2010, le développement s’étiole et débouche sur une décennie
de stagnation. L’enchaînement de ce scénario pourrait être le
suivant. L’apurement des malfaçons de la croissance (népotisme,
mauvaise allocation des ressources...) n’est pas réalisé
pendant la phase ascendante du cycle. Les problèmes non traités
s’accumulent, tels le stock de créances irrécouvrables, la
valorisation excessive des actifs, l’emprise de la corruption.
Devenus trop importants, ils plombent la croissance. La
Chine adopte une stratégie « douce » de résolution de la crise
pour ne brutaliser ni les responsables ni le tissu social. Elle vit /...
25

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... sur ses acquis pendant plusieurs années, se transforme de
manière souterraine mais lente, avant de repartir grâce à ces
évolutions.
À la coréenne
La Chine se brûle les doigts avec les nouveaux services et produits
bancaires. Côté crédit, les risques ne sont pas correctement
margés, les procédures d’exécution sont inopérantes. Par
mimétisme et compétition, les banques locales offrent des
produits similaires à ceux des banques étrangères, mais sans
en posséder la technicité. L’emballement des cartes de crédit
nécessite la mise en place de fichiers emprunteurs, ajournée
pour des motifs techniques et de guerre des prix. L’introduction
des prêts immobiliers rend les ménages sensibles aux
chocs socio-économiques (changement d’emploi, mobilité
géographique...) et de taux d’intérêt. Les groupes industriels,
bâtis à coups d’effet de levier, étouffent sous la dette au
moindre retournement. Côté épargne, les investisseurs, après
avoir massivement placé, se précipitent alors pour retirer leurs
dépôts. L’état d’urgence bancaire est décrété. Les opérations
sont suspendues.
À l’indonésienne
Scellée dans la corruption, l’alliance entre les pouvoirs locaux
et centraux, les milieux chinois des affaires, dont la diaspora,
et certains intérêts étrangers ne peut faire face à la faillite du
monde rural. Le pacte d’indifférence au despotisme politique
et à la criminalité est rompu par la population, l’absence de
retombée économique ne le légitimant plus. Le régime s’effondre
dans la douleur.
À la brésilienne
La Chine demeure l’éternelle puissance montante, avant de se
révéler incapable de tenir sa promesse. La société est divisée,
tendue, chaotique. Des poches de richesse extraordinaire
nourrissent l’activité des banques « off shore » mais le pays
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Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
reste globalement pauvre et instable. La prospérité n’est pas
au rendez-vous.
À QUEL SCÉNARIO CROIRE ?
D éveloppement maîtrisé du système bancaire chinois ou
incapacité à absorber les tensions inévitables ? À son actif, il
faut constater qu’il a bien résisté aux crises financières du précédent
millénaire et que lui-même n’a pas généré de désordre.
À son passif, il faut compter l’importance des tensions structurelles
accumulées.
Pour juger la plausibilité des scénarios, il est cependant difficile
de calquer les « business models » usuels sur le cas chinois. Ce
dernier pose en effet des problèmes auxquels la communauté
bancaire internationale, collectivement ou individuellement,
n’a jamais été confrontée. Chiffrons en effet le changement
d’univers auquel nous assistons : si elles croissent de 20 % par
an, les exportations chinoises s’élèveront à 2 700 milliards
USD en 2013, soit dans moins de neuf ans, alors que les Etats-
Unis exportent actuellement « seulement » 700 milliards USD
par an. Donnons un autre élément d’appréciation : le FMI
estime qu’il devra mobiliser, pour ce qui le concerne, 240 milliards
USD pour aider la Chine en cas de crise financière au
cours de la prochaine décennie.
De telles perspectives montrent que l’avenir de la banque chinoise
est une question systémique. Qu’elle réussisse à accompagner
ce développement du commerce extérieur, et c’est la
hiérarchie de la finance internationale qui est bouleversée.
Qu’elle échoue, et c’est l’économie mondiale qui devra trouver
de nouvelles voies de croissance.
Ainsi, la réponse à la question « développement maîtrisé du
système bancaire chinois ou incapacité à absorber les tensions
inévitables ? » se trouve non seulement à Beijing mais aussi
dans les enceintes financières internationales qui devront
décider, le moment venu, si elles veulent et peuvent aider la
Chine à surmonter ses éventuelles difficultés bancaires.
27

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
Les banques étran
LES ÉTABLISSEMENTS BANCAIRES ÉTRANGERS ENTENDENT
ÊTRE PRÉSENTS EN CHINE. MAIS LA LÉGISLATION RESTE
CONTRAIGNANTE ET LA PART DE MARCHÉ DES OCCIDENTAUX MARGINALE
Fin 2003, on comptait 62 banques étrangères en
Chine, disposant de 191 succursales, auxquelles s’ajoutaient
211 bureaux de représentation.
De juin 2003 à juin 2004, les actifs des banques étrangères
ont bondi à 85 milliards de yuans. Pour autant,
leur part de marché globale reste marginale : de 1 % à
3 % selon les banquiers, dont la moitié pour HSBC et
Citigroup.
En adhérant à l’OMC, la Chine s’est engagée à ouvrir
progressivement dans le temps et dans l’espace son
marché bancaire. Un calendrier d’élargissement progressif
des activités autorisées aux banques étrangères
a ainsi été arrêté par la Banque centrale (PBOC). Il
conduira à la levée de toute restriction géographique
ou de clientèle en janvier 2007.
TABLEAU 1
LEVÉE DES RESTRICTIONS GÉOGRAPHIQUES
Les opérations en monnaie locale vers les entreprises
sont ou seront autorisées pour les banques
étrangères selon le calendrier suivant :
Depuis l’accession Shanghai, Shenzhen, Tianjin et Dalian
OMC de 2001
Depuis fin 2002 Guangzhou, Zhuhai, Qingdao,
Nanjing et Wuhan
Depuis fin 2003 Jinan, Fuzhou, Chengdu et Chongqing
Fin 2004 Kunming, Beijing et Xiamen
À partir de Shantou, Ningbo, Shenyang et Xian
la fin 2005
TABLEAU 2
CHAMP ACTUEL DES CLIENTÈLES ET
OPÉRATIONS OUVERT AUX BANQUES ÉTRANGÈRES
Entreprises
Particuliers
Chinoises Étrangères
Étrangers
Chinois
en Chine
en Chine
Opérations
en devises
Oui
Opérations Oui Non
en RMB (selon levée des (à partir
restrictions de décembre 2006
géographiques selon engagements
ci-dessus)
OMC)
La clientèle des particuliers est exclue du champ jusqu’en
décembre 2006. À cette date, toutes les restrictions
géographiques et de clientèle devront être levées.
• Les banques étrangères pourront créer leur réseau
d’exploitation dans n’importe quelle ville et fournir des
services à tous les clients chinois sans distinction. Les
formalités d’approbation seront identiques à celles des
banques chinoises.
• Toutes les restrictions concernant le droit de propriété,
le droit d’exploitation, ainsi que la forme d’installation
des banques étrangères, disparaîtront.
• La création d’institutions financières étrangères non
bancaires accordant des prêts à la consommation sera
autorisée. Elles jouiront des mêmes traitements que
leurs homologues chinois.
• Les banques étrangères pourront également octroyer
des prêts aux particuliers chinois.
• Les sociétés étrangères de leasing pourront fournir
leurs services comme les sociétés chinoises.
Aujourd’hui, les banques étrangères souffrent toujours
des restrictions de la réglementation locale qui nécessite
l’octroi d’une licence pour chaque activité, chaque
succursale et chaque ville. On touche ici à l’ambiguïté
de la stratégie d’ouverture des autorités chinoises, la
promulgation d’un « règlement sur les institutions
financières étrangères » ayant en 2002 partiellement
remis en cause l’esprit des accords OMC, tout en en
conservant la lettre. Certaines barrières réglementaires
ont ainsi été renforcées :
• Capital minimum requis de 500 millions RMB pour le
périmètre d’activité autorisé le plus large.
• Restriction du refinancement en devises : la SAFE,
organisme de contrôle des changes, impose depuis
juin 2004 aux banques étrangères opérant en Chine un
ratio de dette à court terme en devises limité à cinqfois
leur capital enregistré.
•Instauration d’un délai d’une année entre deux ouvertures
de succursales par une même banque étrangère ;
•Enfin, toute banque étrangère doit également déposer
30% de son fonds de roulement à la Banque centrale,
avoir un ratio de solvabilité supérieur à 8 % y
compris en RMB, et ses dépôts en devises de source
chinoise ne doivent pas dépasser 70 % de l’ensemble
de son actif en devises.
Dans ce contexte, quelques grands groupes étrangers
se distinguent. Déjà présents dans la banque de gros,
HSBC et Citigroup affichent ainsi leur volonté de se
développer dans la banque de détail et dans les services
financiers aux particuliers chinois.
HSBC est d’ores et déjà implantée à Pékin, Shanghai,
Hong Kong, Canton, Shenzhen, Tianjin Dalian, Quigdao,
Wuhan, Xiamen, Chengdu et Chongquing, soit un
réseau couvrant la zone côtière mais aussi des régions
que les autorités entendent développer. Elle a acquis
cet été 19,9 % du capital de la Banque de la Communication,
pour un montant en numéraire de 1,7 mds
USD. Cette opération représente la plus importante
28

Banques chinoises : des ambitions de titans
S E R G E O P P E N C H A I M E T D A N I E L L E M O N S I M I E R
gères en Chine
prise de participation dans un établissement de crédit
en Chine continentale par une banque étrangère. Elle
détient également 9,9 % du capital de Ping An, société
mère du 2 e assureur-vie et 3 e assureur non vie chinois.
Via la Hang Seng Bank, elle est enfin actionnaire d’établissements
provinciaux.
Cette stratégie de pénétration du marché de détail est
aussi caressée par Standard Chartered, qui vient par
exemple de reprendre pour 105 millions d’euros un
spécialiste de crédit à la consommation basé à Hong
Kong.
Du côté des banques françaises, BNP Paribas a récemment
déclaré cibler également ce segment d’activités.
Elle est déjà présente dans la gestion d’actifs, au travers
d’une joint venture avec Shenyin & Wango.
A noter que la Société générale s’est, quant à elle, associée
avec le groupe sidérurgique Baosteel pour pénétrer
le marché de la gestion d’actifs.
Source : Mission économique française à Pékin, divers rapports et communiqués, China and World economy.
LES PARTICIPATIONS ÉTRANGÈRES DANS LES BANQUES CHINOISES (2004)
Les institutions étrangères sont encouragées à entrer au capital des banques locales, dans des limites
individuelles et collectives bien définies : 20 % maximum par investisseur, 25 % maximum pour
l’ensemble d’un pool.
Banques chinoises
Institutions
financières étrangères
Transaction
Nanking Commercial International Finance Nov. 2001 IFC acquiert 15 % du capital pour 27 Ms
Bank Corporation (IFC) USD
Bank of Shanghai Hong Kong et Shanghai Déc. 2001 HSBC acquiert 8 % du capital. Parts détenues
Banking Corp, Ltd (HSBC)
par les investisseurs étrangers (incluant
HSBC, IFC et autres) = 18 % du capital
Shanghai Pudong Citigroup Août 2002 Citigroup acquiert 4,6 % du capital
Development Bank
pour 67 Ms USD. Sa participation a
augmenté de 5 % en 2003
Xi’an Commercial IFC, Royal Bank of Sept. 2002 IFC a acquis 12,5 % du capital et RBC 12,4 %.
Bank Canada (RBC) Ceci est la 1 re acquisition réalisée par une
institution étrangère dans le capital d’une
banque chinoise du nord-ouest du pays.
Nanchong DEG, filiale de KFW Janv. 2003 1 re acquisition réalisée par une institution
Commercial Bank
étrangère dans le sud-ouest du pays.
China Minsheng IFC Nov. 2003 IFC acquiert 1,6 % des parts.
Banking Corp, Ltd
Fujian Industrial Hang Seng Bank, IFC, Déc. 2003 La plus importante acquisition réalisée
Bank Corp, Ltd Singapore Investment par des institutions étrangères à 24,98 %.
Corp.
Montant de l’opération le plus important.
Ping An Bank HSBC, (avec assureur Mars 2004 HSCB et Pin An prennent le contrôle de
local Ping An)
Fujian Asian Bank et fonde Ping An Bank.
Cette dernière prévoit de devenir une
banque locale en 2007.
Shenzhen Newbridge Asia, Mai 2004 Newbridge prévoit d’acquérir 17,9 %
Development AIV III, LP du capital, auparavant détenu par
Bank (SDB)
4 actionnaires étatiques et de devenir
l’actionnaire le plus important.
Fin octobre 2004, Newbridge obtient l’aval
de la SASAC pour acquérir cette part et
pour 145 millions UDS.
Bank of HSBC Eté 2004 Acquisition de 19,9 % des parts.
Communication
29

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
30

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
L’assurance renaît
en Chine
SERGE OPPENCHAIM
ÉCONOMISTE, CRÉDIT AGRICOLE SA
Assiste-t-on à la naissance d’un marché de l’assurance en
Chine ? La réponse est « oui » au regard de la progression
exceptionnelle et continue sur près d’un quart de siècle des
primes collectées. La réponse est également positive si l’on
observe l’évolution, graduelle, de la réglementation ou
encore les promesses d’ouverture du secteur souscrites lors
de l’entrée de la Chine dans l’OMC.
La progression du secteur de l’assurance est particulièrement
spectaculaire en Chine. De 60 millions de dollars en 1979, la
collecte des primes d’assurance a atteint 47 mds USD en
2003, soit un montant qui se rapproche à grands pas de celui
généré par le marché coréen. Ces performances, les progrès de
la réglementation, les prévisions d’ouverture en font aujourd’hui
un secteur clé de la croissance nationale.
Pour autant, cette naissance n’est pas facile. Le secteur
demeure opaque et certainement gangrené par des pratiques
douteuses. Les malversations révélées à la suite de la cotation
de China Life en Bourses de Hong Kong et de New York en
témoignent. Le secteur est également fragilisé par des erreurs
techniques, telles la distribution de contrats à rendement
garanti conduisant à des marges négatives.
Des assureurs étrangers ont décidé de parier sur ce potentiel
et sur la résorption des risques liés à l’arriération actuelle du
marché. Leurs raisons sont aussi bien historiques que prospectives.
Avant la Seconde guerre mondiale, la Chine était en
effet un très grand pays de l’assurance ouvert aux opérateurs
étrangers. L’adaptant au contexte et aux hommes actuels, une
compagnie comme AIG joue maintenant à plein de la
connaissance du monde chinois qu’elle a alors acquise et
qu’elle n’a cessé d’entretenir depuis Hong Kong. /...
31

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Quant aux compagnies trop jeunes pour avoir travaillé sous
l’ancien régime, leur stratégie peut se schématiser ainsi :
« L’assurance est un métier de long terme, ne se prêtant guère
aux opérations opportunistes. Un assureur doit donc être capable
de traverser plusieurs cycles : quel que soit le moment choisi pour
entrer sur un marché, il aura en effet à affronter des périodes
d’activités favorables, et des périodes défavorables. Concernant le
marché chinois, autant s’y installer à son ouverture, de manière
prudente, pour participer à sa structuration. » De leur côté, les
autorités chinoises profitent de la rivalité entre compagnies
étrangères soucieuses d’obtenir une licence et elles restent
maîtresses des modalités et du rythme d’ouverture du marché.
Le scénario le plus probable est donc celui d’un développement
contrôlé de l’assurance, même si des accidents comme
ceux de China Life ne sont pas à exclure. Ni thérapie de choc
« à la russe », ni ouverture totale « à la polonaise » : l’assurance
chinoise cherche à inventer sa propre voie.
UN POTENTIEL DE CROISSANCE ÉLEVÉ
En 2003, les primes vie et non-vie chinoises se sont élevées à
46,9 mds USD, contre 37 mds USD en 2002. Cette collecte
représente une part de marché mondiale de 1,6 % contre
1,4 % l’année précédente. En comparaison, la Corée a collecté
aux mêmes époques 59,7 mds USD et 56,7 mds USD, soit
une part de marché passant de 2,11 % à 2,03 % (1) .
L’assurance-vie est le véritable moteur de cette progression :
elle est passée de 25,2 mds USD à 32,4 mds USD, soit, calculée
en monnaie d’origine et corrigée de l’inflation, une croissance
ces deux dernières années de 27,2 % et de 60,5 %. La
branche « dommages » n’est pas en reste : elle est passée de
11,8 mds USD à 14,5 mds USD, signant une croissance de
21,6 %.
Cette performance est largement supérieure à la fois à celle de
l’économie chinoise dans son ensemble, ce qui renforce l’attrait
du secteur, et à celle de l’assurance dans les autres pays.
Les secteurs de l’assurance des pays « mûrs » ont en effet augmenté
de l’ordre de 3 %, comme aux États-Unis et en Allemagne,
à 8 % comme au Canada et en Italie, quand ils ne
reculaient pas comme en Espagne et au Royaume-Uni. Ceux
des pays émergents ont connu des rythmes de développement
allant de – 12 % en Afrique du Sud à 22 % en Egypte.
Fait remarquable, les perspectives de rattrapage du marché
chinois de l’assurance sont du même ordre de grandeur statistique
que celles observées dans des pays de l’Europe centrale
(1) Nous remercions la Suisse de Ré pour ces données et les suivantes.
32

L’assurance renaît en Chine
S E R G E O P P E N C H A I M
ou du bassin méditerranéen. Mesuré en pourcentage du PIB,
le poids économique de l’assurance est en effet de 3,33 % en
Chine, dont 2,30 % en vie et 1,03 % en non-vie, tandis
qu’elle se situe par exemple à 3,02 % en Pologne, dont 1,12 %
en vie et 1,90 % en non-vie. De même, le montant de primes
par habitant est en moyenne de 36,3 USD en Chine, dont
25,1 USD pour l’assurance-vie et 11,2 USD pour l’assurance
dommages, à comparer avec les 42,8 USD par habitant au
Maroc, se répartissant en 12 USD pour la vie et 30,8 USD
pour les dommages.
UN SECTEUR STRATÉGIQUE POUR LE PAYS
Comme dans tous les pays, et plus encore dans les pays en
voie de développement, l’assurance concentre des responsabilités
stratégiques. À elle, en effet, de participer au financement
de l’économie, de contribuer à la transformation sociale
du pays en proposant des mécanismes de protection se substituant
aux interventions étatiques, d’œuvrer à la stabilité en
justifiant la confiance des épargnants chinois. À elle aussi de
permettre l’insertion de la Chine dans le système financier
international.
Au regard de ces objectifs, le bilan est contrasté.
• La croissance du marché, extrêmement séduisante,
demeure concentrée sur les zones côtières.
Près des deux tiers de l’activité sont en effet réalisés dans dix
régions, dont les six régions côtières représentant 350 millions
d’habitants, soit un quart de la population chinoise.
Ainsi, les régions de Beijing ou de Shanghai représentent chacune
8,5 % du marché de l’assurance-vie et 5,8 % de celui de
l’assurance dommages. Autre illustration de ces disparités, le
montant moyen de cotisation par habitant : il varie de 116 Renminbi
dans le Sichuan à 1 785 Renminbi à Shanghai et Beijing,
c’est-à-dire de 14 USD à 210 USD.
• Le marché est dominé par l’assurance-vie.
On l’a vu, l’assurance-vie représente depuis quelques années
plus des deux tiers de l’activité totale. En 1990, les proportions
étaient inverses. Plusieurs facteurs expliquent ce retournement
: l’augmentation des revenus des ménages, la réforme
des systèmes de protection sociale, la crainte des habitants
face au risque d’épidémies telles la pneumonie atypique... On
peut également y voir le fruit du lancement de nouveaux produits
et de l’arbitrage réalisé par des épargnants constatant la
faible rémunération des dépôts bancaires. Par contre, les compagnies
ont engrangé un nombre important de contrats à ren-
/...
33

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
dement garanti, d’où un risque de marge négative sur leurs
portefeuilles, à l’image de ce que connaissent leurs homologues
japonaises.
Les perspectives de l’assurance dommages demeurent cependant
prometteuses. L’exemple des pays de l’Est confirme en
effet que la diffusion de la propriété privée, celle du logement
comme celle de l’automobile, incite les particuliers à s’assurer.
Ce phénomène pourrait s’accentuer avec la volonté des autorités
d’accélérer l’urbanisation de leur pays.
• Trois acteurs contrôlent chacune des branches.
Le marché est entièrement aux mains des compagnies nationales
: il y en a neuf en assurance-vie et treize en non vie.
Paradoxalement plus nombreuses, les étrangères réalisent
moins de 2 % de l’activité.
En assurance-vie, trois acteurs domestiques dominent la situation
en détenant 87 % du marché. China Life diffuse 51 %
des produits individuels et 18 % des produits collectifs, Ping
An 18 % et 44 %, China Pacific Life CPIC, enfin, 9 % et
21 %.
En assurance dommages, PICC contrôle 68 % du marché,
China Pacific Property Insurance CPIC 13 % et Ping An P&C
10 %, soit 91 % au total. L’activité dommages provenant à
62 % de la vente d’assurances automobile, la quasi-absence des
étrangers s’explique en partie par l’interdiction qui leur est
actuellement faite de proposer ce type de couverture. Ils se
trouvent ainsi exclus d’un segment essentiel du marché.
D’autres facteurs amplifient leurs difficultés de pénétration :
complexité du marché, langues, us et coutumes... Enfin, China
Re détient le monopole des activités de réassurance.
LES LEADERS DE L’ASSURANCE VIE
China Life Insurance
Company
Ping An Life
China
Pacific CPIC
Life
Statut Etatique Actionnariat Actionnariat
Date de création 1949 1988 1991
Part de marché
assurances
individuelles 51 % 18 % 9 %
Nombre
d’entités
opérationnelles 3 500 34 43
34

L’assurance renaît en Chine
S E R G E O P P E N C H A I M
LES LEADERS DE L’ASSURANCE DOMMAGES
People’ insurance
Company of China - PICC
China Pacific Property
Insurance – CPIC Ping An P&C
Statut Etatique Actionnariat Actionnariat
Date de création 1949 1991 1988
Part de marché 68 % 13 % 10 %
Nombre
d’entités
opérationnelles 2000 43 34
• Les compagnies étrangères tentent d’élaborer
des stratégies d’implantation.
L’extrême faiblesse du chiffre d’affaires réalisé par les assureurs
étrangers sur le marché chinois ne doit pas masquer leur
volonté de s’y implanter. Venant de 17 pays, plus d’une centaine
ont ouvert 200 bureaux de représentation dans les principales
villes de Chine continentale.
De plus, une trentaine d’assureurs étrangers détiennent
65 filiales ou succursales. Parmi eux figurent Aviva, Allianz, la
CNP, Generali, ING, Aegon, Axa en assurance-vie et, en
assurance dommages, Allianz, Royal & Sun Alliance et Winterthur.
Toutes opèrent sous forme de joint ventures, à l’exception
de AIG et de Munchen Ruck, qui ont obtenu des
autorités centrales le droit d’ouvrir des succursales. La CNP a
ainsi établi un partenariat commercial avec la Poste chinoise :
après avoir acquis une licence d’assurance-vie en septembre
2001, elle a établit une joint venture avec son partenaire pour
lancer la société Cogun, opérationnelle depuis 2003. Son
objectif est de réaliser 20 milliards d’euros de chiffre d’affaires
en 2008. Autre exemple de stratégie, la banque HSBC
est devenue première actionnaire de Ping An, qui est la
société coiffant Ping An Life (2 e assureur-vie chinois) et Ping
An P & C (3 e assureur dommages). HSBC détient en effet
9,99 % du capital à l’issue de l’entrée en bourse de Ping An.
Les deux partenaires ont également l’intention de lancer des
initiatives dans les services financiers, dont les cartes de paiement
et les prêts hypothécaires.
L’adhésion de la Chine à l’OMC devrait formellement susciter
de nouveaux projets de la part des intervenants étrangers.
La Chine s’est en effet engagée à lever en 2005 les restrictions
géographiques ou de portefeuilles de produits qui limitent
leurs activités. Ainsi, les opérateurs étrangers pourront sous- /...
35

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... crire des affaires sur tout le territoire et dans l’ensemble des
branches. De même, les réassureurs pourront exercer sans restrictions
en Chine. Les autorités viennent enfin d’abaisser le
montant du capital nécessaire pour ouvrir une implantation.
Dans le même mouvement, elles ont relevé le plafond de
détention des compagnies chinoises par des étrangers. Il reste
à voir quelle sera la pratique effective des autorités, comment
les licences nécessaires seront délivrées et quel en sera l’impact
commercial.
• La projection à l’étranger des assureurs chinois
reste à faire.
Soucieuse d’assurer sa notoriété et de se procurer des fonds
propres, China Life s’est introduite en Bourse de Hong Kong
et de New York en 2003. Très favorablement accueillie par
des investisseurs ayant largement sursouscrit, elle a ensuite
refroidi ses actionnaires par les malversations révélées par la
SEC. Cette tentative de se développer financièrement ou
commercialement à l’étranger ne devrait cependant pas rester
sans suite. Il est en effet peu probable que le gouvernement
chinois ouvre son propre secteur financier sans se donner les
moyens de faire émerger un ou plusieurs champions nationaux
présents sur les différentes places internationales.
UN BESOIN CONSIDÉRABLE D’EXPERTISE
L a croissance actuelle de l’assurance est propice aux dérapages
si elle ne s’accompagne pas d’un renforcement des capacités
des compagnies.
Capacités techniques d’abord, dans tous les domaines de la
production d’assurance : conception des produits, souscription,
actuariat, gestion financière des actifs et des passifs,
pilotage des relations avec la clientèle, transparence des
comptes, contrôle... Augmenter l’expertise des personnels et
des dirigeants, et plus généralement mieux gérer les ressources
humaines, devient ainsi un passage-clé pour la transformation
du secteur. Elle implique également une évolution des organisations
et des fonctionnements pour que les compagnies
soient en phase avec la nouvelle demande des particuliers et
des entreprises, sans pour autant la suivre aveuglément sur le
plan commercial notamment.
Capacités financières ensuite, pour que la solvabilité des
sociétés ne puisse être mise en doute ni faire défaut le cas
échéant.
Dans cette perspective, l’Etat maintiendra vraisemblablement
36

L’assurance renaît en Chine
S E R G E O P P E N C H A I M
son contrôle sur les compagnies existantes, quitte à faire
entrer au capital des partenaires étrangers. Ceux-ci devront
apporter des fonds propres mais aussi leur expertise technique
et managériale. Suivant quels schémas cette montée en capacité
pourrait-elle se faire ?
• Comme on l’a vu, seulement trois acteurs significatifs sont
présents dans chacune des branches « vie » et « dommages », et
un seul en « réassurance ». Il est peu vraisemblable qu’un assureur
étranger obtienne des relations exclusives avec l’un ou
l’autre de ces acteurs, car cela reviendrait à lui offrir une clé
en or pour accéder au marché chinois. Plus probablement,
chacune des compagnies chinoises nouera des accords financiers,
commerciaux ou techniques avec plusieurs partenaires
étrangers et entretiendra une certaine rivalité entre eux.
• L’attitude des petites compagnies chinoises, nées ou à naître,
sera naturellement différente. Elles seront tentées de trouver
un partenaire exclusif, mais n’apporteront qu’un fonds de
commerce initial limité.
• Sauf pour quelques grands noms décidés, comme AIG, à se
doter aussi d’un accès autonome à la clientèle, le partenariat
avec des réseaux locaux sera la voie de pénétration privilégiée.
Les difficultés à opérer en direct devraient en effet durablement
persister.
• Dans cette prospection aux réseaux de distribution locaux,
les intervenants étrangers pourraient être aidés par la marche
de la Chine vers la « bancassurance / assurfinance ». Des jalons
balisant la constitution de groupes financiers polyvalents se
mettent en effet en place. La possibilité a ainsi été donnée aux
banques en 2001 de commercialiser des produits d’assurancevie,
et l’autorité de contrôle des assurances, la China Insurance
Regulatory Commission (CIRC), n’exclut pas de
fusionner avec ses homologues du secteur bancaire et des marchés
financiers lorsque les frontières entre les différents
métiers s’atténueront. Des accords croisés entre banques
étrangères et assureurs chinois, et symétriquement entre assureurs
étrangers et banques chinoises, s’observent déjà. La
CNP, on l’a vu, a ainsi noué un accord avec la Poste chinoise,
tandis que la banque HSBC devient le premier actionnaire de
l’assureur Ping An.
Au total, l’assurance chinoise n’a pas encore stabilisé le chemin
qu’elle entend prendre pour se moderniser. La manière
dont seront appliqués les engagements pris lors de l’adhésion
à l’OMC, et notamment l’octroi de licences, donnera une
indication sur la direction et sur la vitesse retenues.
37

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
38

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
La sous-évaluation du yuan
AMINA LAHRÈCHE-RÉVIL
CENTRE D’ÉTUDES PROSPECTIVES
ET D’INFORMATIONS INTERNATIONALES (CEPII)
La question du yuan doit être analysée à la fois dans son
aspect institutionnel – quel est l’avenir de la fixité du yuan ? –
et dans son aspect quantitatif – le taux de change du yuan
est-il sous-évalué ? Et de combien ?
La polémique sur le niveau du change en Chine a commencé
au milieu de l’année 2003. L’énorme déficit courant bilatéral
des États-Unis par rapport à la Chine (plus de 100 milliards
de dollars en 2002) nourrissait alors la crainte de la désindustrialisation
de l’économie américaine. Le glissement du dollar,
la résurgence de l’inflation en Chine et le ralentissement prévisible
de la croissance dans ce pays, ont contribué à alléger
les pressions sur le yuan (1) . Pourtant, le taux de change de la
monnaie chinoise reste un enjeu de la coopération monétaire
internationale : lorsqu’en février 2004, réuni à Boca Raton, le
G7 appelait à plus de flexibilité des monnaies, il visait de fait
la Chine ; il en était de même après la réunion du G20 à Berlin
en novembre 2004.
Le débat monétaire international se focalise donc sur le
régime de change de la Chine, dont la monnaie est fixe par
rapport au dollar depuis 1995. Mais c’est le niveau du yuan
qui est fondamentalement en cause : la très grande majorité
des analyses conclut en effet à la sous-évaluation du yuan,
dans une fourchette qui reste large, puisqu’elle va de 5 %
(Eichengreen, 2004) à 40 % (Coudert et Couharde, 2004).
Le régime de change est mis en cause dans le cas de la Chine
car il contribue à entretenir la sous-évaluation : compte tenu
d’une part de sa très forte croissance, et d’autre part des
entrées de capitaux qu’elle enregistre, la Chine devrait
connaître une élévation du niveau de ses prix ou une appréciation
de son taux de change nominal, et dans tous les cas
une appréciation de son taux de change réel. La période de /...
(1) La monnaie chinoise est le renminbi, le yuan étant le nom de l’unité de compte.
Mais c’est ce terme qui s’est diffusé, et c’est celui que l’on utilise dans cet article.
39

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... quasi-déflation qu’a connue le pays a empêché les prix relatifs
d’évoluer dans ce sens, et la fixité du change par rapport au
dollar a interdit au taux de change nominal de s’apprécier, et
de réaliser par conséquent l’appréciation réelle normalement
attendue du yuan. En outre, la dépréciation du dollar par rapport
aux grandes monnaies entraîne le yuan dans son sillage,
comme les monnaies de tous les pays ancrés sur le dollar, et
nourrit la sous-évaluation « globale » de la monnaie chinoise.
La question du yuan doit donc être analysée à la fois dans son
aspect institutionnel – quel est l’avenir de la fixité du yuan ? –
et dans son aspect quantitatif – le taux de change du yuan estil
sous-évalué ? et de combien ?
Cet article rappelle d’abord les origines du choix d’un régime
de change fixe en Chine. Il présente ensuite différentes
mesures qui permettent de porter un diagnostic sur la sousévaluation
du yuan. Il s’interroge enfin sur les conséquences
d’une éventuelle appréciation du yuan.
UN RÉGIME DE CHANGE FLEXIBLE POUR LE YUAN ?
Le yuan est fixe de facto par rapport au dollar depuis 1994
(cf. graphique 1), et ceci même si les autorités chinoises déclarent
un change flottant au FMI depuis la même époque.
Le régime monétaire chinois, entièrement administré avant
1980, s’est ouvert progressivement, grâce à la mise en place
d’un système dual, unifié en 1994 par la dévaluation du taux
de change nominal officiel, amené à parité avec le cours du
marché libre. Depuis 1995, le taux de change du yuan est
resté stable par rapport au dollar, à 8,27 RMB/$, dans une
fourchette de variation extrêmement limitée (± 0,18 %).
graphique 1
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
sept. 87
sept. 88
TAUX DE CHANGE NOMINAL (OFFICIEL) DU YUAN PAR RAPPORT
AU DOLLAR AMÉRICAIN (NOMBRE DE YUAN PAR USD)
sept. 89
sept. 90
sept. 91
sept. 92
sept. 93
sept. 94
sept. 95
40
sept. 96
sept. 97
sept. 98
sept. 99
sept. 00
sept. 01
sept. 02
sept. 03
Source : FMI, Statistiques financières internationales

La sous-évaluation du yuan
A M I N A L A H R È C H E - R É V I L
La fixité de facto du change et la convertibilité de la monnaie
pour les opérations courantes imposent à la Banque populaire
de Chine (BPC) d’intervenir sur le marché des changes.
Depuis la fin des années 1990, l’afflux massif d’investissements
directs étrangers (la Chine est le premier récipiendaire
asiatique d’IDE, et le premier parmi les pays émergents) surfinance
le solde courant chinois, et impose à la BPC d’accumuler
des réserves de change de plus en plus importantes : si le
gouvernement américain considère que la Chine ne détient
que 174 milliards de dollars de bons du Trésor, selon certains
analystes, les réserves pourraient s’élever aujourd’hui à
500 milliards de dollars (2) . Quel qu’en soit le montant exact,
cette accumulation de réserves n’est pas soutenable à long
terme (Aglietta et Rzepkowski, 2004), et justifie les appels à
davantage de flexibilité : l’appréciation prévisible du yuan à
court terme soulagerait la politique monétaire.
Pourtant, si les autorités chinoises admettent volontiers que le
yuan devra progressivement évoluer vers davantage de flexibilité,
elles opposent pour l’instant une assez forte résistance à
tout mouvement dans cette direction. Pour une part, cela
s’explique par leur peu d’entrain à céder à la pression extérieure.
En outre, comme de nombreux pays en change fixe, la
Chine est confrontée à la question de la sortie de l’ancrage
dans une situation où les échanges de capitaux se libéralisent :
tant que le contrôle des capitaux est strict, un régime de
change fixe est viable, même si les politiques économiques du
pays concerné sont très différentes de celles du reste du
monde. Lorsque le compte de capital devient poreux, un
grand pays comme la Chine doit s’orienter vers la flexibilité.
Mais il est alors très difficile de trouver le « bon » moment et
le « bon » calendrier.
Dans le contexte actuel d’inquiétude sur le marché des
changes, la pression sur le régime de change de la Chine est
moindre, car l’ancrage de facto du pays sur le dollar soutient
la demande mondiale de monnaie américaine, et stabilise
donc le marché des changes. Il est par conséquent probable
que le projet affiché par les autorités chinoises d’un glissement
de l’ancrage vers un panier euro-dollar ne se fera pas « à
chaud ». Le choix du calendrier de libéralisation pose moins
de problèmes : à court terme, les structures institutionnelles
du pays ne permettent pas d’instaurer rapidement un flottement
complet. Ceci n’exclut pas pour autant davantage de
flexibilité dans la gestion du change (Eichengreen, 2004). /...
(2) Source : Barclays Capital, cité par l’International Herald Tribune du
26 novembre 2004 ; http://www.iht.com/articles/2004/11/26/business/dollar.html
41

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... Plus fondamentalement, il est difficile de déterminer le
niveau de flexibilité optimal pour l’économie chinoise, extrêmement
hétérogène. La Chine apparaît en effet comme un
pays intermédiaire en termes d’ouverture, entre l’Inde et les
économies émergentes d’Asie du Sud-Est (tableau 1). Cependant,
en raison de la concentration géographique du secteur
exportateur, le taux d’ouverture est élevé dans les régions
côtières et à Canton, tandis que les provinces de l’intérieur
sont très fermées. Ainsi, les provinces côtières bénéficient du
régime de change fixe qui stabilise les prix et attire les investissements
directs étrangers, tandis que la Chine prise dans
son ensemble doit être traitée comme un grand pays relativement
peu ouvert, pour lequel un taux de change flexible se
justifierait. Le choix du régime de change est donc indissociable
de la stratégie de développement de la Chine (limitation
des inégalités régionales ou renforcement de la croissance
des zones côtières).
tableau 1
EXPORTATIONS DE BIENS ET SERVICES, 2001
(EN % DU PIB)
Pays ouverts à moins de 50 % Pays ouverts à plus de 50 %
Chine 23 Japon 10 Vietnam 55
Provinces Inde 14 Thaïlande 66
Canton 74 Indonésie 41 Malaisie 116
Côtières 33 Corée du Sud 43 Hong Kong 144
Intérieur 6 Philippines 49 Singapour 174
Sources : Banque mondiale, World Development Indicators, China Statistical Yearbook 2002.
Ainsi, la nécessité d’instaurer à terme davantage de flexibilité
dans la gestion du yuan paraît faire l’objet d’un consensus
assez général, même si des considérations de court terme
conduisent à reporter la décision.
L’autre incertitude qui entoure la question de la réforme du
régime de change chinois porte sur l’ampleur de l’ajustement
qui devra se réaliser sur le niveau de la monnaie chinoise.
LA QUESTION DE LA SOUS-ÉVALUATION
DU TAUX DE CHANGE DU YUAN
L e diagnostic de sous-évaluation du yuan n’est guère
contesté : l’accumulation des réserves de change, la croissance
des exportations chinoises (malgré une croissance encore plus
rapide des importations), le surfinancement du solde courant
par les entrées de capitaux sont autant de signes macro-économiques
de la sous-évaluation de la monnaie chinoise.
L’ampleur de la sous-évaluation fait en revanche l’objet d’esti-
42

La sous-évaluation du yuan
A M I N A L A H R È C H E - R É V I L
mations plus divergentes : sur le marché des non-deliverable
forward, l’appréciation anticipée n’a pas dépassé 5 % au plus
fort de la pression de l’été 2003, ce qui semble appuyer l’estimation
de Wang (2004), qui considérait qu’en 2003 le taux
de change réel du yuan était à son niveau d’équilibre. Mais
d’autres travaux (Goldstein, 2003, Artus, 2003, Coudert et
Couharde, 2004) concluent au contraire à une forte sous-évaluation
de la monnaie chinoise.
On dispose de nombreux outils pour mesurer la distorsion du
taux de change réel (encadré page 48). Au CEPII, les travaux
en cours s’appuient sur le modèle théorique développé par
Alberola et al. (2002) et Alberola (2003), dans lequel le taux
de change d’équilibre dépend de l’effet Balassa-Samuelson,
synthétisé dans l’évolution des prix relatifs du secteur abrité
et du secteur exposé, et de l’évolution de la position extérieure
nette.
L’équation estimée est donc la suivante : q t = f(nfa t , relp t ) (1)
avec q t le logarithme du taux de change effectif réel, nfa t la
position extérieure nette rapportée au PIB et relp t le logarithme
des prix relatifs internes.
Le taux de change réel doit s’apprécier avec l’amélioration de
la position extérieure nette, car l’accumulation de créances
internationales engendre des revenus du capital, qui permettent
de soutenir des prix relatifs plus élevés et un déficit commercial.
Le taux de change réel doit également s’apprécier
avec l’augmentation relative de productivité dans le secteur
exposé, synthétisée dans le ratio des prix à la consommation
aux prix à la production (3) .
En raison de la définition du taux de change réel (une hausse
signale une dépréciation réelle), les signes attendus sont négatifs
sur les deux variables.
Il est relativement aisé d’estimer une telle équation sur un
échantillon de pays de l’OCDE, pour lesquels on dispose de
séries temporelles relativement longues – et donc d’informations
relativement abondantes. Mais pour étudier une telle
relation dans le cas de la Chine, il est difficile de ne s’appuyer
que sur les informations fournies par les statistiques de ce
pays : avant la période de libéralisation, elles ont peu de sens,
et l’on ne peut donc guère travailler qu’à partir des années /...
(3) D’après l’effet Balassa-Samuelson, les gains de productivité dans le secteur
exposé doivent conduire à l’élévation du niveau général des prix par le biais d’une
hausse des prix dans le secteur abrité. Puisque l’indice des prix à la consommation
est majoritairement composé de biens non-échangeables, et l’indice des prix à la
production de biens échangeables, le rapport prix de consommation/prix de production
est utilisé comme approximation des prix relatifs internes.
43

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... 1990. La solution est alors d’exploiter, en plus de la dimension
temporelle propre au pays considéré, une dimension géographique,
en incluant ce pays dans un échantillon plus large
: c’est l’analyse de panel, qui permet de repérer les comportements
communs à un ensemble de pays. Lorsque l’échantillon
est constitué essentiellement de pays industrialisés, on peut
considérer qu’il fournit une information sur la dynamique de
long terme des économies. En revanche, il est possible que la
dynamique individuelle diffère, et dans ce cas, on peut l’identifier
à un comportement de moyen terme (voir Egert et al.,
2004). C’est cette approche qui est retenue ici dans le cas de
la Chine.
L’étude des taux de change d’équilibre est donc réalisée sur
données annuelles, sur un échantillon de pays représentant
l’ensemble des pays du G20. Ce groupe, créé en 1999, rassemble
les grands pays industrialisés et les principales économies
émergentes. Il constitue donc l’échantillon de référence,
au sein duquel on isole le comportement de la Chine (4) .
L’équation (1) est estimée sur l’ensemble de l’échantillon (5) ,
avec des coefficients par pays contraints à être identiques.
L’équation de taux de change réel obtenue est la suivante :
q it = – 0,64 nfa it – 0,93 relp it + u i + ε it (2)
Les deux coefficients estimés présentent le signe attendu : une
hausse de 1 % des prix relatifs produit une appréciation de
près de 1 % du taux de change réel ; une amélioration de
1 point de pourcentage de la position extérieure nette apprécie
également le taux de change réel, de l’ordre de 0,6 %.
Quel diagnostic peut-on alors porter sur la Chine ?
Le graphique 2 compare le comportement du taux de change
réel d’équilibre de la Chine (LCHF, en pointillés) et celui du
taux de change réel observé (LCH, traits pleins). Rappelons
que ces résultats supposent que la Chine se comporte sur
toute la période structurellement comme l’ensemble des pays
de l’échantillon, et que, pour chaque pays, le taux de change
réel effectif est par construction à sa valeur d’équilibre en
moyenne sur la période d’estimation.
Le taux de change effectif réel de la Chine est systématique-
(4) On fait l’hypothèse que les déséquibres macro-économiques au sein de ce groupe
ne peuvent être résolus qu’entre les pays qui le constituent : ils ne peuvent être absorbés
par le « reste du monde », ce qui implique que le taux de change effectif réel n’est
mesuré que sur les pays du G20, les pondérations sommant par conséquent à 1.
(5) Elle inclut des effets fixes individuels ui. Le panel étant non-stationnaire, on
réalise une analyse de co-intégration. Pour les détails techniques, se reporter à
Bénassy-Quéré et al. (2004b).
44

La sous-évaluation du yuan
A M I N A L A H R È C H E - R É V I L
graphique 2
4
2
0
– 2
– 4
– 6
– 8
LCHF_CHN
LCH_CHN
TAUX DE CHANGE EFFECTIF RÉEL DE LA CHINE
ESTIMATION DE PANEL
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00
Source : calculs des auteurs, à partir de l’équation (2). Une augmentation signale une dépréciation.
Le taux de change d’équilibre figure en pointillés, le taux de change observé en trait plein
ment supérieur à son niveau d’équilibre depuis la libéralisation
de l’économie, ce qui signale une sous-évaluation chronique
de la monnaie chinoise. La sous-évaluation se réduit
depuis le milieu des années 1990, ce qui est le résultat de la
combinaison d’un taux de change fixe par rapport au dollar,
et d’une inflation longtemps plus importante que celles des
principaux partenaires commerciaux de la Chine. La sous-évaluation
s’est renforcée à la fin des années 1990 et au début
des années 2000, en raison à la fois de la quasi-déflation
observée en Chine et de la dépréciation du dollar.
En 2001, le taux de sous-évaluation effectif mesuré est de
16 %. Entre 2001 et la mi-2004, le taux de change du yuan
s’est apprécié en termes effectifs réels de 10 %. En supposant
que le taux de change d’équilibre fondamental est resté stable,
la sous-évaluation effective du yuan serait beaucoup plus
faible à la mi-2004, de l’ordre de 6 %. Notons cependant
qu’il s’agit d’un taux de change effectif, et les distorsions bilatérales
(par exemple, entre le yuan et le dollar) peuvent être
différentes.
De fait, il est possible de dériver les taux de change bilatéraux
d’équilibre à partir des taux de change effectifs. Le yuan apparaît
alors massivement sous-évalué par rapport au dollar en
2001, autour de 40 %. Jusqu’à la fin de l’année 2003, la faiblesse
de l’inflation en Chine a contribué à déprécier encore la
monnaie en termes réels par rapport au dollar. Depuis la fin de
2003, ce phénomène s’est cependant inversé, et le différentiel
d’inflation dépassait les 2 % en juillet 2004 (graphique 3),
l’appréciation réelle au début de l’année 2004 atteignant alors /...
45

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... 1,4 %. Ceci est évidemment tout à fait insuffisant pour combler
la sous-évaluation du yuan par rapport au dollar, mais
indique que le mouvement de dépréciation continue pourrait
être aujourd’hui interrompu.
graphique 3
États-Unis
déc. 00
mars 01
DIFFÉRENTIEL D’INFLATION (EN %) ENTRE LA CHINE
ET LES ÉTATS-UNIS DEPUIS 2001
6 Chine
5
4
3
2
1
0
– 1
– 2
juin 01
sept. 01
déc. 01
mars 02
juin 02
sept. 02
déc. 02
mars 02
juin 03
sept. 03
déc. 03
mars 04
juin 04
sept. 04
Source : FMI, Statistiques financières internationales
On a jusqu’à présent fait l’hypothèse que la Chine se comportait
comme l’ensemble des pays de l’échantillon. Pourtant,
une analyse pays par pays (6) montre que certains pays présentent
des comportements particuliers. En général, on confirme
presque systématiquement la présence d’un effet Balassa-
Samuelson. La réaction du taux de change réel à l’amélioration
de la position extérieure nette est plus différenciée : dans
quelques pays émergents (Corée, Mexique, Turquie), une
dégradation des actifs extérieurs nets est associée à une appréciation
du change. Ce phénomène est aujourd’hui assez bien
documenté, en particulier dans le cas des pays d’Europe centrale
et orientale, et peut s’expliquer par le fait que domine
dans ces pays une dynamique de moyen terme : les rendements
élevés du capital dans les pays émergents attirent en
effet les capitaux étrangers, ce qui fait s’apprécier le taux de
change. On peut donc observer simultanément une appréciation
du change – liée aux entrées de capitaux et aux gains de
productivité – et une dégradation de la position extérieure
nette. À plus long terme, le remboursement de la dette
implique des sorties de capitaux. Le taux de change doit donc
se déprécier pour réaliser un excédent commercial et assurer la
soutenabilité des flux de capitaux à long terme.
On pourrait s’attendre à ce que la Chine présente un profil
(6) Non présentées ici. Voir Bénassy-Quéré et al., (2004), op. cit.
46

La sous-évaluation du yuan
A M I N A L A H R È C H E - R É V I L
proche de celui des pays d’Europe centrale et orientale : l’économie
s’est récemment libéralisée, est de facto assez ouverte
aux flux de capitaux internationaux. Mais s’il y a bien une
asymétrie entre la Chine et les autres pays de l’échantillon,
celle-ci ne porte pas sur la réaction du taux de change réel aux
variations de la position extérieure nette, mais sur la mesure
de l’effet Balassa-Samuelson. En effet, l’estimation propre à la
Chine fournit le résultat suivant :
q it = 2,41 nfa it + 1,82 relp it + ui + ε it (3)
Une augmentation des prix (productivité) relatifs s’accompagne
d’une dépréciation du taux de change réel. Autrement
dit, l’effet Balassa-Samuelson ne se manifeste pas en Chine. Si
cette asymétrie existe pour d’autres pays de l’échantillon
(Australie, Japon, Turquie), c’est en Chine que la valeur absolue
du coefficient estimé est la plus élevée.
Compte tenu de la réaction particulière du taux de change
réel aux variations de prix relatifs, la distorsion de change
mesurée en Chine avec les estimations par pays est assez différente
de celle que l’on obtient avec les estimations de panel.
La Chine reste sous-évaluée, mais de l’ordre de 5 % seulement
pour le taux de change effectif.
Selon la technique d’estimation, on obtient ainsi des ordres
de grandeur très différents pour l’année 2001 : sous-évaluation
de 16 % en termes effectifs, ou quasi-équilibre. La source
principale de dissonance entre les diagnostics de moyen et de
long terme se trouve dans la mesure de l’effet Balassa. Les
estimations réalisées sur la Chine seule rendent compte des
caractéristiques propres à l’économie chinoise, en particulier
la très forte élasticité de l’offre de travail, la segmentation du
marché du travail, et peut-être le contrôle des prix.
Toutes ces particularités sont autant de sources qui perturbent
la transmission des gains de productivité relative dans les
prix, et qui bloquent à court/moyen terme un mécanisme
d’ajustement du taux de change réel en Chine.
À long terme cependant, la libéralisation de l’économie chinoise
devrait rendre possibles ces ajustements, et le taux de
change réel devrait se comporter comme dans la plupart des
pays avancés. Ainsi, on peut avancer que l’équation estimée
sur des données chinoises rend compte de la distorsion de
moyen terme du taux de change réel du yuan, tandis que
l’équation estimée sur l’ensemble de l’échantillon fournit une
mesure de la distorsion de change qui devra être résorbée à
plus long terme. /...
47

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... CONCLUSION : QU’ATTENDRE
DE L’APPRÉCIATION RÉELLE DU YUAN ?
En 2003, l’appréciation du yuan était considérée aux États-
Unis comme un moyen de résoudre, au moins partiellement,
l’énorme déficit courant bilatéral du pays avec la Chine. Pourtant,
il était déjà certain que l’appréciation de la monnaie chinoise
ne permettrait pas de résorber ce déficit courant, d’une
part, car l’appréciation du yuan, si elle avait réduit les volumes
importés par les États-Unis, aurait aussi entraîné une hausse
des prix, l’effet global sur la valeur des importations américaines
étant neutre ; et d’autre part, car les exportations américaines
en Chine étaient trop faibles pour rééquilibrer le solde
courant (voir Bénassy-Quéré et al., 2003).
La question du taux de change du yuan a ensuite progressivement
basculé : le problème, d’américain, est devenu européen.
En effet, la stabilité nominale du yuan empêche que le déficit
courant américain ne se résorbe vis-à-vis de la Chine. L’ajustement
doit donc se reporter sur le taux de change du dollar
par rapport à d’autres monnaies, en particulier sur le taux de
change euro-dollar. Selon nos calculs, la rigidité nominale (et
réelle, en raison du faible différentiel d’inflation longtemps
observé entre la Chine et les États-Unis) conduit à un supplément
de sur-évaluation du taux de change de l’euro par rapport
au dollar de l’ordre de 10 % (Bénassy-Quéré et al., 2004
a et b). Dans cette perspective, une appréciation réelle du
yuan relâcherait la tension qui s’exerce aujourd’hui sur le taux
de change de l’euro par rapport au dollar.
La référence à la parité des pouvoirs d’achat est
abandonnée depuis longtemps lorsqu’il s’agit de
déterminer le taux de change d’équilibre réel pour
les pays en développement, car le rattrapage économique
doit en principe produire une appréciation
réelle qui est un phénomène d’équilibre : avec les
gains de productivité dans le secteur concurrencé,
les salaires s’élèvent, ce qui finit par élever également
la rémunération du travail dans les secteurs
abrités, et produit à terme une hausse des prix (c’est
l’effet Balassa-Samuelson).
La hausse des revenus produit également une
hausse de la demande, dont la pression se porte en
grande partie sur le secteur abrité, et en fait augmenter
les prix relatifs, conduisant là encore à une
appréciation réelle. Pour ces deux raisons, le taux
de change réel doit s’apprécier dans les pays en
croissance, et devrait donc s’apprécier en Chine.
L’évolution des soldes courants doit également affecter
le comportement prévisible du taux de change
réel. Lorsque l’on tient compte de ce mécanisme, il
faut définir le taux de change d’équilibre comme
celui qui assure la réalisation simultanée de l’équilibre
interne et de l’équilibre externe. L’équilibre interne
est obtenu lorsque la production atteint son niveau
potentiel, et cela peut comporter la prise en compte
de l’effet Balassa-Samuelson. L’équilibre externe est
réalisé lorsque le solde courant est financé par des
flux de capitaux soutenables à long terme. À partir de
cette définition, on peut déterminer les taux de
change d’équilibre soit en simulant des modèles
macro-économétriques (Coudert et Couharde, 2004),
soit en estimant des équations de forme réduite, ce
qui a été fait au CEPII.
48

La sous-évaluation du yuan
A M I N A L A H R È C H E - R É V I L
RÉFÉRENCES
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le yuan chinois ? », Flash, CDC-Ixis Capital
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réévalué ? », La Lettre du CEPII, n°227,
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V. MIGNON (2004 a) : « Le dollar et le G20 »,
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V. MIGNON, ET P. DURAND-VIGNERON
(2004 b) : « Burden Sharing and Exchange-
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Twenty », Document de travail du CEPII,
n° 2004-13, septembre.
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and Regional Disparities in China », Document
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B. EGERT, A. LAHRÈCHE-RÉVIL ET K. LOM-
MATZSCH (2004) : « The Stock-Flow Approach
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Integration intro the World Economy, Prospects
and Challenges, IMF Occasional Paper,
n° 232, 21-24.
49

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
50

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
Les déséquilibres monétaires
Chine/États-Unis
ISABELLE JOB ET RÉMY CONTAMIN
ÉCONOMISTES, CRÉDIT AGRICOLE SA
Paradoxalement, les déséquilibres monétaires entre les
États-Unis et certains pays asiatiques présentent une certaine
cohérence. Le rattrapage de la Chine s’en trouve
notamment accéléré. La question majeure est de savoir si
cette situation sera longtemps soutenable.
Déséquilibres financiers et globalisation vont de pair : l’interdépendance
croissante entre les nations vise justement à
compenser la demande excédentaire d’investissement de certains
pays par les excédents d’épargne dégagés ailleurs. La
croissance globale s’en trouve accrue par rapport à une situation
plus fermée, à condition toutefois que des déséquilibres
cumulatifs ne dégénèrent pas en crise.
La période de globalisation actuelle affiche cependant ses
propres particularités. Traditionnellement, l’excédent
d’épargne domestique des pays développés est exporté vers le
reste du monde, ces transferts de capitaux étant à la fois un
vecteur de la globalisation et de développement. Aujourd’hui,
une majorité des capitaux est réallouée au sein même des pays
développés, les États-Unis surtout. Le système semble ainsi
quelque peu perverti, au sens où la première puissance mondiale
accumule des déficits extérieurs récurrents et croissants,
financés, en majeure partie, par les excédents dégagés par les
pays émergents d’Asie.
Dans le même temps, ces déséquilibres entre des États-Unis
consommateurs en dernier ressort et des pays asiatiques où la
sous-évaluation des taux de change favorise les entrées de
capitaux et les exportations, présentent une certaine cohérence.
Le rattrapage d’un pays comme la Chine s’en trouve
accéléré alors qu’à l’autre bout de la chaîne les États-Unis
peuvent maintenir un rythme de croissance soutenu face à
une demande européenne structurellement faible. /...
51

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
VIVRE AU-DESSUS DE SES MOYENS
GRÂCE AUX DEVISES CLEFS
En quelques années, la contrepartie réelle du déficit courant
américain et son financement ont radicalement changé. Alors
que des capitaux longs finançaient l’investissement dans le secteur
des biens échangeables dans les années 90, des capitaux de
plus en plus courts ont été nécessaires pour financer la
demande des ménages ayant soutenu la croissance américaine
et mondiale depuis 2001. D’où l’image d’Américains consommateurs
en dernier ressort et l’intuition selon laquelle la formation
d’une bulle immobilière aurait largement compensé les
effets de la crise des entreprises et du dégonflement de la bulle
boursière. Au niveau macro-économique, un twin deficit plus
traditionnel (déficits public et courant) a remplacé celui prévalant
à la fin des années 90 (déficits privé et courant). Les
comptes publics se sont creusés sous l’effet des stabilisateurs
automatiques et des baisses d’impôts, le déséquilibre majeur
restant la faiblesse du taux d’épargne des ménages.
6
4
2
0
– 2
– 4
– 6
% du PIB
COMPTE COURANT AMÉRICAIN ET ÉQUILIBRE
ÉPARGNE-INVESTISSEMENT
– 8
60 63 66 69 72 75 78 81 84 87 90 93 96 99 02
Balance courante
Épargne nette public
Épargne nette privée
Source : Datastream, CAsa
L’offre croissante de titres publics américains a jusque-là été
absorbée par des achats de plus en plus massifs des non-résidents,
essentiellement les banques centrales asiatiques, sans
que cela ne pèse sur les taux d’intérêt américains et mondiaux.
Devise clé, le dollar permet ainsi aux États-Unis de s’endetter
dans leur propre monnaie, donc de vivre au-dessus de leurs
moyens dans des conditions financières très favorables.
Exportant davantage, le reste du monde bénéficie également
d’une croissance accrue.
Des comptes extérieurs américains
structurellement déficitaires
L’histoire rappelle cependant que les devises clés sont mortelles.
Un débat oppose ainsi actuellement ceux pour lesquels
52

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
les fragilités soulignées plus haut (endettement plus court des
États-Unis finançant des dépenses améliorant peu la compétitivité
de l’économie) nécessitent d’accorder une probabilité
plus élevée aux scénarios de rechute de la croissance, à des
économistes défendant l’idée qu’une nouvelle cohérence du
SMI permet de supporter plus durablement ces déséquilibres.
Auteurs d’importants travaux sur ce qu’ils qualifient de « nouveau
régime de Bretton Woods », M.P Dooley, D. Folkerts-
Landau et P. Garber sont à l’origine de cette deuxième thèse,
qui formalise les relations entre des régions définies fonctionnellement
: un centre ayant le rôle d’intermédiaire financier
(les États-Unis hier comme aujourd’hui) et une périphérie
composée de deux groupes de pays (1) . Les premiers adoptent
des stratégies de croissance par les exportations et sont peu
soucieux des risques de perte en capital sur les réserves accumulées
par leurs banques centrales en contrepartie des excédents
de leur balance de base (l’Asie actuellement). Les
seconds sont plus ouverts sur le plan financier et attentifs au
rendement pondéré des risques de leurs investissements
(Europe, Canada, Australie et Amérique latine aujourd’hui).
Grossièrement, le cercle vertueux entre une consommation
américaine dynamique financée par émission de dollars d’un
côté et un modèle de croissance asiatique basé sur les exportations
de l’autre (2) s’apparenterait à celui qui prévalait entre les
États-Unis et une Europe en phase de reconstruction après
1945. Cette dernière maintenait un taux de change sous-évalué
grâce aux contrôles de capitaux et bénéficiait de financements
longs des Etats-Unis, tout en accumulant des réserves
sur ce pays.
Les États-Unis retrouvent aujourd’hui en partie cette position
d’intermédiaire financier, avec deux différences majeures :
d’une part un compte courant structurellement déficitaire,
d’autre part un privilège monétaire encore supérieur à celui
du régime de Bretton Woods en l’absence totale de garantie
contre l’inéluctable dépréciation du dollar (l’or ayant joué
artificiellement ce rôle jusqu’à la fin des années 1970).
L’Asie et la Chine au cœur de la cohérence du système
En accumulant des créances sur les États-Unis, l’Europe est
évidemment un acteur important du SMI. Mais la demande
volontaire et potentiellement illimitée d’actifs en dollar des
pays asiatiques place ces derniers au cœur de la cohérence du
/...
(1) Cf. Dooley M.P., Folkerts-Landau D. & Garber P., « An essay on the revived Bretton
Woods system », NBER WP, n°9971, septembre 2003.
(2) Les banques centrales asiatiques se portant acheteuses des excès de liquidité
internationale pour empêcher l’appréciation de leurs devises.
53

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
système. Notre analyse portera donc sur les déséquilibres qui
se sont forgés sur un axe États-Unis/Asie, avec une référence
particulière à la Chine. En effet, le bouclage de l’équilibre
épargne-investissement au niveau mondial dépend ces dernières
années de manière cruciale du financement par la
Chine d’une large partie du déficit courant américain. Après
avoir rappelé brièvement le fonctionnement du SMI pendant
Bretton Woods, nous reviendrons sur l’analogie qui peut être
faite avec la situation prévalant actuellement entre la Chine et
les États-Unis. Nous discuterons enfin des fragilités inhérentes
à ces déséquilibres.
L’HÉGÉMONIE DU DOLLAR
A u sortir de la Seconde guerre mondiale, un nouvel ordre
monétaire a émergé suite aux négociations remplaçant l’étalon
or par un système plus flexible mais garant de la stabilité
monétaire et financière mondiale (3) . Ce système a conservé un
ancrage ultime, l’or, la convertibilité du dollar en or se faisant
à un prix fixe établi à 35 $ l’once et les autres pays maintenant
une parité fixe par rapport au dollar dans une fourchette
de +/- 1 %. Pour introduire plus de flexibilité, ces parités
étaient également ajustables sous certaines conditions (notamment
lorsque des déséquilibres structurels de balance des paiements
devaient être corrigés). Le dollar a donc acquis, au
cours de cette période, le statut de monnaie de réserve internationale.
La demande captive de dollar en découlant a permis
aux États-Unis de vivre, déjà à cette époque, au-dessus de
leurs moyens en leur permettant à la fois de financer leurs
importations, de se porter acquéreurs d’entreprises à l’étranger
et de maintenir leur effort militaire (4) .
Un privilège exorbitant
Avec la fin de la convertibilité du dollar en or au début des
années 70, le billet vert est progressivement devenu la devise
clef du SMI en cumulant les fonctions d’unité de compte, de
moyen de paiement et de réserve de valeur au niveau international.
Environ 50 % des dollars circulent ainsi en dehors de
leur base d’émission.
(3) Entre les deux Guerres, le bref épisode de retour aux changes flottants a été
ponctué de crises financières. D’où l’idée de retour à un ancrage monétaire, garant
de davantage de stabilité.
(4) L’Europe et le Japon ont également tiré partie de ce système. En effet, dans la
phase de reconstruction, la stratégie de développement de ces pays a consisté à promouvoir
l’investissement (via une épargne forcée) et les exportations au détriment
des salaires et de la consommation. Ce « pacte social » synonyme de renonciation à
une consommation immédiate devait être compensé à terme par une croissance
future plus forte, source de davantage de revenu. Durant toute la période, ces pays
ont résisté à l’appréciation de leur monnaie.
54

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
Ce statut de référence du dollar confère un avantage certain
aux États-Unis, principal pays capable de s’endetter dans sa
propre monnaie. Les créances américaines sur l’étranger étant
libellées en partie en devises et les dettes entièrement en dollar,
une dépréciation du billet vert a ainsi comme effet d’accroître
la valorisation des actifs nets qu’ont les Etats-Unis sur
le reste du monde.
Leurs créanciers internationaux sont, au contraire, exposés au
risque dollar. Ils dégagent des excédents vis-à-vis du reste du
monde mais ne peuvent accumuler de créances sur l’étranger
dans leur propre monnaie. Ils sont donc contraints de recycler
ces excédents sous forme d’achats d’actifs libellés en grande
partie en dollars. Ayant un niveau d’épargne domestique
élevé, ces économies vertueuses se trouvent dans la situation
inverse des États-Unis. Or, le taux de change étant un prix
censé équilibrer les déséquilibres de balance des paiements, la
tendance naturelle du dollar est baissière alors que celle des
monnaies des pays dont l’épargne est excédentaire est haussière.
Le stock d’actifs en dollar des pays excédentaires ne cessant
de croître, cela les rend vulnérables à l’appréciation
inexorable de leur monnaie domestique.
Quand les anticipations se focalisent sur ce risque, les réajustements
de portefeuille en découlant, qui prennent la forme de
conversions de dollars en monnaie nationale, précipitent l’ajustement
de parité. Au-delà de la perte de compétitivité à l’exportation
subie par ces économies en cas d’appréciation de leur monnaie,
c’est aussi un risque de crise financière qui peut se profiler.
Une réponse politique pour stopper les ventes d’actifs en dollar
est de rendre ce placement suffisamment attractif, en
abaissant le rendement offert sur les actifs en monnaie locale,
via des réductions de taux d’intérêt. Si cela s’avère insuffisant,
les agents continuant d’anticiper une hausse de la monnaie
domestique, ou impossible à réaliser lorsque les taux arrivent
à leur plancher. La banque centrale est alors obligée d’intervenir
directement sur le marché des changes en rachetant à guichet
ouvert tous les dollars qui s’y présentent. Ce syndrome
de la « vertu conflictuelle », selon les termes de R. McKinnon,
semble donc bien être une raison supplémentaire poussant les
pays créanciers, comme en Asie, à amasser des stocks importants
d’actifs en dollar à des fins de stabilisation du taux de
change (5) . Cela garantit en retour la valeur de leur richesse
accumulée en devise, en plus des avantages traditionnels de
prévention contre les crises de change. /...
(5) McKinnon R.I., “The World Dollar Standard and Globalization, New Rules for
the Game?”, Standford University, août 2003.
55

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... Le risque dollar : le prix à payer
pour les pays excédentaires
Le fait que la croissance mondiale soit assise sur des déséquilibres
financiers croissants pose néanmoins question.
B. Eichengreen(6), en réponse à l’article de Dooley et al.,
propose quelques pistes de réflexion.
Tout d’abord sous l’ère de Bretton Woods, les comptes
courants américains sont restés excédentaires (7) . On ne peut
donc parler, pour cette période, d’insuffisance chronique
d’épargne. Un déficit courant américain atteignant les
550 mds $ en 2003 (soit 5 % du PIB) accroît considérablement
le risque de dépréciation du dollar.
À l’autre extrémité de la chaîne, les créances accumulées sur
l’étranger par les pays asiatiques atteignent de tels niveaux
qu’on doit s’interroger sur le degré d’exposition de ces économies
en cas d’effondrement du dollar, compte tenu des pertes
en capital qui en découleraient.
Pour illustrer ce propos et compte tenu du rôle croissant joué
par la Chine dans le bouclage des comptes extérieurs américains,
il est intéressant de regarder les grandeurs en jeu. Il existe deux
manières d’appréhender le stock de créances liquides en dollars
que sont susceptibles de détenir les résidents chinois :
• soit directement, en additionnant les actifs nets étrangers détenus
par le système bancaire, les réserves officielles et également les
fuites de capitaux. Ce dernier poste est constitué des erreurs et
omissions de la balance des paiements, qui correspondent bien à
des créances sur l’étranger, et rassemble le plus souvent les dollars
sortis illégalement du pays (revenus des exportations non rapatriées,
transferts de devises vers les banques de Hong Kong...).
CHINE – BALANCE COURANTE ET FLUX D’IDE (CUMUL)
700
600
500
400
300
200
100
0
mds USD
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03
Flux nets d’IDE
Balance courante
Source : EIU, IIF, CAsa
(6) Eichengreen B., « Global imbalances and the lessons of Bretton Woods », NBER
WP, n°10497, mai 2004.
(7) À l’exception notable de l’année 1959 où les craintes d’une dévaluation ont fragilisé
le régime monétaire.
56

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
• soit indirectement, en cumulant la somme des excédents
courants et des flux nets d’IDE, ce qui revient à calculer les
entrées de capitaux longs étrangers devant être recyclés sous la
forme d’achats d’actifs liquides en devises.
CHINE – ACTIFS NETS LIQUIDES EN DEVISES (STOCKS)
mds USD
750
650
550
450
350
250
150
50
– 50
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03
Forex Fuite de Kx Actifs nets des banques
Source : EIU, IIF, CAsa
Ces deux approches donnent des résultats sensiblement équivalents,
avec au total un stock de créances en dollar évalué, fin
2003, autour de 650 mds $, soit environ 45 % du PIB chinois.
La Banque Populaire de Chine paraît la plus exposée au risque
de change avec plus de 400 mds $ de réserves, dont la majorité
est détenue sous forme de titres publics américains.
Toutes choses égales par ailleurs, une dévaluation soudaine de
25 % du dollar se traduirait par des pertes en capital de
100 mds $ sur ces réserves, soit un coût équivalent à près de
7 points de PIB ! Le bilan agrégé du secteur bancaire fait par
ailleurs apparaître un actif net d’un montant de 67 mds $,
équivalant à moins de 5 % du PIB. Enfin, les flux transfrontaliers
illégaux représentent en cumulé plus de 189 mds $
(soit 13 % du PIB).
Les banques centrales acheteuses
en dernier ressort de titres américains
Depuis 2001, alors que les créanciers privés se sont détournés
progressivement des titres américains, la banque centrale chinoise
semble clairement avoir pris le relais (8) . Cette période
correspond peu ou prou au revirement des anticipations en
faveur d’une appréciation de la devise chinoise. Avec les afflux
/...
(8) Rappelons que deux facteurs expliquent ce désengagement des créanciers
privés : la crise des grandes entreprises américaines et la substitution rapide d’un
déficit public aux déficits privés d’une part, le fort mouvement de baisse des taux
d’intérêt d’autre part.
57

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
de capitaux étrangers et les excédents courants récurrents, les
pressions haussières sur le change semblaient en effet plaider
pour une réévaluation du yuan.
Les mouvements spéculatifs, théoriquement prohibés du fait de
la non convertibilité de la monnaie chinoise pour les transactions
financières, sont restés en pratique possibles étant donné
la porosité du contrôle des changes, reflétée dans l’importance
du poste « erreurs et omissions » de la balance des paiements.
Très schématiquement, pour un résident chinois, la décision
de détenir un actif en dollar (de manière illicite ou non) par
rapport à son équivalent en yuan, dépend du différentiel de
rendement anticipé. Or, depuis août 2001, les taux d’intérêt
sur les avoirs en dollar sont devenus inférieurs aux taux chinois.
Cette situation, couplée à des anticipations d’appréciation
de la devise chinoise, a rendu les actifs libellés en dollar
moins attractifs et alimenté des demandes de conversion de
ces avoirs en yuan. Il a bien fallu que la banque centrale
absorbe ces ventes de dollar pour éviter toute menace sur la
stabilité du change.
Cette tendance, qui s’est poursuivie au début de l’année 2004,
serait néanmoins freinée voire interrompue dans un contexte de
remontée des taux d’intérêt américains. Le différentiel de rendement
anticipé s’inverserait, à condition toutefois que les
anticipations d’appréciation du yuan ne soient pas trop fortes.
On se trouve bien dans la situation évoquée plus haut, où les
autorités souhaitent limiter la conversion des avoirs en devises
en monnaie locale, afin de limiter les tensions à l’appréciation
de la monnaie domestique (ou de garantir le système de change
fixe comme dans le cas chinois). Si le pays ne peut pas réduire
le rendement anticipé sur les opérations en monnaie locale, ce
qui peut être le cas lorsque la baisse des taux d’intérêt domestiques
alimente une dynamique de crédit interne insoutenable,
alors les banques centrales sont contraintes d’acheter tous les
dollars qu’on leur propose. Selon nos calculs, on peut estimer
qu’en Chine, les capitaux rapatriés de l’étranger et la liquidation
des portefeuilles en devises (compte tenu du risque de
dépréciation des créances en dollar face à une réévaluation du
yuan) ont atteint en deux ans environ 40 mds $, montant qui
reste toutefois relativement faible eu égard au stock accumulé
jusqu’à présent (i.e. 650 mds fin 2003).
UN SYSTÈME GARANT D’UNE CROISSANCE
FORTE ET DE RATTRAPAGE
N éanmoins, ce n’est sans doute pas aveuglément que les
banques centrales asiatiques poursuivent cette course effrénée
d’achat de billets verts. Dans le cas de la Chine, la persistance
58

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
des grands déséquilibres financiers internationaux a une cohérence
au regard des énormes enjeux auxquels est confrontée
l’économie.
L’Empire du Milieu accepte en effet d’accumuler des actifs en
dollar en dépit de toute considération micro-économique de
couple risque/rendement, car les gains à retirer d’une telle
stratégie lui paraissent probablement bien plus élevés en
termes de croissance macro-économique. Avec un taux de
chômage urbain de l’ordre de 8 % et une population de
migrants potentiels autour 200 millions de paysans, ce sont
des dizaines de millions d’emplois que le marché du travail
doit créer chaque année pour maintenir un équilibre social
déjà précarisé par le creusement des inégalités. La Chine doit
aller vite, très vite... et cela n’a pas de prix...
Pour les autres pays d’Asie et notamment pour le Japon, la
problématique se pose moins en termes de rattrapage qu’en
termes de potentiel de croissance. La région s’est en effet
développée selon un même schéma d’industrialisation par les
exportations, stratégie elle-même fondée sur l’idée qu’il existe
un cycle des produits d’exportations avec une progressive
montée en gamme (mesurée par le degré de valeur ajoutée
produite localement incorporée dans les produits exportés).
Dans les années 50 et 60, le Japon et Singapour étaient de
grands pays ateliers, les firmes multinationales occidentales
ayant cherché à tirer partie des avantages comparatifs de ces
pays dans les activités d’assemblage, compte tenu de la faiblesse
de leurs coûts salariaux. À partir du milieu des années
1980, dans un contexte de réévaluation du yen, cette logique
d’intégration verticale des processus productifs a poussé les
Japonais à déplacer les activités d’assemblage vers d’autres
pays d’Asie, principalement Singapour, Hong Kong, Taiwan
et la Corée qui offraient une main d’œuvre de qualité
meilleure marché. À mesure de leur développement, ces économies
sont elles-aussi passées de simples activités d’assemblage
à des processus de production de plus en plus complexes.
Les industriels japonais en ont profité pour cesser
d’approvisionner leurs usines d’assemblages implantées localement
en composants fabriqués au Japon pour se les procurer
directement sur place. De leur côté, les dragons d’Asie ont à
leur tour commencé à délocaliser les stades de production à
faible valeur ajoutée vers les pays de l’ASEAN puis vers la
Chine. Ces délocalisations en cascade, servies par un fort
accroissement des échanges, ont posé les bases d’un réseau de
production régionale.
L’émergence de la Chine sur la scène régionale a permis aux
nations industrialisées d’Asie, ayant des coûts salariaux /...
59

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... incomparablement plus élevés, de retrouver un second souffle
en termes de compétitivité internationale. Grâce aux délocalisations
des activités intensives en main d’œuvre vers l’Empire
du milieu, ces pays profitent aujourd’hui d’une base de production
et d’assemblage ultra-compétitive qui alimente le
dynamisme de leurs exportations et enclenche un cercle vertueux
de croissance.
Pour exemple, le Japon, qui a connu une décennie de faible
croissance après l’éclatement de la bulle financière de la fin des
années 80, ne doit son salut qu’à cet arrimage croissant avec
l’Asie et la Chine en particulier. Ses moteurs internes de croissance
restent en effet grippés. Les contraintes structurelles
liées au vieillissement démographique, à la déflation rampante
et aux déséquilibres financiers domestiques (notamment la
masse des prêts non performants logés au sein des bilans bancaires
hérités du dégonflement de la bulle) continuent de brider
les bases purement domestiques de la croissance. De fait,
le cycle d’activité au Japon est intimement lié à ses performances
à l’exportation, qui ont connu un regain de dynamisme
depuis 2001, date d’entrée de la Chine dans l’OMC.
La réalisation progressive de ces potentiels de croissance,
« illimitée » dans le cas de la Chine, devrait générer des revenus
suffisants pour venir éroder les ratios de dette publique /
PIB en partie accrus par l’absorption future des pertes en
capital que les banques centrales asiatiques réaliseront sur
leurs réserves (cf. graphique ci-après). Implicitement, ceci suppose
comme scénario central un effritement tendanciel du
billet vert.
Une crise du dollar pousserait en revanche momentanément à
la hausse ces ratios d’endettement, sans pour autant mettre en
péril la solvabilité des Etats tant que la croissance de leur économie
empêche l’enclenchement de dynamiques explosives
d’endettement. La prise en charge totale des pertes en capital
par les Etats asiatiques serait de plus une hypothèse raisonnable
dans la mesure où les banques centrales ne peuvent faire
défaut. Pour les acteurs privés qui détiennent des créances
liquides en dollar et qui souhaitent se prémunir contre le
risque de perte en capital, une dépréciation du billet vert les
pousserait à liquider à grande échelle leur portefeuille en
devises, ce qui pourrait fragiliser les bilans bancaires ou du
moins obligerait les banques centrales à acheter à guichet
ouvert tous ces dollars.
60

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
RÉSERVES DE CHANGE DE NEUF PAYS D’ASIE
1 800
Données trimestrielles, mds de $
1 600
1 400
1 200
1 000
800
600
400
200
0
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04
CH JP HK TH PH KO SG MY TW
Source : IMF, Crédit Agricole, S.A.
Le coût ne se limiterait donc pas aux pertes en capital encourues
sur les réserves de change déjà accumulées. Dans le cas
chinois toujours, une baisse du dollar contre yuan de 25 %
impliquerait finalement aujourd’hui un coût supérieur à
10 points de PIB. Ce montant est loin d’être négligeable, mais
a priori gérable compte tenu du potentiel de croissance de la
Chine. Enfin, le long délai de convergence de la Chine, à
laquelle se joindront ensuite sur le même mode de développement
d’autres pays comme l’Inde, suggère à Dooley et al. que
ce régime monétaire et donc les déséquilibres financiers globaux
actuels sont soutenables pendant plusieurs décennies.
VIABILITÉ DU SMI : UNE COORDINATION
SANS COOPÉRATION ?
La thèse de ces auteurs ne pouvait évidemment laisser indifférents
les spécialistes d’économie internationale. Dans sa critique,
B. Eichengreen met notamment l’accent sur le risque d’un défaut
de coordination entre les banques centrales asiatiques.
À cet égard, à l’époque de Bretton Woods, le système en place
était institutionnalisé. Lorsqu’au début des années 60, avec la
détérioration patente des comptes extérieurs américains, le
risque de dévaluation est devenu plus fort, les achats spéculatifs
d’or contre dollar ont commencé à l’ébranler. Ce qui était
individuellement rationnel menaçait cependant la stabilité
globale, l’intérêt collectif étant de maintenir l’ancrage du dollar
à l’or. Synonyme de ralentissement aux États-Unis (9) , une
dévaluation aurait également impacté à plusieurs titres la /...
(9) Si on suppose des élasticités faibles des exportations et des importations, le pays
aurait dû réduire son train de vie en consommant moins ; les taux d’intérêt
seraient également montés avec l’inflation importée...
61

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... périphérie émergente (Europe et Japon) : perte de compétitivité,
réduction des débouchés extérieurs, pertes en capital sur
les réserves. Afin de coordonner leurs actions, les banques
centrales ont décidé de former un « pool de l’or » dont l’objectif
était de maintenir la convertibilité en or du dollar au prix
fixé par les accords de Bretton Woods. Afin de lutter contre
les conséquences globalement néfastes de leur comportement
respectif, les institutions ont mis en place des mécanismes
pour promouvoir une collective.
Aujourd’hui en Asie, la faiblesse des institutions régionales
pourrait conduire à des problèmes de coordination, faisant
voler en éclat une alliance de pure circonstance. Le bloc Asie
est loin d’être homogène en raison notamment des stades de
développement très différents entre les pays. Si la Chine se
trouve bien dans une logique de décollage économique et de
rattrapage, ce n’est évidemment plus le cas du Japon. À cet
égard, il faudrait creuser les motivations qui poussent l’archipel
et les autres tigres d’Asie à jouer le jeu chinois...
Un autre grand risque concerne les déséquilibres internes qui
semblent se former aux deux extrémités du système. D’une
part, l’inflation des bases monétaires domestiques en Asie a
alimenté une croissance forte et rapide des agrégats de crédit
dans toute la région. Ce flux de financement a servi aux secteurs
productifs, parfois au prix d’une accumulation de surcapacités,
mais il s’est également déversé sur les marchés immobiliers,
avec une croissance immodérée des prix dans certains
villes. La difficulté à stériliser les réserves de change en Asie
appelle ainsi probablement d’autres politiques de change.
D’autre part, de bas taux d’intérêt aux États-Unis ont eu tendance
à gonfler une bulle obligataire et une bulle immobilière.
Et surtout, le déficit courant américain se gonfle inexorablement
sous l’influence conjointe d’une consommation
privée toujours soutenue et du basculement des finances
publiques d’un excédent de 2,5 % en 2000 à un déficit de
4,5 % en 2004.
Néanmoins, même un ajustement baissier important du dollar
ne semble pouvoir autoriser un rééquilibrage suffisant des
comptes extérieurs américains, compte tenu de contraintes
d’ordre structurel qui insensibilisent une part du déficit commercial
aux mouvements relatifs des prix des biens échangeables
internationalement. Du côté des exportations, la perte
de compétitivité de l’industrie américaine s’est accompagnée
d’un redéploiement de la base manufacturière en Asie, alors
62

Les déséquilibres monétaires Chine/États-Unis
I S A B E L L E J O B E T R É M Y C O N T A M I N
que les échanges de services au niveau mondial, spécialité des
États-Unis, ne progressent qu’à pas lents. La baisse du dollar
ne pourrait inverser cette tendance structurelle.
En revanche, ces changements au niveau de la spécialisation
internationale impliquent que les importations américaines
sont sensibles à la croissance de la demande interne et ce quel
qu’en soit le prix (élasticité volume supérieure à l’élasticité
prix), la base de production domestique n’étant plus adaptée à
la demande de biens de consommation des ménages américains.
Au final, les États-Unis ne pourront sans doute pas faire
l’économie d’un ralentissement durable, voire d’une récession
(forcée ou non) pour restaurer leurs équilibres extérieurs.
Pour limiter l’impact récessif global, un rééquilibrage de la
croissance mondiale en direction des pays en position de
créanciers nets internationaux serait souhaitable. Mais,
comme le souligne M. Aglietta (10) , la résorption des déséquilibres
actuels, selon un schéma progressif idéal, appelle une
coordination au niveau mondial des politiques macroéconomiques
qui a peu de chances de se produire. Même si le pire
n’est jamais certain, ceci semble laisser peu d’issue à moyen
terme pour corriger les excès du système financier international.
On ne doit donc pas négliger la possibilité d’un ajustement
douloureux via un mouvement ample et désordonné des
changes, accompagné d’un risque de récession mondiale.
En définitive, la globalisation financière ne doit être ni diabolisée
ni encensée. Elle a sans doute contribué à nourrir la
croissance tout au long de la dernière décennie, et ce en dépit
d’accidents de parcours qui, pris isolément, restent dramatiques
(Amérique latine, Indonésie...).
L’essor de la Chine sur la scène internationale rappelle que les
pays émergents peuvent, en respectant préalablement certaines
conditions et en s’ouvrant progressivement, tirer partie
de l’intégration croissante des marchés des biens et du capital.
Mais cette expansion a également alimenté de lourds déséquilibres.
Certains ont été purgés dans la douleur, comme en
témoigne la violence des crises financières à répétition dans
les pays émergents. D’autres, on le sait, devront être tôt ou
tard corrigés. La fuite en avant de l’économie américaine ne
pourra se poursuivre indéfiniment sans déboucher sur un
ajustement qui pourrait s’avérer périlleux (sa forme, son
ampleur et son timing restant néanmoins très aléatoires et
dans tous les cas imprévisibles). La globalisation financière
semblant propice aux bulles et aux crises financières, il /...
(10) Aglietta M., « La dangereuse fuite en avant de l’économie », Sociétal, n° 45,
2004.
63

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... convient d’agir soit de manière préemptive en freinant la
montée des déséquilibres financiers, soit, le cas échéant, en
stoppant les dynamiques cumulatives qui accompagnent leur
débouclage. Dans un contexte d’interdépendances croissantes,
les politiques macroéconomiques doivent donc être pensées à
l’échelle mondiale. Mais pour arriver à ce degré de coopération
internationale, des instances légitimes de gouvernance
macroéconomique mondiale restent encore à inventer (ou à
réinventer [11] )!
(11) Le G7/8, qui n’accueille que la Russie comme pays émergents, émet effectivement
des recommandations de politique macro-économique. Néanmoins, les déséquilibres
financiers globaux ne cessant de gonfler, on peut s’interroger sur sa capacité
à régenter l’économie mondiale. Ces allusions répétées quant à la
sous-évaluation et à la manipulation des taux de change en Asie sont par exemple
restées lettre morte.
64

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
Agir en Chine
Bon nombre de groupes industriels
et bancaires français sont d’ores
et déjà implantés en Chine.
Essilor et le Groupe Crédit Agricole
en sont deux exemples.
Avec un point commun : l’expertise,
fondée sur une expérience de longue date
et sur la compréhension des mécanismes économiques
et de la culture du pays.
65

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
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N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
Essilor :
l’exemple d’un succès
en Chine
I NTERVIEW DE XAVIER FONTANET
PRÉSIDENT DIRECTEUR GÉNÉRAL, ESSILOR INTERNATIONAL
Depuis dix ans, Essilor déploie en Chine une stratégie d’implantation
particulièrement dynamique. Pourriez-vous brièvement
nous en retracer l’historique ? Quels objectifs successifs
avez-vous poursuivis ?
L’histoire d’Essilor en Chine a commencé il y a déjà dix ans.
Nous avions décidé de nous déployer en 1994 hors des pays
développés. Nous hésitions alors entre la Chine, l’Inde et la
Russie.
Notre choix s’est porté sur la Chine, parce qu’à l’époque nous
avions eu des soucis en Russie et que l’Inde n’occupait pas le
devant de la scène. Nous avions enfin eu vent de belles performances
réalisées par deux ou trois entreprises françaises en
Chine.
Fallait-il acheter une grande entreprise chinoise qui fabriquait
des verres ? Fallait-il s’engager seul ou en partenariat ? Finalement,
nous avons décidé de pénétrer le marché en joint venture,
en implantant une usine de verre organique, produit
alors inconnu en Chine.
Nous avons donc signé un partenariat avec l’une des quatre
grandes banques chinoises, la Citicorp, sur une base de 75/25
et avons démarré une usine. Nous avons opté pour la ville de
Shanghai qui nous permettait de loger correctement nos expatriés.
Les salaires y étaient plus élevés, mais faire venir des
équipes de techniciens dans des contrées très éloignées n’était
pas réaliste.
Nous avons rapidement racheté les parts de notre partenaire
pour avoir la main sur les stratégies et les opérations. /...
67

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Les autorités chinoises ont été, avec nous, en tout point d’une
diligence remarquable. L’affaire s’est développée progressivement.
Dans un premier temps, l’usine a eu une vocation
essentiellement exportatrice. Nous avons d’abord cherché à
créer une masse de production pour obtenir des coûts bas permettant
d’attaquer ensuite le marché chinois.
Quelles sont, pour vous, les particularités les plus étonnantes
du marché chinois ? Quelles adaptations impliquent-elles
pour votre entreprise ?
Dans notre métier « un œil chinois est un œil européen. »
Quel que soit l’endroit au monde, il s’agit toujours du même
organe. Il y a beaucoup plus d’unité dans la vue que dans l’estomac.
Un estomac n’est pas un estomac, les goûts ne sont
pas identiques, par contre la vision demeure la même. En
Chine, tous les gens sont myopes, parce que les yeux sont
trop grands. Nous avons donc là un important marché de
verres finis.
Sur le plan de la dynamique, le marché a évolué d’un point de
vie technologique beaucoup plus vite qu’on ne le pensait.
Quand nous sommes arrivés, ce marché était essentiellement
minéral (1) . En général, il faut compter une vingtaine d’années
pour voir le marché passer du verre minéral au verre plastique.
Dans le cas de la Chine, cela a pris seulement dix ans !
Cette caractéristique nous a beaucoup étonnés, de même que
la vitesse avec laquelle les concurrents locaux sont apparus. La
Chine est un pays capable de créer des concurrents.
La partie sera désormais plus sévère pour les acteurs chinois
car Essilor est désormais partenaire du numéro 1 coréen.
Aujourd’hui, nous pénétrons en effet le marché chinois par le
biais d’un second canal avec une société coréenne partenaire,
Chemi, qui s’attaque directement aux concurrents chinois, et
ceci avec un succès qui nous étonne et nous ravit.
Essilor occupe le haut du marché avec ses marques Essilor et
Varilux(r). Chemi rentre en concurrence directe avec les Chinois
et les autres Coréens. La stratégie à deux marques a complètement
libéré Essilor qui ne cherche pas à tout couvrir, et
Chemi sait aussi très clairement où se diriger et fait preuve
d’une efficacité remarquable. Les Chinois aiment les produits
coréens.
Je suis donc confiant dans les perspectives du groupe sur le
long terme. Nous sommes déjà leader en valeur. Nous pouvons
l’être en volume fin 2006 ou dans le courant de 2007.
1. Verres en « verre ».
68

Essilor : l’exemple d’un succès en Chine
X A V I E R F O N T A N E T
Le débat sur les délocalisations reste vif dans le paysage social
français. Sur ce registre, comment s’explique le choix d’Essilor
de produire en Chine et que répondriez-vous à vos éventuels
détracteurs ?
Essilor a commencé à délocaliser il y a trente ans parce que
l’un de nos concurrents japonais, Hoya, avait développé ses
usines en Thaïlande pour attaquer l’Europe.
Bien sûr, cette décision ne fut pas facile à prendre pour nos
prédécesseurs. Tout le monde disait : « Pourquoi allez-vous
vous fatiguer dans ces aventures lointaines ? Essilor fait de
l’argent ! Prenez votre temps ! » Heureusement, ces choix ont
été faits il y a trente ans ! Depuis quinze ans, nous avons
amplifié cette politique.
Aujourd’hui 70 % de notre production de verres finis et semifinis
viennent de la délocalisation – que je préfère appeler
relocalisation – La finition des verres, elle se fait toujours en
Europe et aux États-Unis localement. Nous gardons une
importante valeur ajoutée locale qui est même en croissance,
puisque les verres sont de plus en plus sophistiqués.
Tout cela s’est passé de manière harmonieuse et les effectifs
français ont toujours été légèrement croissants. Il y a eu un
énorme changement dans la composition des effectifs. Nous
avons de plus en plus d’ingénieurs, d’informaticiens, de commerçants
et de logisticiens et il est certain que la population
ouvrière a décrû.
Il va sans dire que sans la délocalisation, Essilor n’existerait
plus ou serait au mieux une société faible !
On entend des choses très inexactes sur la délocalisation. Sur
un plan général, en France, on s’y est souvent pris trop tard,
et c’est la raison pour laquelle cela se passe mal... Mais si l’on
anticipe, on se fait également mal voir. Les gens n’agissent
que dans la nécessité et ne voient la nécessité que dans la
crise.
La délocalisation est un phénomène qui touche tout le
monde. C’est un fait, ce n’est pas un objet de débat.
Je rappelle toujours que nous avons réalisé ces relocalisations
sur trente ans. Cela n’a pas été fait brutalement, mais de
manière progressive, en laissant aux gens le temps de s’adapter.
Le vrai sujet dans toute cette affaire est d’avoir des systèmes
éducatifs qui permettent aux enfants d’ouvriers de devenir
ingénieurs ou commerçants. En s’y prenant à l’avance on a
largement le temps d’y parvenir.
C’est vrai au niveau de l’entreprise comme au niveau du pays. /...
69

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... Quel accompagnement attendez-vous d’une banque dans la
conduite de votre développement international ?
Nous sommes une société très peu endettée. Nous investissons
surtout à partir de nos fonds propres, mais il est évident que
de grandes banques aux raisonnements mondiaux se révèlent
être d’une grande aide, que ce soit pour les prêts à court
terme, la trésorerie et tout ce qui est couverture de change.
Nous nous sentons confortables avec nos banques en France.
Le Crédit Agricole en particulier nous connaît très bien et
nous accompagne depuis longtemps partout dans le monde.
Comment expliquez-vous votre réussite en Chine et quels
enseignements tirez-vous de votre expérience ?
La réussite n’est pas acquise bien sûr, mais je trouve que c’est
bien parti ! Chaque marché est différent, chaque clientèle est
différente, mais fondamentalement l’économie de marché est
en train de se développer partout en Chine. On se retrouve
très rapidement en terrain concurrentiel.
Je pense que nous avons pris le problème par le bon bout – en
producteur, en direct – l’approche avec deux canaux est un
coup d’accélération formidable. Nous allons commencer à
pousser avec nos laboratoires de proximité pour nos verres
progressifs. Ce sera la troisième étape de l’implantation d’Essilor
en Chine.
Les échanges commerciaux franco-chinois restent fortement
déséquilibrés, en faveur de la Chine. Comment l’expliquezvous
? Est-ce le résultat d’une politique commerciale française
plutôt pensée en termes de grands contrats ? Les PME françaises
s’impliquent-elles suffisamment dans la dynamique chinoise
?
Les échanges sont inégaux. La monnaie est si bon marché que
c’est un déséquilibre tout à fait normal.
Vous dites que la politique commerciale française est fondée
sur les grands contrats. C’est vrai que la France est très performante
dans les domaines de l’équipement, de l’énergie, des
transports, et dans tout ce qui est services aux collectivités,
mais on constate aussi la présence de nombreuses PME.
Les Français sont très dégourdis quand ils opèrent à l’international,
surtout dans les pays compliqués où il faut faire preuve
d’initiative. Il y a certainement un retard que nous devons
combler. Les aventures comme celle d’Essilor montrent que
cela est possible.
70

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
LE GROUPE CRÉDIT AGRICOLE EN CHINE
Calyon en Chine
I NTERVIEW
D’HERVÉ DE FRESCHEVILLE
RESPONSABLE DE LA BANQUE CALYON EN CHINE
La Chine ambitionne de se doter d’un système bancaire et
financier efficace. Après une première vague de réformes et
des résultats insuffisants, une nouvelle phase plus incisive est
en cours. Quelles en sont les avancées les plus significatives ?
Avec quelles répercussions concrètes sur les activités d’une
banque étrangère ?
La création de la China Banking Regulatory Commission
(CBRC) dirigée par Liu Mingkang, un banquier chevronné et
reconnu, a amené une accélération des réformes du système
bancaire. L’entrée dans l’OMC et l’instauration d’une période
de transition jusqu’à la fin 2006, avant l’ouverture totale du
marché aux banques étrangères, facilitent la tâche de cette
institution dont le souci est de professionnaliser ce secteur
vital de l’économie. Cependant, il ne faut pas sous-estimer le
puissant lobbying des banques locales à l’encontre des
banques étrangères et l’imagination des Chinois pour préserver
leur pré carré.
L’une des avancées les plus significatives a été la recapitalisation
de deux grandes banques chinoises BOC et CCB (22,5
mds USD chacune) (1) . Il faut également mentionner le respect
plus rigoureux des consignes gouvernementales par les
banques. Nous l’avons par exemple constaté en mai dernier,
avec la décision du gouvernement de limiter les prêts aux secteurs
en surchauffe et l’apparition de problèmes de financement.
Enfin, nous observons que nos interlocuteurs sont
aujourd’hui plus attentifs aux risques. Le président Liu a de
nouveau insisté auprès des banques locales pour qu’elles suivent
les procédures de management du risque inscrites dans
les accords de Bâle II.
Les banques étrangères ont elles aussi bénéficié de quelques
avancées. Sur le plan géographique, cinq nouvelles villes leur /...
1 La recapitalisation des banques ICBC et ABC est également envisagée.
71

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
ont été ouvertes en décembre 2003 pour les financements en
monnaie locale, à savoir Pékin, Kunming, Xiamen, Xian et
Shenyang. Sur le plan des produits, le marché des dérivés leur
est devenu accessible, ainsi que la vente de produits d’assurance.
Dans le même temps, de nouvelles normes freinent les
velléités des banques étrangères : quotas de financement offshore
pour ces banques, ou de volumes de trading en RMB
pour accéder aux couvertures à terme en RMB, ou bien
encore de plafond sur le marché monétaire en fonction de
leur capital local. En Chine, nous sommes donc toujours dans
une période de transition au profit des banques locales.
Un appel officiel a été lancé aux banques étrangères de renom
par les autorités chinoises. Quelles raisons voyez-vous à cette
recherche active d’investisseurs stratégiques ?
La recherche de partenaires étrangers appartient à cette vision
chinoise qui tend à considérer les banquiers extérieurs comme
un aiguillon pouvant aider à la restructuration des banques
locales, à la mise en place de méthodes de management, au
développement des affaires. La participation étrangère autorisée
reste minoritaire, avec un plafond à 25 % et il est peu
probable que ce pourcentage augmente. L’expérience de l’Europe
de l’Est, dont le secteur bancaire est maintenant aux
mains des étrangers, a fait réfléchir les autorités de ce pays.
L’expérience internationale de Calyon et votre propre expertise
vous permettent-elles d’établir une comparaison entre la
modernisation du système bancaire chinois et celle intervenue
dans d’autres pays ?
Les Chinois ont bien compris qu’il fallait se doter d’une économie
moderne et puissante pour espérer compter sur le plan
de la politique internationale. Si la réforme des sociétés d’Etat
(SOE) a été bien engagée sous le précèdent gouvernement,
celle du système bancaire n’a pas accompli de progrès
notables, en dépit de la création des structures de défaisance.
Avec la mise en place de la Commission bancaire, avec un
suivi et une action du Conseil d’État, le nouveau gouvernement
a désormais réellement pris la question à son plus haut
niveau et entrepris de réformer. Chacun sait que la banque est
un « mal nécessaire » mais qu’elle n’en demeure pas moins un
maillon essentiel pour soutenir l’économie et la croissance.
En me référant à l’Indonésie que je connais mieux, je soulignerai
que les dirigeants chinois ont une vision à la fois stratégique
et à long terme. Pragmatiques et bien renseignés, car
voyageant beaucoup, ils savent parfaitement comment
conduire des réformes, en choisir le rythme et surtout préser-
72

Calyon en Chine
H E R V É D E F R E S C H E V I L L E
ver leurs intérêts nationaux. Un dérapage est toujours possible,
mais depuis des décennies, ils ont montré qu’ils savaient
naviguer de Charylde en Scylla. Au lieu de financer les SOE
par déficit public, ils ont fait en sorte que les banques se substituent
à l’Etat, suscitant ainsi de mauvaises habitudes qu’il
est aujourd’hui difficile de modifier rapidement.
Le concept de « Grande Chine » englobe Hong Kong, la Chine
continentale et Taiwan, soit trois pôles ayant leur propre
dynamique bancaire. De fortes convergences apparaissent, par
exemple en termes de flux. Quelle évolution pourrait-on imaginer
dans les prochaines années ?
Effectivement, des flux de plus en plus importants transitent
depuis Taiwan vers la Chine, avec notamment des investissements
qui changent de taille, dans le domaine de l’électronique
avec des fonderies pour composants (plusieurs centaines
de millions de $ l’unité), dans le secteur chimique...
Les flux allant de Hong Kong vers la Chine sont également
substantiels mais « pollués » par les incitations fiscales instaurées
par les Chinois pour attirer les investissements étrangers.
En effet, ce dispositif est tel qu’il pousse bon nombre d’entreprises
chinoises à créer leurs structures « off-shore » pour en
bénéficier.
À mon sens, la volonté des autorités chinoises est en fait de
montrer que le dogme « un pays, deux systèmes « fonctionne
bien avec Hong Kong, surtout tant que Taiwan n’a pas rejoint
le giron chinois. Pékin n’a pas intérêt à précipiter le transfert
de compétences bancaire et financière de Hong Kong (au
risque de déstabiliser Hong Kong) vers Shanghai, même si les
Chinois sont capables d’assumer un tel transfert, en créant
notamment à Shanghai le même environnement juridique et
comptable.
Imaginer la situation pour les années à venir n’est pas chose
aisée. Il est cependant probable que le RMB sera de plus en
plus utilisé à Hong Kong, et de fait convertible. Quant à
envisager, une même parité puis une même monnaie... D’ici
là, il faudra que les Chinois aient une véritable politique
monétaire. Pour le moment, ils ont d’autres priorités et
n’agissent jamais sous la pression.
Les banques étrangères implantées en Chine n’y détiennent
encore qu’une part marginale du marché. L’ouverture du
marché prévue fin 2006 apportera-t-elle de nouvelles opportunités
? Avec quelles contraintes ? Et pour quelles banques ?
En ouvrant certains secteurs un peu trop rapidement dans le
passé, les Chinois ont vu leur marché capturé par les étrangers /...
73

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... (exemple de Procter&Gamble). Ils en tiré les leçons. À ce
titre, la « mauvaise expérience » d’autres pays comme la
Pologne où les banques sont, dit-on, à 80 % aux mains des
étrangers, les incite à la prudence. Les Chinois admettent fort
bien qu’un étranger puisse gagner de l’argent en Chine, mais
de manière discrète et raisonnable. Les déclarations de certaines
grandes banques étrangères faisant de la Chine leur terrain
de chasse ont eu le don d’irriter le nationalisme chinois.
Ce pays dit « oui » au développement des entreprises étrangères,
si celui-ci est contrôlé par les Chinois et à condition
que des champions locaux, ayant appris des étrangers, émergent
et atteignent de surcroît une stature internationale.
Quelles contraintes faut-il intégrer ? Il y a toujours en Chine
un rapport de force, de puissance. Toutes les banques étrangères
veulent venir en Chine, ce que ne souhaitent pas forcément
les Chinois qui savent aussi que les stratégies des étrangers
à leur égard peuvent fluctuer. Ceci explique pourquoi ils
sont intéressés par l’arrivée des plus grandes banques mondiales
et pourquoi ils placent la barre, en termes de taille de
bilan et de capital à investir, à un niveau élevé, bien plus
élevé que dans tous les autres pays. En France, un capital de
5 millions d’euros suffit pour obtenir une licence de banque
universelle et pouvoir ouvrir autant d’agences qu’on le souhaite.
En Chine, il faut investir 12 millions USD par agence
ouverte, ce qui ouvre droit à une licence, par exemple pour
travailler en devises avec des multinationales. Il faut à nouveau
y ajouter 12 millions USD pour chaque licence supplémentaire.
Le pays est donc ouvert à ceux ayant une stratégie à
long terme et de l’argent.
Le marché porteur de la banque de détail intéresse aujourd’hui
les banques étrangères. Est-ce à juste titre ? Avec quels
arbitrages ?
La banque de détail chinoise fait rêver bon nombre d’établissements
bancaires étrangers. On le comprend, compte tenu de
l’importance de la population. Une population de consommateurs
de l’ordre de 200 millions d’individus, dont la moitié
consomme régulièrement. Cette tranche de population croît
rapidement, de l’ordre de 10 millions par an. Deux millions
de personnes gagnent plus de 2 300 euros/mois, 10 millions
gagnant plus de 1000 euros et 65 millions entre 500 et 1000
euros par mois. Les Chinois épargnent également beaucoup :
le taux d’épargne (40 % des revenus) est le plus élevé au
monde après le Japon. Par ailleurs, les riches sont « très »
riches.
À ce jour, l’arbitrage que peut réaliser une banque étrangère
74

Calyon en Chine
H E R V É D E F R E S C H E V I L L E
est le suivant : soit elle crée son propre réseau en satisfaisant
aux conditions requises (60 millions USD par agence), ce qui
ne favorise pas les économies d’échelle compte tenu du
nombre limité d’agences ; soit elle investit dans une banque
locale, en sachant qu’elle y restera minoritaire. Les grandes
banques universelles choisissent aujourd’hui les deux options.
Le Groupe Crédit Agricole est présent en Chine, essentiellement
au travers de sa filiale Calyon (voir encadré). Quelle est
la position de Calyon face aux autres banques étrangères exerçant
dans ce pays. Quels sont ses avantages compétitifs ?
Calyon bénéficie en Chine d’une très bonne réputation liée à
une longue expérience dans le pays. Sa présence remonte à
1981 et Calyon est souvent perçu comme pionnier, dans les
domaines du financement d’avions, de projets ou de syndication/financements
en monnaie locale. Nous sommes situés
dans le deuxième tiers puisque nos activités sont focalisées sur
le corporate, tandis que d’autres banques se sont tournées vers
le particulier ou davantage vers la clientèle chinoise. Nous
avons la réputation de bien suivre notre clientèle étrangère et
d’être dynamique. Sur le plan opérationnel, nous appliquons
les standards internationaux de management et apportons par
conséquent une plus grande sécurité par rapport aux banques
chinoises.
Quel bilan pourriez-vous dresser de votre pratique de la
banque en Chine ?
Nous sommes encore dans un pays d’hommes et pas encore
dans un pays de droit, même s’il existe une abondante législation
(l’exequatur d’une décision de justice, voire d’un jugement,
peut sembler aléatoire, et en tout cas loin d’être uniformément
compris). Nous sommes aussi dans un pays où rien
n’est figé et où l’intention est importante. Du côté des autorités,
la qualité des interlocuteurs est de plus en plus grande et
leur souci de trouver des solutions de plus en plus marqué. Le
dialogue dans le respect est une nécessité pour que les choses
avancent. Les opportunités d’affaires sont multiples et le véritable
souci de reconnaissance recherché par les Chinois sur le
plan international engendre une relative protection de vos
intérêts.
En quoi la pratique de la banque à l’internationale est-elle
différente dans ce pays ?
La réglementation, en particulier celle des changes, est sujette
à interprétation du fait de la persistance de zones grises et
d’une règle qui veut que ce qui n’est pas interdit est autorisé. /...
75

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... Les nombreux éclaircissements fournis font trop rarement
l’objet d’écrit et les interlocuteurs changent. Il est donc
important d’avoir une bonne relation et une relation suivie
avec les organismes qui travaillent avec notre banque. C’est
une nécessité pour pouvoir arguer de notre bonne foi, au cas
où une interprétation différente serait ultérieurement retenue.
En Chine, une décision est souvent prise après un large
consensus, d’où notre difficulté à obtenir des réponses précises
et rapides. Mais là encore, l’esprit qui préside à telle ou
telle opération reste primordial.
La notion de soutien abusif ou de retrait abusif de crédit
n’existe pas comme en France et pour le banquier, c’est une
sorte de soulagement. La Chine reste cependant un pays où
une vigilance de tous les instants est de mise, où les bilans, en
caricaturant un peu, sont ceux que vous voulez bien voir,
mais où seront les multinationales de demain. L’ambition des
Chinois d’avoir 100 entreprises parmi les 500 plus grandes
entreprises mondiales n’est pas un vain mot, et je suis
convaincu qu’ils y parviendront plus rapidement que les
Occidentaux ne l’imaginent. Il est proche aussi le temps où de
grands noms européens seront rachetés par des entreprises
chinoises (2) .
Quel accompagnement Calyon assure-t-il sur le marché chinois
pour les entreprises françaises clientes des Caisses régionales ?
Nous avons vocation à accompagner tous les clients du
Groupe en Chine. Nous les recevons donc tous de la même
façon et n’hésitons pas à les guider dans les méandres de ce
pays, à les mettre en contact avec les personnes pouvant aider
leurs démarches, à agir comme banquier. Il est tout aussi
important, et les clients le comprennent bien, que le suivi soit
fait en liaison rapprochée avec les Caisses régionales qui agissent
en tant que pilote de la relation et qui sont les mieux à
même d’analyser le risque. Car la Chine reste une aventure
dans laquelle il faut, et à moyen terme, investir des moyens
financiers et humains. Une aventure qui s’avère aujourd’hui
indispensable à un nombre croissant d’entreprises.
2. Ndlr : Début décembre 2004, IBM a cédé sa division PC au groupe chinois Lenovo,
pour 1,75 mds USD, en numéraire, actions et reprise de dette. Le constructeur
chinois s’offre ainsi une présence dans 160 pays et se hisse à la 3 e place mondiale.
76

Calyon en Chine
H E R V É D E F R E S C H E V I L L E
LES ACTIVITÉS DE CALYON EN CHINE
• Héritier d’une longue présence séculaire en Chine (Banque d’Indochine,
1875), le réseau de Calyon en Chine comprend aujourd’hui les cinq succursales
de Pékin, Shanghai, Canton, Xiamen et Tianjin ainsi que le bureau de représentation
de Shenzhen (1) .
• Les équipes de Calyon y exercent des activités de marchés de capitaux et de
banque de financement et investissement. En Chine, Calyon a mené à bien de
nombreux projets de financement et a été l’une des premières banques étrangères
à obtenir la licence pour les opérations en renminbi, la devise chinoise.
• Le Groupe a développé ses activités sur la Chine continentale en « off-shore », à
partir de Hong Kong et dans trois grands métiers : les marchés de capitaux (70 %
du PNB 2003, essentiellement pour les entités souveraines et les banques
publiques et aujourd’hui pour quelques entreprises), les financements structurés
et spécialisés (énergie, télécommunications, infrastructures, bateaux/avions,
financement export des groupes européens) et la banque commerciale, indispensable
à la relation au quotidien.
• Notons enfin qu’un peu moins de 200 personnes travaillent actuellement pour
le Groupe en Chine continentale.
CLSA, filiale de Calyon basée à Hong Kong et leader reconnu en courtage actions
en Asie, est présent en Chine depuis 1993 à travers ses bureaux de Pékin, Shanghai
et Shenzhen.
CLSA est renommé pour l’indépendance et la qualité de sa recherche, une référence
pour les investisseurs institutionnels, les courtiers et les banques d’investissement
de la zone. En Chine, la recherche CLSA a été classée numéro 2 en 2003
par Asiamoney. De plus, CLSA a créé avec Xiangcai Securities, la joint-venture
CESL (China Euro Securities Limited), dotée d’une licence domestique lui permettant
de monter des introductions en Bourse. Pour compléter ce champ d’intervention,
une licence de courtage d’« actions A » a récemment été sollicitée.
(1) Calyon est également implanté à Hong Kong, en tant qu’agence dédiée au marché local mais
également en tant que siège régional gérant les activités de la banque dans les treize pays du
réseau Asie-Pacifique.
77

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
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N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
LE GROUPE CRÉDIT AGRICOLE EN CHINE
Crédit Agricole Asset Management
se tourne vers la Chine
I NTERVIEW DE JEAN-YVES COLIN
DIRECTEUR GÉNÉRAL ADJOINT
DE CRÉDIT AGRICOLE ASSET MANAGEMENT (CA-AM)
Pourriez-vous dresser un rapide historique du développement
international de CA-AM ?
Le développement international de CA-AM est le fruit de son
histoire. En 1997, un premier rapprochement entre Segespar,
filiale de gestion d’actifs de Crédit Agricole S.A. et d’Indosuez
Asset Management, filiale du même métier de la banque
Indosuez, permet à Indocam, la nouvelle entité née de cette
fusion, de tirer parti de l’expérience acquise sur les marchés
internationaux, notamment en Asie. Pour autant, entre 1997
et 1999, les centres de gestion asiatiques restent essentiellement
Hong Kong et Singapour, deux implantations dont le
réel succès tenait à la vente de produits Asie émergente, ainsi
que le Japon.
Hormis l’Asie, Indocam poursuit, durant toute cette période,
sa croissance en Europe. En effet, la banque Indosuez avait
commencé à développer des centres de gestion d’actifs,
notamment en Espagne et en Italie. De plus, Segespar et
Indosuez Asset Management avaient, tout au long de leur histoire
respective, cherché à conquérir des clients étrangers via
leurs équipes internationales basées à Paris.
Une seconde phase de développement se dessine à partir de
1999. D’une part, Indocam et Crédit Agricole Indosuez
entreprennent une consolidation de leurs bases européennes,
en Espagne et en Italie, grâce à la création de joint ventures.
D’autre part, Indocam décide de s’implanter à Londres, pour
y installer à la fois une équipe de gérants obligataires internationaux,
des analystes et une partie de sa structure alternative,
Crédit Agricole Alternative Investment Products (CA AIPG).
Enfin, Indocam prend l’initiative de relancer son développement
asiatique en s’appuyant sur les structures existantes. /...
79

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Cette seconde phase va s’étendre sur quatre années et correspondre
à des investissements qui porteront leurs fruits dès
2002. Entre-temps, Indocam est devenu Crédit Agricole Asset
Management (CA-AM) (1) , nouvelle dénomination née en 2001
qui marque la volonté du Groupe d’amplifier ses développements
dans le domaine de la gestion d’actifs et permet à la
nouvelle entité de capitaliser sur la notoriété du nom Crédit
Agricole, notamment à l’international.
Quelles priorités avez-vous jusqu’à présent retenues en Asie ?
Notre développement asiatique a été relancé à partir de 1999,
depuis le Japon. À cette époque, la question s’est posée de
savoir si notre présence devait ou non y être maintenue. Nous
y sommes finalement restés et avons sollicité une licence pour
y vendre des produits de gestion à des particuliers.
Nous avons donc conclu un accord de partenariat avec Daiwa
Bank Holdings, qui a elle-même ensuite fusionné avec Asahi
Bank, pour constituer Resona, le cinquième groupe bancaire
nippon.
Ce partenariat a largement contribué à la vente de produits
structurés et alternatifs, désormais assurée à travers trois pôles
de distribution : principalement le groupe Resona que je viens
de mentionner, les banques régionales et enfin les courtiers.
Ce développement japonais nous a montré que l’on pouvait
vendre des produits de gestion collective en direct, non seulement
à des investisseurs institutionnels, mais aussi à des particuliers
comme le font en France les réseaux Crédit Agricole et
Crédit Lyonnais, à travers des distributeurs tiers.
Nous avons ensuite cherché à renouveler cette expérience en
Corée, en créant une société commune de gestion de portefeuille
avec NACF (National Agricultural Cooperative Federation),
une des principales institutions financières coréennes.
Cette joint venture (40 % CA-AM, 60 % NACF) née en avril
2003 est un succès. Elle a une double fonction : d’une part,
être un centre de gestion externalisé pour le compte de NACF
(nous apportons notre expertise à la fois en termes de gestion
et de supports organisationnels ou techniques), d’autre part,
servir de base de développement commercial auprès des
réseaux de NACF, des investisseurs institutionnels et des
entreprises proches de cette banque. Ce qui ne nous empêche
pas, à travers CA-AM Hong Kong, de vendre nos produits aux
institutionnels coréens, de manière totalement indépendante.
1. Suite au rapprochement entre Crédit Agricole et Crédit Lyonnais, une nouvelle
société de gestion d’actifs combinant les forces, expertises et savoir-faire respectifs
de ces deux entités a été créée le 1 er juillet 2004
80

Crédit Agricole Asset Management se tourne vers la Chine
J E A N - Y V E S C O L I N
Par ailleurs, les orientations stratégiques mises en œuvre par
nos équipes de Hong Kong et Singapour ont aussi évolué
durant la période 1997-2004. Ces équipes fabriquaient des
produits Asie du Sud-Est, à très grande majorité actions. Ils
étaient vendus par des commerciaux européens, à des institutionnels
européens notamment d’Europe du Nord, et accessoirement
à des institutionnels japonais et américains. Cette
activité a faibli dans le temps, la période 1997-2004 ayant été
marquée, en Asie, par une succession de crises.
À partir de 1999-2000, nous avons opté pour une autre stratégie
: constituer une base commerciale propre à Hong Kong
et Singapour pour solliciter des investisseurs institutionnels
de la région, cette dernière étant comprise au sens large
comme allant de la Corée du Sud jusqu’à la pointe sud de
l’Asie du Sud-Est. Ce long travail est aujourd’hui récompensé
puisque notre clientèle comprend désormais de grands institutionnels
asiatiques.
Les banques étrangères s’intéressent aujourd’hui aux marchés
naissants, dont la Chine. Le Crédit Agricole, déjà implanté
dans ce pays à travers sa filiale Calyon, pourrait être la prochaine
banque occidentale à se développer sur le marché chinois
de la gestion d’actifs. Vous avez en effet récemment
annoncé être à la recherche d’un partenaire local sur ce marché.
Quelles précisions pouvez-vous apporter à ce sujet ?
Pour CA-AM, l’éventualité d’un projet chinois est apparue fin
2003-début 2004, au vu de trois constats. Le premier tient
naturellement au potentiel immense offert par ce pays en très
forte croissance aux établissements bancaires étrangers. Qui
aurait cette forme d’audace de ne pas s’y intéresser ? Il est
aujourd’hui banal de le rappeler, même s’il faut se garder
d’assimiler la croissance économique chinoise et le développement
de son secteur bancaire et financier. Ce sont deux univers
distincts. Nous avons d’un côté un gigantesque pôle de
1,3 milliard d’individus en plein boom économique, industriel
et commercial – un boom visible dont la presse occidentale
rend compte – et de l’autre côté, l’évolution progressive
d’un système bancaire et financier à l’origine totalement
public et dont l’actuelle configuration résulte, d’une certaine
manière, du démembrement il y a vingt ans des structures et
fonctions des autorités financières chinoises.
Le second constat est qu’il ne nous semble pas, aujourd’hui,
raisonnable de penser qu’on puisse être présent à Hong Kong,
tout en ignorant la Chine continentale. Notre présence à
Hong Kong doit prendre son sens au regard même de la clientèle
chinoise. Dans ce contexte, et au vu de nos expériences /...
81

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... réussies au Japon et en Corée, la question d’une société de
gestion d’actifs en Chine s’est tout naturellement posée pour
nous. Notre présence à Hong Kong nous a permis de mieux
connaître la Chine, ses investisseurs et ses besoins et parallèlement,
de mieux percevoir ce qui pouvait y être éventuellement
réalisé. Il est clair que dans ce pays, rien ne peut être
fait en agissant seul. La réglementation ne l’autorise pas et
quand bien même elle le ferait, cette stratégie serait probablement
absurde, au sens pratique du terme. Cela signifie donc
pour CA-AM la recherche d’un partenaire local pour créer
une joint venture dans un environnement réglementaire en
rapide mutation mais toujours incertain. C’est bien cette
démarche que nous avons entamée en approchant divers opérateurs
: des sociétés d’assurances, d’industrie, de courtage et
des sociétés que l’on pourrait qualifier de « développement
régional ». Une récente évolution de la réglementation permet
désormais aux grandes banques commerciales chinoises d’envisager
la création d’une société de gestion d’actifs en partenariat
avec une banque étrangère. Par conséquent, nous
explorons aussi cette piste.
Plus concrètement, qu’est-ce que la gestion d’actifs aujourd’hui
en Chine ?
Nous ne considérons pas devoir obligatoirement réitérer exactement
en Chine notre modèle japonais ou coréen. Chaque
pays a ses propres particularités. Ainsi, je crois qu’il faut
observer avec circonspection la création d’une nouvelle
société dans un pays qui reste relativement pauvre, où les
inégalités sociales sont importantes. L’épargne y est ou bien
extraordinairement investie en dépôts bancaires simples ou
bien, de façon plus spéculative, sur des produits actions avec
des titres cotés ayant des très hauts et éventuellement... des
très bas. Ce n’est donc pas un marché de la gestion d’actifs
entièrement mûr, ce dont témoignent les chiffres : au troisième
trimestre 2004 et pour les fonds collectifs, le marché
représentait un peu plus de 36 mds USD d’actifs sous gestion,
auxquels il faut ajouter les mandats des institutionnels estimés
à deux fois ce montant. Ce qui représente par conséquent un
total d’environ 100 Mds de dollars. Ce marché est certes en
forte croissance, si l’on compare ces 36 mds USD aux 21 mds
USD du même trimestre 2003, mais en dépit de ces progrès,
les montants restent modestes par rapport aux importants
gisements d’épargne que constituent l’Europe, les Etats-Unis,
le Japon, voire la Corée, et au regard de la masse de la population
correspondante.
82

Crédit Agricole Asset Management se tourne vers la Chine
J E A N - Y V E S C O L I N
Aujourd’hui, il existe 37 sociétés de gestion d’actifs en Chine,
dont la plupart sont domestiques et émanent de firmes de
courtage. Huit joint ventures ont été constituées avec des partenaires
étrangers parmi lesquels on trouve Allianz, ING,
ABM Amro, BNP Paribas ou Fortis, la plus importante.
Bon nombre de banques étrangères sont donc déjà présentes
sur le marché chinois de la gestion d’actifs. Comment gérer la
concurrence ?
Entrer sur ce marché en pleine croissance ne peut être un jeu
à somme nulle. À vrai dire, la question de la concurrence ne
se pose pas réellement. Chaque établissement, qu’il s’agisse de
BNP Paribas, Fortis ou ING, a sa propre histoire au regard de
la Chine. Certains y sont présents depuis longtemps, d’autres
ont eu des priorités différentes. Je ne considère donc pas
qu’un retard puisse exister entre établissements. Chacun a pris
son propre rythme, en utilisant un dispositif réglementaire
qui évolue rapidement. Le dynamisme du marché fait que
chacun devrait y trouver sa place. D’autant plus que les
potentialités de ce nouveau marché viennent encore de s’élargir
avec l’irruption des banques commerciales chinoises. Cet
élargissement est un véritable sujet pour les autorités chinoises
car il contient une forme de contradiction. Jusqu’à présent,
ces autorités ont en effet plutôt favorisé le développement
des marchés de capitaux et la mise en place de sociétés
de gestion d’actifs indépendantes. Alors que par définition,
l’ouverture des banques chinoises implique que la société de
gestion d’actifs qu’elles créent s’adosse à sa banque fondatrice
et à son réseau. C’est un problème délicat que le pragmatisme
des Chinois parviendra certainement à résoudre. Dans le
domaine de la gestion d’actifs, ceux-ci cherchent en réalité
leur voie entre un système d’architecture totalement ouverte
et un système d’architecture non pas totalement fermée mais
adossée, comme ils le font aussi et plus généralement pour
leur système bancaire, entre le modèle de banque universelle
européenne et celui plutôt inspiré des banques anglosaxonnes.
Quels sont, pour vous, les risques majeurs attachés au marché
chinois ?
Nous décelons un premier risque lié à la relative immaturité
du marché de la gestion d’actifs lui-même et à celle des établissements
bancaires ou autres acteurs sur ce métier.
Un autre risque tient à l’inexpérience des individus. Une sorte
de choc pourrait naître du côtoiement entre deux catégories /...
83

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... d’individus : ceux n’ayant pas de vraie connaissance de ce
qu’est une société de gestion d’actifs et ceux, qu’ils soient des
chinois ou des étrangers, avec un savoir-faire et une technicité
éprouvés.
Un troisième risque est inhérent à la Chine elle-même, un
pays où les chiffres, le droit sont parfois encore des éléments
incertains. On peut certes l’expliquer par la jeunesse de certaines
réglementations. Celle concernant les OPCVM par
exemple date de 2004, mais il demeure manifestement des
facteurs très aléatoires de cette nature qui font que des projets
n’ont pu démarrer ou bien se sont enrayés.
Hormis ces risques, il existe, comme ailleurs, celui plus diffus
de la corruption. Un scandale est toujours possible de la part
d’une société, ce qui peut avoir pour conséquence de nuire à
l’image de notre métier. Cette éventualité concerne aussi la
Chine où le capital de certaines sociétés de gestion d’actifs
reste assez flou et émane de personnes physiques. L’ouverture
du marché chinois de la gestion d’actifs devra corriger cette
faiblesse. Les engagements pris dans le cadre de l’OMC et
l’arrivée des banques étrangères y contribueront. L’ouverture
du capital des joint ventures aux étrangers amène des partenaires
dont la contribution à l’amélioration du contrôle des
risques, des techniques et de la gouvernance pourrait être
déterminante.
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N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
LE GROUPE CRÉDIT AGRICOLE EN CHINE
Sofinco se prépare
au marché chinois
I NTERVIEW DE PATRICK MAMOU MANI
DIRECTEUR ADJOINT DE LA DIRECTION
DES AFFAIRES INTERNATIONALES, SOFINCO.
Sofinco, filiale du groupe Crédit Agricole spécialisée dans le
crédit à la consommation s’est développée à l’international
par le biais de participations dans des sociétés comparables à
l’étranger. L’Europe est jusqu’à présent restée la zone privilégiée.
Pour quelles raisons et avec quels résultats ?
Il est parfaitement exact, qu’à l’heure actuelle, Sofinco est
présent, outre la France, dans neuf pays étrangers. Huit sont
européens : Allemagne, Espagne, Grèce, Hongrie, Italie, Pays-
Bas, Pologne (filiale détenue par le Crédit Agricole) et Portugal.
S’y ajoute le Maroc, notre présence dans ce pays faisant
figure d’heureuse exception...
Le développement à l’international de Sofinco s’explique par
trois raisons. Tout d’abord, le marché du crédit à la consommation
en France peut être considéré comme un marché mûr,
avec une croissance de l’ordre de 5 % par an. Fortement
concentré, il est contrôlé, pour l’essentiel, par des filiales de
groupes bancaires, ce qui laisse peu d’opportunités pour des
opérations de croissance externe.
Le marché français est également en avance sur d’autres marchés
et nous faisons partie des leaders. Nous avons ainsi développé
des expertises fortes dans les domaines clés de la gestion
du crédit à la consommation : politique et organisation commerciale,
politique d’acceptation et gestion du risque de crédit,
système d’information, service après-vente, informatique,
politique de refinancement et gestion actif/passif. Ce qui nous
donne la possibilité d’exporter nos savoir-faire et nos modèles
de développement. /...
85

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/...
Dernière raison enfin : nos partenaires de la distribution, le
plus souvent à dimension internationale, cherchent le soutien
d’établissements de crédit disposant à la fois d’un savoir-faire
reconnu et d’une surface financière de premier rang pour
accompagner, sur le long terme, le développement de leurs
ventes. Pour faciliter la duplication de leur modèle de développement
à l’étranger, voire proposer à leur clientèle une
offre internationale, en terme de financement des ventes, les
distributeurs font appel à des établissements de crédits – euxmêmes
multinationaux. En effet, compte tenu des spécificités
de tous ordres (réglementaires, culturelles, commerciales,
techniques...) qui différencient les marchés nationaux, il n’est
pas encore possible d’exercer l’activité de crédit à la consommation
dans un pays sans y être présent.
La focalisation sur l’Europe s’explique donc naturellement par
le fait que nos partenaires à dimension internationale sont
français et européens et qu’ils ont commencé leur expansion à
l’étranger par l’Europe. Il est en effet plus aisé de transférer
des savoir-faire – entre autres au travers de détachement d’experts
– vers des pays dont les cultures sont historiquement et
géographiquement proches de la nôtre, ce rapprochement
étant accentué par la mise en place d’une réglementation
européenne commune.
Outre ces facteurs, liés à l’environnement du métier du crédit
à la consommation, notre « tropisme européen » est également
la conséquence de notre stratégie privilégiée d’implantation.
En effet, pour accélérer le développement de la filiale locale,
nous préférons nous allier à une grande banque nationale qui
fera aussi bénéficier la filiale commune de ses introductions
dans le monde de la distribution. Or, le Crédit Agricole a
développé une stratégie internationale plutôt centrée sur l’Europe.
Il a présenté à Sofinco les groupes bancaires dans lesquels
il détenait des participations (Intesa, Bes, Emporiki
Bank), ce qui a donc renforcé notre orientation européenne.
Les résultats de cette stratégie peuvent être illustrés par
quelques chiffres. Ainsi, nous pouvons rappeler que :
• Cinq de nos neuf filiales font parties des trois premiers établissements
de crédit de leur pays.
• La production de nos implantations à l’étranger représentait,
en 2003, 34 % de la production du groupe Sofinco, en
croissance de 27 % par rapport à l’exercice précédent.
• La contribution des filiales étrangères représentait, en 2003,
17 % du résultat consolidé 2003.
• Les effectifs des filiales étrangères s’élèvent à environ 2 500
personnes.
86

Sofinco se prépare au marché chinois
P A T R I C K M A M O U M A N I
Le plan d’action à moyen terme 2004-2008 de Sofinco met
notamment l’accent sur le renforcement des métiers de base de
l’entreprise et sur la montée en puissance de ses grands
accords de partenariats. On comprend que le développement à
l’international ait lui-aussi à rester en ligne avec ces orientations
stratégiques. Quelles « innovations » pourraient cependant
se dessiner ?
Dans le domaine du développement international, le plan
moyen terme a réaffirmé la priorité donnée à l’Europe, en
fixant pour objectif à Sofinco de devenir l’un des leaders
européens du crédit à la consommation en 2008. Outre la
continuation du développement de nos filiales actuelles qui se
situent sur des marchés représentant déjà 65 % du potentiel
européen, atteindre cet objectif nécessitera d’ouvrir de nouveaux
marchés. En particulier vers le Royaume-Uni qui représente
à lui seul 28 % du marché du crédit à la consommation
en Europe et vers les pays d’Europe centrale et orientale, avec
priorité donnée à l’implantation en République tchèque et
son développement logique en Slovaquie.
Toutefois ce même plan stratégique a déterminé un objectif
complémentaire : la préparation de l’implantation de Sofinco
en Chine pour 2008.
Avec 300 à 400 millions de consommateurs solvables, le marché
chinois du crédit à la consommation est d’ores et déjà une
réalité que l’on ne peut ignorer. Le potentiel du pays est
immense. En tant qu’opérateur français, quelles opportunités
y décelez-vous mais aussi quels risques ?
En Chine, le crédit à la consommation en est encore à ses premiers
balbutiements. Dans les villes où nous avons effectué
les premières études de marché – il n’y a pas un marché chinois
mais des marchés vue l’immensité du pays –, nous
n’avons pas trouvé d’offre de financement sur les points de
vente non automobile. Des offres de financement existent
bien dans les points de ventes automobiles, faites autant par
des captives (quatre captives automobiles ont été autorisées)
que par des banques mais les conditions d’octroi restent très
restrictives. En effet, après un démarrage enthousiaste en
1997, les établissements de crédit ont été échaudés par une
montée des impayés qui n’avait pas été anticipée. Le crédit à
la consommation reste donc encore l’apanage des banques
généralistes qui financent leurs clients.
De nombreux obstacles empêchent un développement immédiat
d’une stratégie de spécialistes dans le crédit à la consommation
: culture peu développée du respect des obligations /...
87

N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
/... contractuelles, importance de la fraude, absence de système de
compensation interbancaire (virements et prélèvements automatiques),
lenteur des procédures judiciaires et difficultés de
mises en exécution... L’absence de protection sociale amortissant
les conséquences des accidents de la vie (chômage, maladie...)
a également pour conséquence naturelle un taux
d’épargne élevé et une préférence de tous les acteurs pour un
paiement comptant.
Autre obstacle : la réglementation bancaire qui limite la part
du capital qu’un acteur étranger peut détenir dans un établissement
de crédit en Chine, ainsi que le périmètre d’intervention
de cet établissement de crédit (monnaie, zone géographique...).
Pour un opérateur étranger, l’approche de ce
marché est de surcroît rendu plus complexe par la quasiimpossibilité
d’apprendre la langue chinoise, et par la prépondérance
de la relation interpersonnelle dans les rapports
sociaux. Toutefois, le système évolue rapidement, en termes
réglementaire et d’organisation de place (création de fichiers
centraux...).
Quelle pourrait être, par conséquent, l’approche la plus appropriée
pour participer à la croissance de ce nouveau marché ?
Compte tenu de l’éloignement des cultures, nous avons donné
la priorité au facteur humain. Mais plutôt que de chercher à
former des experts de notre métier à la culture locale, ce que
nous faisons habituellement, nous recrutons actuellement,
dans les différents secteurs de l’entreprise (finance, informatique,
risque), des cadres d’origine chinoise. Ceux-ci auront
vocation à rejoindre la filiale au moment de sa création, de
façon à adapter le modèle de développement de Sofinco aux
réalités chinoises. Ces cadres sont susceptibles de rester jusqu’à
trois ans dans les services de l’entreprise avant d’être
détachés dans la filiale.
Au cours de l’année prochaine, des missions d’exploration
permettront de préciser la stratégie d’implantation. Il n’est
d’ailleurs pas impossible, compte tenu de la fluidité et de
l’évolution du contexte juridique, qu’il soit nécessaire d’examiner
simultanément plusieurs pistes avant d’arrêter celle qui
devra être finalement retenue.
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N U M É R O 3 2 3 – D É C E M B R E 2 0 0 4
Service aux lecteurs
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273 Les agricultures est-européennes,
la transition vers le marché
274 L’immobilier : les raisons d’une crise
275 L’Europe de l’épargne vers l’intégration
276 Agriculture française : l’après-GATT
277 Les systèmes bancaire à l’Est
en pleine mutation
278 Relation banque entreprise :
la nouvelle donne
279 Aménagement du territoire :
la nouvelle équation
280 Le réveil des matières premières
281 Quelle innovation en agriculture ?
282 Les impacts de l’UEM sur le système
bancaire
283 La banque face aux progrès
technologiques
284 Les nouveaux marchés
de la carte bancaire
285 Les nouvelles tendances
de la distribution bancaire
286 L’évolution des exploitations agricoles
287 L’Amérique latine en pleine mutation
288 Les marchés mondiaux de produits
agricoles à l’aube du XX e siècle
289 Les banques à l’heure
des concentrations
290 Nouveaux défis pour
les collectivités locales
291 Ambitions et atouts de l’agriculture
française
292 La Chine après Deng Xiaoping
293 Le commerce extérieur français
294/ Stratégies bancaires à l’aube
295 du XXI e siècle
296 Nourrir l’humanité
297 La protection sociale à la recherche
d’un équilibre.
298 Protection de l’environnement
et lutte contre la pollution
299 Nouvelle donne pour les entreprises
300 Investissement immobilier :
stratégies pour demain
301 Les mutations de l’agriculture française
302/ Stratégies bancaires : nouvelles
303 dynamiques européennes
304 Une nouvelle architecture
du système financier international ?
305 L’agriculture française :
dix ans pour l’an 2000
306 Développement économique
et collectivités locale
307 Vent de reprise en Asie
308 Le financement de l’agriculture
en France et en Europe
309 L’Europe bancaire en mouvement
310 Le passage à l’euro fiduciaire
311 Le crédit à la consommation
en France et en Europe
312 Acteurs et stratégies
de l’Europe bancaire hors France
313 Banque et risque
314 L’Europe centrale
aux portes de l’Union
315 La gestion d’actifs :
bilan d’un succès
316 Banque et nouvelles technologies
317 Banque et immobilier
318 L’Europe des services bancaires
et financiers
319 Le secteur bancaire et financier,
acteur du développement durable
320 Les nouveaux aux territoires
de la bancassurance
321 De nouvelles exigences
pour les banques
322 Vers un marché unique
du crédit immobilier en Europe ?
323 Dynamiques chinoises
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