Performance des LBO : Une revue de littérature - cergam

II.3. Etudes empiriques françaises
Tout d’abord notons que les études françaises sur ce sujet sont très rares, ce qui est paradoxal car le
marché du LBO en Europe et plus particulièrement en France est très actif comme il a été dit. Les
études réalisées sur le marché français ne concordent pas avec les études anglo-saxonnes.
Le Nadant (1998) a utilisé un échantillon de LBO réalisés en France entre 1992 et 1995. Et comme les
précédents auteurs, son intention était d’étudier l’hypothèse d’amélioration de la performance prédite
par Jensen (1989).
L’étude des rendements anormaux à l’annonce d’un LBO réalisée sur un échantillon d’une vingtaine
de sociétés cotées a permis de corroborer en partie l’hypothèse d’amélioration de la performance. Les
résultats obtenus indiquent qu’en moyenne, les actionnaires réalisent des gains grâce aux rachats avec
effet de levier (les rendements anormaux moyens cumulés sont positifs autour de la date d’annonce).
Dans ce cadre, l’annonce d’une opération de LBO signale une hausse des bénéfices futurs. Cependant,
il apparaît que la performance de ces firmes est inférieure à celle de firmes des mêmes secteurs
d’activité. Et une diminution des dépenses d’investissement après le rachat n’est pas prouvée.
Une amélioration du CA de 6,6% est constatée entre t-1 et t+1 mais il n’y a pas d’amélioration par
rapport au secteur. De plus, le BFR augmente de 17,5% sur cette même période et cette variation est
supérieure de 10% par rapport aux sociétés du même secteur. Le BFR croît plus vite que le CA. La
croissance n’est pas bien maîtrisée, ce qui est contraire aux prédictions de Jensen. Quant au ratio de
marge VA/CA, au lieu d’être amélioré, il diminue de 10% entre t-1 et t+2
Mais les anciennes filiales de groupe ont une meilleure performance que les autres, avec un BFR
mieux maîtrisé mais toujours croissant. La productivité et la rémunération des salariés dans les
anciennes filiales augmentent davantage que dans les cibles indépendantes. Mais l’ETE se dégrade
pour tout l’échantillon, le ratio ETE/CA chute de 36% entre t-1 et t+1. ce qui est contraire à la théorie
des FCF de Jensen.
Desbrières et Schatt (2002a), à partir d’un échantillon de 161 LBO réalisés en France entre 1988 et
1994 (110 PME familiales et 51 anciennes filiales de groupes), testent les hypothèses émises par
Jensen (1989). Mais il s’avère que la rentabilité de ces firmes chute après le rachat, de même pour les
ratios de marge. Le ROE chute de 5% en t-2 à –3% en t+2, et le ROI chute de 14% en t-1 à 9,2% en
t+1 et 5,2% en t+2. Quant au ratio profit net/ventes il chute e 32,5% en t-1 à 17% en t+1 pour atteindre
19% en t+2, cette remontée est due aux anciennes filiales de groupes car les entreprises familiales
voient ce ratio continuer à se dégrader.
Les auteurs pensent qu’une étude réalisée sur une fenêtre plus large que t-2 - t+2 montrerait des
résultats différents. En effet, peut-être faut-il plus de temps aux repreneurs d’affaires familiales qui ont
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