Performance des LBO : Une revue de littérature - cergam

dernière stipule ici que la résiliation du plan de retraite s’explique par l’incapacité de la firme à
s’adapter aux nouvelles conditions de concurrence.
Quelques années auparavant, Palepu (1990) concluait qu’il n’y avait pas de preuve de l’existence d’un
transfert de richesse. En effet, il n’a pas été démontré que les salaires étaient réduits ou que des
licenciements étaient pratiqués. Il est en revanche constaté que les LBO embauchent moins que la
moyenne des secteurs industriels concernés. Mais, ceci peut s’expliquer par le fait que la main-
d’œuvre est utilisée de manière plus efficace.
Il convient de s’intéresser à l’impact du passage en LBO sur les salariés, stakeholders prépondérants.
Lichtenberg et Siegel (1990) testent l’hypothèse de Jensen (1989) concernant le remplacement du
contrôle exercé par les cols blancs par des primes et des incitations financières. L’idée est qu’un
principal peut obtenir de l’effort de la part de ses agents en utilisant un système de compensations
financières plutôt qu’en mettant en place un système de surveillance qui s’avèrerait bureaucratique.
Cette hypothèse implique une réduction du ratio salaires des non productifs/salaires des ouvriers, et
une augmentation des primes pour les cols bleus. Ces deux implications sont vérifiées, le ratio en
question diminue de 15% entre t - 1 et t + 2, et le taux horaire du salaire des ouvriers augmente de
2,3% et de 3,6% pour le taux annuel. Sachant que 30% des employés dans les manufactures ne sont
pas affectés à la production, on comprend l’impact de ces chiffres. Il n’y a en tout cas pas de réduction
du nombre de cols bleus.
De la même manière Kaplan (1989b) apporte sa contribution sur ce sujet. Il va plus loin que
Lichtenberg et Siegel en annonçant que les emplois progressent de 4,9% après le rachat. Et, les
données ne permettent pas d’annoncer que les salaires ont été revus à la baisse. Cette étude fut un pas
en avant non négligeable puisqu’elle contribua à enlever des esprits le fait que montage par effet de
levier était synonyme de licenciements ou de baisse des salaires.
Beaucoup ont pensé que les gains des actionnaires étaient réalisés au détriment des obligataires qui
voyaient la valeur de leur titre chuter. Lehn et Poulsen (1989) et Marais Schipper et Smith (1989)
trouvent que la baisse de valeur des obligations est très faible. Warga et Welch (1993) montrent une
perte de richesse significative de l’ordre de 6%, mais cette dépréciation ne s’avère pas être reliée aux
gains des actionnaires.
S’il n’y a pas de transfert de richesse des parties prenantes vers les actionnaires, si les salariés ne
pâtissent pas du rachat (parfois c’est même le contraire) et s’il n’y a pas d’information privilégiée, tout
ceci peut laisser penser que le LBO serait une structure plus efficiente qu’une firme cotée avec une
propriété diffuse.
Finalement les transferts de richesse n’ont pu être démontrés, par contre la théorie des FCF a été plus
controversée, souvent au profit de l’économie d’impôts, et de nouvelles hypothèses sont apparues.
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