Rapport sur les déclarations de franchissement de seuil de ... - AFG

Rapport du groupe de travail de l’AMF sur les déclarations de franchissement
de seuil de participation et les déclarations d’intention (Octobre 2008)
en deçà du premier seuil légal de déclaration, permet de masquer la réelle stratégie de l’opérateur :
combinées avec l’utilisation d’instruments financiers dont les différentes législations ne prévoient pas
la révélation, ces techniques permettent de ne déclarer que très tardivement, souvent à l’occasion de
l’assemblée générale, des positions très importantes qui peuvent atteindre jusqu’à 15% ou 20%.
2. Les options offertes par la directive Transparence et les pistes réglementaires
suivies à l’étranger
a) La prise en compte des instruments financiers à terme par la directive Transparence
Sans que la solution ne soit nouvelle en droit européen, la directive Transparence a tenu à assurer
une certaine transparence sur les instruments financiers à terme. Son article 13 prévoit en effet que
les obligations de déclaration de franchissements de seuils s‘appliquent également à la personne qui
détient des « instruments financiers qui donnent le droit d’acquérir, de sa propre initiative uniquement,
en vertu d’un accord formel, des actions auxquelles sont attachés des droits de vote et déjà émises,
d’un émetteur dont les actions sont admises à la négociation sur un marché réglementé » 5 .
Elle recouvre donc l’ensemble des instruments financiers qui donnent le droit d’acquérir des actions à
la seule initiative du porteur dès lors que le sous-jacent est déjà émis, peu important en revanche que
l’instrument soit exerçable à tout moment (option américaine) ou à l’échéance (option européenne)
comme en atteste le considérant 13 de la directive d’application 6 , ou encore qu’il soit dans la monnaie
ou hors la monnaie.
N’entrent en revanche pas dans son périmètre les instruments financiers qui donnent le droit
d’acquérir des actions à émettre, telles des obligations convertibles, ni ceux dont l’exercice dépend
d’une condition extérieure à la volonté exclusive du porteur, telles des options à barrière activante.
Elle ne s’applique, par ailleurs, qu’aux instruments financiers à livraison physique, à l’exclusion des
instruments qui ne sont dénouables qu’en numéraire. En définitive, et si l’on s’en tient strictement à la
lettre du texte de la directive 7 , ne seraient concernées que les options d’achat et les obligations
échangeables, voire, dans certains cas, les obligations remboursables en actions 8 .
5 Les dispositions de l’article 13 de la directive du 15 décembre 2004 et de l’article 11 de la directive du 8 mars 2007 prise pour
son application sont reproduites en Annexe III.
6 Annexe III.
7 Une simulation d’impact est fournie en annexe IV.
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La diversité des instruments financiers ne manque pas de susciter des difficultés d’interprétation de la directive. Ainsi par
exemple, au titre de la première condition, les obligations convertibles et/ou échangeables en actions nouvelles ou existantes
(OCEANE) puisque, lors de l’émission, on ne sait pas si les obligations seront converties en actions, ce qui impliquera une
augmentation de capital, ou échangées contre des actions existantes. Cette incertitude devrait conduire à les exclure du champ
de la directive. Au titre de la seconde condition, si les mécanismes optionnels discrétionnaires sont certes visés, on peut se
demander si l’automaticité résultant de la conversion d’un titre, en ce qu’elle n’implique aucune manifestation de volonté, ne
conduit pas à les exclure du champ d’application de l’obligation déclarative.
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