COLABORACIONESdos pues, junto con la posible exigencia <strong>de</strong>responsabilidad a los administradores alamparo <strong>de</strong> cuanto disponen los arts. 133 ysiguientes LSA, los mismos podrán versesancionados por el régimen <strong>de</strong> multas ysanciones pecuniarias que previene el art.89 LSA.Por lo que se refiere a la sociedad <strong>de</strong>responsabilidad limitada, los principios<strong>de</strong> la prohibición <strong>de</strong> asistencia financierason básicamente los mismos que en lasociedad anónima. Sin embargo, dosdiferencias <strong>de</strong>ben ser <strong>de</strong>stacadas: (i) nose recogen las excepciones previstas enlos apartados 2 y 3 <strong>de</strong>l art. 81 LSA; y (ii) laprohibición <strong>de</strong> asistencia financiera noafecta solamente a la adquisición <strong>de</strong> participacionespropias o <strong>de</strong> la sociedaddominante sino que se extien<strong>de</strong> a lasacciones o participaciones emitidas porcualquier sociedad <strong>de</strong>l grupo al que lasociedad pertenece.En base a lo anterior, po<strong>de</strong>mos analizarahora las distintas estructuras que se pue<strong>de</strong>narticular en los LBO.Estructuras utilizadas en lasadquisiciones apalancadasAlgunas <strong>de</strong> las estructuras queclaramente se verían afectadas por laprohibición <strong>de</strong> asistencia financieraserían las siguientes: (i) la adquisición<strong>de</strong> la Sociedad Target con pago aplazado,asumiendo la propia SociedadTarget el compromiso <strong>de</strong>l pago posterior;(ii) la obtención <strong>de</strong> un crédito o unpréstamo por el adquirente y la liquidación<strong>de</strong>l mismo por la Sociedad Target,una vez adquirida; (iii) la obtención<strong>de</strong> la financiación por Newco y elotorgamiento <strong>de</strong> garantías por laSociedad Target; y (iv) el en<strong>de</strong>udamientopor parte <strong>de</strong> la Sociedad Targetpara la obtención <strong>de</strong> los fondosnecesarios y el préstamo <strong>de</strong> dichosfondos a los adquirentes.Como señalábamos más arriba, laforma más frecuente <strong>de</strong> articular la adquisiciónconsiste en constituir (o comprar)una Newco que será la que obtenga lafinanciación <strong>de</strong> las entida<strong>de</strong>s <strong>de</strong> crédito yadquiera las acciones <strong>de</strong> la Sociedad Target.Partiendo <strong>de</strong> esta situación, algunas<strong>de</strong> las estructuras que no atentarían contrala prohibición <strong>de</strong> asistencia financiera seríanlas siguientes:(i) Adquisición <strong>de</strong> activos: si se estructurarala operación como una compraventa<strong>de</strong> activos en lugar <strong>de</strong> como una compraventa<strong>de</strong> acciones/participaciones nose vulneraría la prohibición <strong>de</strong> asistenciafinanciera pues ésta se refiere únicamentea la adquisición <strong>de</strong> acciones o participaciones<strong>de</strong> socieda<strong>de</strong>s.(ii) Reducción <strong>de</strong> capital: la SociedadTarget reduciría su capital mediante la<strong>de</strong>volución <strong>de</strong> aportaciones con objeto <strong>de</strong>proporcionar financiación a Newco paraque, a continuación, repague el principal ylos intereses <strong>de</strong> la <strong>de</strong>uda.(iii) Distribución <strong>de</strong> divi<strong>de</strong>ndos porparte <strong>de</strong> la Sociedad Target: similar a laoperación anterior, la Sociedad Targetefectuaría una distribución <strong>de</strong> divi<strong>de</strong>ndos<strong>de</strong> la que se beneficiaría Newco y con laque repagaría la financiación.(iv) Disolución y liquidación <strong>de</strong> laSociedad Target: tras adquirir la SociedadTarget, se disuelve y liquida esta, atribuyendosu patrimonio a Newco, lo quele permitirá repagar la <strong>de</strong>uda o garantizarlacon los activos <strong>de</strong> la Sociedad Targetque acaba <strong>de</strong> adquirir como consecuencia<strong>de</strong> la liquidación.(v) Fusión <strong>de</strong> Newco y <strong>de</strong> la SociedadTarget: esta es, sin duda, la opción máshabitual. Una vez obtenida la financiación,Newco adquiere las acciones o las participaciones<strong>de</strong> la Sociedad Target y posteriormente,bien Newco absorbe a la SociedadTarget (forward merger), bien la SociedadTarget absorbe a Newco (reverse merger).De este modo, se alcanza el resultadoanhelado, a saber, se consigue situar la<strong>de</strong>uda en la sociedad operativa (Newco),a fin <strong>de</strong> que los flujos que genera sirvanpara aten<strong>de</strong>r a la <strong>de</strong>uda contraída.Parte <strong>de</strong> la doctrina, sin embargo,se muestra contraria a estas estructuraspues, en su opinión, o bien constituyenun frau<strong>de</strong> <strong>de</strong> ley (art. 6.4 CC), o biense encuadran en la cláusula generalprohibitiva <strong>de</strong> la asistencia financiera,es <strong>de</strong>cir, se estaría yendo en contra <strong>de</strong>la prohibición <strong>de</strong> facilitar “ningún tipo<strong>de</strong> asistencia financiera”.En nuestra opinión, ninguna <strong>de</strong> estasoperaciones vulneraría los mencionadospreceptos pues, nos encontramos anteoperaciones <strong>de</strong> variación <strong>de</strong>l capital sujetasa su propio régimen legal en cuanto aprocedimiento y, en particular, en cuanto agarantías. Claro ejemplo <strong>de</strong> esto, loencontramos tanto en la reducción <strong>de</strong>capital como en la fusión don<strong>de</strong> se protegeel interés <strong>de</strong> los acreedores mediantela concesión a los mismos <strong>de</strong> un <strong>de</strong>recho<strong>de</strong> oposición a dichas operaciones (arts.166 y 243 LSA).En efecto, tal y como señala PAZ-ARES, “es patente que en estos casos esla propia ley la que prevé mecanismos <strong>de</strong>control específicos <strong>de</strong> la actuación <strong>de</strong> losadministradores que protegen suficientementelos posibles intereses en juego. Deese modo, la racionalidad cautelar <strong>de</strong> laprohibición <strong>de</strong> asistencia financiera quedaríasubsumida en la específica <strong>de</strong> cadauna <strong>de</strong> las operaciones societarias (…)”.En virtud <strong>de</strong> todo lo anterior, po<strong>de</strong>mosconcluir que las adquisiciones apalancadaspor los operadores <strong>de</strong> capital riesgoson perfectamente admisibles al amparo<strong>de</strong> nuestro or<strong>de</strong>namiento jurídico. Sinembargo, a la hora <strong>de</strong> estructurarlassiempre se <strong>de</strong>berá tener presente las limitacionesque impone la prohibición <strong>de</strong>asistencia financiera.8
COLABORACIONESDaniel Caridad López <strong>de</strong>l RíoGRUPO SANTANDER - DIVISIÓN DE AUDITORÍA INTERNA / Antiguo alumno <strong>de</strong>l Máster en Banca y Finanzas 2003-2004Ley SOX: ¿Respuesta ante frau<strong>de</strong>scontables o motivo disuasoriopara cotizar en Wall Street?En los últimos años se ha <strong>de</strong>sarrollado una mayor atención en la gestión <strong>de</strong> riesgos <strong>de</strong>bido a medidas talescomo las Normas Internacionales <strong>de</strong> Contabilidad (NIC), Basilea II o la Ley Sarbanes-Oxley Act (Ley SOX).Estas medidas han supuesto que se incremente el control financiero-contable en las socieda<strong>de</strong>s.La Ley SOX se aprueba en EstadosUnidos en julio <strong>de</strong>l 2002como respuesta ante los escándaloscontables <strong>de</strong> gran<strong>de</strong>s multinacionalesnorteamericanas (Enron, Worl-Com, Arthur An<strong>de</strong>rsen…). Sus impulsores,el senador norteamericano PaulSarbanes y el congresista Mike Oxley(junto con el apoyo <strong>de</strong> personalida<strong>de</strong>scomo Alan Greenspan), tratan <strong>de</strong> ponerfin a estas prácticas. Su objetivo era<strong>de</strong>volver la confianza perdida en losmercados y mejorar la protección paralos accionistas.Lo novedoso <strong>de</strong> esta ley radica en lacertificación <strong>de</strong> un control interno queconsiste en la obligatoriedad <strong>de</strong> realizaren cada informe anual una evaluación<strong>de</strong>l sistema <strong>de</strong> control financiero, asícomo una mayor responsabilidad personalsobre los principales ejecutivos,directivos y auditores. Para la supervisión<strong>de</strong>l correcto cumplimiento se creael Comité <strong>de</strong> Vigilancia <strong>de</strong> la Contabilidad<strong>de</strong> Compañías Cotizadas en laBolsa.Dicha norma es aplicable a todas lasempresas (incluyendo filiales) queestán registradas en la New York StockExchange (NYSE) y en NASDAQ, bajo lasupervisión <strong>de</strong> la Securities andExchange Commission (SEC).Esta exigencia ha motivado quemuchas socieda<strong>de</strong>s que cotizan en WallStreet se hayan planteado <strong>de</strong>jar <strong>de</strong>hacerlo <strong>de</strong>bido a los altos costes acarreadospor su cumplimiento. De hechogrupos como LVHM o Porsche han salido<strong>de</strong> estas Bolsas. Sin embargo, compañíasespañolas como Banco Santan<strong>de</strong>r,Telefónica, BBVA, Repsol o En<strong>de</strong>sa,han optado por cumplir esta nueva ley.9
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