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Carlos Hermosillo (55) 5268 9924carlos.hermosillo.bernal@banorte.comAlfa3T12: víctima de rendimientos decrecientesSin sorpresas positivas, refrendamos recomendación de mantenerAlfa ha presentado un excelente reporte al 3T12 que sin embargo quedacorto respecto a nuestras expectativas y no altera significativamentenuestras estimaciones para 2012-2014, lo cual, junto con un precio objetivoa 2013 en P$26.5 que ofrece un potencial similar al que esperamos para elmercado en general (47,500 puntos), nos lleva a refrendar nuestrarecomendación de mantener para la empresa. Nos parece que el mercadose ha adelantado a la espera de que la inercia de los resultados en 2011 yprincipios de 2012 continúe, pero como observamos en este reporte,forzosamente las tasas de crecimiento tienden a moderarse tras los récordsoperativos que alcanzaron prácticamente todas sus subsidiarias en 2011.Excelentes tasas de crecimiento, aunque menores a 2011Los resultados de Alfa al 3T12 incluyen un crecimiento de 6% en ingresos(P$50,937m) y de 20% en EBITDA (P$6,307m) que en términos decrecimiento se adecúan a lo esperado, pero que en términos absolutos sonalgo menores a lo esperado. Por su parte, la utilidad neta por P$2,794m sies algo mejor a nuestra estimación de P$2,554m, aunque loverdaderamente relevante es la recuperación desde las pérdidas sufridashace un año, aún cuando la mayor parte de estos movimientos radicales segenera en base a la utilidad cambiaria de este periodo.Autopartes y Alimentos, los puntos brillantesEn el desglose operativo hay que destacar el extraordinario desempeño deNemak (autopartes), que es incluso mejor a lo esperado, pero que a la vezcontrasta por el resultado operativo menor a lo estimado en Alpek(petroquímica), que, siendo la subsidiaria de mayor tamaño, frenadefinitivamente el comportamiento a nivel consolidado. El tema en Alpekrefleja no sólo la disminución en los precios de sus productos, sino ademásalguna complicación adicional en volúmenes de venta debido al cierretemporal en la planta PET de uno de sus clientes. Por su parte, la divisiónalimentos (Sigma), ofrece un panorama que se adecúa a lo esperado,logrando avances relativamente modestos en sus ingresos, perososteniendo la recuperación en márgenes que vemos ya de formacontundente por tercer trimestre consecutivo.Sobrada capacidad financieraEl frente financiero observa una mejoría relevante, pues la deuda neta bajaUS$109m a US$3.0bn durante el trimestre, con lo que la relación de deudaneta a EBITDA se abate hasta 1.7x, desde 2.1x hace un año y 1.8x sólo eltrimestre anterior. De manera similar, la cobertura de intereses en 6.1ximplica una mejora notable frente a 4.2x hace un año, y 5.6x en el 2T12.En la parte financiera la incógnita real es, ¿Cuándo conoceremos una nuevaveta de inversión que haga uso de la capacidad financiera del balanceactual de la empresa? Esto sería eventualmente un catalizador relevante,aunque habrá que esperar. Por lo pronto, la mayor parte de las inversionesplaneadas pueden ser fondeadas con una combinación de recursos propiosy flujo interno, y en menor medida con necesidad de financiamientoexterno.Nota de Empresa15 de Octubre de 2012Carlos Hermosillo Bernalcarlos.hermosillo.bernal@banorte.com5268-992422.00-9.0%N.D.Datos Básicos de la acciónPrecio Actual (P$) 24.17Precio ADR (USD$)N.D.Acciones por ADRN.D.Dividendo (retorno) 0.1%Máximo - Mínimo 12m (P$) 24.17 - 14.82Valor de mercado (USD$ m)9,677Acciones en circulación (m)5,154% entre el público54.5%Operatividad diaria (P$ m, prom. 3 meses)202.4Resultados(cifras en millones de pesos)Precio Objetivo (2012 P$):Rendimiento Potencial :Precio Objetivo ADR :2010 2011 2012E 2013EIngresos 136,395 182,763 202,398 210,187Utilidad Operativa 10,758 14,775 17,013 17,109EBITDA 15,952 21,166 24,824 25,348Margen EBITDA 11.7% 11.6% 12.3% 12.1%Utilidad Neta 4,927 5,206 9,657 8,702Margen Neto 3.6% 2.8% 4.8% 4.1%Activo Total 124,157 151,268 153,348 176,396Disponible 7,140 8,254 7,305 16,772Pasivo Total 79,359 102,689 87,618 89,988Deuda 43,374 58,918 48,393 49,555Capital 39,080 43,694 56,305 75,702Múltiplos y razones financieras2010 2011 2012E 2013EFV/EBITDA 7.3x 6.9x 7.5x 7.3xP/U 15.0x 12.6x 12.9x 14.3xP/VL 2.2x 2.2x 2.2x 1.6xROE 12.6% 12.6% 19.3% 13.2%ROA 4.0% 3.8% 6.3% 5.3%EBITDA/Intereses 4.5x 5.8x 13.5x 14.8xDeudaNeta/EBITDA 2.3x 2.4x 1.7x 1.3xDeuda/Capital 1.1x 1.3x 0.9x 0.7xRendimiento relativo al IPC (12 meses)68%58%48%38%28%18%8%Alfa AIPCMANTENER-2%Oct-2011 Ene-2012 Abr-2012 Jul-2012 Sep-201233