La crisis Inmobiliaria y el Subprime - Asociación Hipotecaria Mexicana

La crisis Inmobiliaria y el Subprime Lending
Siempre será más sencillo describir una catástrofe después de sucedida, sin
embargo en este caso, el desenlace estaba escrito en la pared varios años
antes, lamentablemente la inercia y la ceguera colectiva fueron más fuertes que
los cuestionamientos sobre cuanto más podrían sostenerse la abundancia de
crédito fácil y la burbuja inmobiliaria de los Estados Unidos.
En junio del 2005 la prestigiada revista The Economist publicaba “Nunca antes
el precio de las casas se ha incrementado tanto, tan rápido, por tanto tiempo,
en tantos países. Los mercados de bienes raíces han subido como la espuma
en países como Estados Unidos, Inglaterra, Australia, Francia, España y China.
El incremento sostenido en los precios de las propiedades ha ayudado a
impulsar la economía mundial desde el año 2000. ¿Qué pasaría si el boom de
la vivienda sufriera un colapso?”
A raíz de los atentados del 11 de Septiembre del 2001, los Estados Unidos
buscaron impulsar su economía mediante una reducción en las tasas de
interés, el objetivo se logró casi de inmediato al incrementar drásticamente la
accesibilidad al crédito. Esta accesibilidad al crédito estimuló el consumo e
incrementó el nivel de vida de los norteamericanos de manera generalizada.
La industria de la vivienda de pronto se encontró con una demanda enorme,
producto del incremento en el poder de compra del consumidor (los
norteamericanos le llaman Housing Affordability) que permitía prácticamente a
cualquier persona acceder a una amplia oferta de esquemas hipotecarios. Esta
demanda impulsó los precios de las viviendas a nivel nacional en un 14% anual
aunque en California, Florida y Nueva York se vieron incrementos anuales
superiores al 25%.

Rápidamente millones de familias norteamericanas apreciaron la facilidad para
hacerse de una vivienda en condiciones muy accesibles. Al mismo tiempo los
desarrolladores de vivienda incrementaron fuertemente su producción y las
instituciones financieras entraron en una feroz competencia por financiar a los
compradores. La industria de la vivienda entraba en un ciclo de expansión, con
la virtud adicional de que la vivienda incide en la generación de empleo y en
más de 37 ramas económicas asociadas a su producción, comercialización y
financiamiento.
La bursatilización de créditos hipotecarios también tomó un auge inusitado
pues los balances de las instituciones financieras fueron insuficientes para
financiar la enorme cantidad de créditos hipotecarios que se estaban
otorgando. Al bursatilizar un portafolio de créditos hipotecarios, un Inversionista
Institucional compra los flujos futuros del mismo y con ello asume su
rentabilidad y el riesgo crediticio.
Hasta aquí todo suena bien, pero muy pronto comenzaron las distorsiones y
abusos.
En mi opinión, el principal problema fue que todos esperaban que el valor
de las casas seguirían subiendo permanentemente, y fue bajo esta
premisa que Consumidores, Desarrolladores de Vivienda, Instituciones
Financieras e Inversionistas Institucionales entraron en una euforia que
duró al menos 3 años ante la pasividad de las autoridades.
A continuación describiré como se combinaron los distintos ingredientes que
llevaron a Estados Unidos a la crisis financiera más importante de su historia.
Consumidores:
El periodista David Brooks escribió recientemente en su columna de el New
York Times refiriéndose a Estados Unidos: “Los fundadores de este país
crearon una estructura moral en torno al dinero. La herencia puritana inhibía el
lujo y la autocomplacencia, sin embargo en los últimos 30 años, las normas
sociales que soportaban la austeridad y gastar solo lo que se tiene, se han
venido erosionando. Este deterioro ha implicado un crecimiento explosivo en la
deuda de las personas, inhibiendo la movilidad social y arruinando vidas. El
relajamiento en la disciplina financiera ha ampliado las opciones para la gente
educada pero también ha significado tentación y caos para los más
vulnerables. En los últimos años, los americanos han incrementado su
conciencia hacia el ambiente y el tabaco, pero no han estado socialmente
conscientes acerca del dinero y las deudas.”
De pronto los norteamericanos se encontraron con que su poder de compra se
había incrementado al haber bajado las tasas de interés. Al mismo tiempo
tantas facilidades para obtener préstamos, tarjetas de crédito e hipotecas los
llevó a alcanzar el nivel más alto de endeudamiento promedio por hogar y al
mismo tiempo el nivel mas bajo de ahorro promedio por hogar en su historia.

Algunas personas lograron crear fortunas mediante la compra especulativa de
inmuebles apalancados con crédito hipotecario, ni la tasa de interés ni los
costos legales eran significativos cuando el rendimiento estaría entre el 15% y
el 25% anual, estas compras especulativas “calentaron” aún mas el mercado
dando la falsa sensación de que la demanda era sostenidamente mayor.
He llegado a tener acceso a expedientes de personas con mas de 50 créditos
hipotecarios en los últimos 7 años.
Desarrolladores de Vivienda.
Los Desarrolladores de Vivienda entraron también en una euforia por producir
cuantas casas les resultara posible, para lo cuál en adición a la demanda
natural complementaron sus ventas con compradores especulativos y grupos
que antes no hubieran calificado como mercado objetivo tales como sobreendeudados,
economía informal, ilegales y hasta personas en bancarrota. Todo
bajo el supuesto de que de cualquier modo las viviendas eran una gran
inversión que seguiría subiendo de valor.
Pareciera ser que los Desarrolladores de Vivienda no fueron conscientes de
que esa dinámica de su mercado sería sostenible solo en la medida en que la
demanda fuera permanente y estuviera respaldada por la disponibilidad de
financiamiento.
El objetivo primordial era la venta de las casas, sin importar si estas eran
compradas por gente que no tuviera como pagar su crédito o por
especuladores que no las habitarían.
En este entorno se volvió muy difícil conocer el valor real de las casas, que en
última instancia son la garantía del crédito. Si las casas subían de precio entre
14% y 25% anualmente y el mercado estaba dispuesto a pagarlas a ese precio,
pues los avalúos que se practicaron sobre las mismas corroboraron ese valor.
También sucedió que ante la presión de los desarrolladores y consumidores,
muchos avalúos fueron inflados para simular pagos de enganche, en ocasiones

con la complicidad de brokers hipotecarios y hasta de los ejecutivos de las
instituciones financieras.
Instituciones Financieras
La tormenta perfecta se alimentó con una fuente aparentemente inagotable de
recursos que se canalizaron al sistema en cientos de modalidades de créditos
hipotecarios.
Los otorgantes de créditos hipotecarios competían ferozmente por la
preferencia de los consumidores. Bancos tradicionales, Uniones de Crédito y
Bancos Hipotecarios no solo competían con su oferta de producto y rapidez de
servicio, la competencia fue también en el terreno del riesgo crediticio. Tener
un mal historial crediticio, un alto nivel de endeudamiento, no poder comprobar
suficientes ingresos y hasta estar en bancarrota, dejaron de ser razones para
declinar una solicitud de crédito hipotecario bajo la premisa de que una tasa de
interés mas alta compensaría una mayor probabilidad de incumplimiento.
Todo esto hubiera sido ilegal antes de 1980, ya que en ese año se derogaron
en Estados Unidos las regulaciones anti-usura que establecían un techo a las
tasas de interés de los préstamos. Mas adelante en 1994 se realizó una
reforma legislativa para fomentar el uso de tecnologías que permitieran ajustar
el precio de los créditos hipotecarios en función del riesgo, con la intención de
maximizar el acceso de la población a un crédito hipotecario, fue así como
nacieron los créditos Alt-A y los créditos Subprime.
Los créditos Alt-A (nombre corto para Alternative A Paper) son aquellos cuyo
nivel de riesgo es mayor al de un crédito Prime, pero no es tan riesgoso como
un crédito Subprime. Casos típicos de créditos Alt-A son aquellos en los que el
cliente presenta documentación alternativa y en lugar de comprobantes de
ingresos simplemente declara ganar cierta cantidad mensualmente (Stated
Income) o bien declara tener cierto patrimonio (Stated Assets), sin que en estos
casos se compruebe si lo declarado es cierto o no. Otra posibilidad para ser
considerado Alt-A es cuando tiene atrasos constantes en su buró de crédito,
altos niveles de endeudamiento, bajo enganche o adquiere una vivienda de
descanso (Second Home). Estas características no son lo suficientemente
graves para considerarlo Subprime, pero si denotan una mayor probabilidad de
incumplimiento. Se ha escrito muy poco acerca de los créditos Alt-A, sin
embargo todo parece indicar que su comportamiento es mas parecido al
Subprime que al Prime. Para facilidad del lector en lo sucesivo utilizaré el
término Subprime para referirme indistintamente a los créditos Alt-A y
Subprime.
Durante los primeros años, los Créditos Subprime eran considerados caros y
fueron poco representativos en el portafolio de los bancos.

A finales de los 90’s, los Créditos Subprime fluctuaban alrededor del 10% de la
colocación total. En el año 2006 llegaron a representar el 22% de los créditos
otorgados alcanzando un monto superior a los $700,000 millones de dólares.
Productos Hipotecarios
La competencia entre los otorgantes de crédito trajo también la creación de
productos hipotecarios exóticos de alto riesgo (hoy se les conoce como
hipotecas tóxicas). Entre otras destacan:
Adjustable Rate Mortgage (ARM ) en la cuál la tasa de interés de fija
revisa de manera periódica exponiendo al acreditado a los riesgos de
fluctuación en la tasa de interés. Esta alternativa resulta tóxica cuando
se ofrece como “gancho” una tasa introductoria muy baja (por debajo de
mercado) condenando al cliente a un incremento en su mensualidad al
final del plazo de dicha tasa introductoria.
Interest Only Mortgage (IO) en estas hipotecas solo se pagan intereses
durante un período pactado que va entre 5 y 10 años. Esto significa que
durante este período la deuda no disminuye. El atractivo es que la
mensualidad es muy baja, pero no amortiza nada de capital durante los
primeros años.
Negative Amortization Mortgage (NegAm) Esta es la mas tóxica de las
hipotecas, pues el pago mensual es menor que los intereses que se
generan cada mes. Esto implica que la deuda sube mensualmente, con
el riesgo de que eventualmente la deuda sea mayor que el valor de la
casa con el consiguiente riesgo de que al cliente le convenga dejar de
pagar su crédito.
Si lo analizamos detenidamente, estas alternativas de financiamiento son
atractivas solo para compradores especulativos que buscan obtener un

endimiento por plusvalía en el corto plazo pero son demasiado riesgosas para
quien pretende adquirir una vivienda para vivir en ella y crear un patrimonio.
El riesgo de las hipotecas tóxicas se acota en la medida que las casas suban
de valor y se elimina solo en la medida en que alguien esté dispuesto a
comprar dicha vivienda en su precio máximo histórico.
Otro tipo de Hipoteca Tóxica fueron los Home Equity Loans; Créditos que
permiten al cliente hacer uso del valor pagado de la casa para un destino libre.
Generalmente utilizados para consolidación de pasivos o para adquirir otras
propiedades. Su toxicidad está en que en muchos casos se utilizó para
financiar gasto corriente y o capital de riesgo.
No es difícil imaginarse casos en donde los clientes con baja cultura financiera
y mayor necesidad de financiamiento optaran por hipotecas tóxicas para
hacerse de una vivienda. También es evidente que la combinación de un
cliente Subprime que obtiene una hipoteca tóxica es algo que terminaría mal.
La Bursatilización de Créditos Hipotecarios
El ingrediente final fueron los Bonos Respaldados por Hipotecas Residenciales
(Residential Mortgabe Backed Securities o RMSB).
Se trata de instrumentos mediante los cuales un inversionista puede adquirir
los flujos de pago de principal e intereses de un paquete de créditos
hipotecarios. Por supuesto al adquirir el instrumento, el inversionista asume los
riesgos crediticio, de prepago y de mercado, asociados al incumplimiento en los
pagos, a la duración y al rendimiento del instrumento respectivamente.
En 1938 se fundó la Federal National Mortgage Association (que por la
fonética de sus siglas en ingles FNMA después sería llamada Fannie Mae) con
la finalidad de comprar hipotecas de los empleados federales y veteranos para
después empaquetarlas y venderlas a inversionistas como RMBS en el
mercado de valores. En 1970 se crea el Emergency Home Finance Act
(FHLMC o Freddie Mac) para desarrollar el mercado de RMBS de hipotecas del
mercado abierto. Ambas instituciones se volvieron competidoras, fueron
privatizadas y en el tiempo establecieron los estándares para los créditos
Prime, Alt-A y Subprime.
Las RMBS se fueron sofisticando hasta llegar a estructuras en las cuales el
riesgo crediticio puede ser segregado en uno o mas tramos de forma tal que el
otros inversionistas (o el mismo emisor) puedan recibir un rendimiento mayor
asumiendo mas riesgo al aceptar las primeras pérdidas hasta cierto límite, los
quebrantos en exceso de ese límite son con cargo al rendimiento y en ultima
instancia al capital de los inversionistas tenedores del RMBS.
Resulta claro que una emisión de RMBS que contenga créditos bien
originados, con productos hipotecarios conservadores, pareciera ser una
inversión segura, por el contrario una emisión que contenga créditos Subprime
con productos tóxicos, y avalúos inflados resultará en un potencial quebranto
para los inversionistas.

Las calificadoras de riesgo tenían la responsabilidad de evaluar la calidad y
homologar los niveles de riesgo de cada emisión mediante el aforo o mezanine
en la estructura de cada emisión de RMBS, sin embargo en un entorno de
“autorregulación” no se consideraba indispensable que los emisores
mantuvieran intereses económicos dentro de la emisión para asegurar una
alineación con los intereses de los inversionistas (Skin-in-the-game).
Inversionistas Institucionales
Desde 1938 las RMBS fueron atractivas para inversionistas con apetito por
papeles de largo plazo y rendimientos superiores a los instrumentos
tradicionales. Fondos de Pensión, Aseguradoras, Sociedades de Inversión,
Bancos y otros inversionistas sofisticados construyeron durante años
portafolios de inversión en RMBS.
El desarrollo de las RMBS a lo largo de 70 años, hizo que se conocieran
ampliamente como un instrumento de inversión relativamente seguro al estar
respaldado por hipotecas de largo plazo cuyo riesgo crediticio era altamente
pulverizado.
A partir del año 2000, al tiempo que los otorgantes de créditos hipotecarios
fueron relajando sus políticas de crédito y subiendo sus tasas de interés, los
inversionistas también fueron perdiendo sensibilidad respecto a los riesgos que
asumían al comprar dichos papeles, enfocándose solo en el rendimiento
esperado.
La liquidez que se experimentó en los mercados mundiales durante los años
2004 al 2007 provocó que inversionistas institucionales y otros menos
sofisticados de todo el mundo compraran ávidamente las RMBS sin estar
plenamente conscientes del riesgo de dichas inversiones dentro de las cuales
una de cada cinco hipotecas era Subprime.
La crisis hipotecaria en Estados Unidos.
A finales del 2006 las ventas de casas nuevas en Estados Unidos comenzaron
a reflejar una desaceleración importante y con ello los precios de las casas
comenzaron a declinar. Poco después, distintas instituciones financieras
empezaron a reportar deterioros significativos en el desempeño de sus créditos
hipotecarios, principalmente los Subprime, con lo que se inició el desplome de
la industria hipotecaria en ese país y con ello la crisis financiera mundial.
En primer lugar los tenedores de RMBS encontraron que el desempeño de sus
títulos empezaba a ser malo y su potencial de pérdidas era peor aún. Muchos
inversionistas en el mundo entero se encontraron invertidos en papeles de cuyo
riesgo no eran conscientes resultando muy difícil encontrar un mercado
secundario que les permitiera desinvertirse.
Por un lado las entidades financieras dejaron de encontrar mercado para sus
RMBS y por otro sus necesidades de reservas se incrementaron
dramáticamente.

Se estima que como resultado de esta crisis, las viviendas de los Estados
Unidos habrán perdido en promedio un 30% de su valor en el último año.
Todo esto llevó al sector financiero de los Estados Unidos al colapso de
instituciones como Bear Sterns que tuvo que ser comprado a una fracción de
su valor por JP Morgan Chase o Lehman Brothers que desapareció unas
semanas después.
En España, Inglaterra y otros lugares del mundo aunque la combinación de
ingredientes (productos tóxicos, relajamiento crediticio, bursatilizaciones) fue
distinta, el común denominador en todos los mercados fue: la apreciación
exagerada en los valores de las viviendas y cuando el desplome se produjo
en Estados Unidos, este llevó consigo a la mayoría de los mercados del
mundo.
Así mismo, el apetito de los inversionistas institucionales por los papeles
hipotecarios prácticamente desapareció en los mercados internacionales.
Efectos de la crisis hipotecaria en México
En México hemos sostenido no hay hipotecas Subprime, debido a que los
principales otorgantes de crédito llevan a cabo un análisis de ingresos de los
solicitantes, nadie otorga créditos basados en declaraciones unilaterales de los
solicitantes (no existe el Stated Income ni Stated Assets). Para el caso de
asalariados, los ingresos son demostrados con recibos de nómina que en un
altísimo porcentaje se pueden corroborar con depósitos en cuentas de cheques
de los acreditados. Por su parte los independientes y dueños de negocio,
acreditan sus ingresos mediante declaraciones de impuestos y/o los flujos de
sus estados de cuenta de cheques personales.
Los Bancos por regulación de la Comisión Nacional Bancaria deben consultar
del historial crediticio del solicitante en cada operación, viéndose obligados a
constituir reservas hasta por el 100% del monto del crédito en caso de aprobar
una operación a una persona que presenta un mal historial crediticio.
Otro ingrediente de la crisis hipotecaria Norteamericana que afortunadamente
está ausente en México, son los productos tóxicos. En Nuestro país, los
créditos que otorga la banca son en Pesos, a tasas fijas, con pagos fijos en
Pesos o Salarios Mínimos y siempre con amortización positiva. Esto protege a
nuestros acreditados ante la volatilidad en los mercados.
Así mismo, en México, los Bonos Respaldados por Hipotecas (BORHIS) cuyos
estándares han sido definidos por la Sociedad Hipotecaria Federal tienen
varias características que los diferencia de los RMBS, y es que en México la
institución emisora conserva un interés económico en la emisión durante todo
el plazo de la misma, de tal forma que las primeras pérdidas afectan al emisor
antes que al inversionista, hasta por el aforo de la operación (Skin-in-thegame).
Finalmente considero poco probable que en México suframos un desplome en
los valores de las viviendas. Para esta afirmación me baso en tres elementos:

1. Aunque en México hemos tenido un auge muy importante en la vivienda,
resulta que los valores de la misma no han sufrido incrementos tan fuertes
como los observados en otros países. En la siguiente gráfica se aprecia el
incremento real en el valor de las viviendas durante el período 2001-2007.
En ella se puede observar que las tasas de incremento en los valores han
fluctuado alrededor del 5% anual con la única excepción de la vivienda
vacacional cuyos movimientos erráticos obedecen al tamaño del mercado y
su falta de consolidación.
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
Apreciación en términos reales en el valor de las viviendas
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Social Económica Media
Residencial Residencial Plus Vacacional
Fuente: Análisis de Scotiabank con información del Mexican Housing Overview de Softec S.C.
2. No se aprecia una sobreoferta de vivienda en México. En la siguiente
gráfica se puede observar que Softec S.C. estima que el inventario de
viviendas en venta se ubicaba en Octubre del 2008 alrededor de los 10
meses, con una franca tendencia a la baja en todos los segmentos,
producto del reducido número de nuevos proyectos que han iniciado en los
últimos meses. Esto nos permite concluir que hacia mediados del 2009 el
indicador se situará por debajo de los 5 meses de inventario. Destacan la
oferta de vivienda Residencial y Residencial Plus cuya sobreoferta se ha
venido absorbiendo desde el 2005 y la vivienda Turística que es el único
segmento que se aprecia por arriba de los 12 meses de inventario.

3. Finalmente considero que en la medida que en México continúe habiendo
disponibilidad de Créditos Hipotecarios, los valores de las viviendas
tenderán a mantener su precio y en el mediano plazo recuperar valor en
términos reales. Hay que tener en cuenta que en México, la vivienda
Residencial y Residencial Plus, tradicionalmente han establecido su precio
en Dólares Americanos y aunque su apreciación en pesos no es
sincronizada con los incrementos súbitos en el tipo de cambio, a mediano y
largo plazos tienden a cerrarse las brechas.
Con todo lo anterior no pretendo descartar que en México vayamos a sentir los
efectos de la crisis hipotecaria mundial. Dichos efectos ya se han hecho
evidentes en el incremento gradual pero sostenido en la cartera vencida de los
otorgantes de crédito en todos los segmentos del mercado. También se ha
hecho patente la aversión de los inversionistas institucionales por los Borhis y
el encarecimiento del fondeo.
Sin duda, las variables que más afectarán el desempeño de los portafolios
hipotecarios en México serán el empleo, la pérdida en el poder adquisitivo y la
falta de crecimiento en la economía. También estamos percibiendo los efectos
de un alto nivel de endeudamiento de las personas, sobre todo en productos de
Crédito al Consumo.
No obstante lo anterior, esta crisis encuentra al Sector Hipotecario de México
en condiciones mas saludables que la mayoría de los países desarrollados. En
todo caso, la actual crisis hipotecaria de los Estados Unidos se parece mas a la
crisis que sufrió México en 1995.