You also want an ePaper? Increase the reach of your titles
YUMPU automatically turns print PDFs into web optimized ePapers that Google loves.
fondovima i srodnim ETF-ovima, dok<br />
se etiketa nelikvidne aktive odnosi<br />
upravo na obveznice. Njih se pak, zbog<br />
niza regulatornih ograničenja, banke<br />
užurbano rješavaju, smanjujući ravnotežu<br />
na tržištu koja je ionako ozbiljno<br />
narušena priljevom više od bilijun dolara<br />
svježeg kapitala od 2009. godine<br />
naovamo. Ili, kako je to slikovito opisao<br />
Matt King iz Citigroupa: “Svi se nadaju<br />
da će se prvi provući kroz izlaz za<br />
nuždu, no to, već po samoj logici stvari,<br />
naprosto nije moguće”.<br />
Da alegorija o izlazu za nuždu koji<br />
postaje preuzak kada u panici nahrupe<br />
prodavatelji na najbolji način simbolizira<br />
ranjivost segmenta korporativnih<br />
obveznica (osobito onaj junk dio) nije<br />
nimalo pretjerana, pokazuje činjenica<br />
da FED (u suradnji s Komisijom za<br />
vrijednosne papire) ozbiljno razmatra<br />
mogućnost uvođenja izlaznih naknada<br />
za obvezničke fondove, kako bi se<br />
destimulirao masovan egzodus kapitala<br />
u slučaju sveopće panike. Napregnuto<br />
tržište najbolje ocrtava podatak<br />
da je samo 73% ukupne vrijednosti<br />
američkih korporativnih obveznica s<br />
investicijskim rejtingom promijenilo<br />
vlasnika u razdoblju od srpnja 2013. do<br />
lipnja 2014. godine. Riječ je o najnižoj<br />
Zaštita od inflacije<br />
očito je bila ključan<br />
motiv za kupnju<br />
netom emitiranog<br />
britanskog linkera<br />
razini još od 2004. godine, kada su se<br />
na tržištu tek stidljivo počeli pojavljivati<br />
prvi obveznički ETF-ovi. Statistika<br />
i na dnevnoj razini zvuči uznemirujuće<br />
- u prvom je kvartalu dnevni<br />
prosjek iznosio svega 1,8% (ukupne<br />
vrijednosti obveznica), što je znatno<br />
ispod 3%, koliko je iznosio prosjek u<br />
razdoblju između dvije recesije (od<br />
2002. do 2008. godine).<br />
Stoga ne čudi da je, unatoč zatišju<br />
svojstvenom sezoni godišnjih odmora,<br />
jedna emisija britanskih državnih obveznica<br />
realizirana krajem srpnja dobila<br />
prilično zapažen tretman u financijskim<br />
krugovima. Riječ je o izdanju koje<br />
donekle odudara od uobičajenih standarda,<br />
s rokom dospijeća od 44 godine,<br />
no to u ovoj priči nije presudno, baš kao<br />
ni činjenica da je ukupna vrijednost pristiglih<br />
ponuda dosegnula vrtoglavih 14<br />
milijardi funti, gotovo triput više od konačne<br />
vrijednosti izdanja (pet milijardi<br />
funti). Sve to za fiksnu kamatnu stopu<br />
od 0,125%, čime konačno dolazimo do<br />
onog najvažnijeg.<br />
Naime, razlog zbog kojeg je britansko<br />
ministarstvo financija srpanjsku<br />
monotoniju učinilo znatno zanimljivijom<br />
krije se u činjenici da su kupci<br />
državnih obveznica posao zaključili uz<br />
stopu prinosa negativnog predznaka. U<br />
pitanju je “linker”, obveznica koja investitore<br />
štiti od inflacijskih pritisaka tako<br />
da se vrijednost glavnice kontinuirano<br />
usklađuje s indeksom maloprodajnih<br />
cijena (trenutno iznosi 2,8% na godišnjoj<br />
razini). Razlika između nominalne<br />
kamatne stope na linker i kamatnjaka<br />
na korespondirajuće obveznice bez<br />
zaštitne klauzule zapravo predstavlja<br />
očekivanu inflaciju u razdoblju do<br />
dospijeća obveznice i u ovom slučaju<br />
upućuje na stopu od 3,3%. Činjenica<br />
da su investitori u tako velikom broju<br />
navalili na dotično izdanje, pa čak i po<br />
cijenu negativnih prinosa u trenutku izdavanja,<br />
ilustrativan je indikator opreza<br />
institucionalnih investitora, koji i dalje<br />
strahuju od drastičnog rasta inflacije<br />
iako ih je prva polovica godine (još jednom)<br />
demantirala.<br />
CIJENA ZADUŽIVANJA<br />
Vijesti o plasmanu državnih obveznica na<br />
inozemno tržište i novim zaduženjima u<br />
produkciji Banskih dvora u pravilu nailaze<br />
na negativne reakcije i osudu domaće<br />
javnosti, a potom i zloguke usporedbe<br />
s “bolesnicima” poput Grčke (ili u onom<br />
lošijem scenariju Argentine). Zabrinutost<br />
je na mjestu, jer dugotrajna je recesija,<br />
izostankom bolnih rezova od kojih zaziru<br />
vladajuće garniture (bez obzira na političku<br />
orijentaciju), iznjedrila pravu eksploziju<br />
javnog duga. No, u toj priči valja imati na<br />
umu jednu vrlo važnu činjenicu. Naime,<br />
globalna je recesija, uz negativne implikacije<br />
po ekonomsku aktivnost u zemlji,<br />
donijela i znatno povoljnije uvjete zaduživanja<br />
i pravo je pitanje kako će se potrebe<br />
javnog sektora financirati u budućnosti,<br />
ako i kada dođe do očekivanog rasta<br />
kamatnih stopa, jer se u nepune tri godine<br />
trošak inozemnih izvora kapitala gotovo<br />
prepolovio. Strah nas je i zamisliti kako bi<br />
stvari izgledale u bitno drukčijim okolnostima,<br />
osobito nakon što je Hrvatska izgubila<br />
investicijski kreditni rejting. No, hoće<br />
li eventualni preokret napokon natjerati<br />
Vladu (lijevu ili desnu, sasvim je svejedno)<br />
na provedbu strukturnih reformi?<br />
Tražeći odgovor na to pitanje, dobar dio<br />
javnosti rezonira u pomalo fatalističkom<br />
(ili čak mazohističkom) tonu, vjerujući da<br />
značajniji rast kamatnih stopa naprosto ne<br />
bi ostavio drugog izbora. Zdvajajući nad<br />
kontinuiranim rastom javnom duga, nisu<br />
rijetki oni koji na neki način čak i priželjkuju<br />
takav scenarij, nestrpljivo iščekujući<br />
trenutak kada “više nitko ne bude htio<br />
kupovati hrvatske obveznice”. Međutim,<br />
Hrvatska je proteklih godina uživala blagodati<br />
niskih kamatnih stopa na javni dug<br />
tržište ne funkcionira u binarnim okvirima,<br />
nego prema zakonima vjerojatnosti:<br />
niža vjerojatnost bankrota nosi povoljnije<br />
uvjete financiranja (i obrnuto). Drugim<br />
riječima, kapital je uvijek dostupan i samo<br />
je pitanje cijene po kojoj ga Vlada može<br />
pribaviti. Grčka i Argentina su najbolja<br />
potvrda toga.<br />
RUJAN, 2014 FORBES 65
Change language