indicadores en el ciclo economico - FLAR

Mayo 18 a 282010Curso Gestión de Portafolios de Inversión deReservas y Fondos PúblicosAnálisis económico aplicado a los mercadosfinancierosJavier BonzaDirector de Investigación y Desarrollojbonza@flar.net

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROSTeorías del Ciclo Económico _ 01Etapas del ciclo económico _ 02Ciclos económicos y mercados financieros _ 03Indicadores en el ciclo económico _ 04Modelos de señales_ 05

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROS01TEORIAS DELCICLO ECONÓMICO

19701973197619791982198519881991199419972000200320062009NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoCrecimiento económico en Estados Unidos(variación anual del PIB)7%5%3%1%-1%-3%• El ciclo económico continúa vigente.

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo Económico• Los eventos de la depresión de la década de los veinte y eldesapalancamiento del sistema financiero (2007-2008) nosrecuerda la posibilidad de excesos de capacidad instalada y lanecesidad de políticas intervencionistas para recuperar el ritmo decrecimiento económico.• Algunas de las corrientes económicas que vamos a revisar parecen“vintage theories”, pero mantienen su vigencia al explicarfenómenos recientes.• El objetivo último es aumentar nuestra comprensión de lasituación actual del ciclo económico.

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoCORRIENTES DEL CICLO ECONÓMICO:1. Teorías del ciclo de negocios 4. Teorías neo-clásicasRelaciones precios / costosCiclos de inventariosMonetaristaCiclos Económicos RealesLado de la ofertaCiclos políticosExpectativas Racionales2. Teorías Ahorro – Inversión Sobre-inversión monetaria Sobre-inversión no-monetaria3. Teorías keynesianas y post-keynesianas Ciclos de crecimiento Multilplicador – acelerador de la inversión Acelerador financiero

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoTEORIAS DEL CICLO ECONÓMICO• El motor central del ciclo económico son las ganancias de lasempresas.• Wesley Mitchell, fundador del National Bureau of EconomicResearch – NBER, enfatizó en el ciclo económico liderado por elcrecimiento de la demanda fundado en expectativas de ganancias.• Las expectativas de elevar las utilidades llevan a las empresas apresionar al alza los precios de las materias primas, la mano deobra, el crédito y en última instancia los precios finales. Esteaumento en costos eventualmente implica una contracción de losmárgenes y el inicio de una desaceleración de la actividadeconómica.

1975Q11977Q11979Q11981Q11983Q11985Q11987Q11989Q11991Q11993Q11995Q11997Q11999Q12001Q12003Q12005Q12007Q1NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo Económico50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%Ganancias Corporativas en Estados Unidosa lo largo del Ciclo Económico1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoCICLOS DE INVENTARIOS• La teoría del ciclo de inventarios liderada por Lloyd Metzlerestablece que los empresarios procuran mantener una proporciónconstante de inventarios a ventas.• En períodos de expansión, los inventarios se reducen para atenderla demanda adicional o no prevista. Incrementos en nuevasórdenes o pedidos de bienes de capital originan aumentos en elempleo y el ingreso. Aumentos en el ingreso inducen mayoresventas pero en menor proporción que el incremento en el ingreso.• Esta teoría es criticable por cuanto no incorpora las expectativasde los empresarios. Sin embargo, resalta la importancia de losinventarios en el ciclo económico.

EUA $ billonesNATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo Económico150100Ciclo de inventarios y crecimiento del PIB(Estados Unidos)10%8%506%0-50-100-150198019821984Variación de Inventarios (eje izquierdo)198619881990199219941996199820002002200420062008PIB (variación annual)4%2%0%-2%-4%

1967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo Económico1.4Inventarios / Ventas del Comercio Mayorista1.31.21.11.0

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoTEORÍAS MONETARIAS DE AHORRO-INVERSIÓN• Las teorías de ciclos centradas en sobre-inversión monetaria estánestrechamente relacionadas con explicaciones puramentemonetarias.• El catalizador del ciclo económico esta en el papel del crédito en elsistema bancario.• Knut Wicksell distinguió el concepto entre tasa natural y tasa deinterés de mercado. La tasa natural es aquella que equilibra larelación ahorro-inversión. Desviaciones de la tasa de interésrespecto a su nivel natural o de equilibrio induce expansión ocontracción por encima de los niveles sostenibles.

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoIMPACTO DEL CREDITO BANCARIO EN LA TASA DE INTERESSS + Crédito Bancarioi naturali mercadoDQ N Q m

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoTEORIAS NO-MONETARIAS DE AHORRO-INVERSION• El mayor aporte de Wicksell es el concepto de tasa natural deequilibrio, elemento recapitulado posteriormente por la teoríamonetarista neo-clásica.• En las teorías no-monetarias del ciclo económico, una de las máspredominantes es la teoría de la innovación de Schumpeter. Elciclo económico es orientado por “innovaciones” que representandiscontinuidades en la función de producción.• Las invenciones no significan, per se, un avance tecnológico. Es laaplicación al proceso de producción el motor del crecimiento. (e.g.línea de ensamblaje en la cadena fordista, el uso de redes remotaspara comunicaciones,…)

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoTEORIAS KEYNESIANAS• El concepto de pleno empleo fue revisado desde la perspectivakeynesiana.• La rigidez en precios, en particular en el mercado laboral, implicaque las condiciones de equilibrio no necesariamente se validan.• Las decisiones de ahorro e inversión son independientes. Elconcepto de equilibrio es un nivel nominal de ingresos o de gastosy no necesariamente uno que agota o emplea todos los recursosdisponibles.

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoCONSUMOBrechaDesinflacionariaBrechainflacionariaNivel de EquilibrioINGRESO

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Ciclo EconómicoTEORIAS POST-KEYNESIANAS• El multiplicador es el elemento que introduce dinámica en laversión keynesiana del equilibrio.Incremento enel Gasto delConsumidorIncrementoen laInversiónIncrementoen el Ingresoy el EmpleoPMCIncrementoinducido en elGasto delConsumidorretroalimentación

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Acelerador FinancieroEl ACELERADOR FINANCIERO• La evidencia empírica respalda que cambios en las condiciones financieras ycrediticias son importantes en la propagación del ciclo económico. Estemecanismo ha sido denominado como el “acelerador financiero” (Bernanke,Gertler, 1983). En particular, las condiciones financieras pueden amplificarlos efectos de la política monetaria sobre la actividad económica (canal delcrédito de transmisión de la política monetaria).• Las empresas para iniciar sus proyectos de inversión deben pagar una primade financiamiento externo – la diferencia entre el costo de fondos obtenido através del crédito bancario o emisión de deuda y el costo de oportunidad delos recursos generados internamente – Incrementos de la prima definanciamiento externo en períodos de recesión pueden ayudar a explicar lapersistencia y amplitud de las fluctuaciones del ciclo económico.• El modelo del acelerador financiero también reconoce que la disponibilidaddel colateral (en precio y volumen) facilita la expansión del crédito bancario.

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Acelerador Financiero• Así a nivel individual, también enfrentamos una prima de financiamientoexterno en nuestras decisiones de consumo. En efecto, las familias puedenexpandir su consumo utilizando como colateral el patrimonio involucrado ensu vivienda para obtener líneas de crédito y expandir su consumo – homeequity loans.• “Si la teoría del acelerador financiero es correcta, variaciones en los preciosde la vivienda afectan el consumo en una proporción mayor a la sugerida porla visión convencional del efecto riqueza. Esto debido a que cambios en elpatrimonio de las familias afecta la prima de financiamiento externo y, por lotanto el costo del crédito. Esto sugiere que la distribución de la riqueza en lavivienda incide en la medida que el efecto de una caída en los precios de lavivienda sobre el consumo agregado es mayor entre más amplia sea lafracción de consumidores que iniciaron con un nivel alto de endeudamientopara la adquisición de vivienda” (Ben Bernanke, The Financial Accelerator andthe Credit Channel, Junio 2007).

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Acelerador FinancieroEl ACELERADOR FINANCIERO EN LA DINÁMICA DEL CICLO ECONÓMICO1Valorización de los actvoselegibles como colateralpara el otorgamiento decrédito (precios de lavivienda suben)Disminución de la primade financiamiento externo(mernores tasas decréditos hipotecarios)Caída del costo defondos externoProcesos de liquidación forzosa,caída de los precios del colateral,contracción del crédito, reversióndel ciclo, caída del consumosuperior a la proyectada por elefecto riquezaExpansión de la oferta decrédito (aumenta el númerode sujetos elegibles decrédito )Deterioro del Balance de losdeudores hipotecarios queingresan tarde en el ciclo(compan activossobrevalauados con similarnivel de ingreso)Incremento del consumo víaEfecto Riqueza (anticipaciónde ganancias de capital dadala valorización de la vivienda)Incremento del apetito por riesgo,disponibilidad a incrementarapalancamiento (líneas de créditocontra valor del patrimonio envivienda – home equity loan )

NATURALEZA Y MEDICION DEL CICLO ECONOMICOTeorías del Acelerador FinancieroEl ACELERADOR FINANCIERO EN LA DINÁMICA DEL CICLO ECONÓMICOExiste una relación positivaentre apalancamiento y eltamaño del balance de losbancos: el apalancamientoes alto en períodos de augey bajo en recesiones.Esta prociclicidad delapalancamiento resalta laamplificación que sobre lasfluctuaciones del cicloeconómico puede tener el“acelerador financiero”.Fuente: U.S. Monetary Policy Forum 2008 Report. (Muestra de bancos 1991-2008)

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROS02ETAPAS DEL CICLOECONÓMICO

ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOEL CICLO ECONOMICO PUEDE SER CATEGORIZADO EN CUATROFASES:1. Expansión desde un crecimiento económico inferior a latendencia de largo plazo y convergiendo hacia la tasa decrecimiento potencial: “Recuperación”.2. Crecimiento económico superior al nivel sostenible noinflacionario:“Expansión”.3. Crecimiento máximo, seguido por una disminución en la tasa decrecimiento acercándose así al potencial: “Desaceleración”.4. Crecimiento inferior al potencial y hacia el “valle” o punto masbajo del ciclo: “Recesión”.

Escala logarítmica198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOTasa de Crecimiento SostenibleBRECHA DEL PRODUCTO• El punto de partida para la valoración dela dinámica del ciclo económico es la tasade crecimiento real de largo plazo osostenible.• Las economías están restringidas por lasdotaciones de capital y trabajo. Ladisponibilidad y el crecimiento, a lo largodel tiempo, de estos factores determinanla tasa de crecimiento potencial.• Desviaciones del crecimiento del PIBrelativo al nivel potencial no sonsostenibles, ni óptimas. Estas desviacionesconstituyen la brecha del producto.9.49.39.29.19.08.98.88.78.68.5PIB Observado y PIB Potencial(Estados Unidos)ProductoPotencialPIB

1949195419591964196919741979198419891994199920042009ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOMedición del Producto PotencialCOMO MEDIR LA BRECHA DELPRODUCTO?• Existe amplia evidencia que el cálculo dela brecha del producto implica un gradosignificativo de incertidumbre respecto asu medición.• La brecha puede estimarse medianteuna función de producción para laeconomía y considerando las desviacionesrespecto al potencial.14012010080604020Determinantes de la Tasa de CrecimientoPotencial (Índices 100 = año 2000)• La tasa de crecimiento sostenible puedeser determinada por la tasa de progresotecnológico o productividad multifactorial yel crecimiento ponderado del trabajo y elcapital de acuerdo con su contribución enla generación de valor agregado.0Horas TrabajadasProductividad LaboralInversión en Capital Fijo%Q* = %(PMF) + (1-)%L + %K

196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOTasa de Crecimiento Sostenible6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%Brecha del Producto - Estados Unidos(desviación del PIB con respecto al producto potencial)

19701973197619791982198519881991199419972000200320062009ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOOutput Gap y Política Monetaria•La magnitud y dirección de la brecha delproducto son relevantes para laconducción de la política monetaria.•El Acta 12 USC, sección 226 de diciembrede 1993 le otorga un mandato claro a laReserva Federal en su objetivo dual delograr estabilidad en precios y promovercondiciones de pleno empleo mediantefactores monetarios y crediticias que seanconsistentes con el crecimiento potencial.4%2%0%-2%-4%-6%Estimaciones de la Brecha delProducto (Estados Unidos)• Independiente de la medida exacta de labrecha del producto, la Reserva Federalaumenta tasas cuando considera que laeconomía esta creciendo por encima delpotencial y disminuye tasas cuando estimalo contrario.-8%FMI CBO OCDE

%196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOProxies del Output Gap• La incertidumbre asociada a la mediciónde la brecha del producto implica acudir aindicadores directos y oportunos sobre eldesempeño de la economía relativo a supotencial.• Indicadores como el uso de capacidadinstalada y la brecha del mercado laboraldan una buena señal del estado de laeconomía y la postura de la ReservaFederal.9388837873684%2%0%-2%-4%-6%-8%Porcentaje de Utillización de la Capacidad InstaladaBrecha del Producto (eje derecho)

1990Q11991Q11992Q11993Q11994Q11995Q11996Q11997Q11998Q11999Q12000Q12001Q12002Q12003Q12004Q12005Q12006Q1ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOInferencia de las Fases del Ciclo EconómicoFases del Ciclo y Brecha del Producto5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%Brecha del ProductoFases del Ciclo Económico

1995Q31996Q11996Q31997Q11997Q31998Q11998Q31999Q11999Q32000Q12000Q32001Q12001Q32002Q12002Q32003Q12003Q32004Q12004Q32005Q12005Q32006Q1ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOInferencia de las Fases del Ciclo Económico4%Expansión Desaceleración Recesión Recuperación3%2%1%0%-1%-2%

ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOCaracterización del Ciclo EconómicoFase I: “Recuperación”• En esta fase la economía repunta desde el punto mas bajo delciclo, o valle, liquidando inventarios. A medida que la recuperacióntoma impulso, aumenta el numero de horas trabajadas, y demanera marginal el numero de empleos.• En el inicio de esta fase la política monetaria es usualmenteacomodaticia, la pendiente de la curva de rendimientos seencuentra bien “empinada” con las tasas de corto plazo muy pordebajo de los niveles históricos.• La absorción de los excesos de capacidad instalada no representapresiones inflacionarias por cuanto la economía opera por debajode su nivel potencial. Las ganancias corporativas aumentan demanera importante en la medida que las empresas hacen unmayor uso de la capacidad instalada sin que esto se refleje enaumentos de costos laborales y/o mayor servicio de la deuda.

ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOCaracterización del Ciclo EconómicoFase II: “Expansión”.• Las presiones inflacionarias empiezan a surgir cuando el ritmo decrecimiento excede al potencial.• Las restricciones sobre la capacidad instalada son mas evidentes yse observan aumentos en costos laborales. Sin embargo, laconsolidación de las ganancias corporativas y de los ingresos delas familias inducen un proceso de expansión de la capacidadinstalada. Se observa así un mayor dinamismo de la inversión y unaumento en el consumo de bienes durables.• La Reserva Federal en anticipación a la presencia de presionesinflacionarias remueve la política monetaria acomodaticia víaaumento de tasas. Posiblemente la pendiente de la curva derendimientos se “aplane” a través de una normalización de lastasas de corto plazo.

ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOCaracterización del Ciclo EconómicoFase III: “Desaceleración”.• En el pico del ciclo económico las presiones inflacionarias persistenen la medida que las restricciones sobre el uso de la capacidadinstalada aumentan, lo que a su vez eleva los costos de producciónde las empresas.• La política monetaria es restrictiva y usualmente una pendiente“plana” para la curva de rendimientos refleja aumentos sucesivosde tasas por parte de la Reserva Federal. Las tasas de largo plazodeberían aumentar en respuestas a expectativas de una mayorinflación.• Los sectores mas sensibles al nivel de tasas de interés, como loson la vivienda y los bienes de capital son las mas afectados enesta fase.

ETAPAS DEL CICLO ECONOMICOCaracterización del Ciclo EconómicoFase IV: “Recesión”.• El desplome de la actividad económica esta precedida usualmentede una corrección en los inventarios acompañado de recortes en laproducción industrial.• Se presentan caídas en la inversión en la medida que losexcesos de capacidad instalada aumentan y como respuesta a unabúsqueda de un aumento rápido de los márgenes corporativos.• La confianza del consumidor se deteriora como reflejo de unacontracción en los niveles de empleo. Señal anticipada de unarecesión es la inversión de la curva de rendimientos.

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROS02 03Punto 2 de suCICLOS ECONOMICOSpresentaciónYMERCADOS FINANCIEROS

Acciones (S&P500)Letras delTesoro de 3mesesMateriasPrimasNotas delTesoro de 2añosNotas delTesoro de 10añosMateriasPrimas ExPetróleoCICLOS ECONOMICOSFase sub-potencial hacia el cierre de la brechaRetornos en entornos de crecimientosub-potencial y hacia el cierre de labrecha (recuperación)10%Retornos por clase de activo enrecuperación económica9.6%(Promedio 1970-2009)*• En esta fase del ciclo económico losactivos de mayor retorno son las accionesy las letras del Tesoro. Materias primas (expetróleo) y los bonos de largo plazorepresentan los activos de menor retorno.8%6%4%6.8%6.1% 6.0%5.5%4.5%• Con una tasa de inflación estable y unapolítica monetaria acomodaticia, las tasasde descuento implícitas en las accionesdisminuyen, valorizándose así este tipo deactivos. Esto refuerza el efecto que sobrevaloración de las acciones tiene lasperspectivas de mayores gananciasdurante la recuperación de la actividadeconómica.2%0%* Promedio de retornos totales para losperiodos en los que el crecimiento es subpotencial,y con dirección hacia el cierre dela brecha.

MateriasPrimasMateriasPrimas ExPetróleoAcciones(S&P 500)Letras delTesoro de 3mesesNotas delTesoro de 2añosNotas delTesoro de 10añosCICLOS ECONOMICOSFase de expansión superior al potencialRetornos en entornos de crecimientosuperior al potencial y en expansion(expansión)• El retorno de las materias primas excedeampliamente al retornos de las otrasclases de activos, reflejo de la fuertedemanda global por materias básicas yrestricciones de expansión de la oferta enel corto plazo que típicamente sepresentan en la fase de expansión.30%25%20%15%10%5%Retornos por clase de activo enexpansión económica25.9%(Promedio 1970-2009)*16.8%7.9%5.6%3.9%2.4%• En el mercado de renta fija, el ingresopor causación compensa las perdidas decapital experimentadas por aumento en laprima de inflación.0%• El retorno sobre acciones empieza adecrecer en la medida que el flujoesperado de dividendos es descontado atasas mayores* Promedio de retornos totales para losperiodos en los que el crecimiento essuperior al potencial y en expansión.

MateriasPrimasNotas delTesoro de 10añosMateriasPrimas ExPetróleoNotas delTesoro de 2añosLetras delTesoro de 3mesesAcciones (S&P500)CICLOS ECONOMICOSFase de convergencia al potencialRetornos en entornos de crecimientosuperior y convergiendo al potencial(desaceleración)• La combinación de una políticamonetaria contaccionista y las presionesinflacionarias representan un escenarioadverso al mercado accionario, en especialpara las acciones de baja capitalización.• Las restricciones sobre la capacidadinstalada propician que las materias pimasregistren aún el desempeño mas fuerteentre todas las clases de activos.16%14%12%10%8%6%4%2%0%Retornos por clase de activo endesaceleración económica13.3%(Promedio 1970-2009)*11.8%11.5%9.7%8.6%4.4%• La volatilidad de mercado es usualmentealta durante esta fase. En el segmento derenta fija, las estrategias de extensión enduración ofrecen un retorno atractivo, ensu mayor parte proveniente de gananciasde capital.* Promedio de retornos totales para losperiodos en los que el crecimiento essuperior, pero convergiendo al potencial.

Notas delTesoro de 10añosNotas delTesoro de 2añosLetras delTesoro de 3mesesMateriasPrimasMateriasPrimas ExPetróleoAcciones (S&P500)CICLOS ECONOMICOSFase de contracción por debajo del potencialRetornos en entornos de crecimientosub-potencial y ampliación de labrecha (recesión)• Esta fase esta caracterizada por unabatimiento de las presiones inflacionariasy una corrección del ciclo de inventarios(liquidación de inventarios coincidente enla etapa de mayor contracción del PIB).12%7%2%Retornos por clase de activo enrecesión económica13.7%11.8%(Promedio 1970-2009)*8.4%3.2%3.1%• Los bonos arrojan un buen desempeñoresultado de una política monetaria laxa yel inicio de un ciclo de desinflación. Encontraste, las materias primas y lasacciones presentan el peor desempeño alo largo del ciclo, dada la debilidad de lademanda y los excesos de capacidadinstalada.-3%-8%-5.5%* Promedio de retornos totales para losperiodos en los que el crecimiento es subpotencialy se observa una ampliacion en labrecha del producto.

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROS02 04Punto 2 de suINDICADORES ENpresentaciónEL CICLOECONOMICO

INDICADORES EN EL CICLOECONOMICOINDICADORES LIDERES, COINCIDENTES Y REZAGADOS:• Los indicadores tradicionales del ciclo económico – lideres,coincidentes y rezagados – son extremadamente útiles parala identificación de las fases del ciclo.• Aunque estos indicadores agregados son una guía en elproceso de valoración del ciclo económico, los indicadoresindividuales son mas oportunos. El costo es observarlosaisladamente o encontrar tendencias erráticas mes a mes.• El Conference Board, la OCDE y el ECRI producen conjuntosde indicadores seguidos muy de cerca por el mercado.

19901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores Líderes6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%Indicadores Líderes y crecimiento delPIB en Estados Unidos(variación anual)10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%PIBIndicadores Líderes (eje derecho)• El conjunto de indicadores Lideres del Conference Board anticipa en untrimestre los cambios de tendencia o puntos de quiebre del ciclo económico.

INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores LideresINDICADORES LIDERES DEL CONFERENCE BOARD:1. Horas semanales de trabajo, promedio, en la industriamanufacturera.2. Solicitudes por seguro de desempleo.3. Nueva órdenes de bienes de manufactura, materiales ybienes de consumo.4. Entrega de los proveedores.5. Nueva órdenes de bienes de capital.6. Licencias de Construcción.7. Índice de precios de las acciones (S&P 500)8. Oferta de Dinero, M29. Diferencial de tasas de interés entre las Notas del Tesoro de10 años y Fed Funds.10. Expectativas del Consumidor (Universidad de Michigan)• El conjunto de indicadores lideres es calculado como uníndice de difusión.

198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOHoras Semanales Agregadas en la Industria43Horas semanales laboradas en Estados Unidos4242414140403939• Las horas semanales trabajadas es efectivamente un indicador anticipado deexpansión o contracción en el PIB. El área sombreada denota los períodos derecesión económica.

miles2004200420052006200720082009INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado LaboralSolicitudes Iniciales por Seguro de Desempleo7106606105605101-May-09,601460410360310260Peticiones InicialesPromedio Móvil 4 semanas• Las solicitudes por seguro de desempleo son el indicador mas oportuno sobrelas condiciones del mercado laboral. Dada la volatilidad de las cifras, técnicas desuavización como promedios móviles son necesarias.

milesJan-67Jan-72Jan-77Jan-82Jan-87Jan-92Jan-97Jan-02Jan-07INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado LaboralSolicitudes Iniciales por Seguro de Desempleoen el Ciclo Económico7006005004003002001000En 6 de las 8 últimas recesiones en Estados Unidos, la fase de recuperación seinició en el rango de 8 semanas alrededor del pico o máximo de solicitudes porseguro de desempleo. Las líneas verticales representan la primera semana delmes en el que el National Bureau of Economic Research (NBER) estima que se dapor finalizada la recesión y le sigue una fase de expansión.

miles2-Jan-099-Jan-0916-Jan-0923-Jan-0930-Jan-096-Feb-0913-Feb-0920-Feb-0927-Feb-096-Mar-0913-Mar-0920-Mar-0927-Mar-093-Apr-0910-Apr-0917-Apr-0924-Apr-091-May-09INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado Laboral675Solicitudes por seguro de desempleo en 2009635595Posible pico en solicitudes porseguro de desempleo?555515475Nuevas solicitudes por seguro de desempleoPromedio móvil 4 semanas

19901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009miles (escala invertida)INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado Laboral9%Tasa de desempleo y solicitudes continuas6,0001,900Indicadores del mercado laboral4%8%7%6%Tasa de Desempleo(eje izquierdo)5,0004,0003,0002,5003,1003,7004,3004,9003%2%1%0%-1%-2%5%4%Solicitudes continuaspor seguro dedesempleo2,0001,0005,5006,100Solicitudes continuas por seguro de desempleoEmpleos generados (variación anual, escala derecha)-3%-4%• Las series de solicitudes continuas por seguro de desempleo permitenanticipar variaciones en la tasa de desempleo y en la generación de puestos detrabajo. Este indicador representa un rezago de 12 días y acumula el númerototal de beneficiarios por cobertura de desempleo.

197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado Laboral-70%-20%30%80%130%12%8%4%0%-4%-8%-12%Solicitudes continuas por seguro de desempleo (variación trimestral anualizada)Crecimiento del PIB (variación trimestral anualizada, eje derecho)Conceptualmente, las solicitudes continuas por seguro de desempleo no sólocapturan el ingreso de desempleados al esquema de cobertura sino también susalida, lo cual a su vez depende del ritmo de contratación de trabajadores(aunque la expiración del tiempo de cobertura de los beneficios también esdeterminante).

miles02-Jan-0916-Jan-0930-Jan-0913-Feb-0927-Feb-0913-Mar-0927-Mar-0910-Apr-0924-Apr-09INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado Laboral180160140120100806040200Variación semanal de las solicitudes continuaspor seguro de desempleoTasa de crecimiento Incremento en solicitudesdel PIBcontinuas por seguro(variación trimestral) de desempleo-1.0% 60,000-0.5% 50,0000.0% 45,0000.5% 40,0001.0% 33,000En la actualidad, el incremento semanal en las solicitudes continuas por segurode desempleo esta en el rango de 120 mil. Incrementos en el rango de 45 milserían consistentes con una crecimiento económico nulo.

19891991199319951997199920012003200520072009INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores del Mercado Laboral1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5%Brecha del mercado laboral y variación en la Inflación4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%Variación de la Inflación (eje izquierdo)Brecha del mercado laboral (eje derecho)• Los indicadores oportunos de solicitudes por seguros de desempleo son clavespara la valoración del crecimiento relativo al potencial e implicacionesinflacionarias. La brecha del mercado laboral es calculada como la diferenciaentre la creación de puestos de trabajo y el crecimiento de la fuerza laboral.

1993q21994q21995q21996q21997q21998q21999q22000q22001q22002q22003q22004q22005q22006q22007q22008q2INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores de Nuevas Ordenes de Bienes15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%Evolución de la inversión no-Residencial(variación anual)20%10%0%-10%-20%-30%Inversión no residencial (eje derecho)Envíos de bienes de capital (sin componentes de defensa y aviación)• Las órdenes de bienes durables constituyen un indicador adelantado de la inversión.

1991q11992q11993q11994q11995q11996q11997q11998q11999q12000q12001q12002q12003q12004q12005q12006q12007q12008q12009q1INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOExpectativas del Consumidor1151059585756555Confianza del Consumidor (Michigan Index)6%5%4%3%2%1%0%-1%-2%Confianza del Consumidor (eje izquierdo)Gasto de los Consumidores (variación anual)• Las expectativas del consumidor capturadas por el Michigan ConsumerConfidence Index anticipa patrones en el gasto del consumidor.

%198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008%Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOExpectativas del ConsumidorConfianza del Consumidor (Conference Board)60Dificultad en consecución de empleo segúnpercepción del consumidor11%10%60Percepción de Oportunidades en el MercadoLaboral (Balance Neto)509%40408%2030207%6%5%0-20-40104%-6003%Dificultad en conseguir empleoTasa de Desempleo• Las expectativas del consumidor reflejan cambios enmercado laboral.* Porcentaje de aquellos que consideran ampliaslas oportunidades laborales menos porcentaje deaquellos que consideran escasas lasoportunidades de trabajolas condiciones del

%May-03Sep-03Jan-04May-04Sep-04Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOExpectativas del Consumidor20Indicador Líder de Actividad Económica - ECRI100-10-20-30-4005-Dec-08,-29.701-May-09,-16.1El Economic Cycle Research Institute (ECRI) es un instituto privado que construyeindicadores líderes de inflación y crecimiento económico para varios países del mundosimilares a los del Conference Board.

Nov-97Nov-98Nov-99Nov-00Nov-01Nov-02Nov-03Nov-04Nov-05Nov-06Nov-07Nov-08INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOExpectativas del ConsumidorLa OECD construye indicadoreslíderes para los 23 países queforman esta organización.Probablemente son los mejoresindicadores líderes disponiblesporque tienen una bajavolatilidad y lideran muy bien losgrandes ciclos de la economía.10510095Indicador Líder OECD(Estados Unidos)9085

INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores LideresINDICADORES COINCIDENTES DEL CONFERENCE BOARD:1. Empleos en el sector no agrícola – Non-farm payrrolls.2. Ingresos Personales Disponible.3. Índice de Producción Industrial.4. Ventas de la Industria y el ComercioINDICADORES REZAGADOS DEL CONFERENCE BOARD:1. Duración promedio de desempleo.2. Razón de Inventarios a Ventas en la IndustriaManufacturera.3. Cambios en costos laborales unitarios.4. Cambios en la tasa Prime.5. Créditos comerciales.6. Razón de crédito de consumo a ingreso personal.7. Cambios en el índice de precios al consumidor.

INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores de Producción, Ordenes eInventariosLOS INDICADORES MAS RELEVANTES EN MATERIA DE PRODUCCIONSON:1. Utilización de la Capacidad Instalada2. Institute of Supply Management – ISM3. Razón de Ordenes a Inventarios

%196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009%%INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores de Producción, Ordenes eInventarios90856%4%2%83Tasa de Fondos Federales y utilización dela Capacidad Instalada108800%-2%7867570-4%-6%-8%734265-10%6801985198719891991199319951997199920012003200520072009% de utilización de la capacidad instalada en la industriaBrecha del Producto (eje derecho)% de utilización de la capacidad instalada en la industriaTasa de Fondos FederalesEl indicador de utilización de la capacidad instalada es posiblemente la fuentemas oportuna y certera para valorar la tasa de crecimiento sostenible noinflacionaria.La Reserva Federal responde a cambios en los márgenes decapacidad, aunque de manera asimétrica.

INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply ManagementEl índice ISM (Institute of Supply Management) es una encuesta que se realizaa una muestra significativa de gerentes de suministros / compras / proveedoresen los Estados Unidos y en la que se les pregunta si las condiciones de laactividad económica mejoraron, empeoraron o se estabilizaron con relación almes anterior.En efecto, las respuestas en las encuestas reflejan los cambios, si hay alguno,del mes actual comparado con el mes precedente. Para cada uno de losindicadores, (envíos de bienes industriales, producción, entrega de proveedoresde suministros, inventarios, inventarios de clientes, empleo, precios) lasrespuesta reflejan la diferencia neta entre aquellos que consideran que lascondiciones han mejorado y los que estiman que se han deteriorado. A partir deestas respuestas se construye un índice de difusión que incluye el porcentaje derespuestas positivas más la mitad del porcentaje de aquellos que respondieronque las condiciones no han cambiado. El valor del índice de difusión esfinalmente ajustado por factores estacionales.

INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply ManagementLos pesos asociados para el calculo del índice agregado son: nuevas órdenes(30%), producción (25%), empleo (20%), tiempos de entrega de pedidos(15%) e inventarios (10%).Un umbral de 50 es típicamente interpretado como la línea divisoria entreexpansión y contracción para el índice agregado. Para el índice de empleo elumbral es de 47, para producción es de 50, para nuevas ordenes es de 51 ypara inventarios es 42%.El ISM es uno de los primeros indicadores a ser anunciados en el mes y de allíderiva su importancia en conjunto con la toma del pulso de la actividadeconómica directamente desde aquellos que toman decisiones de producción.

1980q31982q41985q11987q21989q31991q41994q11996q21998q32000q42003q12005q22007q3INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply Management12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%Indicadores de Actividad Económica(ISM y crecimiento del PIB)75706560555045403530PIB (eje izquierdo, var. anual)ISMAnticipación de 1 a 2 trimestres en los puntos de quiebre del ciclo.

%May-96May-97May-98May-99May-00May-01May-02May-03May-04May-05May-06May-07May-08INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply ManagementÍndice de envíos de bienes industriales enEstados Unidos (ISM manufacturero)706050Apr-09,47.2403020El componente de envíos o pedidos de bienes industriales del ISM es uno de losindicadores de mayor poder predictivo para identificar puntos de quiebre en elciclo económico. En particular relacionado con el comportamiento de lainversión privada y la producción industrial.

%Jan-99Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply Management105958575655545352515Indicadores de Inflación al Productor(variación anual)50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%Indice de precios pagados a proveedores - ISMPrecios de materias primas al productor (variación anual, eje derecho)El componente de precios pagados del ISM guarda una estrecha relación con elíndice de precios al productor a nivel de materias básicas. Indicador adelantadode potenciales presiones inflacionarias.

%Nov-97Nov-98Nov-99Nov-00Nov-01Nov-02Nov-03Nov-04Nov-05Nov-06Nov-07Nov-08%1990199219941996199820002002200420062008%INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOInstitute of Supply ManagementRazón de Ordenes a Inventarios. Entregas de Pedidos2520151050-5-10-15Brecha de Pedidos Industriales a InventariosApr-09,13.67065605550454014121086420-2-4promedio móvil 3 mesesBrecha órdenes - inventariosEntrega de pedidos - ISMInflación al productor - bienes intermediosLa razón de ordenes a inventarios es un indicador clave de eventualesdesbalances en la economía. El componente de entrega de pedidos es un buenindicador de demoras en entregas asociadas con cuellos de botella en laproducción y restricciones de capacidad instalada.

Mar-04Jun-04Sep-04Dec-04Mar-05Jun-05Sep-05Dec-05Mar-06Jun-06Sep-06Dec-06Mar-07Jun-07Sep-07Dec-07Mar-08Jun-08Sep-08Dec-08Mar-09INDICADORES EN EL CICLOECONOMICOIndicadores de Consumo y Ventas MinoristasConsumo de bienes durables ycrecimiento económico(variación anual)8%3%-2%-7%-12%Consumo de bienes durablesPIBEl consumo de las familias representa el 70% del PIB. A pesar que el consumoes relativamente estable a lo largo del ciclo, variaciones, en particular de bienesde consumo durable, pueden ser señales de quiebres de tendencia.

%Jan-06Mar-06May-06Jul-06Sep-06Nov-06Jan-07Mar-07May-07Jul-07Sep-07Nov-07Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09%Jun-00Jun-01Jun-02Jun-03Jun-04Jun-05Jun-06Jun-07Jun-08INDICADORES EN EL CICLO ECONOMICOIndicadores de Consumo y Ventas Minoristas6543210-1-2-3Ventas del Comercio - Indice ICSC/UBS(variación anual)64205-May-09,-0.8-2-4Johnson Redbook Index Same Store Sales(variación anual)5-May-09,0.50El Johnson Redbook Report y el ICSC/UBS son indicadores de ventas minoristasque cubren exclusivamente tiendas por departamento y presentan unacorrelación alta con las cifras oficiales de ventas mensuales del comerciominorista.

ENFOQUE DE ANALISISECONOMICO APLICADO A LOSMERCADOS FINANCIEROS02 05Punto 2 de suMODELOS DEpresentaciónSEÑALES

Modelos de identificación defases del ciclo económico1Seamus Smyth (06/02/2009). “What Does It Take to Think That The Worst is Over?”. Goldman Sachs. US Research.2Para las peticiones iniciales de desempleo la diferencia se realiza con respecto a los niveles máximos registrados durante períodosde recesión.MODELOS DE SEÑALES• El objetivo consiste en estimar la probabilidad de recuperación y que lo “peor” dela recesión en EEUU pasó 1 .• Para ello, se utiliza un modelo probit en función de 3 variables claves: ISM,peticiones iniciales de desempleo y confianza del consumidor (Michigan).• Las variables explicativas corresponden a las variaciones entre los nivelesactuales del ISM, peticiones iniciales de desempleo, confianza del consumidor ylos niveles mínimos registrados durante períodos de recesión 2 .• La idea consiste en determinar si la recuperación en las cifras de ISM, peticionesiniciales de desempleo y confianza del consumidor permiten anticipar o no unaeventual recuperación económica y el final de la recesión.• Las variables dependientes equivalen a 1 cuando las variables explicativasanticipan correctamente el final de la recesión y 0 sino.69

Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09ProbMODELOS DE SEÑALESModelos de identificación defases del ciclo económico• La probabilidad de recuperación en abril 2009 según el indicador de ISMcorresponde a 90%. El nivel mínimo del ISM se registró en diciembre 2008(32.9). En abril 2009, se observa un repunte de 7.2 puntos en el ISM (40.1) conrespecto al mínimo.Probabilidad de Recuperación y Variación del ISMProbabilidad de Recuperación y Variación de ISM100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%86420-2-4-6100%80%60%40%20%(7.2;90%)0%0 2 4 6 8 10Probabilidad Recuperación (eje izquierdo)Variación ISM (eje derecho)Variación ISMFuente: Cálculos FLAR-DID.70

Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-091109580655035205-10-25-40-55-70-85-100.0ProbMODELOS DE SEÑALESModelos de identificación defases del ciclo económico• La probabilidad de recuperación en abril 2009 de acuerdo con las peticionesiniciales de desempleo equivale a 66%. En la actualidad, el nivel mínimo desolicitudes se observa en abril 2009 (+635). Esto significa una disminución de(-39) con respecto al máximo observado en marzo 2009 (+674).Probabilidad de Recuperación y Variaciones Iniciales de DesempleoProbabilidad de Recuperación y Variaciones de Peticiones Iniciales deDesempleo70%60%50%40%30%20%10%0%120100806040200-20-40-60(-39, 66%)100%80%60%40%20%0%Probabilidad Recuperación (eje izquierdo)Variación Peticiones Iniciales de Desempleo (eje derecho)Fuente: Cálculos FLAR-DID.Variación Peticiones Iniciales Desempleo71

Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09ProbMODELOS DE SEÑALESModelos de identificación defases del ciclo económico• La probabilidad de recuperación en abril 2009 según el indicador de confianzadel consumidor es de 81%. El nivel mínimo de confianza se registró ennoviembre 2008 (55.3). En abril 2009, se evidencia un incremento de 9.8 puntosen la confianza del consumidor (65.1).Probabilidad de Recuperación y Variación de la Confianza del ConsumoProbabilidad de Recuperación y Variación de la Confianza del Consumo100%15 100%80%1080%(9.8, 81%)60%560%40%040%20%-520%0%-100%-15.0-12.0-9.0-6.0-3.00.03.06.09.012.015.018.021.0Probabilidad Recuperación (eje izquierdo)Variación Confianza del Consumo (eje derecho)Variación de la Confianza del ConsumoFuente: Cálculos FLAR-DID.72

Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09Jan-08Feb-08Mar-08Apr-08May-08Jun-08Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09MODELOS DE SEÑALES• En abril 2009, la probabilidad promedio de recuperación corresponde a 79%, lacual es significativamente superior a la registrada en marzo 2009 (28%). Cabedestacar que por primer vez durante la recesión actual las 3 probabilidades derecuperación son superiores a 50% (basadas en ISM, peticiones iniciales dedesempleo y confianza del consumidor).Probabilidad de Recuperación (Promedio)Modelos de identificación defases del ciclo económicoProbabilidad de Recuperación Según ISM, Empleo y Consumo100%80%60%40%20%4/30/200979%3/31/200928%100%80%60%40%20%0%0%Fuente: Cálculos FLAR-DID.Prob ISM Prob Empleo Prob Consumidor73

www.flar.net