ETF-Magazin: "Gefährliche Nähe" (Q2-2010) - Börse Frankfurt

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Verwendete Indizes und passende ETFs Index ETF ISIN Indexrendite Indexpro Jahr in % volatilität in % iBoxx € Sovereigns Total Return 1–3 Jahre Comstage Liq. € Sov. Divers. 1–3 TR LU1234567890 4,03 1,24 iBoxx € Sovereigns Total Return 3–5 Jahre Comstage Liq. € Sov. Divers. 3–5 TR LU1234567890 4,64 2,62 iBoxx € Sovereigns Total Return 5–7 Jahre Comstage Liq. € Sov. Divers. 5–7 TR LU1234567890 5,04 3,62 iBoxx € Sovereigns Total Return 7–10 Jahre db x-trackers € Sov. TR 7–10 LU1234567890 5,20 4,55 iBoxx € Sovereigns Total Return ab 10 Jahre db x-trackers € Sov. TR 3–8 LU1234567890 5,44 7,34 iBoxx € Sovereigns Overall Total Return Comstage Liq. € Sov. Divers. OA TR LU1234567890 4,80 3,55 Euro-Stoxx 50 Total Return Comstage DJ Euro Stoxx 50 TR LU1234567890 0,49 23,46 Quelle: Deutsche Börse; Dieter Girmes Cash-Indizes. Allein der umfassende Staatsanleihen- Index iBoxx-Euro-Sovereigns-Overall-Total-Return brachte im betrachteten Zeitraum eine durchschnittliche Jahresrendite von 4,8 Prozent mit einer Jahresvolatilität von 3,55 Prozent. Ist das ein angemessenes Rendite-Risiko-Verhältnis? Die Grafi k rechts oben zeigt auch, dass die Cash- und Rentenindizes hinsichtlich der kumulierten Renditen im vorgegebenen Zeitraum den Euro-Stoxx-50-Performance-Index schlagen. Gleichzeitig lässt die Grafi k jedoch erkennen, dass der Aktienindex in gewissen Phasen die Rentenindizes deutlich hinter sich lässt. Ein Vorteil der Strategie „Kaufen und Halten“ ist offensichtlich: Sie basiert nicht auf komplexen mathematischen Funktionen. Solange eine Jahresrendite von nur 4,8 Prozent oder weniger akzeptabel ist, dürften Anleger also mit einer einfachen Allokation in Anleihen zurechtkommen. Bestehen jedoch höhere Renditeerwartungen, werden bei der Portfolio-Allocation fortgeschrittenere mathematische Argumentationen wesentlich, denn eine höhere Rendite kann nur durch geschicktes adaptives Kombinieren von Geldmarkt- und Anleihen-ETFs oder ETFs auf Geldmarkt-, Anleihen- und Aktienindizes erreicht werden. „Kaufen und Halten“ ist zwar einfach, aber wenig adaptiv. Andere Investitionsstrategien wie Market-Timing sind attraktiver. Hier schlummert ein Potenzial, das durch gezielte Umschichtungen, also im Prinzip durch Risikomanagement mittels des Markowitz-Modells, erschlossen werden kann. Auch die Rentenindizes sind stellenweise stark gefächert. Theoretisch besteht deshalb die Möglichkeit, durch zeitweiliges Umschichten allein im Anleihen- und Geldmarktbereich eine höhere Rendite zu erzielen. So wird nämlich in der Grafi k rechts oben auch erkennbar, dass sich die Kurse von Rentenindizes mit längeren Durationen von September 2005 bis September 2008 unter Schwankungen zwar seitwärts, insgesamt aber nicht nach oben bewegten. Anders ausgedrückt: In diesem Teilsegment des Rentenmarkts waren die Renditen praktisch null oder sogar negativ bei gleichzeitig relativ hoher Volatilität: Das Rendite-Risiko-Verhältnis war gestört. Investoren waren erheblichen Volatilitätsrisiken ausgesetzt, konnten diese aber nicht durch höhere 36 Renditen kompensieren. Der Geldmarkt-ETF sowie der Index für Staatsanleihen mit kurzer Restlaufzeit stiegen jedoch stetig weiter, mit unbedeutenden kleineren Schwankungsbreiten. In der betrachteten Zeitphase waren Papiere mit kurzer Duration also klar dominant. Sinnvoll wäre demnach die Umschichtung aus langen in kurze Durationen gewesen. Für den richtigen Zeitpunkt zum Wechsel bedarf es keines Trendfolgesystems. Mathematische Musterkontrollen leisten bessere Arbeit – auch bei Aktien. So entwickelte sich der DJ-Euro- Stoxx-50-Performance-Index in der Zeit von September 2005 bis Sommer 2007 grundsätzlich positiv und stieg in diesem Zeitraum um etwa 50 Prozent. Auch in dieser Zeit hätte eine mathematische Musterkontrolle zu einer Umschichtung von Renten- in Aktienanlagen geführt. Dadurch wäre der Renditeausfall bei den Anleihen längerer Duration ausgeglichen worden. Neue Kennzahl. Eine solche mathematische Musterkontrolle kann über mathematische Formeln erreicht werden. Hierbei erweist sich die allbekannte Sharpe- Ratio – nach einigen Verfeinerungen – als eine geeignete Einstiegsformel. Die Sharpe-Ratio arbeitet mit dem Begriff der Überrendite. Diese berechnet sich nach der Formel: R Port – RFrei wobei R Port die Durchschnittsrendite des Portfolios und RFrei eine konstante, risikofreie Rendite ist. Die Sharpe-Ratio setzt die durchschnittliche Überrendite in Relation zum Risiko des Portfolios. Dieses Risiko wird durch die Volatilität V Port gemessen. Es ergibt sich somit folgende Beziehung: Problematisch ist jedoch der Begriff einer konstanten, risikofreien Rendite, die es am Finanzmarkt möglicherweise gar nicht gibt. Es ist deshalb besser, diesen Begriff durch die risikoadjustierte Durchschnittsrendite R cash minus dreimal die Standardabweichung V cash eines Geldmarktindex zu ersetzen. Des Weiteren ist der Begriff „Volatilität eines Portfolios“ (V Port) zwar mathematisch genau als die Standardab weichung defi niert, aber nur schwer intuitiv interpretierbar. Man kann die Volatilität jedoch durch den Begriff „Volatilitätssteuer“ (V Steuer) ersetzen.
Dann erhält man eine Risiko-Rendite-Ratio (RRR), die wie folgt defi niert ist: Dabei wird die „risikofreie Rendite“ nach dem „Six- Sigma“-Prinzip gleichgesetzt mit R cash – 3 • V cash. Auf das Six-Sigma-Prinzip wird in der Industrie in der statistischen Qualitätskontrolle seit Langem erfolgreich zurückgegriffen. Letztendlich liefert die so ermittelte Kennzahl RRR Anlegern wertvolle Informationen. Ist die Kennzahl negativ, so stimmt das Rendite-Risiko- Verhältnis nicht. Bei der Portfolio-Verwaltung muss deshalb darauf geachtet werden, dass für jeden Portfolio-Baustein die Kennzahl RRR immer mindestens größer als null ist, anderenfalls muss in Sicherheit umgeschichtet werden. Abhängig vom jeweiligen Risiko- Rendite-Profi l des Anlegers darf der umschichtungsrelevante Grenzwert von RRR durchaus auch oberhalb von null liegen. Der Grenzwert fünf würde etwa bedeuten, dass die Rendite der jeweiligen Anlage fünfmal so groß sein muss wie die Volatilitätssteuer. Unangenehme Belastung. Die Volatilitätssteuer zeigt dabei, wie viel Rendite Anlegern allein auf Grund der jeweiligen Volatilität verloren geht. Folgende Überlegungen stehen dahinter: Es ist bekannt, dass eine hohe Volatilität hohe Renditen ausbremst. Geht man in einem ersten Schritt von einer Festverzinsung von zehn Prozent pro Jahr aus, so lässt sich der Wert eines Portfolios nach 20 Jahren leicht mit Hilfe der Zinseszinsrechnung bestimmen. Macht man als zweiten Schritt die Annahme, dass zusätzlich zu einer Festverzinsung von zehn Prozent pro Jahr noch ein Zufallsprozess mit einer durchschnittlichen Jahresrendite von null Prozent, aber einer Jahresvolatilität von 32 Prozent hinzugefügt wird, dann zeigt sich, dass im Langzeitschnitt die zehnprozentige Festverzinsung auf nur fünf Prozent pro Jahr sinkt. Die hohe Jahresvolatilität bedeutet größere Schwankungen sowohl nach unten wie auch nach oben. Hat sich etwa das angelegte Kapital von 100 Euro auf 50 Euro verringert (also um minus 50 Prozent), so müssen anschließend 100 Prozent Rendite generiert werden, um an den Anfangswert von 100 Euro zurückzukehren. Während der dafür notwendigen Erholungszeit werden keine neuen Kapitalwerte zusätzlich zum Anfangskapital geschaffen. Hat sich jedoch das angelegte Kapital von 100 Euro um 50 Prozent auf 150 Euro vergrößert, so genügt schon ein Verlust von rund 33 Prozent, um zum Anfangswert von 100 Euro zurückzukehren. Es besteht in diesem Beispiel also eine krasse Asymmetrie, die sich langfristig renditemindernd auswirkt. Dieser Renditeschwund entspricht einer steuer lichen ››› Schwankende Kurse � �� iBoxx europäische Staatsanleihen, mehr als 10 Jahre iBoxx europäische Staatsanleihen, 3 bis 5 Jahre Euro-Stoxx-50 Entwicklung seit 1.1.1999 �� APRIL 2010 Seit 1999 glich die Kursentwicklung der Aktien einer Achterbahnfahrt. Anleihen legten stetiger im Wert zu, doch bei Papieren sowohl mit mittlerer als auch mit langer Restlaufzeit gab es lange Phasen der Seitwärtsbewegung – nicht selten unter kräftigen Schwankungen. Anleger ernten in solchen Zeiten nur Risiko, keinen Ertrag. Quelle: Dieter Girmes Stabiles Wachstum Die von der Kennzahl RRR gelieferten Ein- und Ausstiegssignale glätten die Wertentwicklung und steigern die Rendite bei gemischten Portfolios mit Aktien und Anleihen. Selbst der Wert eines Portfolios mit maximal 50 Prozent Aktienanteil wäre ohne allzu große Schwankungen kräftig gewachsen. 50 % Aktien 20 % Aktien iBoxx europäische Staatsanleihen Entwicklung seit 1.1.1999 �� Quelle: Dieter Girmes 37
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