Ausgabe 11 / 2008 - BankPraktiker

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Neue Studien Kredit, Recht Bedeutung und Management von Financial Covenants Financial Covenants erleben ein Comeback. Zu diesem Ergebnis kommt die Studie „Bedeutung und Management von Financial Covenants“ von Roland Berger Strategy Consultants. Comeback der Financial Covenants Covenants definieren vertraglich ausgehandelte Mindestanforderungen an die wirtschaftliche und finanzielle Situation bzw. Entwicklung eines Kreditnehmers. Werden sie nicht eingehalten, hat der Gläubiger je nach Vertragsausgestaltung das Recht auf eine Zinsanpassung, Nachbesicherung oder Kreditkündigung. Bis vor etwa einem Jahr führten Financial Covenants angesichts des Booms bei kreditfinanzierten Firmenübernahmen (LBOs) sowie des starken Wettbewerbs um Fremdkapitalfinanzierungen eher ein Schattendasein: Um gegenüber neuen Mitspielern bei Kreditfinanzierungen nicht ins Hintertreffen zu geraten, verzichteten vor allem in den Vereinigten Staaten viele Kreditinstitute auf vertragliche Gläubigerschutzmechanismen in Form von Covenants oder behandelten diese sehr lax (Covenant Lite). Die massiven Verluste der Banken im Zuge der globalen Kreditkrise hatten jedoch eine drastische Neubepreisung von Ausfallrisiken, den verschärften Einsatz von Gläubigerschutzinstrumenten und z. T. pauschale Kreditrestriktionen zur Konsequenz. Auch die Unternehmensfinanzierung in Deutschland leidet unter einer zunehmend restriktiven Vergabe von Krediten. Prekär macht dies die Lage insofern, als der (klassische) Bankkredit insbesondere für mittelständische Unternehmen nach wie vor die Hauptfinanzierungsquelle darstellt. Der Risikoscheu von Banken und einer daraus resultierenden Finanzmittelverknappung kann jedoch durch den Einsatz von Gläu 488 11 / 2008 BankPraktiker Abbildung 1: Aktuelle Bedeutung und Entwicklung von Covenants1) Abbildung 1: Aktuelle Bedeutung und Entwicklung von Covenants1) bigerschutzinstrumenten wie Financial Covenants entgegengewirkt werden. Rahmen und wichtigste Ergebnisse der Studie Aufgrund dieser aktuellen Situation hat Roland Berger Strategy Consultants ca. 100 Führungskräfte bei mehr als 20 deutschen Kreditinstituten zur Rolle von Financial Covenants im Rahmen der Unternehmensfinanzierung befragt. Die Studie gibt Aufschluss u. a. über folgende Fragen: ß ß ß Wie werden Financial Covenants thematisch abgegrenzt und welche Arten kommen zum Einsatz? Welche Konsequenzen können Covenant-Brüche haben? Welche wesentlichen Aspekte sind bei der Festlegung von Financial Covenants sowie beim Management von Covenant- Verletzungen zu beachten? Die Kernergebnisse der Befragung lassen sich in acht Punkten zusammenfassen: 1. 2. Bedeutung von Covenants Trend zu strengeren Covenants Weniger wichtig 13% 56% Wichtig 1) In Prozent der Nennung 31% Sehr wichtig Die Befragten messen Financial Covenants aktuell eine hohe Bedeutung bei (Abb. 1). Insbesondere bei LBO- Transaktionen und bei der Finanzierung mittelständischer Unternehmen ist eine Tendenz zu strengeren Varianten festzustellen. Die Relevanz von Financial Covenants in Kreditverträgen steigt mit zunehmendem Ausfallrisiko. Allgemein Bei LBO-Transaktionen Bei Transaktionen mit (internationalen) Großunternehmen Bei Transaktionen mit KMUs 21% 33% 28% 67% 60% 40% 79% 72% Strengere Covenants Weniger strengere Covenants 3. 4. 5. 6. 7. 8. Quelle: Roland Berger Covenants werden größtenteils kreditnehmerspezifisch festgelegt, wobei insbesondere das Finanzierungsinstrument, das Geschäftsmodell sowie die Branche des Unternehmens berücksichtigt werden. Es dominieren Covenants zu Ertrags und CashflowKennzahlen (insbesondere EBITDA Interest Cover, Debt Service Cover Ratio) (Abb. 2 auf S. 489). Funktionalität, Praktikabilität und Robustheit der eingesetzten Covenants sind wichtige Einflussgrößen bei der Festlegung. Nach vorherrschender Meinung schränken Financial Covenants den strategischen Handlungsspielraum des Kreditnehmers kaum ein. Financial Covenants werden mehrheitlich auf vierteljährlicher Basis überwacht. Covenant-Verletzungen führen i. d. R. zu einer Verteuerung der Kreditkonditionen sowie zur Einbindung externer Berater (insbesondere von Unternehmensberatungen und Wirtschaftsprüfungsgesellschaften) (Abb. 3 auf S. 489). Vorgehen bei der Implementierung von Covenants Im Rahmen der Studie von Roland Berger Strategy Consultants wird ein Fünf- Phasen-Modell zur Implementierung von Covenants aufgezeigt:
1. 2. Am Beginn des Prozesses steht die Analyse der Branchen- und Markt- besonderheiten des Schuldnerunternehmens. Auf Basis dieser Erkenntnisse ist im nächsten Schritt der Business Plan des Unternehmens – also die integrierte GuV-, Bilanz- und Cash-flow-Planung des Managements (Management Case) für die nächsten drei bis fünf Jahre – detailliert zu prüfen und ggf. zu revidieren. Abbildung 2: Relevanz ausgewählter Financial Covenants2) Abbildung 2: Relevanz ausgewählter Financial Covenants2) Relevanz von Financial Covenants (1 = hoch, 4 = niedrig) 1 2 3 4 7% 0% EBITDA Interest Cover 61% 32% Debt Service Cover Ratio 52% 39% Leverage Ratio 56% 27% Debt Equity Ratio 32% 39% 25% 0% 11% Andere 56% 33% Beschreibung z.B. absolute absolute Andere = Eigenkapitalhöhe Absolute (kumulative) Capex Limit = Investitionsobergrenze 2) Anteil der Nennungin Prozent nach Bedeutung je Financial Covenant Quelle: Roland Berger 4% 11% Capex Limit 34% 39% 16% 11% 5% 4% 13% Minimum EBITDA 30% 43% 16% 3. 4. Für den anvisierten Finanzierungsbedarf wird ein individueller Tilgungsplan erstellt, der den zeitlichen Verlauf der Kapitalrückzahlung über die gesamte Laufzeit hinweg bis zur restlosen Tilgung der Darlehensschuld abbildet. Danach wird der sog. Downside Case für den Business Plan ermittelt. Hierbei handelt es sich um ein Geschäftsentwicklungsszenario, 4% Abbildung 3: Konsequenzen von Covenant-Verletzungen3) Abbildung 3: Konsequenzen von Covenant-Verletzungen3) EBITDA/IC = EBITDA EBITDA/IC = Zinsaufwand EBITDA Zinsaufwand Free Cash-�ow Cash-�ow DSCR = Jährl. Kapitaldienst Net Debt LR = EBITDA D/E = Fremdkapital D/E = Eigenkapital Fremdkapital Eigenkapital Folgen von Covenant-Verletzungen Involvierungsgrad externer Berater nach Covenant-Verletzung Kreditzinserhöhung 33% Einschaltung von (externen) Beratern (Re-) Finanzierungsschwierigkeiten Negative Auswirkung auf 16% das operative Geschäft 3) In In Prozent Prozent der der Nennung Nennung 53% 47% 45% 55% Ja Nein 81% 84% (Rechts-) Anwaltskanzleien Steuerberater 20% Wirtschaftsprüfer 8% 22% Unternehmensberatung 50% Quelle: Roland Berger 5. 11 / 2008 BankPraktiker Neue Studien das auf im Vergleich zum Management Case ungünstigeren Annahmen beruht; auch wenn dieses Szenario eintritt, soll das Unternehmen in der Lage sein, den vereinbarten Zins- und Tilgungszahlungen nachzukommen. Im letzten Schritt werden auf Basis eines errechneten Headroom die Financial Covenants im Korridor zwischen Management Case und Downside Case festgelegt. Erfolgsfaktoren beim Management von Covenants Die Implementierung von Financial Covenants und das Verfahren im Fall eines Covenant-Bruchs sind sehr komplex. Die Studie schließt mit einer Auflistung von Erfolgsfaktoren, die im Zusammenhang mit Financial Covenants zu beachten sind: Bereits beim Festlegen von Covenants im Rahmen der Kreditvertragsverhandlungen ist darauf zu achten, dass die gewählten Klauseln die Besonderheiten der Branche, des Marktes und des Schuldnerunternehmens berücksichtigen. Zudem ist ein effektives und regelmäßiges Monitoring (i. d. R. vierteljährlich) zu installieren; eine drohende Covenant-Verletzung kann somit frühzeitig erkannt werden und es lassen sich rechtzeitig Gegenmaßnahmen einleiten. Trotz regelmäßiger Überwachung kann es jedoch zu einer Verschlechterung der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage kommen, die ein Einhalten der Covenants unmöglich macht. Aufgrund der Tragweite eines Covenant-Bruchs und des damit einhergehenden Vertrauensverlusts empfiehlt es sich in diesem Fall, rechtzeitig den aktiven Dialog mit allen Beteiligten zu suchen. Beim Festlegen von Covenants sowie beim Management von Covenant-Verletzungen hat sich in der Praxis ein neutraler Moderator, der das Vertrauen der Banken besitzt, immer wieder als hilfreich erwiesen. Dr. Sascha Haghani, sascha_haghani@ de.rolandber-ger.com und Dr. Matthias Holzamer, matthias_holzamer@de.rolandberger.com 489
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