78 stand- punkt 14 markt- report - Goldman Sachs

76 STANDPUNKT
durch die Rohstoffpreise ausgelöste Schock
nach und nach bewältigt werden wird. Unsere
weltweiten Inflationsprognosen sind
für dieses Jahr und auch für 2006 erstaunlich
günstig. Die von den Notenbanken
bereitgestellte Liquidität mag zwar auf
längere Sicht zu einer Inflationszunahme
führen, aber dieses Risiko kommt erst in
etlichen Jahren zum Tragen.
Falls die Überbewertung des Euros
anhält, wird Euroland die Binneninflation
deutlich unter das weltweite Inflationsniveau
absenken müssen, um wettbewerbsfähig
zu bleiben. Und schließlich besteht
auch die Hoffnung, dass die europäischen
Verbraucher von einer stärkeren Weitergabe
niedriger internationaler Preise profitieren
werden.
Insgesamt weisen diese Faktoren darauf
hin, dass die Preisstabilitätsrisiken
eher abwärts als aufwärts gerichtet sind.
Die Euroland-Inflationsrate dürfte sich
2005 bei unter 2% einpendeln und einige
Zeit dort verharren. Obwohl die EZB viele
der oben dargelegten Auffassungen teilt,
ist sie nach wie vor über aufwärts gerichtete
Preisstabilitätsrisiken besorgt. Dafür
lassen sich drei Gründe anführen: Erstens
besteht bei der EZB der Eindruck, dass die
geldpolitischen Rahmenbedingungen gegenwärtig
extrem locker sind, was sich
auch an dem niedrigen Zinsniveau zeigt.
DAVID WALTON PROGNOSE GÜNSTIG
KONSUMENTENPREISINDEX DER WÄHRUNGSUNION
in Index-Punkten
2,5
2,3
2,1
1,9
1,7
1,5
Eurostat Eurozone MUICP
(Monetary Union Index of Consumer Prices)
Year on Year; Konsumentenpreisindex der Währungsunion
Dez 02 Mrz 03 Jun 03 Sep 03 Dez 03
Mrz 04
Jun 04
Hier werden aber die Rolle des Wechselkurses
und die Notwendigkeit übersehen,
die Überbewertung des Euros durch niedrigere
Zinsen aufzufangen. Zweitens war
die Inflation in den letzten Jahren stets höher,
als es die EZB und Ökonomen aus der
Privatwirtschaft (wir eingeschlossen) prognostiziert
hatten. Drittens will die EZB neben
einem Rückgang der tatsächlichen Inflationszahlen
vermutlich auch Anzeichen
dafür sehen, dass die Inflationserwartungen
nicht steigen.
Inflationserwartungen:
wenig Aufwärtsrisiken
Die Inflationserwartungen lassen sich
nicht ohne weiteres messen. Es gibt dafür
eine Reihe unvollkommener Indikatoren.
Dazu gehören etwa Erhebungen zu den
Erzeugerpreisen, die aber für die Beurteilung
der mittelfristigen Preiserwartungen
nicht sonderlich nützlich sind. Für die
EZB wäre es sicher beruhigend, wenn die
Erzeugerpreiserwartungen in den nächsten
Monaten zurückgingen. Angesichts des
starken Euros und der Stabilisierung der
Rohstoffpreise ist ein Rückgang auch
wahrscheinlich.
Eine besonders erfreuliche Entwicklung
im letzten Jahr war die allmähliche
Normalisierung der Inflationserwartungen
der Privathaushalte, die inzwischen fast
Sep 04
Dez 04
bei 2% „angekommen“ sind, nachdem sie
über längere Zeit bei 4% lagen.
Angesichts der historisch niedrigen
Kapitalmarktzinsen kann man schwerlich
argumentieren, dass die Finanzmärkte hohe
Inflationserwartungen haben. Die bis
ins 1. Halbjahr 2004 hinein bestehende
Anspannung wegen des steigenden Ölpreises
hat im 2. Halbjahr nachgelassen.
Sowohl die langfristigen als auch die kurzfristigen
Zinserwartungen sind in den letzten
Monaten zurückgegangen.
Schließlich schenkt die EZB auch den
Inflationserwartungen, die in den Prognosen
von Ökonomen zum Ausdruck kommen,
große Beachtung. Bei der letzten
Umfrage der EZB vom 4. Quartal 2004 bei
Ökonomen verschiedener Banken, die von
Berufs wegen Prognosen aufstellen, lag das
arithmetische Mittel der Inflationserwartungen
für September 2005 und 2006 bei
jeweils 1,8%. In fünf Jahren wird mit einer
Inflationsrate von 1,9% gerechnet.
Insgesamt deuten die verschiedenen
Indikatoren zu den Inflationserwartungen
darauf hin, dass es mittelfristig sehr wenig
aufwärts gerichtete Risiken gibt. Damit
die EZB aber bereit ist, in diesem Jahr die
Zinsen zu senken, müssen die Inflationserwartungen
möglicherweise noch weiter
zurückgehen. Dies ist auch unser Grundszenario.