Der deutsche Pfandbriefmarkt 2008|2009 - DG Hyp

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Der deutsche Pfandbriefmarkt 2008 | 2009
Transparenz kein Allheilmittel
Hohe Außenwirkung des
Market Making
Hohe Transparenz wirkt
im extremsten Fall sogar
kontraproduktiv
tereinander weiterreichen und die Swapspreads damit nach oben treiben konnten.
Höhere Transparenz, so die Argumentation, würde die „Schuldigen“ unter den Banken
schneller offenlegen und durch den daraus folgenden Druck des Marktes oder
der betroffenen Emittenten das den Markt schädigende Verhalten stoppen oder
zumindest verlangsamen.
Allerdings muss in diesem Zusammenhang bedacht werden, dass Transparenz nicht
das Allheilmittel für die schnelle Gesundung der Märkte sein kann. Denn vor allem
die Unregelmäßigkeiten, die nach wie vor auf den Hedging-Märkten zu beobachten
sind, stehen einer baldigen Normalisierung des Sekundärhandels im Weg. Zudem ist
es in den vergangenen Wochen durch die drastische Erhöhung der Repo-Sätze für
die Market Maker praktisch unmöglich geworden, spezielle Covered Bonds „short“
zu gehen. Dennoch ist Transparenz, gerade in Zeiten anhaltender Unsicherheit, der
Aspekt, auf den sich immer größere Aufmerksamkeit lenkt. Die Marktteilnehmer
möchten wissen, was gespielt wird, auch wenn sich daraufhin die Einstellung durchsetzen
sollte (und das tut es derzeit offensichtlich), dass Abwarten an der Seitenlinie
die beste Taktik zu sein scheint – eine Taktik, die uns ebenfalls nicht von einer baldigen
Normalisierung des Handels ausgehen lässt.
Abseits aller individueller Sichtweisen auf die Frage nach der Transparenz bleibt
unserer Einschätzung nach jedoch ein Punkt sehr wichtig: Die Außenwirkung des
Market Making als Marketing-Tool für den Pfandbrief- und den gesamten Covered-
Bond-Markt kann gar nicht hoch genug eingeschätzt werden. Und hier lautet das
Stichwort Kontinuität. Alle Forderungen nach höherer Transparenz und somit höherem
Druck auf die Market Maker sind nur sinnvoll, wenn sich die Marktteilnehmer
auf die dem Handel zugrunde liegenden Market-Making-Usancen verlassen können.
Und schließlich stellt sich die Frage, ob zu erwarten ist, dass die Spreadvolatilität
– gerade im Höhepunkt einer Krise – im gleichen Maße sinkt, wie die Transparenz
steigt. Dies ist unserer Einschätzung nach eher unwahrscheinlich. Denn der Abbau
von Positionen und das Herumreichen nicht gewollter Bonds werden meistens durch
geschäftspolitische Managemententscheidungen ausgelöst, die auch bei höherer
Preistransparenz nicht anders ausfallen würden. Daher ist ein zunehmender Informationsfl
uss nicht dafür geeignet, Spreadausweitungen „ungeliebter“ gedeckter
Papiere oder gar eines ganzen Segments zu verhindern. Eventuell könnte es sogar zu
einer Verstärkung der Spreadeffekte kommen, wenn plötzlich jeder andere Marktteilnehmer
vollständig darüber informiert ist, in welchen Papieren gerade massiv Positionen
abgebaut werden. Denn in diesem Fall können die Emittenten ohnehin nicht
beruhigend eingreifen, und die Investoren werden nur noch stärker verunsichert.