WEITBLICK - LBBW Asset Management Investmentgesellschaft mbH

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Fokus
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Die Märkte am Scheideweg
Spreadaufschlag Unternehmensanleihen relativ zur Rendite von Bundanleihen 5 – 7 Jahre
(Spread/Rendite Bundesanleihe)
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0
01.01.2008 01.07.2008 01.01.2009 01.07.2009 01.01.2010 01.07.2010 01.01.2011 01.07.2011
kündigen. Hintergrund ist die schrittweise Reduzierung der
Anrechenbarkeit auf das Eigenkapital. Andererseits lassen
die aktuellen Finanzierungsbedingungen eine Refinanzierung
dieser Anleihen nicht gerade attraktiv erscheinen.
Fazit: Gute Kaufgelegenheit
Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass Anleihen gut
aufgestellter Unternehmen europäischer Kernstaaten durch
ihren Risikopuffer über eine höhere Verzinsung und vor
dem Hintergrund einer positiven globalen Wachstumsrate
derzeit eine attraktive Kaufgelegenheit darstellen.
Zinsen & Währungen:
Das Spiel der
Lenders of Last Resort
In den letzten Jahren hat sich die Struktur der Marktteilnehmer
an den Rentenmärkten signifikant geändert.
Westliche Notenbanken, allen voran die Fed, haben sich zu
den marktbestimmenden Spielern aufgeschwungen. Am
kurzen Laufzeitenende halten sie die Leitzinsen nahe null,
und am langen Ende kauft beispielsweise die Fed Anleihen
in bis noch vor Kurzem unvorstellbarem Umfang auf und
zieht dadurch die Renditen von Staatsanleihen kräftig nach
unten. Dieses Verhalten dürfte sich in diesem Jahr unverändert
fortsetzen.
Negative Realrenditen mindern Kaufkraft
Der wesentliche Effekt der ultralockeren Geldpolitik sind
zunächst einmal negative Realrenditen über alle Laufzeiten,
sogar wenn man die geringgerechneten offiziellen Inflationsraten
berücksichtigt. Das Geld einer Anlage in Staatsanleihen
der USA oder eines kerneuropäischen Landes wie
Deutschland kann seine Kaufkraft nicht erhalten. Ein Horror
für Anleger, aber gut für die Schuldner. Denn bei einem
nominal unveränderten Schuldenstand verringert sich auf
diese Weise die Schuldenquote.
Fiskalpolitisch haben die USA und Euroland allerdings unterschiedliche
Wege eingeschlagen. Während die USA hilf-
und hemmungslos expansiv ihr Geld primär zur Ruhigstellung
der Bevölkerung und dem Abdecken von strukturellen
Löchern ausgibt, bemüht sich die EU um eine schmerzhafte
Konsolidierung von Staatsfinanzen und strebt eine ohnehin
notwendige Verbesserung der Strukturen an.
Ratingagenturen nicht nur Beobachter
Entsprechend der spezifischen Situation und den jeweiligen
Schwierigkeiten haben sich die Renditen in den verschiedenen
europäischen Ländern unterschiedlich entwickelt. Dabei
haben die Ratingagenturen Moody’s (USA), Standard &
USA: Staatsverschuldung auf Rekordhöhe
(emittierte Anleihen der USA)
in 1000 Milliarden US-Dollar
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Banken DE, CH, UK, SWE
Non Financial Core Europa
Financial Core Europa
Staatsschulden der USA
Zentralbank-Geldmenge der USA
70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 11
Quelle: Thomson Datastream; Stand: 30. November 2011
Die Risikoprämien (Creditspreads) von Unternehmensanleihen
sind in den vergangenen Monaten
deutlich gestiegen. Der Markt hat also schon weitgehend
ein Negativszenario eingepreist.
Quelle: BoAML, eigene Berechnungen;
Stand: 30. November 2011
Poor's (USA) und Fitch (UK) mit ihren umfangreichen
Herabstufungen der Bonität der europäischen Peripherieländer
für massive Renditeanstiege und eine erhebliche
Verschlech terung der Refinanzierungsmöglichkeiten bei
diesen Problemstaaten gesorgt.
Fragezeichen hinter dem Euro
Unter diesem Druck hat der Euro gegenüber dem US-
Dollar und japanischen Yen erheblich gelitten und ist
nun in seiner gegenwärtigen Konstruktion gefährdet.
Kurz fristig dürften die EZB und der EFSF den Kniefall
verhindern können. Letztlich wird es aber von einem entschlossenen
Handeln und der Initiierung effektiver struktureller
Maßnahmen in den europäischen Peripherieländern
ab hängen, ob der Euro in der aktuellen Konstellation
erhalten bleibt.
Harry Schoett, Abteilungsdirektor,
Senior-Fondsmanager,
LBBW Asset Management
„Letztlich wird es aber von einem
entschlossenen Handeln und der
Initiierung effektiver struktureller
Maßnahmen in den europäischen
Peripherieländern abhängen,
ob der Euro in der aktuellen
Konstellation erhalten bleibt.“
Von daher stellt sich den Investoren bis auf Weiteres nicht
mehr die Frage nach fundamental begründbaren und
angemessenen Renditen und Wechselkursen. Vielmehr
entscheiden politische Interessen und der Grad an direkter
oder indirekter Einflussnahme von Regierungen und Notenbanken
auf die westlichen Renten- und Devisenmärkte über
die Kursentwicklung an diesen Handelsplätzen. Ungeachtet
dessen dürfte die kräftig wachsende asiatische Binnenkonjunktur
den chinesischen Renminbi und andere asiatische
Währungen weiter beflügeln.
Aktien:
Schwierig, aber nicht
hoffnungslos
Die schweren Kursverluste an den Aktienmärkten ab dem
zweiten Halbjahr 2011 haben dazu geführt, dass die Bewertungen
gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) auf ein
im langfristigen Vergleich günstiges Niveau gefallen sind.
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Die Schulden-Uhr des Bundes der Steuerzahler in Berlin. Jede Sekunde erhöht
sich der Ticker um ein paar Tausend Euro. Die Schuldenlast des Bundes
beträgt mittlerweile mehr als 80 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP).
So notieren die Unternehmen des Stoxx-600-Index aktuell
lediglich mit dem Neunfachen des für die nächsten zwölf
Monate erwarteten Gewinns (siehe Abbildung Seite 8 oben
links). Allerdings ist die optisch attraktive Bewertung von
Aktien auf Basis der Gewinnprognosen nur bedingt aussagekräftig.
Das hat folgenden Grund: Zwar haben die Analysten ihre
Gewinnschätzungen bereits reduziert, dennoch gehen sie
im Schnitt noch von einer deutlichen Ergebnissteigerung
im Jahr 2012 aus. So werden zum Beispiel in den Sektoren
Rohstoffe, Bau, Konsum und Einzelhandel zweistellige
Wachstumsraten erwartet. Aber auch die Gewinnprognosen
für Finanzwerte und Versorger zeigen nach oben, wobei
in diesen Fällen eine geringere Basis zu berücksichtigen
ist, nachdem die Ergebnisse in diesen Sektoren im vergangenen
Jahr rückläufig waren. Da Analysten erst mit
einer Zeitverzögerung auf ein eingetrübtes ökonomisches
Umfeld reagieren, ist zu vermuten, dass die Umsatz- und
Gewinnprognosen im weiteren Zeitverlauf noch weiter nach
unten korrigiert werden.
Schwieriges Umfeld für Aktien
Daher ist der Hauptrisikofaktor für Aktien ein verstärktes
Überspringen der Schuldenkrise auf die Realwirtschaft.
Beispielsweise hat sich das Wirtschaftswachstum vor allem
in Europa bereits deutlich abgeschwächt. Außerdem hat
der Einfluss politischer Entscheidungen auf die europä-