EUROPÄISCHE GELDPOLITIK - Europa

EUROPÄISCHE GELDPOLITIK
Die EZB und das ESZB sorgen dafür, dass das Hauptziel der Europäischen Währungsunion, nämlich
die Erhaltung der Preisstabilität, erreicht wird. Die wichtigsten Instrumente der einheitlichen
Geldpolitik für den Euro-Währungsraum sind die Offenmarktgeschäfte, die ständigen Fazilitäten und
die Unterhaltung von Mindestreserven.
RECHTSGRUNDLAGE
― Artikel 119 bis 144, 219, 282 bis 284 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union
(AEUV);
― Protokoll (Nr. 4) zum Vertrag von Lissabon über die Satzung des Europäischen Systems der
Zentralbanken (ESZB) und der Europäischen Zentralbank (EZB).
ZIELE
Das vorrangige Ziel des ESZB ist gemäß Artikel 127 Absatz 1 AEUV die Gewährleistung von
Preisstabilität. Unbeschadet dieses Ziels unterstützt das ESZB die allgemeine Wirtschaftspolitik der
Union, um auf diese Weise zur Verwirklichung der in Artikel 3 des Vertrags über die Europäische
Union (EUV) festgelegten Ziele der Union beizutragen. Das ESZB handelt gemäß den Grundsätzen
einer offenen Marktwirtschaft mit freiem Wettbewerb bei Förderung eines effizienten
Ressourceneinsatzes (Artikel 127 Absatz 1 AEUV).
ERGEBNISSE
A. Die Leitprinzipien der EZB-Politik
1. Die Unabhängigkeit der EZB
Das Hauptprinzip der Unabhängigkeit der EZB ist in Artikel 130 AEUV und in Artikel 7 der
Satzung des ESZB und der EZB niedergelegt. Bei der Ausübung der Befugnisse und der
Wahrnehmung von Aufgaben und Pflichten dürfen weder die EZB noch eine nationale Zentralbank
(NZB) oder ein Mitglied ihrer Beschlussorgane Weisungen der Institutionen oder Organe der Union,
einer Regierung oder eines anderen Organs anfordern oder entgegennehmen. Die Einhaltung von
Artikel 130 des AEUV ist durch die Ausgestaltung des Mandats der Mitglieder des Direktoriums und
des EZB-Rats (*5.2) gewährleistet. Die Unabhängigkeit der EZB wird ebenfalls durch die in
Artikel 123 AEUV definierten Verbote gewahrt, die auch für die NZBs gelten:
Überziehungsfazilitäten oder alle anderen Arten von Kreditfazilitäten zugunsten der Institutionen
oder Organe der Union, Zentralregierungen, Gebietskörperschaften oder anderer staatlicher Stellen,
anderer öffentlich-rechtlicher Einrichtungen oder öffentlicher Unternehmen sind untersagt (*5.2). Im
Mittelpunkt der Unabhängigkeit der EZB steht die freie Wahl der geldpolitischen Instrumente. Der
Vertrag sieht die Anwendung traditioneller Instrumente vor (Artikel 18 und 19 der Satzung) und
gestattet es dem EZB-Rat, mit einer Zweidrittel-Mehrheit über die Verwendung anderer Methoden
zu entscheiden, die er für angebracht hält (Artikel 20 der Satzung).

2. Die Grundsätze der Rechenschaftspflicht und Transparenz der EZB
Um die Glaubwürdigkeit der EZB zu gewährleisten, sehen der Vertrag (Artikel 284 AEUV) sowie
die Satzung (Artikel 15) Berichtspflichten vor. Die EZB verfasst und veröffentlicht mindestens
vierteljährliche Berichte über die Tätigkeiten des ESZB (Artikel 15.1 der Satzung). Ein
konsolidierter Ausweis des ESZB wird wöchentlich veröffentlicht (Artikel 15.2 der Satzung). In der
Praxis veröffentlicht die EZB Monatsberichte, die eine eingehende Analyse der Wirtschaftslage und
die Aussichten für die Preisentwicklung enthalten.
Die EZB legt dem Europäischen Parlament einen Jahresbericht über die Tätigkeiten des ESZB sowie
die Geld- und Währungspolitik im vergangenen und im laufenden Jahr vor (Artikel 284 Absatz 3
AEUV sowie Artikel 15.3 der Satzung). Die EZB ist darüber hinaus dem Europäischen Parlament
gegenüber rechenschaftspflichtig. Mitglieder des Direktoriums der EZB erscheinen regelmäßig vor
dem Europäischen Parlament (*5.2.). Das Europäische Parlament kann der EZB jedoch keine
Weisungen erteilen und hat keine nachträgliche Kontrolle.
3. Abstimmungsregeln im EZB-Rat (Artikel 10.2 der Satzung)
Bei Abstimmungen im EZB-Rat findet das Prinzip „ein Mitglied − eine Stimme“ Anwendung. Jedes
Mitglied des EZB-Rats hat also eine Stimme. Entscheidungen zur Geldpolitik werden durch einfache
Mehrheit der stimmberechtigten Mitglieder getroffen; bei Stimmengleichheit gibt die Stimme des
Präsidenten den Ausschlag. Wenn die Anzahl der Mitglieder des EZB-Rats 21 übersteigt, hat jedes
Mitglied des Direktoriums eine Stimme und beträgt die Anzahl der stimmberechtigten Präsidenten
von nationalen Zentralbanken und damit der den NZB zustehenden Stimmrechte 15. Die Verteilung
und Rotation dieser Stimmrechte erfolgt wie in den unter Artikel 10.2 der Satzung aufgeführten
einzelnen Bestimmungen dargelegt.
Der EZB-Rat trifft mit einer Mehrheit von zwei Dritteln seiner stimmberechtigten und nicht
stimmberechtigten Mitglieder alle zur Durchführung der Stimmrechtsrotation notwendigen
Maßnahmen. Insbesondere kann der EZB-Rat beschließen, den Beginn des Rotationssystems bis zu
dem Zeitpunkt zu verschieben, zu dem die Anzahl der NZB-Präsidenten 18 übersteigt.
Gemäß dieser Bestimmung beschloss das Direktorium der EZB am 18. Dezember 2008, die
Einführung eines Rotationssystems bis zu dem Zeitpunkt zu verschieben, an dem die Anzahl der
Präsidenten 19 beträgt. Die Präsidenten der nationalen Zentralbanken dürfen in Ausübung ihrer
Tätigkeit im EZB-Rat keine nationalen Interessen vertreten, sondern müssen im Gesamtinteresse der
Eurozone handeln.
Die Protokolle der Sitzungen des EZB-Rats sowie das Abstimmungsverhalten werden nicht
veröffentlicht.
B. Die geldpolitische Strategie der EZB
1. Gesamtsituation
Am 13. Oktober 1998 einigte sich der EZB-Rat auf die Hauptelemente seiner geldpolitischen
Strategie: i) quantitative Definition von Preisstabilität; ii) eine wichtige Rolle der Überwachung der
durch ein monetäres Aggregat identifizierten Geldmenge; iii) eine breit angelegte Beurteilung der
Aussichten für die Preisentwicklung.
Die EZB hat sich für eine geldpolitische Strategie entschieden, die auf zwei Pfeilern beruht
(Pfeiler 1: wirtschaftliche Analyse, Pfeiler 2: monetäre Analyse), deren Rollen während der
Überprüfung der geldpolitischen Strategie am 8. Mai 2003 erneut klar definiert worden sind.

2. Preisstabilität
Die Preisstabilität wurde ursprünglich definiert als ein Anstieg des Harmonisierten
Verbraucherpreisindex (HVPI) für den Euro-Währungsraum von unter 2 % gegenüber dem Vorjahr.
Sie muss mittelfristig gewährleistet werden. Diese Definition wurde am 8. Mai 2003 bestätigt und in
einem wichtigen Punkt klargestellt: Mittelfristig ist eine Preissteigerungsrate von unter, jedoch
nahe 2 % zu erreichen. Damit wurde die Notwendigkeit unterstrichen, zum Schutz gegen das Risiko
einer Deflation und in Anbetracht möglicher Messfehler bei Datenerhebungen sowie den
Inflationsunterschieden innerhalb des Euro-Währungsraums für eine ausreichende Sicherheitsmarge
nach unten zu sorgen.
3. Die erste Säule der geldpolitischen Strategie: die wirtschaftliche Analyse
Die erste Säule der geldpolitischen Strategie der EZB ist die wirtschaftliche Analyse. Sie
„konzentriert sich vor allem auf die Beurteilung der aktuellen konjunkturellen und finanziellen
Entwicklung sowie der sich daraus ergebenden kurz- bis mittelfristigen Risiken für die
Preisstabilität. Zu den ökonomischen und finanziellen Variablen, die dieser Analyse zugrunde liegen,
zählen beispielsweise die Entwicklung der gesamtwirtschaftlichen Produktion, die
gesamtwirtschaftliche Nachfrage und ihre Komponenten, die Finanzpolitik, Kapitalmarkt- und
Arbeitsmarktbedingungen, eine breite Palette von Preis- und Kostenindikatoren, die Entwicklung des
Wechselkurses, der Weltwirtschaft sowie der Zahlungsbilanz, die Finanzmärkte sowie die
Bilanzpositionen von Wirtschaftssektoren des Euro-Währungsgebiets“. 1
4. Die zweite Säule der geldpolitischen Strategie: die monetäre Analyse
Die zweite Säule der geldpolitischen Strategie der EZB ist die monetäre Analyse. Sie gründet
„auf dem auf mittlere bis längere Sicht bestehenden Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum
und Preissteigerung und nutzt dabei die Vorlaufeigenschaften der Geldmengenentwicklung in Bezug
auf die Inflationsentwicklung“.
C. Umsetzung der Geldpolitik: Instrumente und Verfahren
Durch die Festlegung der Zinssätze, zu denen die Geschäftsbanken Geld von der Zentralbank
erhalten können, beeinflusst der EZB-Rat indirekt die Zinssätze in den Volkswirtschaften des Euro-
Währungsraums, insbesondere die Zinssätze für Darlehen, die Geschäftsbanken gewähren, und für
Spareinlagen. Zur Umsetzung ihrer Geldpolitik nutzt die EZB eine Reihe von Instrumenten.
1. Offenmarktgeschäfte
Offenmarktgeschäfte spielen bei der Steuerung der Zinssätze und der Liquidität am Markt eine
wichtige Rolle und signalisieren den Kurs der Geldpolitik durch vier Kategorien von Operationen.
a. Hauptrefinanzierungsgeschäfte – Die Hauptrefinanzierungsgeschäfte sind das wichtigste
Instrument der Geldpolitik. Hierbei handelt es sich um regelmäßige liquiditätszuführende befristete
Transaktionen mit wöchentlicher Frequenz und einer Laufzeit von zwei Wochen. Sie stellen den
Großteil der Liquidität für das Bankensystem bereit. Der Mindestbietungssatz für die
Hauptrefinanzierungsgeschäfte ist der Schlüsselzinssatz der EZB. Er liegt innerhalb der Grenzen der
Sätze für die Einlagenfazilität und der Spitzenrefinanzierungsfazilität. Die Höhe dieser drei
Schlüsselsätze ist ein Zeichen für die Ausrichtung der Geldpolitik im Euro-Währungsraum.
1 Die Beschreibung der zwei Säulen ist folgender Quelle entnommen: Die Geldpolitik der EZB (2011),
http://www.ecb.int/pub/pdf/other/monetarypolicy2011de.pdf

. Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte – Dies sind liquiditätszuführende befristete
Transaktionen in monatlichem Abstand und mit einer Laufzeit von drei Monaten. Sie stellen
lediglich einen begrenzten Teil des gesamten Refinanzierungsvolumens dar und zielen nicht darauf
ab, Signale an den Markt zu senden.
c. Feinsteuerungsoperationen – Ziel dieser Ad-hoc-Operationen ist es, auf unerwartete
Liquiditätsschwankungen zu reagieren, insbesondere zur Abfederung der Auswirkungen auf die
Zinsen.
d. Strukturelle Operationen – Diese Operationen zielen im Wesentlichen auf eine ständige
Anpassung der strukturellen Position des Eurosystems gegenüber dem Finanzsektor ab.
2. Ständige Fazilitäten
Ständige Fazilitäten stellen Übernachtliquidität bereit oder schöpfen sie ab. Ihre Zinssätze bilden eine
Ober- und Untergrenze für den Tagesgeldsatz. Dieser Satz ist als EONIA (Euro Overnight Index
Average) bekannt. Zwei ständige Fazilitäten bestehen für zugelassene Geschäftspartner:
― Die Spitzenrefinanzierungsfazilität ermöglicht es Geschäftspartnern, Übernachtliquidität gegen
refinanzierungsfähige Sicherheiten zu erhalten. Der Zinssatz für diese Fazilität stellt eine
Höchstgrenze für den Tagesgeldsatz dar;
― die Einlagenfazilität ermöglicht es Geschäftspartnern, täglich fällige Einlagen beim Eurosystem
zu halten. Der Zinssatz auf die Einlagenfazilität stellt eine Mindestgrenze für den Tagesgeldsatz
dar.
Beide Zinssätze sollen ein reibungsloses Funktionieren des Geldmarktes in Situationen mit sehr
hohem Angebot und Nachfrage nach Geld sicherstellen.
3. Bestände an Mindestreserven
Gemäß Artikel 19.1 der Satzung kann die EZB von in den Mitgliedstaaten ansässigen
Kreditinstituten fordern, Mindestreserven bei der EZB und nationalen Zentralbanken zu unterhalten.
Ziel der Mindestreserve ist die Stabilisierung der kurzfristigen Zinssätze und die Schaffung (oder
Vergrößerung) eines strukturellen Liquiditätsengpasses innerhalb des Bankensystems gegenüber dem
Eurosystem, was die Steuerung der Geldmarktsätze über regelmäßige liquiditätszuführende
Geschäfte erleichtert. Die Berechnungsmethoden und die Festlegung des erforderlichen Betrags
erfolgen durch den EZB-Rat.
4. Geldpolitische Sondermaßnahmen und Krisenreaktion seit 2007
In Krisenzeiten kann die EZB mit einer Reihe geldpolitischer Sondermaßnahmen
(Liquiditätsbereitstellung und Kreditlockerung) reagieren, um die Funktionsfähigkeit der Märkte
wiederherzustellen und so zu gewährleisten, dass die Geldpolitik weiterhin wirksam ist. 1 Die
wichtigsten unter diesen Maßnahmen sind folgende:
― Vollzuteilung bei Refinanzierungsgeschäften zu festen Zinssätzen;
― Verringerung der minimalen Bonitätsbewertung für Sicherheiten (darunter auch für öffentliche
Schuldtitel) und Ausweitung der akzeptierten Arten von Sicherheiten;
1 Für weitere Informationen zu den einzelnen Phasen der von der EZB praktizierten Geldpolitik siehe die Ansprache von
Herrn González-Páramo, 13. Oktober 2011: http://www.ecb.int/press/key/date/2011/html/sp111013.en.html

― Programm für die Wertpapiermärkte (SMP): direkte Intervention in sekundären Märkten für
Schuldverschreibungen, um Anleihen einzelner Mitgliedstaaten zu kaufen und gleichzeitig
neutralisierende Operationen durchzuführen, welche die Liquidität konstant halten und so die
Wahrung der Preisstabilität ermöglichen;
― Abschluss von Swap-Abkommen mit anderen Zentralbanken;
― Programm zum Ankauf gedeckter Schuldverschreibungen (CBPP): Ein erstes Programm wurde
im Juli 2009 gestartet. Das zweite Programm (CBPP2) wurde im Oktober 2011 angekündigt. Ziel
der Programme ist die „Unterstützung eines Finanzmarktsegments, das für die längerfristige
Finanzierung von Banken und für die Finanzierung der Realwirtschaft von besonderer Bedeutung
ist“. 1
Am 8. Dezember 2011 kündigte die EZB bisher präzedenzlose Maßnahmen zur „Unterstützung der
Kreditvergabe durch Banken und der Liquidität im Geldmarkt des Euro-Währungsraums“ an:
― langfristiges Refinanzierungsgeschäft (LTRO): feste Zinssätze mit Vollzuteilung, mit einer
Laufzeit von 3 Jahren, vorzeitig rückzahlbar nach einem Jahr;
― Verringerung des Mindestreservesatzes von 2 % auf 1 %;
― Erhöhung der Verfügbarkeit von Sicherheiten durch: (i) weitere Herabsetzung des
Bonitätsschwellenwerts für bestimmte Asset-Backed Securities; und (ii) Hereinnahme
zusätzlicher ertragreicher Kreditforderungen (Bankkredite) als Sicherheiten.
ROLLE DES EUROPÄISCHEN PARLAMENTS
In seiner Entschließung vom 1. Dezember 2011 zu dem Jahresbericht der EZB für 2010 begrüßt das
Europäische Parlament „das entschlossene und offensive Vorgehen der EZB seit dem Beginn der
Krise im Jahr 2007“. Weiterhin empfiehlt das Parlament eine höhere Transparenz der EZB, z. B.
bekräftigt es „die seit langem erhobene Forderung nach der Veröffentlichung der
Zusammenfassungen der Sitzungsprotokolle des EZB-Rates.“ Ebenso fordert es eine bessere
Integration der Makroaufsicht über das Finanzsystem in die Zusammenhänge der Geldpolitik.
Rudolf Maier
01/2012
1 Siehe Ansprache von Herrn González-Páramo, Oktober 2011.