Tauziehen beim Firmenverkauf - PwC

Datum: 09.01.2014
Neue Zürcher Zeitung
8021 Zürich
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Auflage: 119'537
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Seite: 28
Fläche: 58'329 mm²
Tauziehen beim Firmenverkauf
Fehlende Finanzzahlen sowie die Vermischung von Privat- und
Geschäftsvermögen behindern die Bestimmung des Unternehmenstyerts
Wenn die Eigentümer von KMU
ihren Betrieb verkaufen, kommt
es oft zu unangenehmen Überraschungen:
Die Firma ist längst
nicht so viel wert wie erhofft.
Käufer schätzen die Risiken
höher ein als die langjährigen
Firmenbesitzer.
Bei der Übernahmeschlacht um die Victoria
Jungfrau Collection divergieren
derzeit die Meinungen, wie hoch der
Unternehmenswert der Hotelgruppe
ist. In der Familie eines 70-jährigen
Patrons, der seine Firma auf eines seiner
drei Kinder übertragen will, gibt es
Streit darüber, was der veraltete Maschinenpark
wert ist und wie viel Geld
der eine Sohn seinen beiden Geschwistern
geben muss. Ein selbständiger Grafikdesigner
rätselt, welchen Betrag er
beim Verkauf des Kundenstamms, der
drei Bürotische und seiner Computer
erzielen könnte. Diese Beispiele zeigen,
dass Unternehmensbewertungen eine
knifflige Angelegenheit sind.
In Konzernen ist vieles anders
Die Leiter von kleinen und mittleren
Unternehmen (KMU) müssen ebenso
wie die Chefs von Grosskonzernen fast
täglich aus verschiedenen Gründen den
Wert ihrer Gesellschaften kennen (vgl.
Zusatztext). Allerdings weisen KMU
Besonderheiten auf, so dass eine Bewertung
oftmals nicht so einfach möglich
ist. Thomas Schneller, Direktor im
Bereich Corporate Finance und Valuation
bei der Wirtschaftsprüfungs- und
Beratungsgesellschaft PricewaterhouseCoopers
(PwC), nennt drei
Knackpunkte, wenn es um die Bewertung
von KMU geht.
Als Erstes fänden sich in Familienunternehmen
anders als bei Grosskonzernen
häufig nicht direkt die geeigneten
Daten, um den Firmenwert zu bestimmen.
Das mag zum einen daran liegen,
dass die Unternehmer zwar den
Zweck einer Bewertung kennen, aber
nicht wissen, welches Handwerkszeug
dafür benötigt wird. Zum anderen sind
die notwendigen Finanzzahlen häufig
schlichtweg nicht vorhanden. Infolge
der erleichterten Revisionspflicht für
ganz kleine Unternehmen gibt es beispielsweise
vielerorts gar keine testierten
Jahresabschlüsse. Der PwC-Experte
Schneller braucht aber Jahresrechnungen
für die vergangenen Geschäftsjahre
und einen Geschäftsplan, der über das
Budget für das laufende Jahr hinausgehen
muss. An Letzterem fehle es vielfach,
erklärt der Experte.
Das zweite Phänomen, das die Bewertungen
von KMU schwierig macht,
ist der Umstand, dass die Chefs in den
Unternehmen oftmals Privates mit Geschäftlichem
vermischen. Hier und dort
wird auch nicht genau zwischen Unternehmerlohn.
Barbezügen und Dividenden
unterschieden. Solche Missstände
müssten in den Geschäftszahlen zuerst
angepasst werden, bevor die eigentliche
Bewertungsarbeit beginnen könne, sagt
Schneller. So hat der Experte bei einem
Beratungsmandat einmal ein Cabriolet
als Firmenauto gefunden, was sicher
nicht betriebsnotwendig war. Auch eine
Gemäldesammlung verbarg sich im Unternehmen
eines Klienten, dabei hatten
Bilder im Firmenvermögen eigentlich
nichts zu suchen. Selbst Wohnliegenschaften
und zusätzliches Bauland finden
sich oft als Vermögensgegenstände
bei KMU, obwohl sie nicht mit dem
eigentlichen Geschäftszweck der Gesellschaft
in Zusammenhang stehen.
Vor einer Valuation muss deshalb
entschieden werden, wie mit solchen
Gegenständen künftig im Unternehmen
umgegangen werden soll oder ob sie
nicht besser verkauft werden. Grosskonzerne
sind laut den Erfahrungen
von Schneller in dieser Hinsicht deutlich
schlanker aufgestellt.
Falsche Wertvorstellungen
Der dritte Punkt, den der PwC-Experte
häufig in Familienfirmen antrifft, ist,
dass Unternehmensbesitzer fixe Vorstellungen
haben, wie viel ihr Betrieb
angeblich wert sei. Die Beträge stammen
teils von nicht öffentlich bekannten
Transaktionen, teils von Bekannten, die
den Eigentümern einen Floh ins Ohr
setzen. Solche vorgefertigten Meinungen
über den Wert einer Gesellschaft
erschwerten die Arbeit eines Gutachters
oder führten zu langen Diskussionen,
sagt der Berater.
Weitere Eigenheiten bei der Bewertung
von KMU beschreibt Rolf Langenegger,
Leiter des Bereiches Valuation
und Finanz-Modellierung bei der Wirtschaftsprüfungs-
und Beratungsgesellschaft
KPMG. Bei Beratungsaufträgen
in kleinen Firmen komme es im Gegensatz
zu Konzernen häufiger vor, dass der
für eine Bewertung notwendige Businessplan
für die nächsten Jahre zu optimistisch
ausgestaltet sei. In einem solchen
Fall sprechen Experten gerne von
der Hockey-Stick-Planung. Die Umsätze
und Gewinne sinken in den Planungen
zunächst etwas, während in den späteren
Jahren die Einnahmen und Gewinne
angeblich regelrecht explodieren
sollen. Dass dies keine Grundlage für
eine solide Unternehmensbewertung
ist, sollte selbstverständlich sein, erklärt
der Fachmann.
Zu den Geschäftszahlen der Zukunft
muss aber auch ein realistischer Investitionsplan
hinzugefügt werden. Nicht
selten hat Langenegger im Geschäftsalltag
erlebt, dass ein Familienunternehmen
zwar noch hohe Gewinne erwirt-
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schaftet, aber beispielsweise der Maschinenpark
bereits völlig veraltet war.
Dann reduzieren die Aufwendungen,
um die Anlagen zu erneuern, die künftigen
Erträge im Geschäftsplan. Verwendet
ein Gutachter zur Ermittlung des
Firmenwerts die Discounted-Cashflow-
Methode (DCF-Methode), bei der die
freien Cashflows der Zukunft auf den
Bewertungszeitpunkt diskontiert werden,
reduziert dieser Investitionsaufwand
die künftigen Geldflüsse. Dadurch
sinkt auch der Wert einer Firma.
Das gebe häufig Anlass zur Diskussion,
berichtet der Berater, weil das Investitionsvolumen
je nach Grösse die
Resultate der Unternehmensbewertung
deutlich verringern könne.
Auch hohe Bargeldbestände, die
nicht betriebsnotwendig sind, stellen
regelmässig ein Problem dar, da sie im
Falle eines Firmenverkaufs nur den
Transaktionspreis unnötigerweise erhöhten.
Das ist vergleichbar mit dem
Verkauf einer Sparbüchse, bei dem Geld
zum Kauf aus der Dose selbst stammt.
Höhere Diskontierungssätze
Der KPMG-Experte Langenegger weist
darüber hinaus auf das Thema Zinssatz
hin, das es besonders bei KMU-Bewertungen
zu beachten gilt. Investoren in
kleine und mittelgrosse Firmen forderkut.
Der Anlass für die Ermittlung des
Unternehmenswertes ist vielfach die
Änderung des Eigentumsverhältnisses.
Es gibt jedoch noch weitere Gründe,
warum eine Firmenbewertung durchgeführt
wird.
> Der Kauf sowie der Verkauf von
Unternehmen beziehungsweise eines
Teils der Gesellschaft.
> Die Einführung der Gesellschaft an
einer Börse über ein IPO.
> Das Ausscheiden oder der Ausschluss
(z. B. Squeeze-out) von Gesellschaftern
bei Unternehmen.
ten häufig für ihre Engagements höhere
Risikoprämien und damit einen höheren
Zins im Bewertungsmodell, weil
einerseits aufgrund der Unternehmensgrösse
Risiken innerhalb der Gesellschaften
nicht kompensiert würden und
andererseits die Beteiligungen beispielsweise
im Vergleich mit einer kotierten
Aktie viel weniger liquide
seien. Deshalb kommen grosse Transaktionen
(vgl. Grafik) nur selten als
Vergleichsmassstab eines KMU-Verkaufs
in Betracht.
Die wesentlichen Stellschrauben bei
einer Firmenbewertung sind der Optimismus
im Geschäftsplan und der Diskontierungssatz
im Modell. Ein Unternehmenswert
dürfe aber nicht nur aus
M&A-Aktivitäten gehen zurück
Transaktionen mit Schweiz-Bezug und ihre Werte je Quartal
100 70
80
Hoffnung bestehen, also aus hohen geplanten
Gewinnen und der Annahme
geringer Zinse, mahnen beide Experten
ausdrücklich. Dass aber nicht alle Firmenbesitzer
die Bewertungsspielräume
ausreizen wollen, ist Langenegger bei
einem Fall besonders in Erinnerung geblieben.
Ein Eigentümer habe ihn während
eines Verkaufsprozesses gebeten,
nicht alle Möglichkeiten für einen höheren
Unternehmenswert auszuschöpfen.
Schliesslich sollte der Käufer der Firma
mit der Transaktion ebenfalls ein gutes
Geschäft machen: Nur so konnte sich
der alte Eigentümer im Dorf noch unbeschwert
blicken lassen.
Rico Kutscher
Unternehmensbewertungen kommen im Geschäftsalltag häufig vor
_ 60
_ 50
60 40
''''''''''
40 30
_ 20
20
10
0 0
2010 2011 2012 2013
Anzahl Transaktionen
QUELLE KPMG
Volumen (Mrd. 8), rechte Skala
NZZ-INFOGRAFIK/cke.
Fusionen bzw. die Bestimmung von
Umtauschverhältnissen bei Mergers.
Nachfolgeregelungen oder Erbschaften
bzw. Erbauseinandersetzungen.
Enteignungen, Entschädigungen für
Firmenwerte bzw. Scheidungen oder gerichtliche
Auseinandersetzungen.
Die Bewertung im Rahmen einer
wertorientierten Unternehmensführung
(«Shareholder Value»-Methode).
Finanzierungsfragen, Investitionen
sowie die Prüfung der Kreditwürdigkeit
führen häufig dazu, dass ein Unternehmenswert
ermittelt wird.
> Bewertungen im Zusammenhang mit
der Rechnungslegung (z. B. die Prüfung
der Werthaltigkeit von Goodwill).
> Umstrukturierungen oder die Verlagerung
von Assets in ein anderes Land
erfordern oft die Aufstellung der betroffenen
Firmenwerte.
> Situationen mit Garantieansprüchen
oder Anpassungsklauseln bei Kaufpreisen
nach Firmenübernahmen.
> Steuerliche Belange: Die Firmen benötigen
die Werte einerseits selbst, andererseits
dienen sie den Eigentümern für
ihre Steuerdeklaration.
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