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Initial Public Offering (IPO): Ausgestaltung, Prozess und Beteiligte 12 Unternehmungswert = n t=1 FCFt (1+i) t + RWn bzw. FCFt (1+i) t Bei der Bewertung einer Unternehmung wird der Free Cash Flow (Vgl. Abb. 3) verwendet, der für Zahlungen an Fremd- und Eigenkapitalgeber, Programm- und Potentialänderungen, Finanzinvestitionen oder Zusatzzahlungen an Führungskräfte und Mitarbeiter verwendet werden kann. 53 Zur Diskontierung wird der Gesamtkapitalkostensatz (wacc) als Kalkulationszinssatz i verwendet. 54 Ergebnis vor Zinsen und Steuern + Brutto Cash Flow + Steuern - Abschreibungen + Investitionen in Anlagevermögen - Free Cash Flow Rückstellungen +/- Erhöhung des Working Capital - Abb. 3: Berechnung des Free Cash Flow 55 Da sich der für den Eigentümer entscheidende Nutzen des Investments im zukünftigen Zahlungsüberschuss widerspiegelt, liefert der DCF-Ansatz einen realeren Unternehmungswert als ein Ertragswertverfahren (wie z. B. die KGV-Methode). 56 4.4 Plazierungsverfahren 4.4.1 Festpreisverfahren Bei der Plazierung der Aktien bei den potentiellen Investoren gibt es kein einheitliches Verfahren. Bis Anfang der neunziger Jahre wurde bei Börsen- 53 Vgl. Hahn, D. (1996), S. 314. 54 Vgl. ebenda, S. 305. 55 Vgl. Börsig, C. (1993), S. 85. 56 Vgl. Börsig, C. (1993), S. 84f.
Initial Public Offering (IPO): Ausgestaltung, Prozess und Beteiligte 13 einführungen meist ein Festpreisverfahren angewandt. 57 Das Bankenkonsortium übernimmt in diesem Fall das gesamte Emissionsvolumen zu einem vorher vereinbarten Preis, der sich aus der in Kapitel 4.3 dargestellten Unternehmungsbewertung ergibt. Die Vorteile für die Unternehmung liegen dabei in der Abgabe des Plazierungsrisikos, einem festen Emissionserlös und dem relativ geringen Aufwand. 58 Prinzipiell werden bei diesem Verfahren zwar die Marktkenntnisse und Markterwartungen mit einbezogen, aber die Festlegung eines objektiven Festpreises ist kaum möglich. Deshalb führt das Verfahren in den meisten Fällen zu Benachteiligungen der Unternehmung oder der Bank. 59 4.4.2 Bookbuilding Das seit Mitte der neunziger Jahre am weitesten verbreitete Plazierungsverfahren ist das Bookbuilding (siehe Abb. 5). 60 Es bezieht die Nachfrageseite mit in die Preisfestlegung ein und ermöglicht auf diese Weise einen objektiveren Emissionspreis. Das Bookbuilding–Verfahren startet mit dem Pre-Marketing, bei dem das Marktpotential abgeschätzt und die potentielle Preisspanne festgestellt werden soll. 61 Im Rahmen der Marketing-Phase wird die Equity-Story den institutionellen Anlegern auf verschiedenen Analystentreffen präsentiert und die eingehenden Zeichnungsaufträge mit gewünschtem Volumen und Preis im Orderbuch notiert („Ordertaking“). 62 Aufgrund dieser ersten Zeichnungsaufträge wird eine Bookbuildingspanne (Preisrahmen) festgelegt, zu der die privaten Anleger die Aktien während der Zeichnungsfrist bei den Konsortialbanken zeichnen können. Es besteht die Möglichkeit, die Preisspanne während der Zeichnungsfrist nach oben auszuweiten, falls dies im Verkaufsprospekt angekündigt war. Nach Ablauf der Zeichnungsfrist wird auf der Grundlage der eingegangenen Zeichnungswünsche der endgültige Emissionspreis festgelegt und die Aktien werden an die Anleger verteilt. 57 Vgl. Hartmann-Wendels, T., Pfingsten, A., Weber, M. (1998), S. 283. 58 Vgl. Blättchen, W., Jacquillat, B. (1999), S. 172f. 59 Vgl. Hartmann-Wendels, T., Pfingsten, A., Weber, M. (1998), S. 283. 60 Vgl. ebenda, S. 283. 61 Vgl. Blättchen, W., Jacquillat, B. (1999), S. 174. 62 Vgl. hierzu und im folgenden Jeschke, D. (1998), S. 487f.
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