Strukturierte Investmentprodukte - Universität St.Gallen

Marktvolatilität 53
einerseits diese Aspekte behandelt, andererseits werden neuartige Produkttypen erklärt, die es
erlauben, die Volatilität selbst zu handeln.
2.6.1 Diversifikationspotential der Volatilität
Schon Black zeigte in seinen Untersuchungen eine negative Korrelation zwischen den Aktienmärkten
und deren Volatilität, 202 was empirisch auch wiederholt bestätigt wurde. 203 Da sich
die negative Korrelation insbesondere bei hohen Kursverlusten der Aktien manifestierte, bei
steigenden Kursen hingegen viel weniger ausgeprägt ausfällt, wird von einer Asymmetrie der
Volatilität gesprochen. 204 Diese Asymmetrie begründet die Attraktivität der Volatilität, sprich
deren Diversifikationspotential, obwohl diese in einer Langfristbetrachtung der BIS als zwar
beobachtbar, aber über einen Zeitraum von mehreren Dekaden als statistisch nicht signifikant
eruiert wurde. 205 Auf kurz- und mittelfristiger Basis allerdings ist die Volatilitätsasymmetrie
und damit das Diversifikationspotential der Volatilität unbestritten. Eine Investition in die
Volatilität entspricht dabei aufgrund der Asymmetrie annäherungsweise einer long Put - Position.
206
Die negative Korrelation der Volatilität zeigt sich auch im Vergleich der Volatilitätsindizes
mit den entsprechenden Aktienmärkten. Giot beispielsweise wies in seiner Studie eine negative
Korrelation zwischen den Aktienrenditen des S&P 100 respektive Nasdaq 100 und der
impliziten Volatilität nach, gemessen anhand der Volatilitätsindizes VIX (S&P 100) respektive
VXN (Nasdaq 100). 207 Darstellungen der CBOE über Entwicklungen der Marktvolatilität
zeigen ebenfalls eine negative Korrelation des Verlaufs des S&P 500 Aktienindices und des
Volatilitätsindices VIX-New. 208 Analoge Ergebnisse einer negativen Korrelation zwischen der
Entwicklung der Volatilität und des zugrunde liegenden Aktienmarkts zeigen Untersuchungen
über den VSTOXX und den Dow Jones Euro Stoxx 50 209 sowie den VDAX 210 und den VSMI. 211
202 Vgl. Black (1976).
203 Vgl. für eine langfristige Betrachtung Gerlach/Ramaswamy/Scatigna (2006), S. 84f.
204 Wu untersuchte die Determinanten dieser Asymmetrie der Volatilität und identifizierte dabei unter anderem den sogenannten
"Leverage-Effekt" als einer der Ursachen (vgl. Wu (2001), S. 856f.), den auch schon Bekaert und Wu in ihren
Untersuchungen über die Risiken am Aktienmarkt darstellten (vgl. Bekaert/Wu (2000)). Der Leverage-Effekt geht auf
Black (1976) zurück, der höhere Volatilitäten mit einem Anstieg der Debt/Equity-Ratio der Unternehmen begründete.
Christie (1982) integrierte diesen Faktor in sein Modell zur Untersuchung der Varianzen der einzelnen Aktien. Hafner/Wallmeier
(2005a) ihrerseits bezeichneten die doppelt nachteilige Wirkung eines Kurseinbruchs (d.h. Wertverlust)
bei erhöhter Volatilität (d.h. erhöhtes Risiko) als "Leverage-Effekt".
205 Vgl. Gerlach/Ramaswamy/Scatigna (2006), S. 84.
206 Vgl. stellvertretend Hafner/Wallmeier (2005a), S. 28.
207
Vgl. Giot (2005), S. 5ff. Giots Analysen basierten noch auf dem VIX nach alter Berechnungsmethodik, was an der Kernaussage
seiner Ergebnisse allerdings nichts ändert.
208 Vgl. CBOE (2003), S. 11f.
209 Vgl. STOXX Limited (2005), S. 14f.
210 Vgl. Geiger (2005), S. 7. Für den deutschen und europäischen Aktienmarkt siehe auch Hafner/Wallmeier (2005a), die
Optionen und Futures auf den DAX über den Zeitraum Januar 1995 bis Dezember 2004 sowie Optionen und Futures auf
den Dow Jones Euro Stoxx 50 von Januar 2000 bis Dezember 2004 analysierten.
211 Vgl. Schoch/Reuss (2005), S. 7.