Strukturierte Investmentprodukte - Universität St.Gallen

Marktvolatilität 24
Von den genannten Parametern sind der Ausübungspreis (d.h. Strikepreis) K und die Laufzeit
T im Optionskontrakt festgelegt und der Kurs des Underlyings S sowie der Zinssatz r sind am
Markt direkt beobachtbar. 80 Es wird offenbar, dass der einzige Parameter der Formel, der
nicht direkt beobachtet werden kann, die Volatilität ist. Daher wird dieser Wert über das
Black/Scholes-Modell anhand des beobachteten Optionspreises am Markt geschätzt und als
vom Markt erwartete Volatilität bezeichnet, die den aggregierten Volatilitätserwartungen der
Marktteilnehmer entspricht. Man spricht hierbei von der in den Marktpreisen implizierten, der
sogenannten impliziten Volatilität. 81 Es wird am Markt also quasi nicht der Optionspreis, sondern
die Volatilität der Option gehandelt, denn diese basiert auf den unterschiedlichen Erwartungen
und Einschätzungen der Marktteilnehmer und bestimmt dadurch die relative Attraktivität
einer Option. Deshalb wird der Volatilität eine so grosse Beachtung zuteil, und sie wird
als der wohl wichtigste Parameter der Option genannt, was sich auch darin zeigt, dass oftmals
Volatilität und Pricing bei Optionen synonym verwendet werden. Aufgrund dessen beeinflusst
die Volatilität auch das Pricing von strukturierten Produkten entscheidend, und es wird
in der Forschungsarbeit entsprechend auf die Volatilität fokussiert und die jeweilige Volatilitätsposition
der SIP extrahiert und genauer untersucht. 82
Trotz bekannter Schwächen, auf die an dieser Stelle nicht näher eingegangen wird, 83 hat sich
das Modell von Black/Scholes in der Praxis durchgesetzt und wird heute branchenweit genutzt.
Für die Zwecke dieser Forschungsarbeit ist nur die Tatsache relevant, dass die Volatilität
anders als im Modell angenommen nicht konstant ist, was in diesem Kapitel später noch
aufgezeigt wird. 84 Trotzdem werden die Schwächen respektive Ungenauigkeiten des Modells
keinen direkten Einfluss auf die Forschungsergebnisse haben. Entscheidend ist vielmehr, dass
damit die Wichtigkeit und Relevanz der impliziten Volatilität erklärt werden konnte, auf die
im theoretischen Ansatz sowie später in der Empirie starkes Gewicht gelegt wird, indem die
implizite Volatilität als Parameter für die zu erwartende Volatilitätsentwicklung respektive
Volatilitätsveränderung genommen wird. In den nachfolgenden Abschnitten wird darauf noch
weiter erklärend eingegangen.
2.1.2.3 Binomialmodell
Erwähnung sollen hier aber auch John Cox, Stephen Ross und Mark Rubinstein finden, die
auf der gleichen Grundüberlegung der Replizierbarkeit einer Option wie Fischer Black und
Myron Scholes ihren Optionsbewertungsansatz basierten, zur Beschreibung der Entwicklung
des Basiswertes aber das Binomialmodell und nicht eine geometrische Brownsche Bewegung
annahmen. Die Grundannahme der Risikoneutralität der Investoren führt dazu, dass alle An-
80
Der Zinsparameter wird über einen laufzeitkongruenten Kassazinssatz bestimmt, der zumeist auf einem Satz der Staatsanleihen
("risikofreier" Satz) basiert.
81 Vgl. auch die Ausführungen über die Messung der Volatilität in Abschnitt 2.2.2.
82 Die meisten Forschungsarbeiten über strukturierte Produkte beschäftigten sich bisher mit dem Pricing der Produkte, wie
die Übersicht in Abschnitt 1.2 zeigt. Wohlwend (2001) beispielsweise fokussierte auf die implizite Volatilität der in den
Produkten eingebetteten Optionen in seinen Analysen.
83 Vgl. hierzu stellvertretend u.a. Anders (1998), S. 145ff. und Hull (2003), S. 237ff.
84 Vgl. u.a. Abschnitt 2.4.3 über das Phänomen Volatility Skew.