Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
You also want an ePaper? Increase the reach of your titles
YUMPU automatically turns print PDFs into web optimized ePapers that Google loves.
har nogle am<strong>er</strong>ikanske forfatt<strong>er</strong>e anført, at<br />
illikviditet kan have en påvirkning på helt<br />
op til mellem 35-50 %. 61<br />
Inddrag<strong>er</strong> man endvid<strong>er</strong>e betydningen af<br />
omsættelighedsbegrænsning<strong>er</strong> på en akties<br />
likviditet, <strong>er</strong> d<strong>er</strong> på gen<strong>er</strong>elt plan næppe<br />
hell<strong>er</strong> nogen tvivl om, at disse også (i et<br />
ell<strong>er</strong> andet omfang) påvirk<strong>er</strong> likviditeten af<br />
en aktie. Und<strong>er</strong> Flesb<strong>er</strong>g-sagen var det for<br />
den norske Højest<strong>er</strong>et oplyst, at omsættelighedsbegrænsning<strong>er</strong><br />
kunne påvirke en<br />
akties markedsværdi med mellem 5-60 %. 62<br />
Sammenfattende <strong>er</strong> d<strong>er</strong> således næppe nogen<br />
tvivl om, at illikviditet har en betydning<br />
for markedsværdien, mens d<strong>er</strong> synes at<br />
være en vis uenighed om omfanget af betydningen,<br />
hvilket und<strong>er</strong>støtt<strong>er</strong>, at d<strong>er</strong>, som<br />
det også <strong>er</strong> tilfældet i forhold til spørgsmålet<br />
om majoritet ctr. minoritetsakti<strong>er</strong>, altid<br />
må foretages en konkret vurd<strong>er</strong>ing.<br />
I forhold til omsættelighedsbegrænsning<strong>er</strong><br />
må man endvid<strong>er</strong>e se på, hvilken type<br />
begrænsning d<strong>er</strong> <strong>er</strong> tale om, idet d<strong>er</strong>, alt<br />
eft<strong>er</strong> hvordan den enkelte begrænsning <strong>er</strong><br />
udformet, kan være en betydelig forskel på<br />
f.eks. en forkøbsrettighed og et samtykkekrav.<br />
En forkøbsrettighed indebær<strong>er</strong> alene<br />
en indirekte begrænsning, idet konsekven-<br />
illiquidity on stock prices, Financial Analysts<br />
journal, 1991, nr. 47, side 60ff., d<strong>er</strong> fandt at<br />
illikviditet kunne medføre en prisforskel på<br />
helt op til 40 %. Sidstnævntes resultat<strong>er</strong> kritis<strong>er</strong>es<br />
dog af Rijken, Booij og Buckley for ikke<br />
at tage højde for de budpræmi<strong>er</strong>, d<strong>er</strong> ofte<br />
gives i forbindelse med majoritetsov<strong>er</strong>tagels<strong>er</strong><br />
af not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>.<br />
61. Se således Douglas K. Moll, Sharehold<strong>er</strong><br />
oppression and »fair value« of discounts, dates<br />
and dastardly deeds in the close corporation,<br />
Duke Law Review, 2004, 293, und<strong>er</strong><br />
henvisning til Shannon P. Pratt, Valuing a<br />
Business: The analysis and Appraisal of Closely<br />
Held Companies, 3rd ed. 1996, side 29<br />
og Harry J. Haynsworth IV, Valuation of<br />
Business Int<strong>er</strong>ests, M<strong>er</strong>c<strong>er</strong> Law Review,<br />
1982, side 457 og 492f.<br />
112<br />
Martin Christian Jensen<br />
sen <strong>er</strong>, at den sælgende aktionær skal tilbyde<br />
akti<strong>er</strong>ne til den/de forkøbsb<strong>er</strong>ettigede,<br />
inden d<strong>er</strong> kan gennemføres et salg til tredjemand.<br />
Et samtykkekrav kan d<strong>er</strong>imod, alt<br />
afhængig af krit<strong>er</strong>i<strong>er</strong>ne for at opnå samtykke,<br />
have en meget direkte effekt på akti<strong>er</strong>nes<br />
likviditet.<br />
5.2. Unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong><br />
Set i forhold til not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong> <strong>er</strong> unot<strong>er</strong>ede<br />
akti<strong>er</strong> forskellige d<strong>er</strong>ved, at d<strong>er</strong> ikke eksist<strong>er</strong><strong>er</strong><br />
nogen konstat<strong>er</strong>bar markedskurs (en<br />
børskurs), og at mens not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong> i almindelighed<br />
<strong>er</strong> likvide, gør det modsatte sig<br />
gældende for unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>. Disse forskelle<br />
indebær<strong>er</strong> imidl<strong>er</strong>tid ikke, at målet<br />
for en værdiansættelse af »akti<strong>er</strong>nes <strong>værdi«</strong><br />
<strong>er</strong> and<strong>er</strong>ledes – dette <strong>er</strong> i begge tilfælde<br />
akti<strong>er</strong>nes markedsværdi. De foreliggende<br />
retskild<strong>er</strong> sondr<strong>er</strong> ikke mellem not<strong>er</strong>ede og<br />
unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>, og det har næppe været<br />
lovgiv<strong>er</strong>s tanke, at ej<strong>er</strong>e af not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong><br />
skulle stilles hv<strong>er</strong>ken værre ell<strong>er</strong> bedre end<br />
ej<strong>er</strong>e af unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>. 63<br />
5.2.1. Værdiansættelse af unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong><br />
i almindelighed<br />
Ved værdiansættelse af unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong> må<br />
man i mangel af en børskurs i stedet anvende<br />
en ell<strong>er</strong> fl<strong>er</strong>e alt<strong>er</strong>native værdiansættel-<br />
62. Se præmis 51.<br />
63. Det kan således ikke tiltrædes, når Filip<br />
Truyen i NTS 2003:3, side 352 anfør<strong>er</strong>, at d<strong>er</strong><br />
eft<strong>er</strong> dansk ret skulle være forskel på værdiansættelsen<br />
af hhv. not<strong>er</strong>ede og unot<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>,<br />
idet aktionær<strong>er</strong> i not<strong>er</strong>ede selskab<strong>er</strong><br />
(modsat aktionær<strong>er</strong>/anpartshav<strong>er</strong>e i unot<strong>er</strong>ede<br />
selskab<strong>er</strong>) ikke har adgang til de und<strong>er</strong>liggende<br />
værdi<strong>er</strong> i selskabet, d<strong>er</strong> præsumptivt<br />
skulle være m<strong>er</strong>e værd end afspejlet i børskursen.<br />
Målet for værdiansættelsen (markedskursen)<br />
må eft<strong>er</strong> dansk ret være ens,<br />
hvad enten d<strong>er</strong> <strong>er</strong> tale om not<strong>er</strong>ede ell<strong>er</strong> unot<strong>er</strong>ede<br />
akti<strong>er</strong>. Forskellen ligg<strong>er</strong> blot i, hvordan<br />
man i praksis værdiansætt<strong>er</strong> not<strong>er</strong>ede og unot<strong>er</strong>ede<br />
akti<strong>er</strong>.
Change language