Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
Hvad er »Aktiernes værdi«? - Lett
Create successful ePaper yourself
Turn your PDF publications into a flip-book with our unique Google optimized e-Paper software.
at en forskelligartet prisfastsættelse (i hv<strong>er</strong>t<br />
fald når opdelingen alene gik på organisatoriske<br />
rettighed<strong>er</strong>) ville være i strid med<br />
lighedsgrundsætningen.<br />
Henset til at »akti<strong>er</strong>nes <strong>værdi«</strong> eft<strong>er</strong><br />
dansk ret må antages at betyde akti<strong>er</strong>nes<br />
markedsværdi og modsat ikke akti<strong>er</strong>nes<br />
forholdsmæssige andel af de und<strong>er</strong>liggende<br />
værdi<strong>er</strong>, <strong>er</strong> den første del af Lagmannsrettens<br />
begrundelse ikke relevant, for så vidt<br />
angår dansk ret. S<strong>er</strong> man på henvisningen<br />
til lighedsgrundsætningen, så <strong>er</strong> det, i hv<strong>er</strong>t<br />
fald eft<strong>er</strong> dansk ret, næppe oplagt at påb<strong>er</strong>åbe<br />
sig denne grundsætning, d<strong>er</strong> i dansk ret<br />
<strong>er</strong> lovfæstet i ASL § 17, 1. pkt. til støtte for<br />
at se igennem aktieklass<strong>er</strong>, når aktieklass<strong>er</strong><br />
i sin natur netop udgør undtagelsen til lighedsgrundsætningen,<br />
jf. øvrigt ASL § 17, 2.<br />
pkt. 56 Samlet set må det således antages, at<br />
resultatet i B<strong>er</strong>gesen-dommen ville være<br />
blevet and<strong>er</strong>ledes eft<strong>er</strong> dansk ret, idet man,<br />
jf. Torm-dommen, må tage udgangspunkt i<br />
børskursen for den enkelte aktieklasse. 57<br />
56. Den danske bestemmelse har følgende ordlyd:<br />
»Alle akti<strong>er</strong> har lige ret i selskabet. Vedtægt<strong>er</strong>ne<br />
kan dog bestemme, at d<strong>er</strong> skal være<br />
forskellige aktieklass<strong>er</strong>.« D<strong>er</strong> skal ikke i nærværende<br />
sammenhæng tages stilling til lighedsgrundsætningens<br />
betydning i norsk ret.<br />
Det bemærkes dog, at bestemmels<strong>er</strong>ne i allmennaksjeloven<br />
og aksjeloven (i begge love<br />
§ 4-1) har en ordlyd nærmest identisk med<br />
den danske: »Alle aksj<strong>er</strong> gir lik rett i selskapet.<br />
I vedtekt<strong>er</strong>ne kan det likevel bestemmes<br />
at det skal være aksj<strong>er</strong> av ulige slag (fl<strong>er</strong>e<br />
aksjeklass<strong>er</strong>)«, hvorfor argumentet i hv<strong>er</strong>t<br />
fald umiddelbart hell<strong>er</strong> ikke synes at holde<br />
vand eft<strong>er</strong> norsk ret.<br />
57. En sådan opfattelse <strong>er</strong> endvid<strong>er</strong>e i god ov<strong>er</strong>ensstemmelse<br />
med »take-ov<strong>er</strong>«-bekendtgørelsens<br />
§ 8, stk. 5, 1. pkt., hvoreft<strong>er</strong> d<strong>er</strong> i forhold<br />
til et pligtmæssigt tilbud omfattende fl<strong>er</strong>e<br />
aktieklass<strong>er</strong> skal fastsættes en individuel<br />
tilbudspris for hv<strong>er</strong> enkelt aktieklasse.<br />
5.1.3.3. Likviditeten af den aktiepost d<strong>er</strong><br />
skal værdiansættes<br />
Spørgsmålet om betydningen af likviditet/illikviditet<br />
<strong>er</strong> som udgangspunkt ikke relevant<br />
for not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong>. 58 For det første vil<br />
d<strong>er</strong> i almindelighed eksist<strong>er</strong>e et marked for<br />
akti<strong>er</strong>ne, og for det andet vil Fondsbørsen (i<br />
dag The Nordic Exchange Copenhagen)<br />
ikke tillade vedtægtsbestemte omsættelighedsbegrænsning<strong>er</strong>,<br />
medmindre disse kan<br />
anses for ikke at være markedsforstyrrende.<br />
59<br />
Selv not<strong>er</strong>ede akti<strong>er</strong> kan imidl<strong>er</strong>tid de<br />
facto være illikvide, og skulle den aktiepost<br />
d<strong>er</strong> konkret skal værdiansættes, være und<strong>er</strong>lagt<br />
aftalebestemte omsættelighedsbegrænsning<strong>er</strong>,<br />
f.eks. i form af samtykkekrav, forkøbsret<br />
ell<strong>er</strong> lignende, opstår spørgsmålet<br />
om likviditet/illikviditet.<br />
S<strong>er</strong> man gen<strong>er</strong>elt på spørgsmålet, <strong>er</strong> d<strong>er</strong><br />
næppe nogen tvivl om, at likviditet i sig<br />
selv har en værdi. Alt andet lige vil man<br />
betale m<strong>er</strong>e for en likvid aktie end for en<br />
aktie, d<strong>er</strong> eft<strong>er</strong>følgende <strong>er</strong> usælgelig. En und<strong>er</strong>søgelse,<br />
d<strong>er</strong> sammenlignede not<strong>er</strong>ede og<br />
unotede britiske selskab<strong>er</strong> af tilsvarende<br />
størrelse, fandt således, at illikviditeten af<br />
akti<strong>er</strong>ne i de unot<strong>er</strong>ede selskab<strong>er</strong> medførte<br />
en prisreduktion (likviditetsdiscount) på<br />
gennemsnitlig 10 %. 60 I modsætning h<strong>er</strong>til<br />
58. Udgangspunktet må dog i et vist omfang<br />
modific<strong>er</strong>es alt afhængig af den konkrete aktie.<br />
F.eks. <strong>er</strong> det velkendt, at en not<strong>er</strong>et akties<br />
indeks<strong>er</strong>ing på The Nordic Exchange Copenhagen<br />
har betydning for likviditeten. Alt andet<br />
lige vil akti<strong>er</strong> plac<strong>er</strong>et i Large Cap være<br />
m<strong>er</strong>e likvide end akti<strong>er</strong> plac<strong>er</strong>et i Small Cap.<br />
59. Se Regl<strong>er</strong> for udsted<strong>er</strong>e, Del II, afsnit 1, pkt.<br />
3.3.<br />
60. H<strong>er</strong>b<strong>er</strong>t A. Rijken, Menno C. Booij og Adrian<br />
Buckley, Valuation diff<strong>er</strong>ences between<br />
quoted and unquoted companies- empirical<br />
evidence from the UK, The European Journal<br />
of Finance, 1999, 5:3, side 256ff. (Rijken,<br />
Booij og Buckley) Se endvid<strong>er</strong>e W. L. Silb<strong>er</strong>,<br />
Discounts on restricted stock: The Impact of<br />
NTS 2008:1 111